美聯儲一邊降息一邊縮表，降息50基點後，何時擴表更關鍵_風聞

在上週美聯儲降息50基點後，市場輿論的關注點主要集中在美聯儲降息幅度上，其實我會更關注美聯儲何時擴表的問題上。因為這次議息會議，雖然美聯儲降息50基點，但仍然維持目前的縮錶速度，並沒有宣佈進一步放緩縮錶速度，更談不上停止縮表，乃至擴表。美聯儲現在相當於是一邊降息，一邊縮表。縮表，就是美聯儲縮減資產負債表，主要是通過到期不續的方式來減持美債，從而實現回收貨幣的目標。所以，美聯儲現在是一邊放水，一邊收水。這其實更加説明，這次美聯儲大幅降息，是被迫進行的調控行為，而非基於軟着陸的主動調控。除了失業率上升等經濟數據糟糕因素之外，可能美國的銀行業是存在較大的金融風險，才迫使美聯儲得先大幅降息。因為去年硅谷銀行破產後，美國銀行業危機是暴露出來了。有大量銀行在2020年低利率環境裏，購買了太多長期美債，而且是拿着儲户的短期資金去購買長期美債，就存在期限錯配的問題。這使得2022年美聯儲開始激進加息後，因為長債收益率上漲，長債價格下跌，導致美國很多銀行持有的長期美債出現嚴重的浮虧，從而放大的金融風險。像硅谷銀行這樣抵禦風險能力弱的，就因為儲户的擠兑，被迫拋售長債，把浮虧變成實虧，而最終破產。其他一些大銀行雖然血厚一些，比較能扛，但恐怕很多也是扛不住了，雖然還沒有出現大型銀行公開暴雷的新案例，但這個雷恐怕並不小，才會迫使美聯儲這次大幅降息。因為美聯儲大幅降息後，首先美債收益率就會下降，美債價格就會上漲，就減輕了美國銀行業的這種浮虧壓力。但降息的同時去維持縮表，也説明目前美國金融危機還沒有徹底爆發。我之前也分析過，判斷美國金融危機爆發有兩個標誌，一個是連續大幅降息，一個就是擴表。相對來説，當前美聯儲還只是單次大幅降息，還不能被認為是金融危機爆發的標誌，如果下次11月議息會議還繼續降息50基點，甚至更多，那就有點危險。其次是可以盯着美聯儲資產負債表看，可以肯定的是，只要美國爆發金融危機，是肯定會迫使美聯儲擴表。2019年的美國錢荒危機，還有2020年的疫情危機，都曾經讓美聯儲被迫大幅擴表。特別是2020年疫情危機，美聯儲是一口氣把資產負債表從4.2萬億美元，一口氣擴表到7萬億美元，然後又通過持續量化寬鬆，持續擴表到8.9萬億美元。同時美聯儲過去這兩年多的縮表，也只是把資產負債表從8.9萬億美元的峯值，降至目前7.1萬億美元，也僅僅只是把2021年開始的量化寬鬆給收回去。而2020年疫情大放水增加的3萬億美元資產負債表，美聯儲還遠遠沒有收回去。現在7.1萬億美元的資產負債表，仍然遠高於疫情前4.2萬億美元的資產負債表。這説明，其實美聯儲加息這兩年多，實際收水效果是比較有限的。在去年8月11日的文章裏，分析美聯儲縮表的時候，有畫了個圖，把我認為的美聯儲這輪縮表的目標區間，是放在7萬億美元左右。按照美聯儲目前的縮錶速度，大概11月份就能縮表到7萬億美元，我個人預計11月的議息會議，美聯儲是有較大可能宣佈進一步放緩縮錶速度，甚至宣佈停止縮表。但具體何時擴表，還是取決於金融危機何時爆發。只要美國金融市場出現流動性危機，甚至爆發金融危機，那麼就肯定會迫使美聯儲擴表。在那之前，美聯儲應該不會輕易擴表。除了維持目前縮錶速度不變之外，其實本次議息會議的點陣圖，在遠期利率預期上，也有一些貓膩。今年6月的點陣圖預期，今年底的利率會維持在5.1%；而最新的點陣圖預期，今年底利率會降至4.4%；對2025年的利率預期，從4.1%利率，降至3.4%利率。對2026年的利率預期，從3.1%利率，降至2.9%利率。然後對於長期利率的預期，從2.8%，提高到2.9%利率。下圖藍點是9月議息會議的點陣圖，灰點是6月議息會議的點陣圖。從點陣圖看，雖然美聯儲整體下調了明後年的利率預期，但略微上調了長期利率的預期。此外，在2022年之前，美聯儲對於長期利率的中性預估，一直是2.5%利率左右，也就是所謂中性利率水平。