文字記錄：正在震撼英國的美國活動家 - 彭博社

博阿茲·温斯坦攝影師：吉娜·穆恩/彭博社在本週的 梅林談錢 中，彭博社高級記者約翰·斯特佩克採訪了激進投資者薩巴資本管理公司的創始人兼首席投資官博阿茲·温斯坦

以下是對話的輕微編輯稿。完整收聽請見下方，瞭解更多關於播客的信息 這裏，並在 蘋果 和 Spotify 上訂閲，以便及時獲取新劇集。嵌入

梅林·薩默塞特·韋伯：歡迎來到 梅林談錢，這是一個讓瞭解市場的人解釋市場的播客。我是梅林·薩默塞特·韋伯。本週我們稍微改變一下做法。首先，這周的主要嘉賓並不是我採訪的，而實際上是約翰。我稍後會告訴你原因。

此外，我們提前發佈這一集，因為它的新聞價值比平常更為緊迫。好的。這期播客主要討論投資信託，這實際上是投資其他公司的公司的業務。在英國上市的投資信託數量非常多。它們為投資者（當然也是這些公司的股東）提供了從私募股權到英國股息收入、小型公司、新興市場、日本股票等各種投資機會，僅舉幾例 [00:01:00]。

它們相較於普通投資基金有一些優勢。例如，它們可以借款進行投資，至關重要的是，和其他上市公司一樣，它們有董事會，負責代表股東或投資者的利益。那麼事情就是這樣。在過去幾年中，這個行業的表現並不好。

**韋伯：**這些股票的平均交易價格相對於其淨資產價值歷史性地折價，這表明對這些股票的需求不足，而在某些情況下，基礎表現也不佳。因此，美國激進投資者薩巴資本進入了這個市場。大約一年前，薩巴的創始人博阿茲·温斯坦注意到了該行業的大幅折扣，有時高達約20%，這意味着你可以有效地以市場價值的20%折扣購買投資組合中的資產。

薩巴開始購買這些股票。在七個信託中，他現在的持股比例從19%到29%不等，足以讓他在所有七個信託中召集股東大會，替換現有董事會並用他自己的人來替代。[00:02:00]。你會知道這些信託，或者至少你聽説過其中的一些。比如赫拉德投資信託、愛丁堡全球信託、貝利·吉福德美國增長信託，這些都是該行業的大牌。在這個播客中，約翰·斯特佩克與博阿茲·温斯坦討論了他為什麼這樣做，為什麼對英國投資信託感興趣，以及如果他成功，投資者可以期待什麼。還有兩件事。首先，常聽眾會知道我在幾個投資信託的董事會中任職，這裏沒有一個是我參與的七個信託之一。但儘管如此，由於我在這個行業中有利益關係，約翰和我認為最好由他來進行採訪。第二，這是對股東民主的一次考驗。各個平台都做出了重大努力，使您能夠輕鬆投票您所擁有的股票。現在是您表達意見的機會。無論如何，交給約翰。

**約翰·斯特佩克：**很高興你能參加這個節目，博阿茲，期待聽到你關於這個的所有信息，因為顯然這在英國引起了很大的轟動。但在我們討論你的活動之前，你想告訴我們一些關於你自己、你的背景以及[00:03:00] Saba是如何產生的嗎？

**博阿茲·温斯坦：**當然。謝謝你讓我來這裏。

我從15歲起就在華爾街工作。我很幸運能找到一份暑期工作。36年後，市場不斷變化的性質、錯誤定價和套利的興奮感依然讓我感到新鮮。我最初在幾家銀行工作，然後在2009年，我創辦了Saba。我在雷曼兄弟倒閉的那個週末待在紐約聯邦儲備銀行，那是我生命中最戲劇性的夜晚之一。在這些年裏，我見證了很多瘋狂的事情。我在911恐怖襲擊時交易，當時我與一位在大樓裏的人通了電話，線路是通的，他在尋求幫助和建議。能夠在歷史的瞬間，無論是金融歷史還是全球歷史中交易風險，都是一次不可思議的經歷。

**斯特佩克：**有件事，你[00:04:00]説你15歲時就開始在華爾街工作。這真是相當早熟。這是怎麼發生的？

**温斯坦：**一切都有很多運氣，我恰好在我高中的招聘信息旁邊走過。有一位曾就讀於類似學校的女士需要一個聲音很深的人。今天和你談話時，我的聲音實際上相當沙啞，但我15歲時的聲音也很相似，她是一位非常成功的金融顧問，名叫珍妮娜·克雷恩。

她的母親實際上是美林證券的前十名經紀人之一，這個團隊需要有人為他們安排會議，我得以坐在那裏聽研究分析師談論股票，我經歷了最不可思議的體驗，事情相互促進，我能夠將其轉化為高盛的面試，並在19歲時獲得了交易大廳的暑期工作。

Stepek: 真是一次奇妙的經歷。那麼你在2009年創立了Saba。請告訴我們更多關於這方面的事情，以及你是如何最終專注於封閉式基金的。美國的封閉式基金基本上就是我們在英國所稱的投資信託。

Weinstein: 是的，今天我們就稱其為投資信託。我可以處理跨洲的差異。所以如果你讓我説番茄，我們甚至可以這麼説。現在我覺得我有一些對手在向我扔東西。

我在市場非常困難的時候創立了Saba。我是在雷曼兄弟的廢墟、全球金融危機、伯尼·麥道夫的背景下開始的，我的起步非常謙遜。到2009年8月我們啓動時，我們籌集了1.6億美元。然後，因為我會説的決心、意志力，以及能夠傳達關於相對價值交易機會的故事，我們並不是一個偏向多頭的投資者。在大多數情況下，我能夠將公司從其謙遜的起點帶到更高的水平。

