第三季挑戰中 股票仍受看好 | 聯合早報

進入今年第三季，有幾大動態值得關注。首先，美國經濟增長明顯降温，是否會出現更大幅度的放緩令人擔憂。其次，股票市場的領先優勢日益縮小，漲勢的可持續性受到質疑。第三，美國大選在即，政策的不確定性有可能加劇波動。

這三個挑戰不會改變我們的整體短期資產配置觀點，我們仍然認為股票更值得關注，信貸和債券保持中性，減持現金。不過，我們對主權債券作為多元化投資工具更有信心，並傾向於在美國大選前增加美國的配置，因為保護主義激增的風險越來越大。

美國經濟增長放緩對風險資產是壞消息嗎？

美國經濟正在降温，經濟基本面卻相當健康。實際收入繼續以健康的速度增長，資產負債表總體狀況良好，製造業數據也更加強勁。重要的是，4月和5月的美國通脹率大幅下降，通脹情況遠好於年初。

實際增長率和通脹率的下降意味着名義國內生產總值（GDP）的下移，在其他條件不變的情況下，這將導致收入疲軟。儘管如此，名義GDP增幅從5%至6%，降至4%至5%遠非致命。更重要的是投資者對週期延長的信心（即對軟着陸的信心）。美國聯邦儲備局可以開始啓動寬鬆週期，並在經濟增長放緩加劇時做出有力反應，這為投資者提供了強有力的緩衝。

總的來説，我們認為只要經濟持續擴張，股票的表現就會優於債券。但隨着經濟增長和通脹失去動力，債券相對於現金的表現應好於上半年。最重要的是，風險平衡的變化讓我們更加相信，如果經濟增長出現一定程度的惡化，股票與債券的相關性將轉負。債券的多樣化特性將加強它在平衡投資組合中的價值。

大型科技股表現出色

大型科技股的出色表現有目共睹。在標準普爾500指數今年的回報率中，最大的六隻股票貢獻了近三分之二。從邏輯上講，人們擔心支撐這些收益的人工智能主題出現任何波動，都會導致美國和全球主要指數大幅回調。

我們發現，幾乎沒有證據表明這種結構性市場表現是未來市場下跌的徵兆。事實上，標普500指數的前瞻性回報在市場結構性表現後一直相當強勁。從本質上講，當遊戲中最優秀的玩家得分最高時，我們不應該過於擔心。

當然，人工智能主題仍然是全球指數的關鍵，但我們認為，市場的結構性並不預示迫在眉睫的危險。如果我們對週期延長的看法是正確的，那麼如果超大市值科技股得到喘息，我們可以預期市場會轉向對週期更敏感的領域。在這種環境下，主動型股票管理人也有可能跑贏大市。

我們認為，投資者對美國大選的關注度會上升。但預計未來幾個月，投資者不會因大選而對資產配置做出重大調整。大選結果對股票和債券的影響，在很大程度上取決於獲勝候選人的政黨是否也能進入國會，並頒佈他們所期望的財政方案。

市場對美國總統選舉後 不同財政舉措反應更模糊

此外，與前兩次大選相比，市場對不同財政舉措的反應更加模糊。2016年對特朗普減税政策的預期，以及2020年對拜登財政刺激政策的預期顯然對股票有利而對債券不利。

但當前通脹和利率環境已經發生了變化，收益率的提高對風險資產可能並不友好。如果特朗普獲勝，可能會帶來全面減税和放松管制的利好，但更嚴重的利空來自收益率上升和特朗普威脅的關税規模。

特朗普指出，他將把所有進口商品的關税提高到10%，雖然最終關税不太可能達到上述水平，但我們預計在特朗普政府執政期間，貿易保護主義將大幅抬頭。匯率可能會作出調整，以反映這種潛在的貿易條件衝擊，依賴對美出口的國家的風險溢價也可能上升。

未來幾個月，我們預計經濟增長和通脹的良性放緩將為美聯儲啓動的寬鬆政策創造條件，並加強對軟着陸的信心。本輪經濟週期的經濟論調頻繁轉換，有可能出現“增長恐慌”，但我們認為通脹數據將足夠配合美聯儲的政策。

我們仍然看好股票而非固定收益，但也認識到風險平衡已從通脹加速轉向增長放緩。在平衡投資組合中，債券可以起到分散投資的作用。我們相信，如果經濟惡化的程度比預期更嚴重，債券將顯著反彈。

無論是通過外匯套利還是對沖現有頭寸，美元在投資組合中發揮着重要作用。美元在對沖平衡投資組合中的通脹上行和利率風險方面一直非常可靠。我們預計，在美國大選之前，美元將在對沖潛在關税風險方面發揮越來越重要的作用。

（作者布朗是瑞銀資產管理多元資產策略主管及投資組合經理）