屠光紹：耐心資本的五個維度_風聞

給耐心資本更多耐心。

資本向新，產業向質。在新的週期轉換中，我們要放棄以往的路徑依賴，積極擁抱變化，尋找新的突破口。

對於投資行業來説，過去一年，週期性特徵愈加明顯，在科技創新和產業轉型背景下，堅信價值投資顯得尤為重要。這一點，深刻體現到中國的創新體系正在逐步形成，以AI大模型、算力芯片、機器人、生物合成、低空經濟、航空航天等為代表的新質生產力新賽道不斷湧現，國產替代依然火熱，企業出海熱火朝天。如何從“本地化”到“全球化”發展成為新的風口，這些都是創業創新者的新機遇，也是產業投資人的新動力。

7月10日，2024融中夏季峯會之融中2024(第十屆)中國產業投資峯會於北京四季酒店盛大舉辦。峯會由融中傳媒、融中母基金研究院主辦、融中財經、融中諮詢協辦，以“穿越窄門”為主題，來自投資圈和產業界的重磅大咖新秀，圍繞產業投資、CVC、醫療大健康、高端製造、新能源等領域展開探討，深刻剖析了中國產業投資新質發展的趨勢和機遇。

大會上，上海交通大學上海高級金融學院執行理事、上海市原常務副市長屠光紹分享了“耐心資本的五個維度”的主旨演講，演講中屠光紹就當前高質量發展中壯大“耐心資本”，從五個方面做出詳細解讀。一，從機構維度看耐心資本。耐心資本從狹義來理解，比較聚焦機構特別是某一類機構持有的、能長期運作的資本，比如保險、養老金、社保等機構，這當然是壯大耐心資本非常需要的；二，從時間維度看耐心資本。所謂“耐心”和時間密切相關，耐心資本通常都是進行長期投資，關注的是投資的長期收益，而長期投資並不侷限於特定機構，各類投資人都可以是長期投資，耐心資本的來源應該是多元的，這也是當前和今後亟需發展的；三，從功能維度看耐心資本。耐心資本的基本特性主要是指注重價值投資，重視企業創新和發展核心能力，其作用是發現價值、挖掘價值以至參與創造價值，所以時間長短是一個維度但並不是衡量耐心資本的唯一標準，該長就長，該短就短，耐心資本也需要有效配置，才能體現耐心資本的功能；四，從體系維度看耐心資本。站在更廣闊的角度來看，資本市場是由各類投資人、不同的投資動機、差異化的投資方式等構成的資本運作體系，合法依規運作，都是資本市場的參與和建設主體，耐心資本是相對於其它不太“耐心”的資本而言的，是在與市場上的其他資本相互依存和相互影響中發揮其作用；五，從生態維度看耐心資本。壯大耐心資本在支持科技創新、促進新質生產力、推動企業產業轉型升級中具有重要意義，但耐心資本的形成和壯大需要良好的生態，既需要完善的基礎設施和制度作為支撐，這涉及到法規、監管、税收等各方面，也需要加快資本市場的改革和轉型，同時，投資和資產管理行業還需要不斷健全功能和提升能力。壯大耐心資本是重要戰略任務，亦需要有些“耐心”，這樣耐心資本發展壯大才有堅實基礎。

以下為屠光紹演講主要內容，由融中財經整理。

耐心資本不只是長期被動持有資金

各位來賓、各位朋友大家好。

我們這個會每年都是在北京四季酒店，很有特別的寓意，季節在四季變化，經濟也有周期，對股權投資行業，我們現在處於什麼樣的季節，我相信大家都有很多的感受，今天借這個會議就耐心資本我想談一點看法，談一談耐心資本的五個維度。

直奔主題，耐心資本的重要性不言而喻，我們做股權投資的時候，特別是我們面臨推動特別是壯大耐心資本，我們要更好把握和認識耐心資本。

今天我從五個方面談一點我的認識，向大家請教。

耐心資本第一個維度，大家一般都會想到這是由一類機構，一類機構他們對於資本運作的耐心資本，一般我們説長期投資的，哪一類機構或者哪一類資本，比如保險、社保、養老金等等，包括我們政府資金，他天然必須要做長期投資，跟他的業務，跟他的定位都是相符合的，發展耐心資本，我覺得也是對的。從目前整個股權投資市場的情況來看。

目前構成股權投資資金的，總的來説在股權投資來説目前來自於保險，把它叫做長期資金這一類機構，保險、養老金、社保等，只佔股權投資份額裏面資金構成裏面只佔3%，我不知道數據是不是那麼準確。

從另外一個角度來做一個印證，我今天過來的飛機上正好碰到一個比較大的保險公司的董事長，正好聊到這個事情，從他這一個保險公司的情況來看體量也比較大，目前投到所謂股權投資裏面，70%以上都是固收，股權投資特別是在風投領域，投資佔的比重非常小，可能小到連1%不到，第一個層面我們認識到壯大發展耐心資本，更多鼓勵這些長期機構有長期資金配置的，這方面他應該更多的加入到股權投資行業裏面，從而促進耐心資本的壯大，這是一個實際情況，這也是非常現實的問題。

第一個維度當然要發展，還是遠遠不夠的，如果耐心資本就是長期資金來源，我們對於耐心資本，對於我們對耐心資本成長壯大，對股權投資行業的成長壯大，他就會形成很大的障礙，第一個維度是對的，但是不全面。

耐心資本注重價值投資

第二個維度，不限於資金從哪裏來的，主要是一些具有投資價值取向和理念的投資人，不光是這些長期機構投資人，長期基金，也包括市場上其他各類投資人，他們也可以是耐心資本，這個範圍就大的多，本人我也投一點基金，我也是耐心投資人，我的基金放在那兒都十幾年了，曾經收益高一點，目前都是虧損的，我是二級市場基金，不是私募股權。