到2012年3月，我們的資產達到了約55億美元，這真是一個壯舉。但我們的策略實際上已經從更專注於信用市場和信用對股權，轉變為在過去十多年中進入我們之前未曾做過的不同類型的套利，即投資信託。

Stepek: 好的，所以針對封閉式基金，顯然這是為了試圖縮小折扣？這是你的主要目標嗎？

**Weinstein:**是的，雖然有些管理者有阿爾法收益，但這些基金主要是通過高費用逐漸破壞價值，有些基金確實有高費用，但今天我們討論的基金不一定如此。或者是因為管理團隊不如頂尖團隊，或者只是運氣不好、決策失誤，或者投資者感覺想要退出這個產品，想要轉向更受歡迎的產品，比如ETF。基金可能會以大折扣交易，這正是吸引我的地方。並不是與管理者一起投資的機會，而是以85便士買入一英鎊的機會，然後再將其變回一英鎊。

**Stepek:**在這裏，投資信託有很多零售投資者，有很多私人投資者，小股東。在美國情況也是這樣嗎，還是説你的特定基金更多是由機構持有？

**Weinstein:**我們購買的美國封閉式基金或英國投資信託主要是由零售投資者持有。裏面可能有一些機構投資者，實際上在英國或美國的某些基金中確實存在，但Saba的投資者，也就是進入我們基金的投資者。首先，我們在美國管理兩個封閉式基金，並管理一個封閉式基金的ETF，這些主要是零售投資者，但我們的對沖基金主要是機構投資者。美國可能有一個被認為是成熟機構的養老基金，但它代表着數千萬的退休人員。因此，無論你怎麼看，我們最終都回到了小型投資者。

我認為值得補充的是，實際上在美國之後，我們第二受歡迎的投資國家是英國。我們有顯著的機構投資者，來自一些英國機構的單筆投資高達三四億美元。

Stepek: 看，回到你的實際活動，現在專注於英國，為什麼特別是英國，為什麼是現在？有什麼特別吸引你的地方嗎？

Weinstein: 是的，我們在2013年開始為公司投資封閉式基金，所以我們現在已經有11年了，我個人很久以前就投資過這些基金，所以對它們瞭解頗多，但，英國從一開始就有一兩筆交易可以做，但實際上並沒有更多。

直到三年前。所以我想為你詳細説明一下。我們在前八年裏完全專注於美國。我們甚至在澳大利亞的投資有時與在英國的投資一樣多。為什麼？因為值得稱讚的是，英國的基金治理、對股東的待遇規則比美國好得多。美國的管理者對投資者所做的事情會讓你感到震驚。因此，更好的治理對我們很有吸引力，但由於這種治理並沒有帶來太多折扣，因為在英國已有150年曆史的行業在對待投資者方面做得更好，導致基金交易表現更好，行業也在增長，直到三年前，英國的規模與美國差不多，甚至更大。所以我想在這裏打個釘子，然後告訴你過去三年發生的事情，這就是我們為何跳入這個市場的原因。

Stepek: 這很有趣。那麼你真的將其追溯到2021年，而不是其他任何事情，因為顯然我們在英國股市普遍感到痛苦，而認為它的定價低於更廣泛的市場，顯然特別是美國，因為美國在各方面都表現出色。但你覺得2021年發生了什麼，特別是讓一切變得更糟？

Weinstein: 是的。首先，讓大家瞭解一下，很多這些基金，實際上我們擁有的，不僅僅是英國股票。實際上，他們可能擁有大部分，可能擁有英偉達和特斯拉，假設。

所以他們的集合，這些投資信託，對於任何聽眾來説，如果不太瞭解，它們是一組由一個值得尊敬的經理管理的資產，這個經理能夠籌集資金。這只是一個池子，而ETF在美國這些天更為常見，因為你可以在一天的通知下以公平的價格、按淨資產價值退出，而費用通常只有一半。

但是這些投資信託，再次擁有一系列股票，在2021年，正值通貨膨脹被認為開始成為問題的時候，我們在英國經歷了LDI危機，這導致了資產的賣方，而實際上並沒有太多自然買家。因此，市場從幾乎沒有折扣變成了大折扣，我們不知道這是否是一個暫時的特徵，因為在英國通常並不如此。因此我們開始以11%的折扣、13%的折扣、18%的折扣進行購買，甚至一些擁有私人持股的基金，你可以以25%的折扣，甚至40%的折扣購買，如果人們真的認為它有問題。

**温斯坦：**你可以獲得巨大的折扣，我想再補充一點。這不是對某人公平價值的折扣，關於英國股票應該在哪裏，或者美國股票。這是對收盤價的折扣。這是一個實際的折扣，而不是一個假設的折扣。嗯，所以我們在那時跳了進去，我們一開始相信這將是暫時的，折扣會消失，但結果卻變得更糟，如果你想的話，我可以非常簡要地帶你回顧一下你的時間線。

**斯特佩克：**是的，絕對可以。首先，我想為大家説明一下，你剛才提到的七個投資信託，你已經提議並要求召開這七個的特別股東大會，目的是更換董事會，基本上。這些基金是Baillie Gifford美國增長、Keystone積極變化投資信託，所有這些都是Baillie Gifford的。還有Janus Henderson，它管理Henderson機會信託和歐洲小型公司信託。然後另外兩個是CQS自然資源增長和收入以及Herald投資信託。現在，我想我注意到的事情是，這些信託都是增長型信託，你選擇這個領域有什麼特別原因嗎？

