英偉達與AMD：芯片上的民族主義勝過無動於衷——彭博社

他們會接受這個現實。

攝影師：大衞·保羅·莫里斯/彭博社 想要約翰·奧瑟斯的新聞簡報直接發送到您的收件箱，請在此處註冊。

今日要點：

• 國家資本主義：美國從英偉達和AMD對華銷售中分得15%的份額。
• 基金經理們確信美股估值過高。
• 但他們仍期待更多量化寬鬆政策並繼續買入股票。
• 即將到來的特朗普-普京會談拖累了歐洲國防類股票。
• 另外：一些冰島犯罪小説助你在海灘消暑閲讀。

85%的收穫勝過100%的落空

國家資本主義已至。英偉達和AMD將被允許向中國出售H20芯片，條件是向美國政府支付15%的抽成。這種粗暴干預嚴格來説或許不算資本主義。但當日美股基本持平。自四月政府宣佈90天關税延遲以來，芯片製造商股價持續飆升。它們毫髮無損：

芯片無處不在

儘管政府幹預不斷，芯片製造商的股價仍大幅上漲

來源：彭博社

數據以2025年4月8日為基準日按係數100標準化。

目前投資者認為可以忍受此類干預。這種情緒甚至延伸至外匯市場——此前美國貿易政策在該領域遭遇最強烈反彈。特朗普2.0時代的交易主義損害了美元信用，外國投資者開始質疑美國是否具備作為可靠交易對手所需的健全制度。但下跌趨勢似乎已經結束，美元正開啓復甦之路：

復甦跡象

即便關税政策已塵埃落定，美元匯率仍趨於穩定

來源：彭博社

更值得注意的是，機構普遍認為美股估值過高。美國銀行證券調查顯示，持此觀點的全球基金經理比例已升至創紀錄的91%：

然而，資金從美國流向歐洲股市的趨勢已經停止。基金經理們正重新湧入美國市場，撤離歐元區：

這部分源於經濟樂觀情緒迴歸。全球經濟迄今成功規避關税政策的嚴重衝擊，緩解了硬着陸的擔憂。自兩年多前美銀啓動該調查以來，經濟徹底衰退的可能性已降至歷史最低水平：

自然的推論是經濟過熱風險應當上升。但詭異的是，基金經理們既認為通脹會攀升，又預期利率會下降：

更反常的是——美銀受訪者大多認為下任美聯儲主席將重啓量化寬鬆或收益率曲線控制，這些極端手段除非面臨硬着陸危機否則難以自圓其説：

量化寬鬆是絕望策略，通過購債並計入央行資產負債表，該政策首創於日本通縮泥潭時期。美聯儲在全球金融危機和新冠疫情期間藉此注入流動性（實質是印鈔）。這一政策持續至2022年（事後證明欠妥），導致通脹紮根。多年縮表僅使資產負債表規模回落至2020年水平。若通脹風險確實存在（您收到本文後將很快從7月CPI報告中獲知更多），那麼實施量化寬鬆毫無道理——但多數基金經理卻正作此預期：

重啓量化寬鬆的時機到了？？？

美聯儲資產負債表仍維持疫情期間規模

來源：彭博社

如何破解這個困局？投資者逐漸意識到，財政主導或金融抑制已成為當前的主旋律。美國債務負擔優先，增税無法解決問題，因此人們將被迫以低廉成本向政府提供貸款（如同量化寬鬆時期的情況）。股東們不得不忍受政府強行分一杯羹的行為，就像芯片製造商正在支付的中國銷售分成那樣。

彭博社觀點* 信仰對英國政治的影響有多大？

• 美國頁岩油產業如何以少博多
• 普京即將在阿拉斯加再次勝過特朗普
• 香港經濟面臨兩大反重力謎題 過去七個月裏，針對此類行為的防護欄全部失效——無論是國會、法院、其他國家（幾乎不存在的）報復行動，還是金融市場，都未能阻止一個世紀以來最高關税的實施。人們預計"美國優先"議程的其他內容也將順利推進。

市場對此泰然處之，因為它們能夠接受。引用絕對策略公司伊恩·哈內特的話：“得到85%總比一無所獲強。“市場本質上是交易至上的。其他人或許難以接受政府這種行為方式，但交易員可以視其為尋常業務。

週一傳來消息，白宮已擴大美聯儲主席候選人範圍，將多位現任理事納入考慮。這一舉措並未直接解僱現任主席傑羅姆·鮑威爾（此舉在法律和憲法層面都存在爭議），而是最大化了對整個委員會的影響力。每位理事都明白，若投票支持降息，自己獲得這一要職的幾率就會增加。因此，政府對美聯儲的控制力被認為正在增強。

對手團隊？攝影師：Al Drago/Bloomberg金融壓制並非良策。2009至2016年的量化寬鬆時代就因增長乏力和不平等加劇而備受詬病，但它確實推高了資產價格。

市場表面的平靜下仍暗藏問題。Orlock Advisors的羅素·內皮爾指出，量化寬鬆會直接引發通脹。若物價如多數人預期持續上漲，政府將不得不強制儲蓄機構購買國債。這些機構需拋售股票來籌集資金，因此本輪量化寬鬆可能無益股市。

