德翔海運核心盈利指標大幅下滑，大額分紅56億不缺錢仍募資補流_風聞

《港灣商業觀察》黃懿

5月30日，航運公司德翔海運（TS Lines，下稱“德翔海運”）再一次向港交所遞交招股書，計劃在主板掛牌上市，由摩根大通和招商證券國際擔任聯席保薦人。

據悉，2022年至2023年，德翔海運曾兩次赴港IPO，都因集裝箱航運市場回調而失敗。隨着近期集運市場逐步恢復正常化後，德翔海運第三次遞表港交所。

公開資料顯示，近日，德翔海運與上海外高橋造船有限公司正式簽署了建造合同，合同涵蓋2艘14000TEU（標準箱）的甲醇燃料預留（READY）大型集裝箱船和2艘7000TEU的中型集裝箱船。這些新船交付後，將於德翔海運的跨太平洋或遠東-南美航線上運營。

購船消息與遞表消息幾乎同步發出，足足看出了德翔海運此番IPO的誠意和功夫。​

運力和航運量雙雙下滑

根據Alphaliner的統計數據，截至2024年6月17日，德翔海運的運力為43艘、10.23萬（102251）TEU（標準箱），運力排名全球第21位。其中，自有運力36艘、8.398萬（83985）TEU，租賃運力7艘、1.83萬（18266）TEU。

招股書顯示，截至2023年，德翔海運共有43艘船舶（不包括出租的任何船舶），其中包括32艘自有船舶和11艘租用船舶。自2024年1月1日起及直至最後實際可行日期，三艘7000TEU的新造船已交付。截至最後實際可行日期，公司已訂購五艘7000TEU的船舶，其中三艘預期將於2024年6月至2024年11月期間交付，而其餘兩艘預期將分別於2026年及2027年交付。

德翔海運反覆強調與船舶相關的各個因素對公司的影響。

一方面是船舶和貨櫃的租賃費用及收購成本均對經營業績的影響。2021年至2023年（報告期內），德翔海運的折舊開支分別為1.21億美元、2.42億美元、2.04億美元，分別佔銷售成本的13.3％、17.9％、22.5％。於2023年，折舊開支下降速度低於收入下降速度，導致德翔海運的毛損。

在德翔海運出售10艘自有船舶並歸還12艘租用船舶後，公司於2023年的折舊開支下降速度仍然較慢，主要因為於2023年獲交付12艘新船舶，而公司於交付後開始記錄其折舊開支及無法在租約到期前歸還無法充分利用的若干長期租賃船舶及貨櫃以減少折舊開支。報告期內，德翔海運擁有36艘、45艘、35艘長期租用船舶及自有船舶，折舊開支可能會隨着新船舶交付而進一步增加。

另一方面，船舶建造和購買成本主要受貨櫃航運業週期、造船廠產能及鋼材等原材料價格等眾多因素所影響。報告期內，德翔海運在購買船舶方面已產生3.695億美元、2.37億美元、3.36億美元。同一時期內，公司已分別購買7艘、0艘、0艘二手船，並已分別訂購21艘、20艘、0艘新造船（其中8艘尚未交付）。截至最後實際可行日期，德翔海運已訂購五艘新船。

最後，鑑於德翔海運於報告期內船舶數量的波動，公司的航運量亦受船隊運力所限制。自2023年初起，德翔海運已簽約處置10艘自有船舶，並在租約到期時歸還九艘租用船舶。於往績記錄期間，公司亦根據運力需求及市場租船費率出租部分自有及租用船舶。德翔海運的運力由2022年的10.99萬（109947）TEU減少至截至2023年的8.98萬（89818）TEU。公司的運力下降亦導致航運量由2022年的155.91萬（1559142）TEU整體減少至2023年的146.64萬（1466431）TEU。

綜上所述，首先，德翔海運的船舶和貨櫃的租賃費用及收購成本雖然有所下降，但是其佔比銷售成本的份額卻再2023年增加了4.6個百分點。其次，根據2023年新造船的預定交付情況，透過出租船舶、在租約到期時歸還租用船舶並出售自有船舶來管理運力，這導致公司的運力下降，進一步使得航運量下降。​