折扣是否因為利率上升而大幅增加，例如？就像一些人指出的，過去三年對這些類型的信託特別糟糕。還是背後有其他原因？

**温斯坦：**不，我們每天早上醒來，看看有500種不同的選擇。[00:13:00] 其中大約一半在英國，幾乎一半在美國，然後還有一點在加拿大和澳大利亞。我們查看哪裏有最大的折扣。因此，這不是薩巴對小型股的看法，而是，壓力點在哪裏？投資者在哪裏如此沮喪，以至於他們會以最大的折扣出售這些東西？

我認為説“哦，這段時間沒有利率上升”太過於方便了。這對股票是有利的，因為看看今天市場表現得多好。你可能從貝利·吉福德基金開始，也許是在英國的機構，但這個基金的代碼是USA。它持有美國股票。

我們知道，當你持有英偉達、特斯拉和微軟時，你就是贏家。但令人震驚的是，當我回顧過去三年，我們剔除折扣，只看這些股票在其投資組合中的表現時，你會發現他們自己選擇的基準，儘管你提到的高利率問題，仍然上漲了很多。看看美國的標準普爾500指數，接近6000，三年前在哪裏？因此，[00:14:00] 投資這些基金的投資者對市場上漲、股市上漲的期望是非常高的。如果市場下跌，他們也會下跌。

但我們看到了一場大牛市，而這裏的震驚是，這七隻基金在過去三年中，整體上為投資者損失了14%。這就是投資者如此沮喪的原因。這就是這些東西為何會出現大折扣並保持在大折扣的原因。

這主要是因為，平均而言，表現糟糕。我們直言不諱。如果投資組合損失了14%，而市場上漲了40%，那麼你就有問題了，投資者。

Stepek: 你把他們稱為可憐的七人，這顯然是一個非常引人注目的短語，參考了《七俠蕩寇志》。顯然，每個單獨的信託都有不同的，呃，你知道的，表現和不同的因素。但例如，舉一個特別被強調的例子，我認為你實際上也承認了，Herald Investment Trust是一種長期投資於小型科技公司的投資者。

Stepek: 雖然，是的，它在過去三年中可能遇到了一些困難，但它有着非常好的長期業績記錄，顯然也有很多忠誠度，因為它有着同樣的經理人很長一段時間，她非常受人尊敬。你認為把所有這些都歸為可憐的是否合理。

Weinstein: 平均而言，他們是可憐的。所以你是對的。那麼我們來談談在投資者眼中最好的一個。但我也想告訴你，你是偉大的，因為你願意忽視三年的糟糕表現。

Stepek: 我是一個長期投資者。我是一個長期投資者，Boaz。

**Weinstein:**我喜歡這樣。你應該來投資我們的基金，因為我們生活在一個這樣的世界裏，如果我們有一個糟糕的季度或一年。你知道，你為客户賺錢，籌集資金，虧損，失去投資者，而你願意忽視。所以我剛剛查了一下。[00:16:00] 所以是的，平均損失了14%。

這個基金，如果我只看2022年1月1日，好吧，它實際上損失了一些錢。我們的美國產品只擁有這些東西，我們只擁有一堆封閉式基金。它賺了40%。如果我調出標準普爾500指數，它將賺取一個驚人的金額。實際上，波茨女士，她在2024年進入這一年的最大持股，變成了一種“ meme 股票”。它上漲了300%。所以不知怎麼的，投資組合中有些東西表現得非常糟糕，以至於市場上漲這麼多，但她的投資組合卻損失了一點錢。這就是我想説的。自1994年以來，她的業績記錄非常出色。好吧，我承認這一點。這也是我們決定為可能有依賴關係並且可能如此寬容以至於不在乎市場上漲了40%而他們卻損失了一點錢的投資者提高報價的原因。

因此，我們在那個基金中提供，任何想要以99%（99意味着資產價值的99%）拿回100%資金的投資者，都可以這樣做，我們會向他們提供這一點，這是一種遠遠超過行業的治理風格，不僅在美國，在英國也是如此，我稍後會解釋，但讓我補充一點，當我們在2022年開始購買封閉式基金HRI時，它的折扣超過22%，所以儘管人們喜歡凱蒂，但他們並沒有足夠喜歡她，以至於沒有買家願意支付19、18、17，我們能夠以雙位數的折扣大規模購買，直到一個月前我們以非常大的頭寸出現，所以我想説一件事。我們幫助了成千上萬的普通投資者，他們擁有這些東西，將他們的投資組合從78%的淨資產價值提升到現在幾乎接近淨資產價值，這要感謝我們的積極行動。

我的意思是，你知道嗎，我認為，嗯，很多投資者[00:18:00]對像薩巴這樣的人，以及其他一些活動家關注投資信託行業的事實感到非常興奮。我想我所擔心的一些問題是，是否這基本上是一個英國不受歡迎的時期，將其表現與美國市場進行比較是一回事。但是，你知道，英國本身，正如我所説，眾所周知，英國的市場整體狀況不佳。

嗯，這種宏觀環境對大多數在英國上市的公司來説都非常糟糕。像石油公司以遠低於其在美國同行的價格交易這樣的荒謬情況，即使它們基本上擁有非常相似的資產，嗯，並且有非常相似的策略。我想問題是，您引起了對這個領域巨大折扣的關注，這是否意味着[00:19:00]您會更好地管理這些資產呢？

