美聯儲謹慎考慮縮減貨幣緊縮的關鍵渠道 - 《華爾街日報》

美聯儲通過放緩債券減持步伐，能夠減輕長期利率的上行壓力。圖片來源：Valerie Plesch/Bloomberg News儘管美聯儲去年夏季已停止加息，但它正通過另一條渠道悄然收緊貨幣政策：每月縮減約800億美元債券及其他資產持倉，目前其持有規模為7.7萬億美元。

如今，這一政策也可能調整。美聯儲官員最早將在本月政策會議上開始討論放緩所謂的量化緊縮步伐（但不會結束該政策）。這可能會對金融市場產生重大影響。

美聯儲可以通過出售債券或允許債券到期並"減持"（不購買新債券）來縮減其持有規模，而後者是美聯儲更傾向的做法。債券減持增加了投資者必須吸納的債券供應，從而對長期利率構成上行壓力。放緩減持步伐則會減輕這種上行壓力。

儘管美聯儲因通脹回落而預計今年將下調短期利率，但其放緩債券減持步伐的考量卻有所不同：旨在避免對金融市場中一個鮮為人知卻至關重要的領域造成衝擊。

五年前，資產負債表縮減曾引發這些市場的劇烈動盪，迫使美聯儲倉促逆轉政策。決策者決心避免重蹈覆轍。

根據會議紀要，美聯儲在上月的政策會議上，多位官員提議應儘快啓動正式討論，以便在政策調整生效前充分向公眾傳達其計劃。官員們強調，調整不會立即實施，當前重點是放緩而非終止該計劃。

美聯儲在2008年金融危機期間開始大規模增持債券。當時短期利率已降至近零水平，通過購買債券實施"量化寬鬆"，旨在通過壓低長期利率提供額外經濟刺激。

當美聯儲從銀行或其客户處購入債券時，會以電子化"印鈔"方式支付——即貸記該行在美聯儲的賬户。隨着債券持倉增加，這種名為"準備金"的電子現金也同步增長。

2017年美聯儲啓動縮表計劃時，也抽離了這些準備金存款。決策層此前從未處理過此類操作，對縮減進程的持續時間難以把握。

銀行利用準備金處理其與客户、同業及央行間的交易。美聯儲和私營機構預測者曾認為銀行體系存量遠超需求。但2019年9月，關鍵隔夜貸款利率的意外飆升表明，準備金已縮減至金融體系難以有效調配的臨界點。美聯儲隨後重啓短期國債購買以補充準備金，避免市場進一步動盪。

2020年，新冠疫情引發了一場對美元的瘋狂搶購。為了防止市場陷入停滯，美聯儲重新開始大規模購買證券。2022年3月停止購買後，三個月後便啓動逆轉進程，再次縮減資產負債表。

政策制定者有多重理由考慮放緩縮表步伐。首先，美聯儲目前每月減持600億美元國債——速度是五年前的兩倍。若持續以該速度縮表，可能導致儲備金過快流失，隨着銀行難以重新分配日益減少的儲備金供應，貨幣市場利率將急劇上升。

達拉斯聯儲主席洛根已表態支持放緩債券縮表。圖片來源：尼塔西婭·約翰遜/彭博新聞達拉斯聯儲主席洛根在近期演講中表示：“今年晚些時候放緩縮錶速度，可能通過’降低我們被迫提前終止縮表的可能性’，使該計劃得以比原計劃更持久地延續。”

洛根的觀點頗具分量，因其在2019至2022年間擔任紐約聯儲執行副主席，負責管理央行資產負債表。

其次，有跡象表明貨幣市場的現金盈餘正在迅速減少。美聯儲允許貨幣市場基金等機構將過剩現金存入隔夜逆回購工具，這些資金原本會轉化為銀行儲備金。自8月下旬以來，該工具規模已縮減約1萬億美元至6800億美元左右。洛根主張當逆回購工具接近枯竭時應當放緩縮表，因為此後對銀行儲備金需求的預測將更具不確定性。

隔夜逆回購工具餘額超預期下降，正推動美聯儲圍繞如何放緩縮表步伐制定應急計劃。

“隔夜逆回購餘額下降如此之快，而準備金在此期間實際上有所增加，這讓所有人都感到意外，“2009年至2012年擔任紐約聯儲高級主管、負責管理資產負債表的布萊恩·薩克表示。

第三，官員們表示，與五年前縮表時相比，他們將讓銀行體系保留更多準備金。

紐約聯儲主席約翰·威廉姆斯2022年合著的研究發現，過去十年銀行對準備金的需求呈上升趨勢。研究表明，一旦準備金降至銀行總資產的13%以下，貨幣市場利率就會開始上升。如今，這一比例將相當於3萬億美元，低於目前的3.5萬億美元，但遠高於2019年9月達到的1.4萬億美元（佔銀行資產的8%）。

官員們表示，他們將更多地依賴市場信號來確定合適的準備金水平。“上一次，我們對準備金最終水平的估計有很多，但我們的估計太低了，“費城聯儲主席帕特里克·哈克在10月的一次採訪中表示。“最終，市場將決定我們的位置。”

市場參與者表示，美聯儲需要謹慎管理縮表，因為銀行可能需要的準備金比它意識到的要多。這是因為監管規定要求銀行持有更高質量的資產，以滿足意外的現金需求。此外，15年來，由於美聯儲的操作，銀行擁有大量現金，導致銀行間相互借貸準備金的銀行間市場萎縮。市場參與者和美聯儲官員對準備金能否迅速從有多餘準備金的銀行流向有需求的銀行信心不足。

儘管如此，薩克表示，美聯儲官員可能認為無需倉促做出決定。“目前，我們尚未看到需要立即放緩資產負債表縮減步伐的跡象，“他説。

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