業績驟降，毛利率轉負

瞭解到德翔海運目前的運力和航運量狀況後，再來看報告期內營收和淨利潤的雙下滑，便不覺出奇了。

報告期內，德翔海運營業收入分別約為18.37億美元、24.43億美元、8.75億美元；淨利潤分別為10.78億美元、10.75 億美元、2038.2萬美元；毛利率分別為50.7％、44.7％、-3.9％。

對於毛利率錄得負值，德翔海運解釋稱，主要歸因於平均運費下降速度高於銷售成本的下降速度。於公司出售10艘自有船舶並歸還12艘租用船舶後，於2023年的折舊開支下降速度仍然較慢，主要因為於2023年獲交付12艘新船舶，而公司於交付後開始記錄其折舊開支；及公司無法在租約及租賃到期前退還低利用率的長期租賃船舶及貨櫃以降低折舊費用；及市場運費自2021年9月高峯後因需求增長放緩以及供應鏈中斷及港口擁堵的問題有所緩解而持續下降。

此外，2023年收入同比下滑64.2％，主要反映來自貨櫃航運服務的收入因運費減少及部分因航運量輕微減少而減少。

於往績記錄期間，德翔海運的收入來自貨櫃航運服務及其他貨櫃航運相關服務（主要包括滯期費、滯留費、艙位費及其他航運附加費）。

報告期內，來自亞太地區的收入佔比分別為97.2％、82.3％、96.4％；來自跨太平洋的收入佔比分別為2.8％、15.4％、0；來自亞洲-歐洲的收入佔比分別為0、1.9％、0.0％。

其中，亞太地區的收入中，來自大中華-北亞的收入佔比分別為21.1％、15.8％、24.2％；來自大中華-東南亞的收入佔比分別為34.5％、20.7％、30.9％；來自亞洲-大洋洲的收入佔比分別為27.9％、27.3％、12.4％。此三項為亞太地區收入的主要來源。

亞太地區所得收入由2022年減少59.2％至2023年，主要是由於平均運費由截至2022年減少58.2％至2023年。例如，來自亞洲-大洋洲市場的航運量比例由佔截至2022年總航運量的13.5％減少至佔截至2023年總航運量的7.1％，主要是因為德翔海運於2023年初暫停了一條前往澳洲的獨立服務，並於2023年8月暫停了前往新西蘭的唯一一條航線服務，原因是持續下降的運費使公司的獨立服務在經濟上不合理。其後於2023年第四季度恢復了一條前往澳洲的獨立服務。​

平均運費大幅下滑

對於德翔海運提及的平均運費，的確是出現很大幅度的下滑。

同一時期內，亞太地區的平均運費分別是1061美元/每TEU、1288美元/每TEU、539美元/每TEU；跨太平洋的平均運費分別為4178美元/每TEU、4896美元/每TEU、0；亞洲-歐洲的平均運費分別為0、2813美元/每TEU、1455美元/每TEU。

顯而易見，各個航運線的平均售價都出現大幅度的下滑，而整體平均值同樣鋭減，其分別1084美元/每TEU、1476美元/每TEU、547美元/每TEU。

對此，德翔海運稱，平均運費由2021年增加36.2％至2022年，其後減少62.9％至2023年。運費於往績記錄期間的波動主要受市場費率變動驅動。根據德路里報告，運費表現基本上由航運供需驅動。由於需求增加加上部分歸因於COVID-19的相對停滯的供應能力，全球運費於2020年下半年開始上漲。德路里發佈的世界貨櫃運價指數於2021年9月達到每FEU（Forty-foot Equivalent Unit，是以長度為40英尺為國際計量單位的集裝箱）1.04萬美元的高峯。

自達到高峯後，運費因需求增長放緩以及供應鏈中斷及港口擁堵的問題有所緩解而開始並持續，從而使有效運力增加。世界貨櫃運價指數於2023年10月底達到每FEU1341.6美元的最低點，隨後回升。2023年第四季度，胡塞武裝在紅海襲擊船舶，導致市場恐慌及貨櫃船分流，從而推動2024年初運費上漲。截至2024年5月16日，德路里發佈的世界貨櫃運價指數為每FEU 3510.6美元。

德翔海運還給出了具體的已暫停的航線，公司於2021年9月在泛太平洋市場推出長途服務。為應對影響跨太平洋市場服務的運費下降，公司於2022年12月決定暫停跨太平洋市場的服務，而跨太平洋市場的所有服務已於2023年2月暫停。