**温斯坦：**這是個合理的問題。我認為如果你退一步看，薩巴已經購買了價值20億歐元的這些基金。好的。當我們查看持有者名單和發生的事情時，我可以閲讀過去三年在《金融時報》或《彭博社》上發表的對這個行業非常負面的文章。

當我們查看持有者名單時，我們看到所有頂級投資者在出售，只有一個機構在購買：我們。好的。所以首先，如果我們不買，這個市場的狀況會更糟。其次，我們並不是作為一個美國對沖基金來英國製造麻煩。我們是平等機會的，約翰，好的？我們在美國製造麻煩，好的？成千上萬的，嗯，甚至在幾個基金中。所以如果把基金合在一起，數以萬計的投資者已經看到了我們使他們的[00:20:00]投資組合回升到淨資產價值的好處，以及複利效應，時間價值的影響是如此顯著。因此，我們不僅使投資組合上漲，而且讓我們進一步看一下。

如果我們在這裏成功，我們將努力將第一個投資信託引入英國，這應該允許投資者從這些折扣中受益，而不是遭受損失，而不是成為其犧牲品。因此，我們將擁有一個由這七個中的一些組成的投資信託，無論我們成功的是哪一個，如果我們獲得授權，我們將利用我們的智慧進入市場，尋找價值，以86的價格購買，然後將其轉回100。

正如我們在美國所做的，您可以看到我們在美國投資工具中的業績記錄。這對許多希望從這些折扣中獲利而不是遭受損失的英國投資者來説是一個非常激動人心的機會。最後，您可以看看今天的投資組合。您再次從以美國為基礎的投資組合開始，即使它是Baillie Gifford。資金將從美國股票市場流出，直接投入到最需要的市場，即英國投資信託市場。我們將利用這些資本購買更多的英國投資信託。我們將推動行業更好地治理和更好地交易。我認為最終即使是管理者也會認為我們為行業做出了很大的貢獻。

Stepek: 所以Boaz，明確一點，您的計劃是無論您獲得哪些，主要目標是大部分清算這些投資組合，然後利用這些資金購買其他折扣投資信託。這公平嗎，還是比這更復雜？

Weinstein: 在這之間有一件事我們願意做，例如，Baillie Gifford在接管Keystone KPC時。他們沒有給他們的投資者機會。因此，他們不是之前的管理者，我相信是阿伯丁。他們接管了該基金，管理者更換，戰略更改，但他們沒有[00:22:00]給那些原始投資者機會退出。

他們隨後被困在這個新的經理身邊，儘管是一位受人尊敬的經理，但基石的表現卻是災難性的。如果有人想查一下災難的定義，那就是基石積極變化基金。我認為自從他們接管以來，超過五個基金的表現比基準低了百分之百或一些不可能的數字。或者也許它低於基準百分之七十，並且比我們低了一百。所以無論如何，他們沒有機會退出。Saba在董事會變更時所做的，是在七個基金中的六個提供給投資者顯著的流動性，而在第七個則是完全的流動性。

所以任何想要退出的人，經過多年的掙扎，終於可以以99%的淨資產價值退出，而任何想要留下來並參與未來的人將繼續留在我們的產品中，這將每天進入投資信託市場尋找機會。

**Stepek:**從一個實際的角度來看，這些信託所擁有的最著名的非上市資產是SpaceX，埃隆·馬斯克的衞星運營商。你會如何提高流動性並進行排序？你將如何處理投資組合中的非上市元素？

**Weinstein:**投資組合，再次，我認為值得談論有趣的部分，但投資組合大約有98%是公開的。好的，所以有這個2%的私募部分，而在私募部分中，實際上吸引了每個人想象力的最大持有是SpaceX。

現在，私人和流動性差之間是有區別的，私人和每個人都想購買之間也是有區別的。首先，出售它並不困難。但其次，我們正在考慮，對於擁有SpaceX的那些人，採取不同的退出方式，不同的解決方案。一個在事後看來是不同的，我們考慮過的，對於不同的基金，不同的結果。

而對於SpaceX，我認為你絕對是對的，它值得考慮，或許允許投資者繼續持有，如果我們能找到一種方法來做到這一點，我可以想象出許多不同的場景，我認為SpaceX在大多數情況下值得留在投資組合中，並不承諾六個月後的情況會如何，但我認為你提出了一個很好的觀點。

Stepek: 我看到的另一個反對意見是，很多這些信託確實有很多散户股東，而散户股東之所以大多表現出冷漠，主要是因為歷史上沒有機制，儘管現在有了，就是在投票時。

很多人提出的一個觀點是，Saba的介入，我們要求召開這些特別股東大會，然後風險在於，基本上你，投票會朝着你的方向走，因為當天沒有人出現。這是你考慮過的事情嗎？還是你覺得這不公平？如果你贏得了投票，因為幾乎沒有散户投資者實際出現投票，你會有什麼感受？

**温斯坦：**是的，我個人認為。如果這些基金在這個牛市中為他們的投資者賺了很多錢，而不是產生負回報，我認為會有更多的散户投資者支持，因為有贊成的投票，也有反對的投票，但沒有投票在某種意義上也是對經理的反對票，因為他們肯定會接到電話，對吧？經理手中有名單。我有一個很大的劣勢，我沒有那份名單。這就是我在這裏和你，尊敬的記者，傳播消息的原因。我們將在14日舉辦這個特別的網絡研討會。想要觀看的人可以回去查看網站。所以我們正在努力傳播這個消息。

