王忠民：以全新的資本結構擁抱數字化時代的到來_風聞

數字化時代的到來不僅可以帶來新資產，還可以引發資本結構的大變革。

資本向新，產業向質——是資本推動產業高質量發展的窄門，在新的週期轉換中，我們需要放棄以往的路徑依賴，積極擁抱變化，尋找新的突破口。

7月9日，融中2024（第七屆）有限合夥人峯會於北京四季酒店盛大舉辦。由融中傳媒、融中母基金研究院主辦、融中財經、融中諮詢協辦。本屆峯會以“產融兼資”為話題，融中攜手全球財經政要、投資圈和產業界的大咖新秀，共同探討產業下的創新投資，資本向新、產業向質，與最具創造力的人共同穿越窄門。

數字化時代資本結構的轉變

王忠民：我今天跟大家分享的主題是數字化時代的資本結構。

在數字化時代，產業的命名和特徵發生了根本性的變化。從農業時代到工業時代，再到今天的數字化時代，每個時代都有其獨特的產業特徵和財富構成。數字化時代以驚人的速度壓縮了傳統產業的GDP，預示着社會財富和GDP構成的快速轉變。

我們通常以產業主題命名一個時代，比如農業時代、工業時代。農業時代是以農產品為財富，工業時代以製造業、工業化為財富。今天，我們走到了數字化時代，財富變成了算力、算法、數據，一個時代的財富內涵正再隨着時代產業的變遷而徹底的翻頁。

數字化時代的到來，不僅帶來了數據、算力、算法、模型等資產，還可以引發資本結構的歷史大變革。因為資產變遷了，資本結構也將不再是過去的發展邏輯。從資本結構上來看，重資產到重資本的時代正在到來。

數字化時代的資本結構不再是傳統的邏輯，而是以合夥制、LP結構、創始投資結構和VC結構為特點。這些結構反映了從重資產到輕資產，再到數字化服務業的轉變。

輕資產角度提供的兩條新路徑

數字化時代，從輕資產角度當中提供了兩條路徑。

第一條路徑是將物理形態的資產和產業流程轉變為服務。數據積累和算法的應用使得數據能夠替代傳統的物理形態，實現產業流程的數字化轉型。例如，馬斯克通過數字化邏輯和自動化製造流程，將製造業成本降至接近原料成本。

第二條路徑則是將產業鏈條全球化，通過外包和定製，將其他公司的資產轉化為流動性和交易性資產。這種模式下，公司成為產業鏈中輕資產創新思想的推動者，而重資產則由合作伙伴承擔。

所以數字化時代是把輕資產變成了重資本，創始階段就是合夥人和VC、天使投資人的有效資本聚合，一路當中還有PE、IPO、被收購，所有這些都是重資本的時代邏輯。

我們今天發現，創始階段的創始合夥人可以把自己需要的資源全部用合夥制內化到公司股權結構當中，讓大家都不追求當期的經營現金流，而去追求公司價值股價的最大化，全力以赴投資。這樣他馬上就要面臨全社會的VC、天使投資者、種子投資人等無數的社會資本。被賦能資本的同時，也賦能其他的智慧、科研、產業鏈。所以，重資本從創業之初就表現出了第一個形態。

LP的角色和力量

重資本再延伸到LP上。從VC、天使一直到併購全棧式過程中，背後只是GP自己的錢遠遠不夠，需要用全社會的錢才能得到有效發展。所以，LP們就成了重資本故事的主要力量。

第一個重資本的LP來自市場化的母基金，承擔着重資本時代的責任，通過金融化邏輯為LP帶來超過無風險回報的收益。但是這兩年我們市場化母基金LP的錢在不斷萎縮，恰好證明了LP的市場份額和規模，沒有達到有效鏈接。

我們再看另外兩個LP，首先是政府引導基金的LP。為什麼政府要花那麼大的力氣去做LP？因為沒有新產業，明天的經濟就會死氣沉沉；沒有技術創新和商業創新，我們就沒有明天的產業、產品、就業、收入。

這個時候就需要政府引導基金，它要去引導其他的資本一起進行投資。

在當前的金融投資領域，國家和地方引導基金扮演着LP的角色，而非GP。這種選擇背後的邏輯在於，通過財務統計確保投資組合中盈利的部分能夠覆蓋虧損，從而實現整體盈利。這種策略不僅滿足了財務紀律和約束的要求，而且通過引導資本流向，促進了地方產業結構的優化和土地價值的提升，進而帶動税收增長，實現了外部收益的最大化。

此外，引導基金和母基金在推動產業創新和改造方面發揮着重要作用。它們通過投資新興技術和產業，不僅為地方經濟注入了新的活力，也為傳統產業的轉型升級提供了動力。這種投資邏輯體現了國有資本在促進有效成長方面的戰略眼光。

在LP的多元化投資中，我們看到了市場化母基金、政府引導基金等不同類型的投資者。它們在資本結構中扮演着不同的角色，但共同的目標是推動產業的發展和創新。特別是政府引導基金，由於其與產業和市場的緊密聯繫被視為最主要的LP結構之一。

在GP層面，我們看到了市場的多元化和創新的活躍。許多GP在創業初期就開始參與，經歷了市場的洗禮和成長。他們的成功不僅取決於資本的投入，更在於對創新和風險的理解和把握。這種多元化的GP結構，為社會資本的流動和創新提供了廣闊的空間。

CVC作為產業資本的一種形式，在數字化時代展現出了新的特點和邏輯。大公司通過提供服務、算法、大模型和雲服務等資源，為創業者提供了低成本的創業平台。這種模式不僅降低了創業的門檻，也為大公司帶來了新的增長點和投資機會。

擁抱數字化的未來

在重資本時代，資本的角色和作用正在發生變化。資本不僅需要為創業者提供資金支持，更需要通過差異投票權等方式，參與公司的決策和管理，推動公司的戰略發展。這種模式在特斯拉等公司的實踐中得到了驗證，展現了資本在創新和成長中的重要價值。

差異投票權和差異分配權顛覆了所有過去重資本的公司法、證券法、基金法所描述的同股同權。可以用差異投票權和差異分配權，把所有的決策權力歸還。現在有龐大資本的介入把創始合夥人佔領的份額降低，又有那麼多千差萬別的交易結構把重資本玩的天花亂墜。對此，我提出：全面擁抱一級市場。堅守信息的真實性，才有的註冊制，從重資產到重資本，從起始階段的重資本到了IPO的重資本。

回望2024，為什麼獨角獸少，那是因為市場化投資少了，是因為CVC當中資本流入少了；為什麼二級市場跌了，是因為我們基於數字化資本結構的公司變少。

數字化時代的資本結構吻合了數字化時代的資產轉變，催生了這個時代興起的LP、GP、合夥人，更催生了全部資產體現。

如果我們堅守着數字化的資本結構，堅守數字化資本結構市場的裂變，我們一定會擁有明天數字化的產品、數字化服務、數字化未來。最後，讓我們以全新、有效的資本結構迎接數字化的明天到來。