創新藥一哥，全靠別人的錢活着_風聞

作者 | 胡青木

編輯 | 蘇淮

2024年上市醫藥公司中報披露完畢，研發費用最高的藥企，仍是蟬聯第一位置多年的百濟神州。

具體來看，百濟神州今年上半年在研發上砸了66.28億元（人民幣，如無特殊註明，下同），比第二名恆瑞醫藥30.38億元的研發費用高出118.17%，可謂是“斷崖式”領先。

截圖來源於同花順愛問財

事實上，百濟神州在研發費用上的領先並非曇花一現。自2017年以來，百濟神州在A股藥企中的研發支出就一直高居榜首，並且公司在研發費用上的投入還在持續增加。

然而，與連年增長的研發費用形成鮮明對比的是，百濟神州多年來卻一直未能實現盈利——自2013年以來，公司累計虧損高達583.70億元。

注：2013-2016年業績均按照當時的離岸人民幣匯率進行換算

看到這份連續虧損的成績單後，很多人的第一反應可能是：“業績連年虧損，為什麼沒退市？”

百濟神州是2021年底在A股科創板上市的。而自科創板成立以來，就允許尚未實現盈利的企業上市。到了2020年，A股市場進一步調整了退市規則，新規則引入了多元化的退市指標，包括營業收入、淨資產和股價等，但對於淨利潤虧損的企業則採取了更為寬容的態度。

此舉也是為了保護那些依賴於資本投入和長期虧損以實現增長的創新型公司，同時它也提高了那些試圖通過財務手段規避退市的公司的難度。

但令人好奇的是，連虧十餘年的創新藥一哥，錢到底是從哪兒來的？

01

還剩179億融資款可燒

在百濟神州以前，A股的創新藥一哥一直是老牌藥企——恆瑞醫藥。但是基於創新藥研發週期長、投入大、失敗率高等特點，恆瑞醫藥也只能採取“仿製藥+創新藥”的雙軌策略，以仿製藥的穩定現金流支持創新藥研發。

而百濟神州選擇的路則是“死磕”創新藥，所以初期在沒有新藥創收的情況下，就只能靠不停地燒錢來維持。

據Wind數據顯示，自2018年以來，百濟神州的經營活動產生的流量淨額一直為負數，這也從側面説明公司缺乏自我盈利的能力，維持運營主要依賴外部資金注入。

那這些錢是從哪裏來的呢？答案是一級和二級市場。

成立於2010年的百濟神州，先後在美股、港股和A股三地上市。源媒匯根據天眼查公開的融資信息，梳理了百濟神州近年來的融資歷程。自2014年首次拿到高瓴資本和CPE源峯7500萬美元的A輪融資以來，百濟神州前後共融資了8次，共拿到約690.58億元。

注：均按照當時的離岸人民幣匯率進行換算

除了融資以外，百濟神州還有一些短期借款和長期借款。截至今年6月末，公司有短期借款58.71億元、長期借款13.48億元，合計借了72.19億元。

截圖來源於公司公告

這麼粗略計算一下的話，百濟神州近年來合計融資690.58億元，再加上借款的72.19億元，公司大概募集到了762.77億元。即便自2013年以來，累計虧了583.70億元，現在公司應該還有約179億的資金來維持運營。

算完這筆賬後，投資者們可以暫時鬆一口氣，但百濟神州每年幾十億的虧損，錢到底花去哪兒了？

02

巨資投入全球研發管線

以百濟神州2024年中報為例，銷售費用和研發費用是各項費用裏花費最多的兩項。對此，百濟神州也解釋了這兩項費用增加的原因：銷售費用增加主要系全球商業化持續投入所致；研發費用增加主要系全球研發管線擴張，臨牀及臨牀前候選藥物的研發投入增加所致。

截圖來源於公司公告

具體來看，以公司自主研發的抗腫瘤藥物“百悦澤®”（澤布替尼膠囊）為例，截至2024年8月，該藥品已在超過70個市場獲批用於多項適應症。新藥的出爐，想要得到醫藥終端以及患者的認可，就免不了推廣。

曾任某上市藥企醫藥代表的吳平（化名）向源媒匯解釋道：“藥企每次推出新藥的時候，都是醫藥代表最忙的時候。為了讓新藥觸達到更多的醫生，並且讓他們認可，就需要開辦多場推廣、交流會。”