但現在，美聯儲相當於把中性利率水平的預期，從以前的2.5%，提高到2.9%；這是很關鍵的區別。當然，我個人是認為，這更多隻是美聯儲嘴硬而已。只要金融危機爆發，美聯儲是肯定會連續大幅降息至0利率，那麼對於中性利率的長期預期自然會降回2.5%利率以內。美聯儲現在提高中性利率的長期預期，更多隻是美聯儲短期大幅降息，美聯儲需要找補一下，以顯得美聯儲對於美國經濟的長期信心。美聯儲主席鮑威爾，在這次議息會議的記者會上，也是用超大篇幅在不斷講自己對美國經濟的信心。但這東西鮑威爾講越多，反而顯得美聯儲有些心虛，頗有此地無銀三百兩的感覺。像鮑威爾説，“降息50基點，這一決定反映出我們越來越有信心”。這句話就顯得很矛盾，如果美聯儲真的對美國經濟有信心，那麼就應該降息25基點，而非降息50基點。鮑威爾還説，“勞動力市場情況持續降温。過去三個月，非農就業崗位平均每月增加11.6萬個，與今年早些時候的速度相比明顯放緩。失業率有所上升，但仍保持在4.2%的低位。一系列指標表明，勞動力市場的緊張狀況目前比2019年疫情爆發前有所緩解。”鮑威爾把當前美國失業率上升，稱之為“勞動力市場的緊張狀況”。完全無視了過去兩年美國非農增長，很大一部分來自於打零工的人數變多，因為非農就業統計是一個人打三份零工就算3個就業人口，所以導致打零工人數越多，非農就業越好。而且，美國勞工部的公告顯示，截至今年3月的一年內，美國新增就業崗位數量較先前報告大幅減少了81.8萬個，這是自2009年來最大規模的就業數據下修。而這種非農就業虛增問題，是延續至今，但仍然被鮑威爾完全無視了。過去三個月，美國非農平均每月增加11.6萬個崗位，遠低於之前平均超過20萬的新增崗位水平，這是一個很糟糕的水平。但考慮到美國非農就業虛增的問題，我個人估計美國實際的非農就業數據，應該已經開始負增長了，而不是僅僅只是新增減少的問題。其實在鮑威爾演講後的記者會，有記者就提到相關問題，鮑威爾不得不正面回答了非農就業虛增的問題。記者問：“第三季度美國GDP預計強勁增長3%，那麼是什麼變化讓美聯儲決定降息50個基點？”鮑威爾説：“自上次會議以來，我們收到了很多數據，有7月和8月的兩份非農就業報告，還有兩份通脹報告，其中一份是在美聯儲官員靜默期內發佈的。還有QCW報告表明我們非農新增就業數可能被人為抬高，將會被下調。我們收集了所有這些數據，然後進入公開發言的靜默期，我們思考該怎麼做，並明確了這對經濟、對我們服務的美國人民來説是正確的，這就是我們做出決定的方式。”鮑威爾這話説得還比較隱晦，但已經實際相當於説，非農就業數據不太可信，未來將被下調，實際就業情況更糟糕，所以美聯儲才降息50基點。但鮑威爾仍然要找補稱，“勞動力市場實際上處於穩健狀態，我們今天採取政策舉措的目的是保持這種狀態。你可以説整個經濟都是如此。美國經濟狀況良好。它正以穩健的速度增，通脹正在下降，勞動力市場發展強勁。我們希望保持這種狀態，這就是我們正在做的事情”。關於縮表的問題，鮑威爾回答説：“我們根本沒有考慮會停止縮表。我們知道這兩件事（降息+縮表）可以同時發生，從某種意義上説，它們都是一種正常化形式。因此，在一段時間內，可以縮減資產負債表，同時還可以降低利率。”按照鮑威爾這個説法，美聯儲也有可能持續縮表，直到金融危機爆發，才會突然擴表，就像2019年的錢荒危機。當然，鮑威爾講的話是不太可信的，得保持充分的懷疑度。2019年錢荒危機爆發前，美聯儲當時也一直嘴硬説，會繼續加息週期。當時，在2019年7月，美聯儲首次降息後，美聯儲還説這只是加息途中的一次臨時調整，意思是這不是加息週期的結束。但隨後，美聯儲連續3個月降息，即使這樣，2019年9月美國仍然爆發錢荒危機，隔夜回購利率飆升至10%，於是美聯儲馬上結束縮表，把資產負債表從3.7萬億美元，擴表到4.2萬億美元，這是緊急擴表了5000億美元。所以，美聯儲的話，一直是不能全信。在撒謊這件事情上，美聯儲的前科是很多的。本文來源“大白話時事”公眾號。作者：星話大白。