巴克萊稱收盤時信貸交易集中是假象 - 彭博社

巴克萊銀行正在反駁有關被動投資興起扭曲債券市場的説法，提出另一種解釋來説明為何信用交易集中在交易日尾盤。

包括佐爾尼察·託多羅娃在內的該行策略師本週發佈報告稱，一種被稱為延遲國債現貨交易的廣泛使用更可能是導致這一變化的原因。

採用此方法的交易通常於日間達成但延後報告。因此，收盤時美國投資級債券的成交額看似遠高於實際情況。

這一理論直接挑戰了近期學術研究——後者將買賣操作向交易日尾盤集中的現象歸咎於指數跟蹤基金的激增。該觀點認為，為最小化與基準指數的偏差，這些投資工具會盡可能接近指數定價時間（通常為下午4點）進行交易。

“是市場結構和應用場景驅動了這種效應，而非投資者類型，“巴克萊主題固定收益研究主管託多羅娃在郵件中表示。

信用交易的日內遷移現象

高等級債券交易量日益集中於指數收盤時段

資料來源：Sean Seunghun Shin、Alex Zhou、Qifei Zhu合著《公司債券市場日益增長的指數效應》

在高等級信用債券中，證券通常以國債即期利率加上利差定價，並採用延遲定價來對沖基準利率波動。無論是主動還是被動的資金管理者，都可以選擇在約定時間使用利率，而非鎖定交易時的現行參考利率。通常選擇下午4點以降低日內波動風險，且該操作在整個流程完成前不會上報。

延遲定價在收盤交易量中具體佔比多少正是爭議焦點。託多洛娃認為佔比超過90%，指出當前基礎設施無法支撐如報告所述規模的收盤交易。

然而亞歷克斯·周——德克薩斯州南衞理公會大學金融學副教授、《公司債券市場日益增長的指數效應》作者之一——估計該比例不足20%。他指出，當2021年一批主要指數的定價時間從下午3點改為4點時，交易量集中度相應轉移，這支持了被動投資影響理論。

“若觀察到的模式主要由延遲定價驅動，我們不會預期交易時間出現如此突然的斷層，“周在採訪中表示，“這種聚集效應是由指數跟蹤行為導致，而非交易商或客户對特定時間國債定價的獨立偏好。”

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觀點分歧凸顯了清晰理解美國信貸市場交易動態的挑戰——該市場定價部分依賴政府債券，電子交易的繁榮催生了國債現貨等交易，且與股票不同，這裏沒有正式收盤時間。

周及其合著者在論文中指出，高收益債券市場並未出現尾盤交易量激增現象。他們認為這歸因於被動投資在該市場佔比相對較小。

但巴克萊銀行的Todorova認為，這僅反映了現貨交易的缺失。與採用國債基準利差定價的投資級債券不同，垃圾債券主要按價格交易，因此不存在需要對沖的利率風險。

她分析稱，雖然將信用交易向收盤時段遷移歸咎於指數繁榮很誘人，但深入分析會發現不同情況。

“這看似類似股票市場常見的尾盤流動性激增，但在信用領域傳遞出完全不同的信號，“Todorova在報告中寫道。

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