除了自主研發的藥物以外，百濟神州還獲得了安進、百時美施貴寶、EUSA Pharma、百奧泰、綠葉製藥、諾華等多家藥企合計十餘款藥物在中國商業化的獨家授權。藥物品類的增加，也帶動了公司在銷售費用上的投入。

當然，百濟神州除了在商業化上撒錢以外，在研發端的投入也是毫不吝嗇。

自2017年以來，截至今年6月底，百濟神州光是研發費用就花了622.76億元，可以説是財大氣粗。更令人震驚的是，這一數字還在逐年增長。

需要説明的是，在創新藥領域，不是所有的醫藥公司都有能力或者資源來完成全部研發工作，於是就只能將研發需求外包出去，因而誕生了一個細分領域——合同研究組織（CRO）。

CRO企業可以幫助那些實力不夠的醫藥公司，更專業、更省錢、更高效地完成研發任務。而百濟神州卻在去CRO化，將臨牀試驗環節牢牢抓在自己手裏。

為了建立全球化的臨牀開發能力，百濟神州在中國、美國、歐洲和澳大利亞均有佈局。因此，在部分藥企“過緊日子”縮編的背景下，百濟神州仍在持續擴招。

2020年時，百濟神州的研發人員為2076人，到了2024年上半年，該數字增加至3795人，不到4年間漲了82.80%。當然，研發人員多了，研發費用自然也會增加。

得益於人力、物力和財力的全面支持，百濟神州擁有了豐富的在研管線。

根據官網介紹，公司全球自主研發和合作管線涵蓋了血液腫瘤、肺部腫瘤、婦科腫瘤、消化道腫瘤、全瘤種、免疫和腎炎等多個領域。不同的臨牀階段，均有多款產品在推進研發，為公司將來能持續不斷的有新藥上市，打下了堅實的基礎。

截圖來源於公司官網

連虧十餘年、花了上百億打造出的豐富管線，是不是意味着公司距離盈利不遠了？

針對百濟神州連續虧損多年何時才能盈利等問題，源媒匯向公司董秘辦和投資者關係部門發送了問詢郵件，截至發稿未獲回覆。

03

誰是下一個百悦澤？

2019年11月，百濟神州的“百悦澤”獲得了美國食品藥品監督管理局（FDA）的批准，標誌着中國抗癌新藥首次在美國市場成功上市，打破了中國新藥海外上市的空白。

百悦澤上市初期，並未在終端市場引起波瀾。但是到了2022年，百悦澤在一項與強生旗下產品伊布替尼的“頭對頭”（直接對比兩種或多種藥物的研究方式）三期臨牀試驗中，展現出了優效性。這一成就凸顯了其作為同類最佳（best-in-class）藥物的潛力。

有了堅實的實驗數據作為背書，百悦澤2023年時的銷售額就突破了10億美元。要知道，全球範圍來看，一款新藥從上市到銷售額達到10億美元，往往需要10年，而百濟神州的百悦澤只用了4年。

今年上半年，百悦澤全球銷售額總計80.18億元（美國59.03億元、歐洲10.57億元、中國8.73億元），同比增長122.0%，是百濟神州實打實的“爆款”產品，也是帶動公司上半年虧損大幅降低的主要功臣。

百悦澤持續大賣的原因，主要有兩個：一是所有主要市場的份額均有所增加；二是適應症的擴大。

但是單款藥物的增長，總會有天花板。百悦澤之後，誰會是百濟神州的下一個爆款？

2019年12月在中國獲批上市的百澤安，今年上半年的銷售額為21.91億元，同比增長19.4%，是百濟神州的第二大單品。不過百澤安目前的市場主要集中在國內。

好消息是，今年3月，百澤安終於在美國獲批上市。以百悦澤的成功經驗來看，美國是新藥出海的主要市場之一，能在美國獲批也意味着打開了百澤安的銷售額天花板。

今年上半年，百濟神州實現營收119.96億元，同比增長65.44%；淨利潤為-28.77億元，比上年同期少虧了44.87%。

東吳證券醫藥團隊在中報點評中提到，百濟神州相較於上年同期的虧損顯著收窄，主要得益於產品收入的大幅增長以及費用管理的優化，共同推動了公司經營效率的提升。公司財務狀況穩步向好，報表扭虧為盈在即。

百澤安預計將在今年下半年在美國正式上市，它能否成為百濟神州的下一個爆款，助力公司扭虧，尚待時間驗證。

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