德國人的震驚轉為憤怒——以及動物精神 - 彭博社

梅爾茨重整軍備。

圖片來源：picture alliance/Getty

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今日要點：

• 德國確實在不惜一切代價行動。
• 債券市場對此深信不疑，收益率出現35年來最大漲幅。
• 股市未受此影響；德國及歐洲股市持續上漲。
• 美國方面，對墨西哥和加拿大汽車關税暫緩一個月實施。
• 另外：更多恐慌按鈕音樂。

德國的重大日子

有時你能感受到全球經濟板塊在腳下移動。現在正是這樣的時刻。

週二晚間，德國傳統兩大執政黨社會民主黨和基督教民主黨宣佈計劃借款9000億歐元，用於設立兩個分別涵蓋國防和基礎設施的基金。為此，他們將在新一屆議會召開前的兩週內修改憲法。

彭博社觀點iPhone需迴歸初心以挽救AI煤炭成為特朗普礦產令的骯髒秘密倫敦在召喚，但我的手機在哪？希思羅機場停運暴露單一故障點的風險在數十年頑固堅持緊縮財政政策後，此刻突然轉向了"不惜一切代價"模式。對歐洲經濟而言，這一轉變的激進程度堪比美國轉而支持俄羅斯而非烏克蘭的立場變化。當然，這也與那場地緣轉變密切相關。面對美國強加的危機，德國執政精英做出了抵抗數十年的重大政策轉向。

從量化角度看，我們可以通過市場反應衡量這次政策地震的強度。影響最深遠的當屬10年期德國國債收益率——單日飆升30個基點，創下1990年德國統一以來最大漲幅：

德國國債創歷史性交易日

10年期德債收益率創統一以來最大單日漲幅

數據來源：彭博社

沒錯，這確實是重大事件。但背景同樣重要。即便經歷這場劇烈拋售，10年期德債收益率仍低於美國、英國及歐盟其他國家的同期國債。市場早已向德國政界傳遞出政策調整的信號。

與此同時，歐元兑美元匯率飆升，似乎徹底突破了多數人預期的特朗普勝選後將持續的下跌趨勢：

歐元強勢崛起

共同貨幣實現了戲劇性逆轉

來源：彭博社

股市在消化美國關税政策影響的同時，正呈現顯著的資金流動——資金大舉撤離美國、湧入歐洲（尤其是德國）。市場對美國撤軍和可能對歐盟加徵關税的雙重危機反應極為強烈：交易員認為美國將比德國遭受更大沖擊：

關税政策顛覆全球股市格局

美國市場暴跌的轉向趨勢令許多人始料未及

來源：彭博社

注：數據截至2024年1月2日標準化處理。以美元計價。

這一現象在中型股板塊最為顯著，這些企業通常更直接受本國經濟而非全球增長影響。德國MDAX指數相對美國標普400中型股指數的逆轉態勢令人瞠目，這一轉變僅用時兩個月：

瘋狂的中型股輪動

中型股市場情緒出現從美國向德國的大規模轉移

來源：彭博社

數據以2024年3月5日為基準日標準化為100。

歐洲央行即將於週四召開會議，幾乎確定將宣佈降息。市場擔憂其可能通過適度收緊貨幣政策來應對突然出現的寬鬆財政政策。隔夜指數互換市場已下調了對今年剩餘時間降息幅度的預期：

歐洲央行預期上調

這場戲劇性轉變讓投資者對今年大幅降息的預期減弱

來源：彭博全球利率概率數據

現在來看一些定性反應。非常幸運的是，我恰巧選擇了今天造訪德國金融中心法蘭克福。我將以要點形式呈現最重要的觀察：

• 無人質疑這是德國統一以來（甚至可能更久遠）經濟政策的最大轉折點。該國節儉的貨幣和財政政策源於民眾對百年前魏瑪共和國惡性通脹的歷史記憶，而當前政策正與之徹底決裂。
• 雖然許多人預測德國將增加支出，但受訪者均表示未曾料到當前規模。僅一週前討論的還是2000億歐元（已屬驚人），如今數字已躍升至9000億歐元，逼近1萬億美元的心理關口。
• 法蘭克福金融中心的每個人都顯得歡欣鼓舞，彷彿德國剛剛捧得世界盃。

法蘭克福證券交易所的交易大廳。攝影師：Alex Kraus/彭博社* 人們對當前處理方式深感不安。2021年當選的跛腳鴨議會正推動在兩週內倉促通過該方案，而主導此事的政黨聯盟將在新議會兩週後上任時失去修憲所需的三分之二支持票。這場行動由基督教民主黨的弗里德里希·梅爾茨策劃，他在近期競選中還反對此類舉措。這並非民主制度的優秀範例，若出現差錯將引發嚴重危機。

• 短期內存在綠黨撤回支持的輕微風險，基民盟和社民黨領袖似乎將其支持視為理所當然。德國聯邦參議院還需額外爭取四票支持，雖可能性較大但非絕對確定。
• 長期來看，最大風險可能在於歐洲央行的反應機制。其前身德國聯邦銀行曾對統一後的財政大規模擴張作出回應——將存款利率從1989年柏林牆倒塌時的5%升至1992年夏季的8.75%，此舉擊穿了歐盟匯率機制並抑制了德國經濟。歐洲央行雖是不同的機構，但繼承了德國聯邦銀行的諸多基因。
• 資金使用並非難題。德國軍力不足且擁有成熟的採購體系，國防部獲得的任何撥款都將被有效使用。基礎設施投資爭議較大，但資金同樣不存在使用障礙。