公司於2022年3月在亞洲-歐洲市場開通長途服務。為應對影響亞洲-歐洲市場服務的運費下降，公司於2022年12月決定暫停亞洲-歐洲市場的服務，而亞洲-歐洲市場的服務已於2023年3月暫停。

在暫停了部分航線後，報告期內，德翔海運的航運量分別為158.36萬TEU、155.91萬TEU、146.64萬TEU。

其中，報告期內，德翔海運於亞太地區的航運量分別為157.197萬TEU、147.00萬TEU、143.31萬TEU。2022年，航運量減少，主要是由於公司將更多運力分配至收入和盈利能力表現較強的跨太平洋及亞洲-歐洲市場，該等市場屬長途服務，與短途服務相比需要更多時間完成航程，因此航運量普遍下降。2023年航運量下降主要原因是，為應對不利的市場狀況，公司根據2023年新造船的預定交付，通過出租船舶、於租約到期時歸還租用船舶及出售自有船舶來管理運力，這致使運力下降及航運量因而減少。

同一時期內，大中華-北亞市場的航運量分別為44.79萬TEU、42.11萬TEU、39.89萬TEU，分別佔總貨櫃航運量28.3％、27.0％、27.2％。2022年航運量下降，主要是由於公司將該市場的若干運力分配至收入和盈利能力表現較強的市場，例如亞洲-大洋洲、亞洲-印度次大陸及跨太平洋市場。2023年航運量下降主要原因是，為應對不利的市場狀況，公司根據2023年新造船的預定交付，通過出租船舶、於租約到期時歸還租用船舶及出售自有船舶來管理運力，這致使運力下降及航運量因而減少。​

不缺錢之餘大額分紅，卻募資補流

伴隨着業績下滑，德翔海運的貿易及其他應收賬款呈現持續下滑，報告期內，德翔海運的貿易及其他應收賬款分別為2.94億美元、2.795億美元、2.32億美元。

對此，德翔海運指出，2022年，貿易及其他應收款項同比下滑45.8％，主要由於平均運費於2022年底前有所下降，部分被其他應收款項、預付款項及按金由2021年的1300萬美元增加至截至2022年的2070萬美元所抵消，主要是由於應收利息增加，其乃主要因為定期存款增加及銀行利率增加。2023年，貿易及其他應收款項同比下滑26.2％，主要由於平均運費有所下降；及其他應收款項、預付款項及按金由截至2022年的2070萬美元減少至截至2023年的1330萬美元，主要由於定期存款平均結餘較低導致應收利息減少。

報告期內，平均貿易應收款項週轉天數分別為29.8天、19.8天、31.0天。

此外，德翔海運在業績出現下滑的同時仍在加大分紅力度同樣值得注意。報告期內，德翔海運現金分紅的金額分別為1050萬美元、3.7億美元、4.0億美元，合計約為7.8億美元（約56.7億人民幣）。

以陳氏家族集團44.21％的股權比例計算，上述7.8億美元的現金分紅將有3.45億美元進入陳氏家族集團的手中。

在此之餘，在募資用途中，包括將用於公司營運資金及其他一般公司用途方面。然而，報告期內，德翔海運的經營活動所得現金流量淨額分別為11.70億美元、13.74億美元、1.29億美元；現金及約當現金分別為8.68億美元、13.20億美元、71.6億美元；銀行借款分別為1.59億美元、0、0。也就是説，德翔海運並不缺錢。

德翔海運也聲稱，過去10年，即使在2023年這段期間最具挑戰性的其中一個年份，公司持續產生正經營現金流量。

為此，在現金充足的情況下，前腳大筆分工後腳募資補流，這不免讓人質疑其募資的它合理性。

中央財經大學副教授劉春生向《港灣商業觀察》指出，“德翔海運在大額分紅之後，現金流仍充足卻進行募投的情況並不常見，從財務角度看可能顯得不那麼合理。但公司可能有其特定的戰略考慮，因此投資者需要綜合考慮公司的財務狀況、戰略規劃以及市場環境等因素來做出投資決策。同時，公司也應該更加透明地披露其募資用途和戰略規劃，以增強投資者的信心。”（港灣財經出品）