特稿：監管與IPO入口收緊中國股市仍未見起色 | 聯合早報

風險投資人餘遠（化名）六年前投資了一家中國醫藥企業，去年初他向自己的出資人預測，這家公司今年能在中國A股上市。可如今，他已不像當時那樣有信心。他對《聯合早報》説，在中國當前嚴監管的環境下，公司大概率無法通過上市審核。　　

今年以來，中國嚴把上市關，上半年中國股市首次公開募股（IPO）數量同比斷崖式下滑。

根據中國金融工程和財經數據庫Wind數據，1月至6月，僅46家公司首發上市，同比減少74%；首發募集資金總額338.36億元（人民幣，下同，62.59億新元），同比下滑84%。中國上市審核要求變高，導致被攔在上市門外的企業和主動撤回上市申請的企業都增加了。

這個局面，對投資人獲利的影響是直接而明顯的。以餘遠為例，六年前他投資的醫藥企業估值在3000萬元左右，如果按照上一輪融資後近1億元的估值上市，他至少能獲得二至三倍回報。

他説：“現在這樣的假設只停留在會議材料上了。國家鼓勵資本要耐心，也是勸我們不要着急上市套現。”

中國上半年IPO節奏收緊，上市新股數量和首發募資金額均同比降逾七成。（早報圖表）

官方希望促使上市公司質量提升　卻影響市場資金量

中國官方大幅收緊IPO，對應的是去年至今表現欠佳的中國股市，上證指數屢次失守3000點。

為活躍資本市場，北京出台降低交易成本、加強上市公司派息等措施，並開啓“長牙帶刺”的嚴監管，強調控制上市准入，嚴防質量不高、流動性不足的新股，佔用市場內資金。

清華大學國家金融研究院院長、五道口金融學院副院長田軒接受《聯合早報》採訪時指出 ，中國國務院4月印發俗稱“新國九條”的《關於加強監管防範風險推動資本市場高質量發展的若干意見》，用意是嚴把IPO入口關，從源頭促進上市公司質量提升，督促企業樹立正確上市觀，也讓不符合上市要求，企圖通過粉飾業績、“帶病闖關”的企業過會率降低。

在此之上，企業若信息披露不規範、盡職調查把關不嚴、質控內核風險識別不足，將面對處罰。在當局嚴管的威懾力之下，中國市場還出現“撤單潮”。今年上半年，有297家企業終止上市；去年和前年同期，這個數字為120家和141家。

不過，股市並未因監管從嚴而大有起色，私募股權機構反倒被深度套牢。

常壘資本管理合夥人石矛受訪時説，隨着IPO收緊，一些機構擔憂投入初創企業的錢不知道該如何收回。這又進一步造成投資人出手更慎重，進而影響股權投資市場上的資金量。

投資分析機構CB Insights的二季度股權投資報告顯示，今年二季度，亞洲創業企業融資額為97億美元（130.46億新元），10年來首次跌破100億美元；中國降幅明顯，環比下降超過一半。

中國私募股權市場融資額從2021年起逐年下滑，今年第二季環比下降超過一半。（早報圖表）

為獲得融資，創業公司只好降低估值。中國科技媒體36kr今年4月的一篇報道引述一名財務中介稱，“降估值現象挺普遍的，且降幅都不低；投資人也沒錢了，對估值的要求極為苛刻”。

內外部原因導致中國獨角獸企業數量減少

中國官方對資本市場加緊監管還引發了另外一個問題：中國獨角獸企業的長成是否受到拖累？據官媒報道，中國國家主席習近平今年5月在一場企業和專家學者座談會上就提問：“我們的獨角獸企業新增數量下降的主因是什麼？”

獨角獸指的是估值超過10億美元（13.43億新元）的未上市企業。高估值代表着市場對這些企業成長前景、業務規模的期待，也意味着更高的投資收益。

此前，中國的獨角獸數量與美國不相伯仲。據胡潤研究院統計，2019年中國有206家獨角獸企業，比美國的203家多出三家。到了2024年，中國以340家獨角獸企業位居全球第二，遠遠少於美國的703家獨角獸企業。換言之，中國五年內只增加了134家獨角獸，而且增量多數出現在2020年和2021年，去年新增獨角獸僅15家。

受訪專家認為，獨角獸新增數量減少，與IPO節奏放緩有一定關聯，但並不是全部原因。

田軒指出，IPO節奏放緩連帶影響了市場投資熱情；IPO發行定價機制調整，也倒逼市場估值重塑，潛在獨角獸通過IPO實現大規模融資、大幅度估值提升的難度加大。但他強調，這只是導致獨角獸減少的部分表象原因，其他原因還包括全球經濟下行壓力加大，資本流動性不足。

香頌資本董事沈萌認為，中企減少赴美上市，一定程度上也影響了獨角獸數量。他説，過去10年，很多互聯網中企瞄準赴美上市，相較於A股和港股，美股對於企業行業或概念的接受度更高，估值也更高。現在不僅中企赴美上市數量減少，中概股也經歷了一波估值下滑，所以即便仍然有中企赴美上市，估值也趨於保守。

官方“指揮棒”下　資本流向恐厚此薄彼

另一方面，隨着中國高層強調高科技和新質生產力，業內人士也擔憂資本將大量流向這些領域，而不屬於這些領域的企業則會繼續面對融資難題。

4月的中共政治局會議提出，要積極發展風險投資，壯大耐心資本；中國國務院6月也印發“創投17條”，鼓勵創投機構“投早、投小、投硬科技”。

“17條”要求引導保險資金、銀行加大對科技創新的支持力度；建立創業投資與創新創業項目對接機制，組織遴選符合條件的科技型企業、專精特新中小企業，以及帶動就業較多的企業和項目，加強與創業投資機構對接。

常壘資本管理合夥人石矛分析，按照發展新質生產力的戰略，半導體、航空航天、大數據、先進製造、能源、電子信息等項目符合國家需求和戰略。

但現在創投市場上那些不屬於這一範疇的企業，“可能融資狀況就不太好”。石矛説：“好公司不一定就是科技含量最高的公司，消費、傳統企業，也應該要看到希望。”