JD·萬斯影響民眾。攝影師：肖恩·加洛普/蓋蒂圖片社* 美國副總統JD·萬斯似乎以極大差距成為法蘭克福最受憎惡的在世人物。他的名字不斷被提及。德國人認為他試圖干預德國大選、教他們如何處理納粹歷史遺留問題，隨後又羞辱烏克蘭總統澤連斯基的行徑卑鄙且不可原諒。正是萬斯（與特朗普）引發的震撼程度，迫使德國當局採取行動。或者説，如果這是萬斯為促使德國承擔歐洲防務份額而策劃的馬基雅維利式策略——天啊，它確實成功了。

• 多人表達了一種希望：德國改造製造設施的能力，可在汽車工廠承接任務後迅速轉向武器生產。由於美國極不受歡迎，從政治角度難以採購美製武器。

關於這一點，未來還有更多內容可寫。就目前而言，對股市持續上漲和德國經濟重煥生機的樂觀情緒勢不可擋。德國金融家們素來不以過度興奮著稱，但此刻他們確實激動不已。

關税現實

週三傳來消息，對加拿大和墨西哥汽車進口徵收的關税將暫緩一個月執行。此次推遲源於美國大型汽車製造商的緊急請求——這些本該受關税政策保護的企業，正因該政策對其供應鏈造成的混亂而焦頭爛額。

此舉表明政府能在關税問題上聽取理性意見，同時也暴露出其可能未事先充分考慮政策後果。消息提振美股當日強勁上漲，但標普500指數仍較上月創下的紀錄低5%。該事件揭示了問題的複雜性：保護主義傷害本應受保護對象的案例，很可能不止這一樁。

自特朗普首次勝選以來的數年裏，製造商們已通過友岸外包或近岸外包策略規避關税——即在目標市場鄰國設廠，以更便捷進入實施嚴格關税的市場。因此中國企業選擇經最具成本效益的國家轉口貿易進入美國市場。但隨着特朗普將矛頭指向理想的友岸外包對象加拿大和墨西哥，這種策略的施展空間正日趨受限——而中國獲得關税寬免的跡象依然未見。

發表在《哈佛商業評論》的研究顯示，貿易改道水平一直低於許多市場分析師和記者的預期，但在2018年中美貿易戰後確實顯著增加。值得注意的是，近三分之二的增長涉及通過越南的中資企業改道——這些企業地理位置靠近中國，具有相似的制度框架和共同的文化規範。自2017年以來，隨着中國對美出口下降，越南對所有貿易伙伴的出口增幅最大：

哈佛大學埃貝希·約哈指出，考慮到鼓勵向越南等經濟體多元化的"中國+1"貿易政策盛行，實際發生的貿易改道並沒有人們想象的那麼多：

對製造商而言，中國的成本正變得越來越高。這並不是新現象…就連中資企業自身也一直在尋找更便宜的製造地點…2018/2019年貿易戰的作用是加速了已經在發生的趨勢。

特朗普持續不斷的關税言論可能會給供應鏈帶來壓力，因為製造商們如果可能的話，會尋求阻力最小的路徑。摩根士丹利的塞思·卡彭特認為，在下一階段的產業迴流中，生產力遷移將面臨壓力。商品僅通過友好夥伴進行貿易已不再足夠。它們的生產地和採購地將變得同樣重要：

我們預計供應鏈重新調整的下一階段將涉及更復雜的產品和更集中的生產要素……貿易伙伴之間更大的地緣政治距離可能會引發更艱難且可能更迅速的生產轉移投資決策——從而導致供應鏈緊張。

截至目前，股市暗示美國的關税可能會適得其反。德意志銀行的策略師馬克西米利安·烏勒爾指出，如果對歐盟加徵關税，可能會導致歐洲股市表現優於美國：

假設你是一家普通的德國DAX指數成分公司，你對美國的收入敞口為20%，其中90%的收入是在美國本土為美國市場生產的。在美國境內，你與美國競爭對手的供應鏈完全相同。你真正的問題是以更高成本向美國採購，而不是為佔收入20%中的10%出口部分支付25%的關税。但如果你是一家美國公司，你對美國的收入敞口要高得多，你在美國本土生產更多，同時從墨西哥、加拿大和歐洲採購更多。關税對你來説是個大得多的問題。

商品的生產越複雜，這些問題就會越嚴重。由於中國主導着許多複雜且集中的產品供應鏈，新關税政策在美國缺乏足夠製造能力輕鬆承接生產的情況下，可能擾亂這些供應鏈。特朗普決定暫停對加拿大和墨西哥的汽車關税，或許是對此的首次承認。市場持續向政府傳遞信號：這些政策初衷良好，但可能以傷害所有相關方的方式爆發風險。

—— 理查德·阿比

生存指南

更多助你按下恐慌按鈕的歌曲（似乎不少人需要這個）：夢想的方式（1 Giant Leap feat. 阿莎·波斯勒與邁克爾·斯泰普），FC Kahuna的海靈，或哀歌（努斯拉特·法塔赫·阿里·汗與邁克爾·布魯克）。還有推薦嗎？

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