其次，國家資本主義模式往往伴隨資本回流。這對美國可能是場潛在災難，因為外國持有的美股規模遠超美國持有的外國證券。德國和日本或成意外贏家。

故事尚未終結。但就目前而言，美國得償所願，股市亦可繼續高歌猛進。

火焰冰淇淋

週五舉行的美俄峯會將成為特朗普促使克里姆林宮緩和烏克蘭局勢的最重要嘗試，可能為停火鋪平道路。這位美國總統未能兑現"上任48小時內結束戰爭"的承諾，其施壓歐洲盟友卻邊緣化基輔的策略也未能帶來和平。澤連斯基在橢圓形辦公室遭遇的羞辱導致美元暴跌，歐洲各國認定美國已不可信賴。

戰爭仍在膠着，儘管已淡出頭條新聞。隨着各方疲態盡顯，解決衝突迫在眉睫，但兩國都不願做出實質性讓步。在成功斡旋印巴和亞阿等衝突後，總統對自身調停能力的信心已達巔峯。

基輔遭俄軍襲擊後的景象。攝影師：Tetiana Dzhafarova/法新社可以斷言俄烏戰爭的賭注更為高昂。正如福特漢姆全球預見公司的蒂娜·福特漢姆指出，歐洲領導人對烏克蘭被排除在會談外的激烈反應表明其高度重視此事。沒有基輔參與，安克雷奇會議恐難取得實質成果：

他們最擔憂的是，特朗普與普京的雙邊會晤將造成既成事實，迫使烏克蘭接受一項幾乎必然導致衝突復發的協議。這與特朗普結束戰爭和流血的目標背道而馳。

歐洲國防類股票的走勢進一步印證了此事的重要性。德國三月份打破歷史傳統放寬借貸限制並增加國防開支，曾引發股市大漲，而此次峯會終於促使投資者重新評估形勢。雖然停火可能性依然渺茫，但市場認為武器需求可能下降：

歐洲國防類股票大跌

特朗普與普京會晤給重新武裝計劃帶來變數

來源：彭博社

數據以2025年2月14日為基準日進行標準化處理，基數為100。

歐洲領導人也拒絕了特朗普關於交戰雙方交換領土的建議，並強調“國際邊界不得以武力改變”。但歐盟表示當前戰線應作為“談判起點”。阿布羅斯集團的克里斯托弗·斯馬特提出幾個問題：

如果普京同意歐洲立即停火的要求卻不承諾撤軍怎麼辦？如果承諾永遠不在烏克蘭領土駐軍怎麼辦？如果普京同意有限度允許歐洲向基輔出售武器，賭定烏方資金很快耗盡又當如何？

最終，斯瑪特指出，任何偏袒俄羅斯侵略行為的不公平協議都將推動歐洲國防股飆升，而一旦有放鬆對俄羅斯石油制裁的風聲傳出，油價很可能暴跌——這同時實現了特朗普的一個關鍵目標。若此舉引發資金再度逃離美國資產，則通過削弱美元達成政府另一項目標。

各企業需自行研判這一結果對其業務和風險敞口的影響。這可能頗具挑戰性。韋斯特伍德集團的德魯·宮脅強調，理解企業對威權政體的風險敞口至關重要。

在歐洲以外，市場似乎早已消化了2022年入侵事件的影響，這意味着週五的會議不太可能引發重大市場波動。BCA Research的馬爾科·帕皮奇認為，對市場而言這場戰爭在2022年9月就已結束：

那是最後一點超額收益消失的時刻。當烏克蘭成功收復哈爾科夫時，俄方攻勢陷入停滯。那一刻所有人都意識到基輔不會淪陷。俄烏雙方實力大致相當。西方聯盟、北約、石油供應以及小麥等軟商品並未面臨真正威脅。

本儀表盤展示了這場衝突對市場造成的嚴重衝擊：

毀滅性的新常態

市場反應表明俄烏戰爭如今已無足輕重

來源：彭博社

儘管如此，對俄羅斯石油進口國的潛在制裁可能改變局面——很可能正是這一點促使普京來到安克雷奇。目前，印度因從俄羅斯進口面臨額外關税。帕皮奇警告稱，若安克雷奇未能滿足特朗普的期望，制裁可能擴大到其他國家。這種情況下，油價可能每桶上漲高達10美元，這將考驗總統對低油價的偏好——或許會讓普京相信制裁不會實施。

**——**理查德·阿比

生存指南

夏日所剩無幾。以下是些冰島黑色小説推薦，助你在海灘消暑。除了阿納杜爾·英德里達松，我還推薦阿納杜爾·英德里達松的作品，《斷電》（作者拉格納·約納森，故事發生在冰島偏遠的北海岸，涉及綁架、謀殺、性侵和自殺，這位作家最近還與總理合著了一本書），《三十日黑暗》（作者珍妮·隆德·馬德森，講述一位丹麥文學小説家前往冰島創作謀殺懸疑小説時（你猜怎麼着）偶然發現一樁謀殺案），以及《遺產》（作者伊爾莎·西格達多蒂，開篇是我讀過的最令人窒息的黑暗場景。她是怎麼想到的？我感覺如果冰島人不再互相殘殺，人口應該遠不止40萬——然而據説這裏的謀殺率全球最低。我真的很想去那裏。祝閲讀愉快。

更多來自彭博觀點的內容

• 馬克·錢皮恩：以色列正走向無法承受的孤立
• 克萊夫·克魯克：在經濟政策上，白宮是自己最大的敵人
• 尼爾·凱薩爾：解決就業數據問題的實用指南

想要更多彭博觀點？OPIN。或者您可以訂閲我們的每日通訊。

喜歡彭博的《回報要點》？訂閲即可無限制訪問全球120個國家和地區基於數據的可信新聞報道，並通過獨家每日通訊如*《市場日報》或《奇貨可居》*獲取專家分析。