我想説的是，有真正做長期投資也更加註重基本面，更加關注企業長期價值，不管是哪類機構，也不管他是哪種投資人，這個都是耐心資本非常重要的構成部分，就是因為有了更加寬廣、廣泛耐心資本的基礎，我們怎麼讓它更好促進我們的投資人，我促進耐心資本的壯大，更好服務高質量發展，科技創新，新質生產力，那我覺得這個才是我們的希望之所在。

壯大耐心資本

第三個維度，耐心資本是一種在市場上投資資本運作整體的方式，不光是我們看某一類基金，也不是看某一類投資人，而是投資市場是不是形成了有利於耐心資本存在、發展、壯大的資本市場的體系。

我們的市場是不同投資人構成的，一定不能簡單理解為耐心資本就是長期持有。目前的結構在調整，無論是經濟結構還是產業結構，我們都在進行調整，在不斷轉型，同時伴隨着數字經濟的發展以及綠色低碳發展轉型，產業結構調整，經濟結構調整包括技術進步，市場變化，既為不少企業和產業發展提供新的機遇，也會對落後產能、落後產業包括管理不好的企業也在不斷進行調整，從這個意義來説，所謂耐心資本指的不是長期被動持有，而是對於挖掘價值和創造價值的堅守，是有選擇的，是這樣一種資本市場運作體系，在這個市場上也不能説全部都是被動長期持有的，我們投資對於產業企業進步和結構調整，所謂耐心資本就起不到作用了。

從這個意義來説耐心資本不能單獨存在，要與不同投資人，不同投資的方式，而且是要跟經濟、產業結構企業變動來密切相關的，這是耐心資本的另外一種維度。

耐心資本不能單獨存在

第四個維度，探討耐心資本他是有一套基礎制度和規則以及基礎設施共同來支撐的一種資本發展方式，我們談耐心資本的時候，不能簡單説你要當耐心資本，你就要長期投資，必須圍繞幾個項目不斷投入，從大的方面來説，我們股權投資是配合也是服務，這談到我們金融功能當然服務實體經濟，但是實體經濟是在變動的，我談第三維度的時候，什麼是實體經濟，實體經濟從古到今，從農業經濟到工業經濟，到信息經濟一直到數字經濟、智能經濟，實體經濟的概念是在不斷變動的。

在農業經濟階段，大家搞工業那就是不務正業，只有種地是實體，這是農業經濟；到了工業經濟，有人想搞科技發明，有人説科技發明是奇技淫巧，也是不務正業，胡思亂想；到了科技時代、信息時代，實體經濟概念都在變，比如説大量的平台經濟，平台經濟是不是實體經濟，過去我們在中國傳統上一直叫重農輕商，那個商業不是實體經濟，商業就是從中謀利，賺取流通當中的利潤，也不是實體經濟。

我們現在是數字經濟時代，包括網絡、互聯網、數字資產、數據資產支撐這些企業，用過去所謂的實體經濟來衡量它也不是實體經濟，在變動背後我們怎樣用創投，用股權投資，在耐心資本去支持他，就需要有一套基本的制度，需要有一套從募投管退從金融政策、業績考核、税收、監管等等，需要有一套制度，沒有一套制度體系來支撐，在經濟轉型、在經濟高質量發展過程中，我們創新資本就沒有基礎支撐，想發展壯大耐心資本，只能是願望而已。所以需要一套制度體系支撐，這是第四個維度。

耐心資本需要支持

第五個維度，把前面四個加起來，第五個維度是更綜合的維度，什麼是耐心資本？耐心資本它是我們整個經濟金融以及市場各方共同構成的資本生態，它是一個生態體系，耐心資本不能單獨存在，耐心資本成長壯大也需要這樣一個生態才能形成耐心資本的生存、成長、發展，當然我們股權投資也是這樣。

對於耐心資本在更大範圍內對股權投資，對創業投資都要有系統和體系性維度來考察它，來分析它，從而更好營造有利於耐心資本壯大有利的條件和環境，營造更好的生態。

從這個意義來説，有很多方面恐怕是需要付出更大努力，各個方面包括政府，包括本身我們股權投資機構，也都需要共同努力，來更好形成我們的合理。

頭疼醫疼不對，頭疼可能是其他問題的反應，不能頭疼醫頭，但更不能頭疼醫腳，那就更南轅北轍了，我們要圍繞壯大耐心資本，它是如此重要，國家如此重視，高質量發展尤其迫切需要我們的耐心資本，我們只能更多在耐心資本成長壯大和可持續發展方面來花費更多的努力。

我特別強調從國家層面，上個月專門出台的，我看到目前應該是最高層面的，而且是系統性非常強的出台了一個文件，促進創業投資高質量發展若干政策措施，我想大家都在關注這個，我所在的高金也在專門研究對十七條也專門做了解讀和分析，我們的結論，因為涉及募投管退各個方面，層次非常高，體系非常全，包含了我們整個股權投資，特別是耐心資本壯大的各個環節和各個方面。

只要我們能把若干政策措施真正能夠落地，就可以為我們發展創業投資，發展股權投資，壯大耐心資本就能夠真正起到基礎性支撐，我們也相信隨着國家這麼重視股權資本和耐心資本，又有高層面若干政策措施，儘管現在我們確實遇到了困難和挑戰，只要我們共同努力，落實好政策措施，我們一定會迎來股權投資行業以及耐心資本發展的春天。

最後我呼籲或者建議我們要壯大耐心資本，給耐心資本給予更多的耐心，謝謝大家。