滯脹如今是美國的最佳情景——彭博社

毀滅性的。

攝影師：Kazuhiro Nogi/AFP/Getty Images別指望美聯儲能將美國經濟從特朗普政府對全球大部分地區進口商品徵收的史詩級關税中拯救出來。現在唯一的問題是，損害會有多嚴重。

總統對自由貿易的抨擊在廣度、規模和缺乏細微差別方面確實非同尋常。加權平均關税今年可能從不到3%升至進口商品價值的25%或更高。這一增幅是特朗普第一任期所實施關税的10倍多。

其影響將是毀滅性的。未來六個月，年化通脹率可能攀升至近5%，因為關税推高了進口價格，而免受競爭的國內生產商也會趁機提價。

彭博社觀點你會更熱、更髒、更窮特朗普製造了一個經濟黑洞。他不在乎MAGA聽不見美國的聲音逐漸沉寂貨運衰退現在無處可去與此同時，需求將會下降。企業將因關税持續時間、廣度以及外國報復程度的不確定性而推遲投資。隨着人們適應相當於6000億美元或更多的增税，他們將減少支出。即使國會通過其他地方的減税來抵消關税，這種情況也會發生——因為會有相當大的滯後性，而且中低收入家庭往往將收入的更大部分用於支出，他們受關税的傷害將大於税收減免的幫助。

更糟糕的是，經濟增長能力將受到損害。驅逐出境和移民崩潰將削弱勞動力供應，而生產率增長將放緩。這將使實際產出的可持續增長率從去年的2.5%至3%降至約1%。

總而言之，滯脹已是樂觀情景。更有可能的是，美國最終將陷入全面衰退，並伴隨更高的通脹。

美聯儲能做什麼？它通常通過提高利率來對抗通脹，但這會加劇任何衰退。主席傑羅姆·鮑威爾曾表示，如果價格上漲是暫時的，並且不影響對未來通脹的預期，可能不需要這樣做。這在一定程度上鼓舞了投資者，暗示美聯儲將更注重維持增長。

然而，有充分理由懷疑美聯儲的條件能否得到滿足。首先，通脹率長期以來一直高於央行2%的目標。如果連續五年如此甚至加速，通脹預期失控的風險將顯著增加。

其次，衝擊的類型很重要。像美國關税那樣損害生產率的衝擊，可能對通脹和預期產生更持久的影響。以1970年代的兩次油價衝擊為例：儘管經歷了兩次衰退，通脹依然持續。只有通過迫使經濟陷入更嚴重的低迷（短期利率接近20%），美聯儲（時任主席保羅·沃爾克）才能控制局面。

第三，美聯儲自身的行動會影響預期。如果人們認為央行忽視通脹壓力，轉而專注於其職責中的增長方面，這種看法本身就會讓他們預期更高的通脹。

通脹預期在決定抗擊實際通脹的成本方面起着關鍵作用。當預期如過去五年那樣保持穩定時，美聯儲無需將失業率推得過高即可應對。但若預期上升，犧牲比率將急劇增加。例如在1970年代石油危機等情況下，失業率可能需要比長期水平高出2個百分點，才能在一年內將通脹降低1個百分點。換言之，經濟衰退將成為美聯儲的唯一選擇。

這種不對稱性意味着，在美國經濟艱難前行時美聯儲必須格外謹慎。任何推高通脹預期的貨幣政策寬鬆，都將迫使未來採取更嚴厲且代價更高的緊縮措施。因此，我認為投資者對央行支持的可能性過於樂觀。相反，風險平衡與高度經濟不確定性恰恰要求更緩慢的政策響應。

增長放緩、通脹高企與美聯儲政策僵化的組合對股市絕非利好。這是兩難困境：若企業將進口成本轉嫁給消費者，通脹將更具粘性，美聯儲將更趨強硬；若無法轉嫁，利潤率將收縮，企業收益將令人失望。更遑論外國關税報復的風險。

對債券市場而言，核心問題在於短期利率走勢。當前市場預計今年將有超100基點的降息。我認為唯有實際經濟衰退時這種情況才可能（且合理）發生。如今已非2019年——當時低於目標的通脹允許美聯儲以降息作為防範衰退的"保險"。全球最具影響力的央行如今的操作空間已大幅收窄。

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