他們有完整的名單來傳播這個消息。所以如果他們在抱怨不公平，我們的投資者不投票。我沒有設置你的選舉系統。這實際上是一個非常有趣的觀點，因為我們有一個經理直接對我説，我和他們談過。他們説，這不公平。他們説的正是你所説的。他們説，我們的基金中沒有機構投資者。你知道我對他們説了什麼嗎？你為什麼不回去看看一年前、兩年前，你們的基金中有很多機構投資者。你們聲稱每個人都愛你，但他們急於退出，並以15或20點的折扣將你賣入市場。

因此，我們彙集了一羣痛苦的靈魂，那些無法忍受的人。我們已經接受了那個折扣，現在它的折扣非常小，而留下來的散户投資者受益了。想要退出的是機構投資者，而我們在這裏。那個機構不再在那裏為他們投票。我想向你提交，他們用腳投票，選擇了退出我們。

Stepek: 我認為你已經把這一點説得很清楚。假設小投資者在當天出現，因為根據我的經驗，我很久沒有看到像這樣鼓勵股東出來投票的活動了。那麼在你對私人投資者的推介中，我們已經談到了你們的計劃，但對他們來説有什麼好處呢？我們可以[00:27:00] 將NAV折扣的關閉歸因於你們自己。假設我們説這完全歸功於Saba。在這一點上，這些基金中的大多數投資者可以在明天進入市場，出售他們的股票，以接近或偶爾以溢價的價格退出，具體取決於信託。那麼如果他們投票支持你的變更而不是反對你的變更，對他們來説有什麼額外的好處呢？

Weinstein: 所以有幾個特點。你説得對。小投資者可以出售少量股票，以現在反映出我們將獲勝的樂觀價格退出。如果他們不想出售，那是因為他們想給我們新的提案，我們的新產品給這個英國投資信託，機會信託，提供機會，他們可以去看看我們的ETF。代碼是CEFS。它有八年的成功記錄。我剛剛在和你説話時查了一下。我要告訴你，自[00:28:00] 2017年以來，它的總回報率為125%，而KPC基金下跌了12%。在8年中，一個虧損了12%，一個賺了125%。

所以你可以把這作為留在這裏的理由。我們八年的成功記錄。你可以看看，為什麼要投票支持我們？如果你投票反對我們，折扣很可能會重新回到產品中。有一個基金的例子，歐洲機會信託，EOT，我們告訴投資者，投票支持我們。

如果你們投票反對我們，我們相信這個基金將會回到折扣狀態。現在它的狀態是負14，而他們曾有機會在99時退出，負1。因此，保護他們自己的投資意味着投票支持我們。如果他們想退出，那對他們來説是好事。但我們在美國發現，[00:29:00] 約翰，有時候即使Saba沒有投票，我們仍然會有更多的投票。

零售投資者的不滿足夠多。如果你經歷了八年而表現不佳，或者五年或三年，你將會創造一個會傾聽其他想法的投資者基礎。不幸的是，對於這個產品，他們沒有機制以淨資產價值退出。我們是他們的機制。我們是他們的倡導者。

因此，零售投資者有很好的理由投票支持我們。現在，我並不天真，我知道他們無法通過電話聽到我的聲音，他們也無法收到我的電子郵件，但他們確實聽到他們的經理説我將導致死亡和毀滅，並且有很多錯誤信息被傳播，我將在投票時澄清這些信息。

Stepek: 接下來談談董事會，我理解你們的計劃是，如果他們投票支持你們，那麼就清除舊董事會並替換他們，你們已經討論過有兩個董事會成員。一個，如果我沒記錯的話，是Saba的董事會成員，另一個則是由你們自己選擇的。[00:30:00] 一個問題是，正如你所説，英國的治理在某種程度上，或者如果我理解正確的話，確實比美國要好一些。

而且兩個董事會成員的信任，特別是當每個信託顯然都將經歷相當重大的重組時，聽起來這對那些個人來説工作量很大。這裏的董事會通常有更多的成員。你對此有什麼回應？感覺兩個成員有點少，可以這麼説。

**温斯坦：**我同意你的觀點，而且不會只停留在兩個。自12月18日以來，我們做了很多工作，為了將所有事情整理好並放到位，我們沒有時間再為這七個基金增加30個董事。我認為你可以做的，不僅僅是聽我的話，而是看看我在美國的行動。在美國，我們管理兩個基金。這些基金有九名成員，其中八名是獨立的，[00:31:00] 我們改變了這些基金的治理結構，使其對股東更加友好，而對我們作為管理者則不那麼友好。我們在2024年對一個基金進行了這樣的調整。我們接管的代碼是SABA。我們認為我們在這個產品中更像是投資者，而不是管理者。

我們想向管理者展示最佳的治理方式。這就是為什麼與Janus Henderson或Baillie Gifford沒有為他們的投資者提供流動性不同，他們成為了管理者並限制了人們的選擇。他們沒有給他們流動性。我們為六個基金提供了可觀的流動性，併為第七個基金提供了完全的流動性。因此，我們將在良好治理的同樣方式下增加許多獨立董事。此外，如果我們合併其中一些基金，獨立董事的數量將會增加。但，只有我一個人，謝天謝地沒有兩個我。對吧。你能想象嗎？所以你將通過合併來增加獨立董事。

**斯特佩克：**那麼，關於你們進入英國市場，有沒有什麼原因讓你們選擇這樣做，而不是單純地建立一個全新的信託，推出一個新的信託來做到這一點，您知道的，直接整合英國的投資信託行業，如您所見。

**温斯坦：**我們未來可能會看到，實際上在美國，我們的ETF繼續增長。因此，確實有需求，有新資金，進入我們的產品。如果你查看SEFS和過去幾年的AUM增長，但主要原因是這個行業如此困擾。我不需要閲讀你們從彭博社和金融時報上看到的關於表現、折扣以及似乎無法在三年內恢復的折扣的標題。

