哪吒汽車IPO，周鴻禕鋪墊好了_風聞
定焦One-深度影响创新。53分钟前
作者 |黎明
編輯 | 魏佳
又一家造車新勢力要上市了。
6月26日，合眾新能源（哪吒為旗下汽車品牌，以下簡稱“哪吒”）遞交招股書，擬在港交所上市。如果衝刺成功，哪吒將成為“蔚小理”、零跑、極氪之後，第六家獨立IPO的中國造車新勢力。
實際上兩年前，哪吒就啓動了IPO的籌備工作，當時同為二梯隊的零跑、威馬也要去港股，最後被零跑搶了先，威馬則一度瀕臨破產。
哪吒是2022年新勢力的銷冠，此後增長乏力，2023年被理想、蔚來、零跑、小鵬反超，在新勢力中只能排到第五。今年以來，哪吒銷量繼續低迷，除了出海，整體表現平平。
很多人可能對這個品牌不熟悉，尤其在一二線城市。但哪吒公司其實早在2014年就成立了，並很快就拿下了造車資質，如今算下來，造車也有十年了，累計交付出去的車超過40萬輛。
也許有人看不上哪吒品牌，也有人認為它虧損太大，不一定能活到最後，但這家公司至少是目前僅剩的幾個還在認真造車、還在規模化交付、還在持續經營的新勢力之一。當然，它面臨的挑戰也不小。
招股書給我們提供了一個瞭解哪吒汽車的窗口，以下是正文。
賣車不賺錢，資金略緊張
500多頁的招股書，我們摘取幾個數據，勾勒一下這家公司的輪廓。
在售五款新能源車，去年賣了12.7萬輛，單車均價10.9萬元。賣車主要靠經銷商，539家門店，其中直營店114家。去年收入135.5億元，單車毛虧1.58萬元，公司淨虧68.7億元。流動資產141億元（其中包括現金54億元），流動負債161億元。
以上數據可以看出，哪吒主要賣的是10萬元左右的經濟型車型，賣車不賺錢，現金流也不寬裕。
先看外界最關注的虧損問題。2021、2022、2023這三年，哪吒的淨虧損分別是48.4億元、66.7億元、68.7億元，加起來有184億元，而且目前看不到減虧的跡象。
哪吒是真的在賠本賣車。它的毛利率一直是負數，過去幾年雖有提升，但去年也還是-14.9%。而各種費用隨着銷量的增加水漲船高，銷售及分銷開支去年增加了9億元，研發開支增加了7億元，導致經營層面虧損加劇。
哪吒經常被拿來跟零跑對比，這兩家新勢力都是做低價小車起家，銷量規模、發展階段都相近。對比下來，零跑的業績要比哪吒好一些。
去年，零跑的交付量是14.4萬輛，總收入167.5億元，單車均價11.6萬元，各項指標都比哪吒高那麼一點。
零跑之前也是賠本賣車，毛利率長期為負，但去年它首次實現了全年毛利轉正，經營現金流也轉正了。而哪吒還沒跨過這個階段。
公司規模上，零跑有員工9314人，哪吒是7932人，零跑擁有560家門店，哪吒是539家。雖然差距不大，但總體上零跑還是“領跑”的。
再看現金流。造車其實也是現金流管理的生意，汽車的單車價值高，一輛車賣10萬元，賣1000輛就是1個億，但如果銷量起不來，現金就會被廠房、設備、庫存所佔用。車企需要有足夠的流動資金才能持續經營。
哪吒的流動資金不寬裕。過去三年它的經營現金流都是負的，截至今年4月底，它還有57.5億元的借款。
這兩筆債券，相當於是哪吒向地方借錢，地方國資有權在未來以16.15元/股的價格轉換成股票。如果哪吒上市後股價表現不錯，這兩筆借款可能就不用還了，但如果股價不及預期，哪吒可能得連本帶息一塊歸還。
當前的資本市場對新造車不太熱情。作為參照，零跑最新股價27港元/股，市值361億港元，相比48港元的發行價跌幅達44%。
這次港股IPO，哪吒能募到多少錢，就看要投資人是否看好了。
股權結構分散，賣車先toB後toC
哪吒的創始人是方運舟，安徽桐城人，清華大學博士後，2014年創辦合眾新能源之前擔任過奇瑞新能源公司的副總。
這家公司跟清華、奇瑞淵源深厚。比如，浙江清華長三角研究院在很早就投資了哪吒，哪吒的第一款車N01很多東西借鑑了奇瑞的車。
哪吒現任CEO張勇，2018年初才加入哪吒，在那之前他是北汽新能源的副總。張勇加入後，董事長方運舟將日常經營交給他，自己逐漸退到幕後。
哪吒跟浙江桐鄉、江西宜春、廣西南寧三個地方政府關係緊密。桐鄉是哪吒第一座工廠所在地，也是第一輛車下線的地方；宜春國資在2018年從華夏幸福董事長王文學手中接過哪吒的股份，成為當時的大股東；南寧國資後來也投資了哪吒，哪吒在那裏建設了工廠。此外，四川、合肥的國資也對哪吒有投資。
