葉國富的永輝填坑之旅_風聞

葉國富體驗了一把過山車！永輝的難題逐漸轉移到名創優品，後者是否能應對這些問題，以及其股價的徘徊，都預示着挑戰才剛剛開始。

原創@新熵作者丨櫻木  編輯丨蕨影

低迷了3年的二級市場，迎來了超級反轉，但對於已經漲了3年的名創優品來説，似乎拿到了相反的劇本。

在連續多日的股市暴漲之後，對於身處輿論漩渦的名創優品而言，更像是一場“填坑”之旅。瘋狂的市場情緒幾乎席捲了各個品類，港股單週暴漲12%，但唯獨遺漏了名創，幾天過去，名創優品依然沒有填平單日暴跌23.86%的大坑。

一舉拿下，戰略意圖成謎

9月23日晚間，一則意外的消息震動國內零售行業：名創優品在港交所發佈公告稱，以62.7億元收購永輝超市29.4%的股權。交易完成後，名創優品將成為永輝超市第一大股東。

隨即資本市場開始反饋這一消息，9月23日晚間名創優品美股大跌16.65%，9月24日港股開盤後，名創優品股價跌幅一度接近40%。

投資人的恐慌從股價中可見一斑，過去三年，名創優品憑藉着出海與IP化，保證了規模的增長與溢價，不但沒有受到國內下行週期的影響，還憑藉着極高的IP溢價，讓名創優品擺脱了價格戰補貼的內耗，連續盈利。葉國富敏鋭的嗅覺以及極強的判斷力，讓名創優品成為了消費零售賽道中的佼佼者。

但當下，突然的收購，像是一次高速行駛中的猛打方向盤，讓乘客們頭暈目眩的同時，更新生了無數疑問“葉國富何時成了投機主義者？熱衷於玩抄底的遊戲。”“名創前兩次戰略成功越看越像蒙的。”“前段時間還在宣傳印尼，突然就開始賣生鮮，學胖東來了。”

在關於名創優品創始人葉國富的描述中，曾提到他精力旺盛，走路速度很快，一天下來能巡多個店面。同時，他熱衷於觀察與體驗年輕人，從漫威的玩具，到流行的潮牌服飾，但唯獨鮮有提到的是賭性堅強。

抄底能否成功，無人可以判斷，從另一個視角來看，名創優品真正令人擔憂的是，如過山車般飄忽的定位。而結果如何，似乎尚在迷霧之中。

“大家看不懂就對了，如果都看得懂我就沒有機會了。”披露交易公告後，網傳葉國富在微信朋友圈寫道。

葉國富似乎對自己的判斷非常篤定，而之所以可以做到這樣的篤定，原因似乎並不複雜。在名創優品擬收購永輝超市股權解讀電話會議中，名創也做了相關回應，從回應中來看，其中最大的原因，來自於兩點：

第一，國內超市行業正面臨結構性機會區間。疫情的衝擊過去，新的範式正在形成。第二，永輝被低估了，永輝不僅找到了正確的模式（胖東來模式），而且未來空間很大，而名創優品不僅有資金，而且長期跟蹤此賽道。

從言語之中，葉國富依然自信滿滿，“過去一段時間，憑藉20多年的經驗我對項目感覺很準確，判斷一家門店賺不賺錢，模式能不能成功，我很有信心。”而在其通篇的回答過程中，葉國富也提到了自己曾先後多次考察胖東來以及胖東來改造後的永輝，他認為這將是這套模式將成為，可以複製到全國的模式。

從名創優品表達的態度來看，似乎對於這筆收購更多地看重的是“機遇”。用名創優品CFO的總結來看，就是“我們有現金、看到了很好的東來幫扶永輝的前景，看到很好的雙方整合協助的空間。”

疑慮重重，不確定性難題

但從投資人的視角來看，似乎這樣的轉變，充滿了太多的不確定性。

首先，根據過往幾年的名創優品的發展路徑上來看，名創優品幾乎可以説是主動弱化了自身較為成功的商業標籤。

以收入貢獻來看，出海以及IP化都是名創優品經營業務的重點，而正是這兩個方向上的成功，給名創優品帶來了營收與利潤的高速增長，同時，也把傳統印象中的10元店，轉變成了當下的全球佈局的IP集合店。

