解放日將揭示虛張聲勢與實際行動的差距——彭博社

市場渴望從不確定性中獲得解放日。

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今日要點：

• 特朗普計劃在解放日對部分國家豁免關税。
• 但他也將在本週對汽車和木材徵收關税。
• 如果美股資金外流只是技術性調整，那麼可能已結束。
• 如果是由於世界其他地區的脆弱性所致，那麼還有更多調整空間。
• 另外：現在是路德維希時間。

解放日

從未有人質疑唐納德·特朗普用精闢短語設定議程的能力。突然間，市場討論被"解放日"佔據——這是他給4月2日宣佈互徵關税所取的名字。彭博終端上來自各方的新聞報道數量顯示，這一話題的關注度激增：

特朗普為"解放日"設定議程

總統在社交媒體發文後，所有人都在討論4月2日這個日子

來源：彭博新聞趨勢

雖然特朗普用這個詞意指美國即將從他所謂的不公平世界貿易秩序中解放出來，但市場期待的是從全球重關税的危險威脅中解脱。德意志銀行定期交易員調查顯示，去年12月他們曾自信地認為特朗普的關税威脅雷聲大雨點小。如今他們更加嚴肅對待關税威脅，但仍認為淨影響不會像他競選時渲染的那麼嚴重（在調查中嚴重程度評為7分）：

儘管特朗普大肆宣揚"解放日"，但這可能反而印證投資者最初的判斷是正確的。彭博週末報道稱政府將選擇"精準施壓"策略，這被解讀為讓步信號——即便週一的關税聲明顯得略微激進。那麼所謂將解放我們的對等關税，其核心理念究竟是什麼？

對等原則

對等理念很簡單——用總統的話説甚至"很美妙"。相比特朗普曾提出的針對鋼鐵、鋁等特定行業全面徵税計劃，對等關税力度輕得多，對經濟擾亂更小，財政創收也更少。Strategas研究機構的丹·克利夫頓估算，行業關税規模約是對等關税的兩倍。正如Points of Return欄目早前引述的瑞銀研究所示，美國實際受損不大，其主要貿易伙伴的關税本就具有對等性。這些國家通常已與美國簽訂自由貿易協定。

彭博社觀點氛圍編碼革命被過度炒作《青春期》讓我們意識到年輕男孩的困境巴黎和倫敦的財富流失是迪拜的收穫印度對特朗普關税政策的自信是錯覺此外，互惠原則難以落實，因為產品可以無限細分。摩根士丹利經濟團隊指出：“要在產品或行業層面定義互惠，不僅需要極其詳盡的產品分類細節，還需瞭解國內政策如何對待這些產品。“這些措施還會在企業和國家遊説總統後遭到推翻或強化。特朗普週一表示：“我們只關心就業，現在有很多人正湧入美國。”

政府還必須讓投資者和企業相信這些關税不會損害美國利益。“向美國出口的國家缺乏靈活性，他們只能依賴美國市場，“經濟顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭週一接受彭博電視採訪時表示，“因此他們才是承擔關税壓力的一方。“這個觀點雖好，但可能被誇大了。美國貿易伙伴已在緊急尋找替代市場並重建自身產能，歐洲重新武裝的嘗試只是最顯著的例子。但總體而言，美國關税確實應該對其他國家造成更大傷害。

儲備貨幣的隱憂

美元在"MAGA"政策下表現異常——但並非好事——年內已下跌約4%，一度抹去大選後的全部漲幅。關税不確定性無疑是部分原因，但即使在"解放日"之前，也有理由認為這種疲軟是否過度。正如德意志銀行的蒂姆·貝克所指出的，服務業採購經理人指數(PMI)已出現反彈，市場擔憂開始顯得誇大。部分原因是對其他地區增長前景改善的反應。下圖顯示去年下半年多數發達經濟體GDP增速加快：

關税顯然也扮演了重要角色，外匯市場尤其青睞其將更具針對性的預期。這為美元提供了喘息之機——此前其剛經歷去年10月以來的最差表現：

美元罕見走強

美元的上漲意味着新興市場的陣痛

來源：彭博社

數據以2024年3月25日為基準日進行標準化處理（係數100）。

另一個關鍵點在於，分析師仍以特朗普首個任期作為參照。牛津經濟研究院全球宏觀策略師哈維爾·克羅米納斯將美元當前表現與"特朗普1.0時代"進行類比，認為眼下疲軟並非新現象：

但若認為一切都會重演2017年的軌跡就過於簡單了。這將弱化德國財政刺激的歷史意義——該計劃可能在未來四年推動經濟增長兩個百分點。歐元會受多大影響？克羅米納斯認為德國財政政策的鉅變已被市場充分消化，並給出這張圖表佐證：

收益率變化説明了什麼？克羅米納斯指出，過去一個月歐元漲幅已超過相對收益率變動幅度。這或許合理，但他認為並不能由此推斷歐元會繼續走強：

這並非一次普通的財政刺激，近年來的經驗讓我們對項目因規劃問題延誤的風險保持警惕。例如，為應對烏克蘭戰爭而設立的2022年預算外國防基金，直到2024年才看到國防支出的大幅增長。我們也認為，與美國不同，德國即使出現可觀財政赤字也不會導致通脹大幅超標，因為經濟在三年停滯期後存在充足的閒置產能。我們估計產出缺口約佔GDP的1%至2%。

