“國產智駕芯片第一股”黑芝麻智能首日大跌27%，曾獲騰訊小米投資

先於地平線一步，黑芝麻智能成功拿下“本土智駕芯片第一股”的稱號。

但尷尬的是，8月8日上市首日，黑芝麻智能就深度破發，開盤大跌超30%，截至收盤跌幅收窄至27%左右，市值約116億港元，這一數字要低於三年前該公司C輪融資時的20億美元估值。

此次黑芝麻智能登陸港股，正值全球股市動盪之際，該公司發行定價為28港元/股，處在發行區間的最底端，募資淨額在10億港元左右。該公司招股書披露，募資的80%將用於未來五年研發，10%用於提高商業化能力，剩下10%用於營運資金及一般公司用途。

成功IPO前，黑芝麻智能曾兩次遞表港交所，而上市首日就暴跌破發，還引起了華爾街日報等外媒的關注。這不僅是因為中國已形成智駕芯片國產替代的風口，還因為黑芝麻智能背後肩負着一眾行業巨頭的期待。

自2016年成立以來，黑芝麻智能曾獲得上汽、騰訊、小米、蔚來、吉利、招商局等方面的投資，10輪累計融資6.95億美元（約合人民幣50億元）。

過去幾年，乘着新能源、智能駕駛概念的東風，黑芝麻智能、地平線等公司在商業化落地上取得了一些值得關注的進展。財報披露，2021年至2023年，黑芝麻智能營收分別為0.61億元、1.65億元、3.12億元。同期，地平線營收分別為4.67億元、9.06億元、15.52億元。

雖然兩家收入都呈不斷上升趨勢，但並不在一個水平線上，地平線顯然比黑芝麻智能營收規模更大。

招股書披露，黑芝麻智能客户羣由2021年的45名增長至2023年的85名，截至今年3月底，合作方超過49名，包括一汽、東風和百度等。而地平線招股書也披露，該公司軟硬一體的解決方案已獲得24家OEM（31個OEM品牌）採用，裝備於超過230款車型。

截至2023年底，黑芝麻智能SoC產品出貨量超過15.2萬片，預計2023年在中國市場的份額將為9.7%，雖然相比英偉達超過70%的份額相距甚遠，但與2022年5.2%的市場份額出現明顯提升。地平線也透露，截止2024年4月，該公司芯片累積交付超過500萬片。

黑芝麻智能芯片產品

然而，鉅額虧損依然是不可迴避的問題。根據招股書，2021年至2023年，黑芝麻智能淨虧損分別為23.56億元、27.54億元、48.55億元，三年累計淨虧損近百億元。同期，地平線的淨虧損分別為20.63億元、87.19億元、67.39億元，三年累計淨虧損接近200億元。

如果進一步對比會發現，黑芝麻智能的經營壓力比地平線更大。按照財報數據，地平線的虧損規模已出現收窄，而黑芝麻智能還在進一步擴大。而且，黑芝麻智能的虧損規模逐步接近地平線，但收入只有後者的20%。現金流方面，截至今年一季度末，黑芝麻智能的賬上現金為10.53億元，而截至1月底地平線的現金為103.06億元，明顯前者的資金鍊壓力更大。

持續的鉅額虧損，一方面是因為大量的資金被用在研發上。2021年-2023年，黑芝麻智能的研發開支分別為5.95億元、7.64億元及13.63億元，分別佔其相關年度總經營開支的78.7%、69.4%及74.0%。同期，地平線研發開支分別為11.4億元、18.8億元和23.7億元，別佔該等年度各年收入的245.0%、207.6%及152.5%，在投入總額上要明顯高於黑芝麻智能。

另一方面，盈虧也與企業經營策略高度相關。目前，黑芝麻智能芯片仍然處在虧本銷售的階段。該公司在招股書中提到，為了獲得與主機廠在更多車型上的廣泛合作機會，基於SoC的解決方案的若干訂單定價低於成本，該公司一直以優惠的價格向吉利車型提供SoC，期望建立長期合作。按照該公司2023年經營虧損16.97億元計算，每賣一塊芯片要虧上萬元。

這可能也是黑芝麻智能與地平線毛利率存在明顯差距的關鍵原因。2021年-2023年，黑芝麻智能綜合毛利率從36.1%降至24.7%，這其中基於SoC的解決方案毛利率從83.1%暴跌至23.7%，是最大的拖累因素。該公司也坦承，硬件部件一般意味着毛利率相對較低。而地平線近三年的毛利率維持在70%左右，2012-2023年毛利率分別為70.9%、69.3%和70.5%。

但地平線也並非高枕無憂，經營上也面臨一些挑戰。招股書顯示，2021年到2023年，地平線前五大客户分別佔總收入的60.7%、53.2%和68.8%，其中來自最大客户的佔比分別為24.7%、16.0%和40.4%。顯而易見，地平線對頭部客户的依賴十分嚴重，這難免會給該公司經營帶來更多潛在風險。並且按照現在的進度，地平線要實現盈虧平衡也仍然需要很長的時間。

不可否認，當下的自動駕駛芯片公司都或多或少會存在一些難題，但如果放長遠來看，這仍然是一個充滿前景的賽道。Frost Sullivan表示，得益於政策支持、成本的持續下降以及市場對自動駕駛認可度的不斷提升，國內ADAS應用的自動駕駛SoC市場規模將從2023年的141億元增至2028年的496億元，年複合增速28.6%。至2028年，全球市場規模將逼近千億人民幣。

但關鍵點在於，高速增長從來不等於每家企業都能夠均衡地享受到市場機遇，這在高度集中的自駕芯片行業更是如此。與黑芝麻智能相比，當下地平線顯然吃到了更多市場紅利，這也是市場願意給地平線600多億估值的關鍵。但如今擺在這兩家公司的共同問題是，如何在激烈的市場環境中，找到自身優勢，突出重圍。

上市前夕，黑芝麻智能方面透露，下一代產品開發及商業化正在提速。“我們的下一代SoC華山A2000目前正在開發中，預期於2024年推出。我們亦正在擴大在車規級芯片方面的能力，包括進一步開發和商業化武當系列跨域SoC。武當C1200 SoC已向潛在客户提供武當C1200的原型，並正與知名汽車OEM洽談進一步合作。預期於2024年從C1200產生收入，目標在2025年前實現量產。”

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