美國證交會的最新內幕交易理論 - 《華爾街日報》

國會從未對股票內幕交易做出明確定義，但這並未阻止美國證券交易委員會（SEC）和檢察官從法律條文的隱含意義中尋找依據。主席加里·詹斯勒領導的SEC即將在下個月的民事審判中再次出手，試圖擴大監管範圍，以懲罰被告在未掌握內幕信息的情況下對另一家公司股票的交易行為。

聯邦法律並未明文禁止利用機密信息交易。但法院認為，內部人員通過"盜用"非公開信息謀取私利構成對公司欺詐。在典型案例中，內部人利用專有信息交易本公司股票，或向他人透露信息使其交易獲利。儘管法院已對內幕交易責任作出界定，監管機構仍在不斷創造新理論。

2021年，SEC指控生物製藥公司Medivation員工馬修·帕努瓦特對另一家制藥公司股票進行及時且獲利豐厚的期權交易構成內幕交易。Medivation曾開發出高效前列腺癌藥物，2016年尋求被大型藥企收購。

SEC指控稱，在Medivation首席執行官發送內部郵件宣佈即將與輝瑞達成收購協議後，帕努瓦特立即開始購買另一家公司Incyte的看漲期權。儘管Incyte與Medivation不存在直接競爭關係，但SEC指控兩家公司股價存在關聯性，且帕努瓦特知曉這一情況。

Medivation被收購的消息傳出後，Incyte及數家中型製藥公司股價應聲上漲。Panuwat先生通過出售Incyte期權獲利約10.7萬美元。美國證券交易委員會（SEC）指控其利用Medivation機密信息對Incyte股票進行投機，涉嫌內幕交易。儘管Medivation公司政策明令禁止此類交易，但違反公司規定與觸犯聯邦法規存在本質區別。

Panuwat辯稱Medivation尋求出售是公開信息，潛在收購情報不構成內幕；他投資Incyte是基於該公司市值被市場低估的判斷。

拋開事實爭議，SEC本案的核心問題在於其通過執法行為無限制地擴展內幕交易法邊界——按此邏輯，企業高管投資同業任何股票都可能被起訴。但眾所周知，同業企業股價常因單一公司消息產生聯動波動。

若英偉達員工憑藉本公司亮眼財報季信息，購入其他科技公司股票甚至科技ETF，按SEC當前理論亦可被起訴。2021年學術研究將此類操作稱為"影子交易"，指其是"內幕人士規避監管的普遍潛規則"。

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SEC似乎決心通過起訴Panuwat向市場傳遞禁止影子交易的信號。但事後懲罰當事人當時並不知情的"違法行為"，實屬法律濫用。

2014年，大法官安東寧·斯卡利亞（由克拉倫斯·托馬斯大法官附議）痛斥美國證交會隨心所欲定義內幕交易的傾向（在駁回惠特曼訴美國案的調卷令申請時）。斯卡利亞大法官寫道：“只有立法機構才能界定犯罪並確定刑罰。國會不能通過模稜兩可的表述，將這一職能實際交由法院——更遑論行政官僚機構來行使。”

“當詹姆斯一世國王試圖通過王室命令創設新罪名時，法官們回應稱’國王不能通過禁令或公告將原本不構成犯罪的行為定為犯罪’"，斯卡利亞大法官寫道，“然而詹姆斯一世未能享有雪佛龍尊重原則的便利。“根斯勒先生可能也很快將失去《雪佛龍》原則的庇護。最高法院於今年1月審理了針對司法創制的《雪佛龍》原則的挑戰，該原則要求當法律本身存在模糊性時，法官應遵從監管機構對法規的解釋。

美國證交會的"影子內幕交易"理論再次表明，監管機構如何利用模糊法律擴張權力並破壞法定正當程序。若國會欲禁止此類行為，它完全有權這樣做。但根斯勒先生終究不是詹姆斯一世國王——儘管他的某些行徑時常令人產生這種錯覺。

美國證券交易委員會主席加里·根斯勒圖片來源：喬納森·恩斯特/路透社出現在2024年2月28日的印刷版中，標題為《美國證券交易委員會最新的內幕交易理論》。