重塑能源持續虧損近22億：今年前五個月銷量下滑，產能利用率驟降_風聞

《港灣商業觀察》黃懿

9月2日，上海重塑能源集團股份有限公司（下稱“重塑能源”）向港交所提交上市申請書，委任中國國際金融香港證券有限公司、招銀國際融資有限公司及法國巴黎證券（亞洲）有限公司為整體協調人，中金公司為獨家保薦人。

這已是重塑能源第二次向港交所提交了上市申請書。

按2023年氫燃料電池系統的銷售輸出功率計，重塑能源位居中國氫燃料電池系統市場第一，市場份額為23.8％。按2023年重卡搭載的氫燃料電池系統的總銷售輸出功率計，公司位居中國氫燃料電池系統市場第一，市場份額為42.4％。

有着不錯的市佔率和排名的重塑能源，為何遲遲未能上市成功？​

累虧近22億，今年前五個月銷量下滑

2021年至2023年及2024年前5個月（報告期內），重塑能源的營業收入分別為5.24億、6.05億、8.95億、1252.1萬；淨虧損分別為人民幣6.54億、5.46億、5.78億、4.09億，累計虧損達21.87億；毛利率分別為11.8％、8.2％、20.1％、-193.3％。

於往績記錄期間，公司的收入主要來自銷售氫燃料電池系統及零部件；提供氫燃料電池工程開發服務；銷售氫能裝備及相關零部件；及其他（主要包括提供售後服務）。

其中，來自銷售氫燃料電池系統及零部件的收入佔比分別為98.0％、94.9％、95.8％、71.8％，其毛利率分別為20.2％、19.3％、22.3％、-198.1％。

雖然公司未對整體毛利率的迅速下滑作出解釋，但是對於銷售氫燃料電池系統及零部件的毛利率的下滑，其指出，2024年前五個月，公司錄得毛虧損2410萬、利潤率為負，主要由於氫燃料電池系統及零部件銷售產生毛虧損1780萬，這主要是由於季節性及客户對燃料電池系統及零部件的應用需求（與客户車輛生產計劃有關）出現波動，導致公司於2024年前五個月的收入相對較低，而同期的職工薪酬、折舊及攤銷等銷售成本並未相應同比例地下降。

報告期內，氫燃料電池系統的銷量分別為1146台、1246台、1902台、13台。顯然，2024年前五個月的銷量成績並不理想，與2023年同期相比同比減少94.51％。

銷量的下滑也直接影響了2024年前五個月該業務分部的收入情況，氫燃料電池產品及系統的銷售收入同比減少89.5％，主要是由於訂單交付時間發生波動，導致燃料電池系統及零部件的銷量減少。公司的主要客户（燃料電池汽車製造商）一般在評估其生產銷售計劃後向公司下單。客户的生產銷售計劃受多種因素影響，其中包括政府相關獎勵項目的啓動（通常在下半年進行）。

根據公司披露顯示，截至2024年5月，公司接獲的60台燃料電池系統的訂單尚未交付，合約總價值超過2100萬。此外，於2024年6月，公司接獲客户下達的超過80台燃料電池系統的訂單，合約總價值超過2900萬。重塑能源還向客户交付了30台燃料電池系統，合約總價值超過1600萬。零部件銷量減少是由於客户對各類零部件的應用需求受其車輛生產計劃影響而出現波動。

與此同時，氫燃料電池系統的總銷售輸出功率分別為11.56萬kW、13.27萬kW、24.23萬kW、1103kW，值得注意的是，2024年前五個月的銷售輸出功率同比減少94.77％；平均售價分別為3917元/kW、3189元/kW、2629元/kW、6429元/kW。

重塑能源指出，公司通常於下半年交付產品予客户。根據弗若斯特沙利文的資料，中國燃料電池汽車的生產及銷售具有季節性。截至2024年前五個月，氫燃料電池系統的銷量有所減少，總銷售輸出功率為1103kW，氫燃料電池系統的平均售價上漲至6429元╱kW。由於業務的上述季節性，公司於2024年前五個月僅交付的氫燃料電池系統（包括部分樣品）較少，該等系統的價格與大批量銷售的價格不具可比性。因此，該時期的氫燃料電池系統的銷量相對較低，平均售價相對較高。

雖然重塑能源強調季節性對今年前五個月業績的影響，但是不難發現，2023年同期的情況要比今年好很多，而這一變動，公司未作解釋。

值得注意的是，在有可比性的時間範圍內，重塑能源的研發費用率出現了下滑。報告期內，重塑能源的研發開支分別為2.31億、1.99億、2.21億、9030萬，分別佔收入的44.1％、32.9％、24.7％、721.0％。2024年前五個月，研發費用率的大漲，主要是由於業務存在季節性特徵（即通常於下半年向客户交付產品），上半年的收入相對較低。也就是説，2021年至2023年期間，重塑能源的研發費用率是持續下降的狀態。​

依賴最大客户程度有所加深

然後，重塑能源反覆提及到的客户資源實際上十分有限，尤其是對最大客户的依賴程度不斷加深。

報告期內，來自五大客户的收入分別佔總收入的75.0％、71.7％、69.3％及58.2％；來自最大客户的收入分別佔總收入的22.4％、22.2％、29.2％及38.9％。