因此，在美國對封閉式基金和在英國的投資信託有如此負面的看法，以至於實際上沒有人能夠真正推出新的基金。在美國，比爾·阿克曼試圖推出一個封閉式基金，但最終擱置了，儘管他可能會帶來一些新想法，他非常聰明。

但即使是他也未能推出一個。不幸的是，市場處於如此糟糕的狀態，我認為這需要再經過一年的恢復。不能否認我們會犯錯。我經常錯。但在我看來，不能否認的是，我們是英國投資信託市場上最積極的影響力。因為首先，當機構和零售想要退出時，我們購買了20億美元。其次，我們倡導更好的治理，正如我今天與你交談時，七個基金中的五個已經宣佈了對股東有利的變化，而這些變化在我們要求他們的三年內並未宣佈，但僅在過去兩個月內，這些基金做出了這五項公告。

因此，我們正在改善治理，通過我們的行動推動價格上漲，我們正在購買，我們將購買更多。因此，我們是這個領域中最積極的影響力。這不是我來這裏的目的，我來這裏是為了為我的客户賺錢，但我很高興再次將特斯拉和超級微型計算機的投資組合出售，也許[00:34:00]不出售SpaceX，出售它們並將其投資回英國信託市場，為Saba擴展其足跡，我們將在英國招聘人員，我將在接下來的幾個月裏每個月都會過來。

Stepek: 就菜單上的7個項目而言，有沒有哪個特別希望控制的，還是説對你來説都差不多？

Weinstein: 我的看法是，讓選民來決定。我對任何經理都沒有敵意，我並不是特別想贏得哪一場。我們決定，你知道，也許你沒有問過的問題，為什麼選擇7而不是2？為什麼選擇7而不是1？希望你不會問，為什麼選擇7而不是14？對吧？7個確實是一個負擔。我們這樣做的原因，我告訴你，這很有趣。我見過所有事情。我從15歲開始就進入這個行業。我見過好的行為，也見過壞的行為。我們在歐洲有一個投資者已經十年了，他們不願意投資於激進主義者。[00:35:00] 他們有一個規則。我們不想參與激進主義。你可能會導致一家鋼鐵廠關閉。你可能會導致其他事情。但對於Saba，我們做了一個例外，因為你是在反對那些對投資者不友好的資產管理者，我們想參與其中。因此，從某種意義上説，推動更好的治理對我們來説是符合ESG的，這一點我們顯然是。

而這個領域是我見過所有事情的地方。那麼，為什麼選擇七而不是一呢？我不一定會説出所有那些事情，但我們覺得如果只做一個，其他六個，特別不是那些，但其他經理可能會設置障礙，可能會做一些鞏固的事情，這樣會傷害我們的投資，傷害所有其他股東的投資，我們希望能夠引起轟動，徹底改變這個行業，而我認為你將會看到，因為人們現在已經列出了我們參與的其他20個基金。

這是我的預測。如果你願意，可以在一年後再讓我回來。那20個基金是否會實施改變，幫助[00:36:00]價格上漲，幫助退休人員和Saba投資者賺錢，治理會更好。但其中一些可能會採取行動使治理變得更糟。

我給你一個例子。在EOT的案例中。我們進來時，在倫敦非常安靜，我們進來並説有一個延續投票，我們不是在進行激進主義，經理應該保留資產的自然延續投票，我們説我們將投反對票。

之後，經理宣佈了一種回購，我們説回購的規模不夠，如果你投票反對我們，這個東西將回到一個大折扣。機構投票反對我們。英國確實存在一個老舊的聲音網絡。嗯，我就不詳細説了。他們投票反對我們。

而不是在99時退出，我認為他們有一個受託責任去投票支持在99時退出，因為很明顯它會再次折扣。它降到了14的折扣。現在[00:37:00]自那時以來發生了什麼？這是重點。經理現在是這個基金的第三大股東，所以我不點名，但他的名字是亞歷山大·達沃爾，所以我確實點名了。

他有權這樣做，他已經購買了7.84%的基金，這意味着激進投資者將很難行動，因為如果激進投資者進來併購買五個，達沃爾可以再購買五個，這就是為什麼投資者在這個基金中坐在14的折扣上，但Baillie Gifford的美國基金現在沒有折扣，因為投資者預計我們會贏，他們喜歡與Saba保持選擇的想法，Saba因激進主義而獲獎 - 《機構投資者》在過去兩年中給我們最佳激進者。兩年前我們贏得了最佳信用基金。我認為人們也知道，當他們投資這些基金時，他們是在投資我的關注和我合夥人的關注，而不是在1000人團隊中的第47號成員。因此，這兩者之間良好治理與製造障礙的對比，我認為，這就是你可以想象我們選擇7而不是1的原因。

Stepek: 是的，實際上你提到的這一點很有趣，因為我本來想問你，顯然，從你的角度來看，這個7並不是結束，你剛才説的，是否還有另外20個信託你參與其中，對嗎？

Weinstein: 這就是，呃，人們在信息中提到的，我不知道是20個還是26個，但肯定不是三個。

Stepek: 那麼從這個角度來看，你還瞄準多少個？這是會繼續下去，還是你有一個具體的終局計劃？

Weinstein: 我並沒有瞄準任何人，我只是想為我的投資者賺錢，而真正不錯的是，我在這樣做的同時，也為這些基金的所有股東賺錢。

我們沒有接受綠色郵件，大多數人可能知道綠色郵件是什麼，我們沒有接受特別的交易，順便説一下，我們在過去的加拿大情況中被提供過這樣的交易。我們在這裏是為了我們的投資者，我們[00:39:00]不是來製造麻煩的，所以我希望發生的事情是我們贏得一大堆這些。