IP的高溢價以及海外消費的旺盛，讓名創優品近幾年可以逆流而上，與國內消費零售的內卷不同，名創優品不僅搶佔了出海的先機，而找到了“好打的仗”。依託國內發達的供應鏈，以及海外相對優秀的競爭格局，名創優品先後摸索出了不同的商業模式，東南亞的代理人模式，北美的直營模式，都是典型的代表。不僅填補了當地的空白，更是把中國優秀的供應鏈能力成功出海，更重要的是，在競爭方面，名創優品幾乎鮮有碰到對手。這也是為何投資人熱衷於名創優品的基礎，三年間名創優品股價一路攀升，翻了近7倍。

從另一個視角來看，這樣的好運氣，從主觀上來看，除了需要對環境以及未來商業趨勢的預判，更多也是名創優品不斷變革創新的結果。從當初的商品生活用品為主，門店國內店為主，到今天的商品以IP玩具為主，門店海外與國內平分秋色，其背後是不斷應對環境和消費者需求的結果。從某種程度來説，是公司深耕，積累，以及實操應對的結果。

**但，從與永輝的收購來看，名創優品在未來，似乎並不想要繼續擴大戰果，而相反公司想要做的卻似乎是重新創業，從舒適區跳回泥潭。**在此前，名創已經在今年已經推出新業態 “24小時超級店”，內部稱其為超級店，只服務3-10公里內消費者在線上下單、一小時送達的即時需求，目前已開出超200家。疊加此次與永輝合作，幾乎可以推測名創優品對線下剛需零售，有了更大的目標。

但迴歸現實，永輝超市業務主打的生鮮與食品類的剛需零售，從業務類型上來看，這筆交易與名創優品過去幾年的動作，幾乎毫不相關。名創優品累積出的IP賦能經驗，以及出海化供應鏈的成功經驗，幾乎很難複製到永輝身上。而葉國富聲稱的供應鏈協同，從某種程度來説，也只是1+1=2的線性外推。

另一方面，雖然名創優品聲稱賬面現金流近70億，且幾乎沒有有息負債，但以當下財務數據來看永輝依然沒有擺脱虧損，2023年虧損13.29億，作為未來最大的單一股東，依舊是一個不小的負擔。畢竟從財報來看，名創淨利潤轉正是從2022年開始，家底難言豐厚。如果疊加未來零售行業發生變動，財務風險依舊存在。

而從行業來看，剛需型零售的發展趨勢，也並非如葉國富預估的樂觀，在新浪財經選取的12家A股與港股規模較高的零售企業上市公司中，2024年，12家公司中，僅有4家公司實現了營業收入的同比增長，分別為國光連鎖、北京京客隆、紅旗連鎖、家家悦，但也不乏是因為部分公司2023年已經出現了大幅縮水，本身基數相對較低。而在8家收入出現下滑的公司中，高鑫零售、永輝超市、中百集團分別以-13.26%、-10.11%、-9.54%的下滑幅度位列前三。顯然，從數據上來看，似乎葉國富所言的行業結構化的拐點仍在醖釀之中。

從當下最直白的結果來看，投資人似乎仍然看不到名創的這一步棋，暴漲暴跌的二級市場反饋，意味着投資人仍具有較大分歧，而在未來，剛需零售這一仗究竟該怎麼打，名創優品的答案，值得一番拆解。

押寶胖東來模式，勝算幾何？

單從事後的表態來看，這樁收購交易，似乎還存在着許多較為“反常”的部分。

首先，單從後續的表態來看，名創優品似乎並不尋求親自下場改造永輝。正如名創優品管理層所言，“交易完成之後MINISO將成為永輝多數股東，但公司不會控制董事會，因此不會成為實控人，不會並表。”與此同時，對於管理層“名創優品未來管理層精力會仍然聚焦在MINISO主業，維持年初給出的經營目標不變。”

既然不尋求下場，那麼葉國富為何不走財務投資，類似王興對於理想汽車一般。

但在隨後的Q&A環節，聰明的投資人第一個質疑的就是名創優品這種類財務投資的方式，直接提出“為何不選擇先個人投資，再注入MINISO公司？”。而從回答來看，似乎對此有所躲閃，只是談到了“公司150億資產，其中70億現金，這些現金拉低了公司的ROE，此時公司有了新的投資，產生收益的話，能提升公司的整體ROIC。”

有錢，這筆交易能夠賺錢，似乎成了名創優品投資的第一動機。但這裏顯然保留了自身未來下場的可能性。

另一方面，對於未來永輝該如何打好翻身仗，名創的理由卻顯得單薄。

尤為明顯的是，名創優品幾乎把未來的希望寄託於胖東來對永輝的改造。“胖東來已經幫永輝改了5家店，非常成功，胖東來未來也會手把手繼續幫忙永輝調改。永輝方法對了之後，是可以複製的。”“永輝有6家胖東來版本，也都做到了相似的坪效，在國內也是非常優秀的。我們看到中國有龐大消費人口，認為胖東來模式在國內能夠做得很強。”