本質上，他認為德國解除債務剎車不會助長通脹，且歐洲央行今年可能再降息兩次。這可能會抑制對歐元的樂觀情緒。當然，特朗普也可能對歐元區全面徵税，這將利好美元。但德國超大規模的財政擴張或許能應對美國的舉措。德意志銀行外匯研究全球主管喬治·薩拉維諾斯表示，前置性財政政策將通過對增長產生温和的連鎖反應來抵消關税衝擊。這將使歐元能夠抵禦美元復甦的勢頭，至少目前如此。但解放日不太可能為此事帶來多少確定性。

**—**理查德·阿比

股市

表面上看，借用MI2 Research朱利安·布里格登的説法，市場剛剛經歷了“聖經級輪動”——資金撤離美國湧入其他地區股市，尤其是歐洲。這讓投資者陷入“無人區”，而美股正在反彈。我們該如何看待這次反彈？有充分理由認為這是美國例外主義迴歸的開端。這次回調極不尋常，VIX波動率指數始終未超過30。市場並未出現無序或恐慌性拋售：

冷靜調整

當標普500指數下跌10%、VIX波動率突破30時——但這次卻不同

來源：彭博社

作為更重大下行趨勢關鍵指標的信貸市場也顯得相對從容。彭博投資級債券和高收益債券綜合指數本月相對同期國債的利差雖有所擴大，但起點本就處於極低水平。即便現在，其緊張程度也遠不及兩年前區域性銀行危機或去年夏季套利交易平倉時的情形：

信貸市場處變不驚

利差雖擴大，但幅度遠小於近期風險規避事件中的表現

來源：彭博社

情緒指標顯示當前正是買入美股良機。散户投資者自稱"熊派"的比例超過"牛派"的程度，已達到歷史上總會觸發大幅反彈的閾值。當市場情緒如此悲觀時，通常正是買入時機：

熊市信號反成看漲契機

當散户投資者悲觀情緒達到當前水平時，通常預示買入時機

來源：美國個人投資者協會、彭博社

近期美國宏觀經濟數據意外疲軟，而歐洲數據則持續超預期。花旗經濟意外指數印證了這一點，這或許能解釋美國指數的一次性修正，但尚不足以形成根本性趨勢轉變：

驚喜！歐洲經濟表現不俗！

過去兩個月歐洲宏觀數據意外強勁

來源：彭博社

此外不可忽視的是，此前美股市場的優異表現本就顯得不太真實。即便剔除"科技七巨頭”，其超額收益依然驚人。當前只是一次大幅修正，尚未確立新趨勢：

一個非凡的趨勢

美國例外主義已受挫；尚不清楚這一趨勢是否結束

來源：彭博社

注：基準調整：100 = 2020年3月25日

這使得摩根士丹利首席美國股票策略師邁克·威爾遜認為，從長期來看，美國表現不佳“相對温和”，標普500指數的相對強度已迴歸“過去15年保持的長期趨勢線”。

威爾遜補充説，過去兩個月美國企業盈利下調幅度遠大於歐洲，主要原因是去年年底美元走強，削弱了美國海外利潤。這也是美國可能反彈的另一個原因，因為美元走弱應有助於本季度的美國企業盈利。

脆弱性

如果這是一次真正的金融體制變革，那將是因為美國與其盟友關係的治理體制也發生了變化。如果發生這種情況，就該拋棄支撐美國例外主義的假設。正如我在本月早些時候報道的那樣，德國對JD·萬斯在慕尼黑安全會議上的演講以及烏克蘭總統弗拉基米爾·澤連斯基在橢圓形辦公室受辱的反應是戲劇性的。德國人認為美國已不再值得信任。隨後財政和國防政策發生了巨大轉變。

加拿大的情緒也可能正在發生深刻變化。三個月前，保守黨的皮埃爾·波利耶夫（特朗普式的民粹主義者）似乎鐵定成為下一任總理。經過兩個月的特朗普式反加拿大謾罵後，Polymarket預測市場的投注者現在認為新自由黨總理馬克·卡尼更有機會：

加拿大政治風向突變

這場徹底變天的選舉依然難以預測

數據來源：Polymarket、彭博WSL選舉

除卻民調數據，由普遍不看好自由黨政府的經營者們主理的加拿大中小企業已到達爆發點。加拿大獨立企業聯盟調查顯示，企業信心跌至該調查25年曆史最低谷：

邊境以北，小企業信心向南

加拿大獨立企業現狀比全球金融危機和疫情期間更糟

數據來源：彭博社

4月2日相對寬鬆的關税政策難以平息這種憤怒情緒。若加拿大試圖將經濟重心從美國轉移（絕非易事），其影響將持久存在。借用金融洞察公司彼得·阿特沃特的説法，問題不在於不確定性而在於脆弱性：

投資者是自信能成為特朗普總統政策的受益者，還是感到脆弱並認為自己將成為犧牲品？無論特朗普總統及其團隊是否意識到，他們正將投資者逼至必須做出抉擇的境地——該留還是該走？

若此番美股劇烈拋售主要是對過度投機交易的修正，那麼目前風波已平息。但若如美國眾多盟友所想，特朗普的口頭攻勢已深刻改變世界格局，那麼即便在解放日之後，動盪仍將持續。

生存指南

視頻推薦。 路德維希，由大衞·米切爾（《暴發户烏鴉》中的莎士比亞）主演，現已在BritBox平台上線。他飾演一位從不出門的害羞謎題設計者，意外被空降為謀殺案偵探。這部劇集充滿歡樂、幽默與智慧，正是當下你所需要的。

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