然後英國醒來，經理開始做一些有利於股東的事情。那麼，這是什麼呢？好吧，他們可以做些什麼，以便我們不再這樣做？如果他們進入市場，而不是我們進入市場，他們賣出一些IBM，賣出一些AT&T，然後把那筆現金拿去，回購自己的股票，折扣為14，他們立即在建立淨資產價值。

如果他們回購價格為100的股票，價格為86，他們就在建立淨資產價值，為他們的投資者賺錢。那他們為什麼不這樣做呢？簡單明瞭——貪婪。因為他們不想讓他們的基金縮水。他們不想讓他們的費用減少，因此他們一直很貪婪。在我們活動中的一個基金ESCT的案例中，ESCT批准了一次大規模的回購，但最終只完成了三分之一以上。

這是一個Janus [00:40:00] Henderson基金，我認為這裏有很多諷刺。他們現在抱怨我們擁有這些大額股份，但他們沒有采取措施。他們本可以購買這些股份，他們本可以為他們的股東賺錢，而Janus Henderson的一個偉大諷刺是，他們自己投票決定清算一個由美國最著名的激進投資者之一Nelson Peltz管理的英國投資信託。這個基金叫做Trian，而在令人難以置信的虛偽中，Janus Henderson投票決定清算Trian。它被清算了，而Nelson Peltz則在Janus Henderson的董事會中。我剛和他進行了很好的通話。我認為Saba有個人利益接管這些基金，他們自己保持這些基金的個人利益，儘管在某些情況下表現糟糕，他們的自私利益暴露無遺。所以我知道這是一段充滿諷刺的很長的回答，但我認為我們是積極的[00:41:00]變化。如果他們想要，阻止激進主義的辦法就是修復他們的基金，這樣Saba就不必去做了。

Stepek: 從這個角度來看，人們提出的一個挑戰是，這基本上是一個資產聚集的行為嗎？因為我們剛剛談到了費用，顯然你們也從管理的資產規模中賺取費用。我覺得，老實説，我覺得你在上一個回答中已經回答了這個問題。但你對此有什麼回應嗎？

**温斯坦：**是的，順便説一下，很明顯彭博社並沒有對我放軟球。這些都是具有挑戰性的問題。那麼我們是在試圖收集資產嗎？我們可以，我們可以像賈納斯·亨德森對尼爾森·佩爾茨那樣清算基金。

所以我們在努力保持它的活力。保持活力有什麼好處？有什麼積極的效果？我將把那筆資本再投資回投資信託行業，這應該對該行業產生積極影響，而且我們所做的有需求。我們經營着一項業務，如果投資者，[00:42:00] 不想要它，以貝利·吉福德KPC基金和賈納斯管理的另一隻基金為例，他們陷入了困境。貝利·吉福德保持了100%的管理資產，100%的費用。我們將有效地給那些想要回自己錢的人，部分、大部分或全部的錢，以一種應該能自我回答問題的方式。所以我們對自己設定的標準遠高於這些經理。

我認為，當你在英國有270多個信託，大多數表現不佳時，我與英國投資信託行業協會AIC的負責人進行了很好的對話。他説，投資信託的一個偉大之處在於它們可以持有流動性較差的資產，即使音樂版權催眠成為問題，直到它不再是問題，這也是有實際好處的，因為你無法在ETF結構中持有這些資產。我説，我同意。實際上，投資信託的流動性並不好，正好適合在投資信託中持有，對吧？我們真的認為[00:43:00]，像我們這樣的產品為一個150年的領域帶來了新想法，是時候讓你的一些聽眾説，‘嘿，聽起來這個傢伙，顯然從反應來看，他正在做事情。他已經讓五位經理宣佈他們在前三年不會宣佈的事情。所以也許我想以合理的方式與之投資。’

Stepek: 我想問你一件事，這與我之前問你的其他問題稍有不同，我瞭解到你是一位遊戲玩家。 我知道一些著名的基金經理，比如比爾·格羅斯，總是把撲克作為投資的類比，但你選擇的遊戲似乎是國際象棋，我只是想知道你在這方面的背景，因為你曾經在美國排名第二，對嗎？

Weinstein: 不，不完全是。我在15、16歲時排名第二。

Stepek: 哦，是的，天才兒童，有點像我們這裏的財政大臣，但你認為國際象棋如何影響了你的投資風格，你從國際象棋中帶來了什麼到投資中？ [00:44:00]

Weinstein: 順便説一下，呃，瑞秋·裏夫斯，我曾經因為國際象棋見過她一次。那次見面並不太令人難忘，呃，我們在一個小組裏，她來了，我們去了Pizza Express。所以，我與國際象棋有着悠久的歷史，實際上，瑞秋·裏夫斯因為一些變化導致了你們的股票市場和賣方的不滿。我想説，投資信託的問題並不是他們自己造成的。

就這樣吧，因為我希望與她保持良好的關係。看，國際象棋、二十一點、撲克，我直到30歲左右才真正玩撲克，安舒·賈因，一個非常聰明的人，他給我打電話説，我把你邀請到了沃倫·巴菲特的撲克錦標賽。讓我們為你感到驕傲。我説，安舒，我想你把撲克和二十一點或撲克和國際象棋搞混了。我不玩撲克。他説，你在內布拉斯加州的奧馬哈機場給我打的電話。我剛見過沃倫·巴菲特。我説，我不玩撲克。他説，現在你會了。然後他掛了電話，我通過很多運氣結束了這段對話，我開始和你談論運氣。我最終運氣很好。