但只要前後跟蹤胖東來的整改，就會發現，這樣的方式，更像是一種“流量”的盛宴，其在未來，將面臨多方面的挑戰。

2024年5月底，胖東來啓動對永輝首店的調改，主要針對商品結構和服務等方面。永輝重新梳理商品結構，下架單品10841個，佔原有商品的81.3%，並新增商品12581個，實現新增單品佔比80%，梳理後的商品結構達到胖東來商品結構的90%以上。

此外，其引進胖東來的自有品牌，如烘焙類的網紅“大月餅”、熟食、DL果汁、DL精釀小麥啤酒等70多款商品。此外，永輝也效仿胖東來提升員工待遇。其推出員工購物92折折扣權益，員工每月可享受折扣消費金額1000元。

7月，該店面開業，根據報道顯示，企業方面的數據，7月，該店銷售額為5835萬，約合187萬元/日，是調改之前日均銷售額的13.9倍。距離信萬廣場店僅2公里的第二家幫扶調改門店——鄭州瀚海海尚店於8月7日開業，截止8月22日，銷售額108萬元/日，較調改之前日均業績大幅提升。

但，形勢隨後形勢發生了不同程度的逆轉。首先，被爆改的店鋪，在初期的消費者獵奇式的瘋狂之後，在可持續性上發生了問題，從社交媒體以及二級市場的表現來看，無論是永輝還是步步高，更像是經歷一場對“胖東來”流量的炒作。

對於店面客流，似乎也只是維持在正常水平。而與此同時，對於胖東來一方，在態度上也發生了逆轉，於東來在社交媒體上發聲：“最低10月底，要快的話到9月底，我們就收兵，不再調改企業，一個也不幫了。”而隨後更是正式聲明“9月26日凌晨，於東來在社交媒體回應表示：“關於幫扶企業行動、幫扶聯商學員和永輝步步高還將持續兩年左右時間、這些企業基本都能自己進行調整！為了胖東來員工正常的工作和生活、胖東來只是不再派團隊到新的企業進行幫扶！”

從此可以看出，如果名創真正將胖東來模式視作永輝的未來，其中尚有無數的不確定性。其侷限性可以説非常明顯。無論是胖東來流量的一次性，還是胖東來供應鏈以及相關培訓人員的單薄性，短期都無法滿足永輝。

從另一個視角來看，其實，雙方似乎也有某種程度的默契，胖東來模式原本就並非武林秘籍，無論是名創還是永輝、步步高，想要複製這套模式，都非難事。之所以選擇單店爆改的路徑，從結果來看，更多的是品牌宣傳大於實際推廣。

從資本層面上來看，也許永輝的用意更為明顯，即維持住火種，保留下信心。今年3月，湖北龍頭商超中百集團通過公開掛牌方式出售所持有的湖北永輝中百超市有限公司（下稱“永輝中百”）45%的股權，交易完成後，中百集團將不再持有永輝中百的股權。隨後大股東京東，也對永輝進行減持。投資人的不看好，需要永輝作出改變，而胖東來似乎就是那個救世主。

而也許更令名創擔憂的是，從近一年的觀察來看，永輝似乎已經將市面可行性的方案嘗試了一個遍。業務層面，永輝也通過在超市開設食堂、汰換商品、開拓等抖音、快手等新渠道的方式引流。

上半年，永輝新品數20276支，淘汰22480支，新品引入率22.5%，淘汰率24.9%。其中，公司自有品牌實現銷售額12.8億元，佔營業收入的3.4%。

此外，上半年公司線上業務營收78.4億元，佔營業收入的20.8%。一系列數字之下可以模糊看到的是對於盒馬、胖東來、以及類山姆的模仿，但，從收效來看，似乎依舊難言樂觀。

但，從現在的視角來看，這一切難題，似乎開始從永輝，逐步移交給了名創優品。短期是否會觸底尚未可知，但真正的具體的一個又一個問題，將逐漸從於東來拋向葉國富。不知這位激情滿滿，善於觀察，雷厲風行的零食新勢力，能否回答好前輩們，精疲力盡之後，拋給他的問題。名創優品的股價仍在原地徘徊，似乎意味着，這一切才剛剛開始。