哪吒CEO張勇曾透露，2020年C輪融資前，地方產業基金的股權佔比超過60%；團隊佔比超20%；剩下不足20%的部分為清華系和社會資本。
經過後來的多輪融資後，地方政府產業基金的股權被稀釋，哪吒的股權結構變得極其分散。下圖是哪吒IPO前的股權架構：
值得注意的是，三六零出現在股權名單中，持股9.12%，可以算得上“舉足輕重”。之前三六零宣佈投資哪吒時，曾被質疑資金沒到位，如今看錢確實到位了。今年以來，周鴻禕進軍車圈當網紅，頻繁自造熱點，給哪吒汽車帶來不少流量。
哪吒在早期階段面向的主要是對公市場，很多車以公務用車採購、企事業單位團購的方式買走了。另外，哪吒曾向共享出行公司投放了很多新車。
有一位汽車行業的投資人曾對「定焦」分析，哪吒早期也想做C端市場，但一直打不開局面，因為產品力不太夠。為了有數據去支撐估值，哪吒當時走了一些to B和to G的渠道，to C的比較少。
後來，哪吒進行戰略轉向，開始對外講述to C的故事。隨着哪吒產品力跟上，C端私人用户佔比提升，哪吒才算正式步入正軌，跟“蔚小理”坐到了一張桌子上競爭。
哪吒通過直營店和經銷商渠道賣車，絕大部分車通過經銷商賣出去。2023年，經銷商為哪吒貢獻了80.4%的收入。
經銷商又分為普通經銷商和大客户經銷商，普通經銷商跟哪吒一樣開店賣車，截至2023年底，哪吒一共有425家經銷商門店，114家直營門店。
車價在提升，出海是亮點
關於未來如何盈利，哪吒在招股書中提了五點措施，包括提高效率、增加服務、技術創新等，真正重要的只有兩條——推出售價更高的新車型，繼續拓展海外市場。
早年哪吒一直主打10萬元以下市場，第一款車N01是一款微型車，補貼後售價6.68萬-9.96萬元。後來幫哪吒拿下2022年銷冠的哪吒V、哪吒U，也是主打性價比的便宜小車。
10萬元級別的市場，利潤非常微薄，競爭尤其激烈，要賺錢很難。如今比亞迪秦將A級車的價格都殺到了10萬元以下，降維打擊，其他品牌快沒活路了。
過去兩年哪吒一直在衝高，想把品牌調性和單車售價往上拉一拉，甚至為此犧牲了一些銷量。
從過往數據看，哪吒的單車售價確實一直在提升。2021、2022、2023年分別是7.1萬元、8.4萬元、10.9萬元，今年前四個月是11.3萬元。隨着哪吒L批量交付，這個數據肯定會進一步提升。
憑藉低價車型入市，逐步提高產品形象、單車售價及後期毛利率，這個過程不會很容易，但它是必經之路。
隔壁的零跑已經快完成這一轉型。戰略放棄售價便宜的T03，力推更貴的C系列，如今C系列車型銷量佔比已達八成。這也是零跑的毛利率能率先轉正的重要原因。
出海，是哪吒更願意對外講述的故事。
哪吒是對出海戰略貫徹最堅決的新勢力之一。早在2021年，哪吒就開始研究右舵車型，並將出海的第一站選在了東南亞。次年，哪吒在泰國開出首家海外門店，開始交付右舵車型。
相比蔚來、小鵬看中的歐洲市場，東南亞要更容易進入些。東南亞鼓勵電動汽車，對中國廠商相對友好，還有地理優勢，而歐洲最近提高了關税壁壘。
2023年，哪吒在東南亞的銷量是12958輛，排在新能源銷量榜的第三位，佔據10.5%的市場份額。排在哪吒前面的也是中國廠商——比亞迪、上汽MG（名爵），特斯拉以8959輛的成績排在第五。
哪吒在招股書中説，以上險量計，哪吒AYA系列2023年在東南亞小型純電動車銷量中排名第一，市場佔有率高達52%。注意前面的定語：小型，純電動。
也是因為佈局早，市場處於早期，哪吒能在東南亞搶佔先機。2023年下半年開始，哪吒出海加速，先是在香港成立全球總部，進軍印度尼西亞、馬來西亞、約旦、哥倫比亞、哥斯達黎加，然後開始在泰國和印度尼西亞進行本地生產。
2023年哪吒一共出口了17019輛車，佔它總銷量的13.7%，貢獻了12%的銷售收入。在新勢力中，這個成績算是不錯的。
哪吒的出海是真出海，不僅賣車，還在當地建廠，能看出來是着眼長期發展。國內市場太卷，出海或許能走出一條跟“蔚小理”不一樣的路。
如今的哪吒，還處在快速擴張階段，無論是品牌衝高，還是出海，都是必須打贏的硬仗。港股IPO，將為它帶來更多彈藥。
*題圖來源於哪吒汽車微博。