我曾經在一個情況下只剩下一張牌要出，而我有三分之四的機會會輸，但我贏得了一輛瑪莎拉蒂，而我沒有駕照。我是那個在紐約的孩子，不會開車，所以我不得不去考駕照。我與遊戲有着這樣的歷史，這真是太棒了，但我認為為了這次對話的目的，封閉式基金和英國投資信託與二十一點非常相似，因為你知道折扣。

你知道我們在談論什麼。沒有人反對，Facebook的股票應該在500還是400？這是，我們接受當前的價格，我們仍然知道折扣或溢出是什麼。我們知道折扣是什麼，在二十一點中我們知道點數是什麼。我們知道賠率是什麼。這是我想留給你的唯一套利機會。這是我可以控制自己命運的唯一套利機會，因為一股代表一票，如果我獲得足夠的股份和足夠的追隨者，我實際上可以讓[00:46:00]經理被替換，而那個經理應該不想被替換。在過去的12年裏，我們只做過兩次，而我們現在在英國所做的，在美國也只做過兩次，儘管我們有超過70個活動。

那麼，為什麼我們現在在英國這樣做？因為經理們沒有聽我們的意見。我們找到了他們，我們説，你應該進行積極的回購，你應該進行招標，你需要縮小你的折扣。在過去的三年裏，折扣沒有縮小。因此，在二十一點中，最終你會知道如果你玩到最後一張牌，你會確切知道結果是什麼。

在這裏，如果我們擁有51%的股份，我們將確切知道結果會是什麼。但讓它留給選民。管理者可以召集他們，我們不能。所以我在這裏和你進行這次美好的對話，告訴散户投資者，我們和你們在一起。我們關心你們的利益，就像你們關心我們的利益一樣，那就是更高的價格。

管理者的利益是保持他們的費用，併為他們的表現不佳辯解。

Stepek: 如果你要給投資信託行業的其他人傳達一個信息，你能用一句話總結嗎？

Weinstein: 讓我這樣説。我敢打賭，他們對你説的，美元對甜甜圈，其他20個我們擁有的基金已經開會討論如何提高他們的股價。而你們做到了。我不知道你們做到了，但我確實知道你們做到了。從邏輯上講，你們做到了。想想小投資者，我們是積極的變革推動者，我們將投資，不僅是我們目前擁有的20億，還將更多地投資回這個行業。你們將看到，我給你們一個在美國的軼事，有一個基金，代碼是NHS，Nancy Harry Sam。在經過一番反覆討論後，他們進行了要約收購。他們聽取了我們的意見。

在那之後，他們的股票交易得更好了，以至於他們能夠兩次發行更多的股票。因此，從五年後的五年來看，他們的基金現在更大了，因為在經過多次反覆討論後，我們幫助他們修復了他們的基金，否則他們不會有這樣的機會。這是關於賣家太多，買家太少的問題。

如果你回購你的股份，如果我們回購你的股份，你將能夠推動英國投資信託領域的發展。這就是我對市場的訊息，我知道你們七個人並不認為我們是和平而來，但確實有成千上萬的小投資者每次都從我們的行動中受益。

而在正常的行動主義中，如果你試圖將JCPenney變成蘋果電腦，實際上可能會造成相當大的損害。封閉式基金和投資信託的行動主義，尤其是因為我們提供流動性，你可以拿到那筆錢。你想投資小股票嗎？你不想做我們做的事情？拿着你的99%去以89%的價格買另一個，洗淨，重複。這是那些在這一切結束後不想要Saba Capital的小投資者的機會。如果你不想，那好吧，拿着你的99，投票支持我們，拿到你的99，去以89的價格買完全相同的東西，或許還可以找到費用更低的ETF。所以我們[00:49:00]確實在給投資者提供選擇，而他們曾經被困住了。很多機構別無選擇，只能出售，這真是個可悲的情況。即使是那些機構，我希望他們支持我們。他們應該對我們的參與感到非常高興。

Stepek: 你只是給我一個標題：這將是關於博阿茲·温斯坦如何修復NHS嗎？這，我想，這在這裏會非常吸引眼球。非常感謝你的時間。我還想問你一件事，博阿茲，假設我們回顧一下，你在這裏三年後被評判Saba的三年表現。什麼算作成功？

**温斯坦：**首先，投資者能夠獲得退出，如果他們再看看那些留下來的投資者，他們會發現我真正相信的東西。我看着Saba所做的所有業務。因為我們做的事情遠不止投資信託和封閉式基金。但是當我看着這些業務時，其他業務我對未來沒有任何控制。預測未來是困難的，但這個[00:50:00]業務是相對容易的。

如果你以15的折扣購買某樣東西，並且連續60次，你能夠讓那個折扣縮小。沖洗，重複。你正在為你的投資者創造價值。因此，對我來説，三年後的成功將是我們能夠為客户在過去12年中所做的事情是可重複的。我認為這甚至更可重複，因為現在我們擁有更大的影響力。

我們在全球這個領域投資了60億美元。正因為如此，管理者會做正確的事情。我們將為我們的投資者提供超額收益，因為折扣將因為我們而縮小。這是我的目標。我們可能會未能實現，但在過去八年中，如果你看看那個ETF，這是一段美好的旅程。

**斯特佩克：**好的，非常感謝你，博阿茲。真的很感激你的時間。

**温斯坦：**我的榮幸。