受到客户影響的包括重塑能源的產能利用率。公司指出，實際產量因產品需求而異，繼而可能受市場趨勢、客户偏好或超出公司控制範圍的其他因素影響。倘現有客户的訂單不足以充分利用產能，並且缺少新客户，公司的生產設施可能以不及預期的利用率運行，這可能對業務、財務狀況及經營業績產生不利影響。

報告期內，重塑能源氫燃料電池系統的利用率分別為27.2％、26.5％、35.1％及0.1％；燃料電池電堆的利用率分別為29.6％、26.2％、43.8％及7.3％；石墨雙極板的利用率分別為0、0、92.5％及53.2％；膜電極的利用率分別為89.7％、49.4％、59.1％及10.7％。

即便是利用率也存在季節性的特徵，2021年至2023年，重塑能源的氫燃料電池系統在第四季度的利用率分別為70.3％、77.9％、75.2％，呈現着略微下滑的趨勢。

據悉，本次IPO，公司擬使用約59.6％的募集資金來為氫燃料電池系統的研發活動及擴產提供資金。具體為用於公司低成本大功率氫燃料電池系統及相關零部件研發活動提供資金以及用於擴大公司氫燃料電池系統零部件的產能。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜對《港灣商業觀察》表示，“氫燃料電池行業正在快速發展，預計未來幾年將看到顯著的市場規模增長。隨着氫燃料電池技術的成熟和成本的降低，預計需求將會增加，可能會在未來幾年內提高產能利用率。公司計劃將大部分募集資金用於研發活動和擴產，表明公司正在尋求通過技術創新來降低成本和提高效率。燃料電池系統市場的競爭格局尚未穩定，市場集中度較高。在這種情況下，通過擴大產能和研發，有利於重塑能源鞏固其市場地位。”

“雖然擴大產能是公司增長戰略的一部分，但如果產能增加而訂單不足，就可能會導致產能過剩。因此，同時擴大客户羣體也是關鍵。通過多樣化客户基礎，公司可減少對任何單一客户的依賴，從而降低風險。”

如此看來，客户和利用率息息相關，那客户集中和產能利用率有所下滑的境況下，重塑能源又該如何解決呢？​

應收賬款攀升，週轉天數大增

在持續錄得淨虧損之下，重塑能源的現金流也持續錄得負值。

報告期內，重塑能源的經營活動所用現金流量淨額分別為7.68億、7.28億、7.18億、1.44億；年末現金及現金等價物分別為2.76億、10.79億、6.65億、4.36億。

在存貨方面，公司的存貨分別為2.599億、2.77億、2.398億、3.36億；存貨週轉天數分別為210天、242天、193天、1622天。其中，製成品分別為1.46億、1.85億、1.67億、1.95億。

截至2024年7月31日，截至今年前五個月的存貨中20.2％隨後已出售或使用。

同樣不理想的還有重塑能源的應收賬款情況，其貿易應收款項及應收票據以及合約資產由截至2021年的11.93億增加27.4％至2022年的15.20億，並進一步增加32.8％至2023的20.18億，主要由於銷售氫燃料電池系統及零部件以及提供氫燃料電池工程開發服務增加；下游客户的營運資金緊張，這是由於在現行政府政策下，下游客户從銷售車輛到獲得補貼通常會有較長的時間間隔；及合約資產增加，為客户扣留的作為代價的應收質保金，可於相關合約保修期結束後收回。扣留一定比例的合約對價，以確保公司履行產品質量承諾為行業內的普遍做法。截至2024年前五個月，公司該項目金額為19.45億。

較高的應收賬款金額伴隨着極高水平的週轉天數，其分別為909天、1029天、866天、2.8萬（28310）天。其中，貿易應收款項及應收票據以及合約資產賬齡為4至5年的金額分別為0、0、1.26億、1.08億。

截至2023年，賬齡分析中處於“4至5年”時間段的貿易應收款項主要包括應收第三大貿易債務人的貿易應收款項。第三大貿易債務人是一家中國知名燃料電池汽車營運企業。該等貿易應收款項產生自往績記錄期間前重塑能源與一家汽車製造企業而非第三大貿易債務人進行的銷售交易。根據有關三方抵銷協議，第三大貿易債務人承擔向公司支付相關貿易應收款項的責任。此外，公司取得該汽車製造企業的承諾，即當第三大貿易債務人無法結算其貿易應付款項時，該汽車製造企業承諾向公司支付餘下未支付款項。

截至2024年前五個月，應收第三大貿易債務人的貿易應收款項撥備為1.78億，因此，應收第三大貿易債務人的貿易應收款項淨額為1.06億。截至2024年7月31日，相關補貼已發放一部分，貿易應收款項中的2740萬已於2024年自第三大貿易債務人收回。

除此之外，報告期內，重塑能源的計息銀行及其他借款總額分別為10.58億、9.98億、13.04億、13.24億。其中，計息銀行及其他借款中的4.86億、5.12億、6.99億、7.38億為無抵押，而計息銀行及其他借款中的5.72億、4.86億、6.05億、5.86億，以公司或其子公司提供的擔保或公司的使用權資產、物業、廠房及設備或於子公司的股權作抵押。

不難看出，為了擴產的重塑能源，加上應收賬款逐年攀升且回款慢，目前已然負債累累。（港灣財經出品）