復宏漢霖私有化反轉：不同的立場，一致的預期_風聞

18A私有化第一槍，最終沒能打響。

1月22日，復宏漢霖發佈終止私有化議案的公告顯示：

臨時股東大會通告所載就批准合併之特別決議案已獲所需大多數股東通過。然而，由於合併於H股類別股東大會上未獲得批准，該特別決議案將不會生效。

也就是説，基於H股類別股東大會投票結果，復宏漢霖仍將保留香港主板上市地位。

從私有化方案的提出到終止，這樣的走勢也並不會讓人感到太過意外。

對於復宏漢霖來説，雖然經營持續向好，但價值未能充分在資本市場反應，上市公司的優勢也未能充分體現。作為控股股東的復星醫藥希望做出改變，在情理之中。

但對於諸多看好復宏漢霖的投資者來説，也正是看到了這份經營向好，希望繼續與復宏漢霖長跑下去。

不同立場的主體，會有不同的意見；預料之中與意想之外的反轉，也會左右着所有人的想法。當然，總有一個觸發點，會將他們拉向那個平衡點。

那就是，**創造價值。**這就是資本運作曲折又精彩之處。

回到私有化終止這件事來説，當股東們就“創造價值”達成一致，這起資本運作的插曲，並不會影響復星醫藥和復宏漢霖的根本價值。

而在國內醫療產業資本運作步伐加快的當下，這也能為市場帶來新的思考和啓示。

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復星醫藥的意圖

復星醫藥希望私有化復宏漢霖，原因並不難理解。

作為公司的創新平台，復星醫藥把復宏漢霖分拆上市的原因在於，希望能夠其藉助資本市場，獲得更多的資源支持。

從業務經營上來説，復宏漢霖作為國內單抗的領跑者，無論是科研創新還是出海競爭力已經表現非常不錯，是首家憑藉產品銷售實現盈利的港股18A創新藥企。但受到大環境影響，資本市場持續低迷，使得其股價表現一直未達預期。

自2019年在港交所上市以來，復宏漢霖股價表現未達預期，交易量疲軟，且未通過股權融資籌集資金。換句話説，其作為上市公司的優勢未能充分體現。

而在復星醫藥私有化提出的節點，復宏漢霖在港股的市值和流動性也較低。整個港股資本市場的脾氣向來難琢磨，與其等市場好轉，不如主動謀變。

復星醫藥當時決定私有化復宏漢霖，也正是這個思路。

私有化後，復宏漢霖可以尋求更好的融資渠道，例如轉戰其他資本市場，以推動自身發展。

另外，私有化後，雙方的戰略協同與資源整合也能更緊密。

雖然復宏漢霖是復星醫藥的子公司，但兩者都是獨立的上市企業，因此資源整合的複雜性會更高。如果復宏漢霖成為非上市公司，那麼通過復星醫藥提供的業務資源支持，產生更顯著的協同效應，也是更大概率的事件。

所以，基於這一邏輯，復星醫藥提出了以高於二級市場價格的方式，來私有化復宏漢霖。

當然，並不是所有的投資者，都希望公司被私有化。

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投資人的堅定看好

投資者的心思也很簡單：堅定看好，對復宏漢霖更長期的價值有更高的期待。

這也在意料之中。作為18A第一家盈利上岸的企業，**復宏漢霖營收基本盤穩固並持續向好。**以自研生物創新藥漢斯狀為例，這是復宏漢霖的第五款上市產品，也是公司打頭陣的創新藥產品。

作為全球首個一線治療小細胞肺癌的抗PD-1單抗，漢斯狀已然在內卷的競爭中立住了腳跟，2024年上半年漢斯狀的銷售收入達6.78億元，同比增長21.8%。隨着更多適應症的獲批以及出海驅動，漢斯狀正在進入加速放量期。

與此同時，**其基於大分子藥物領軍者的野心，已經搭建起以單抗、ADC、雙抗為基礎的管線梯隊。**公司在研管線中 HLX42（EGFR ADC）、HLX43（PD-L1 ADC）等ADC品種同樣擁有較大臨牀潛力。

例如，HLX42在奧希替尼耐藥NSCLC適應症顯示出初步療效，鑑於奧希替尼在肺癌領域的極為強勢的應用地位，其耐藥市場對應極大的想象空間。

HLX43也是差異化思路，針對PD-1/PD-L1不響應或耐壓患者。體內數據顯示，HLX43在所有體內模型中（包括 PD-L1低表達、高度異質性和對 PD-1/PD-L1抑制劑不響應的模型）展現出更優異的抗腫瘤效果。

HLX42是全球第二款進入臨牀的PD-L1 ADC，全球尚無同靶點ADC獲批上市。良好的競爭格局，領先的進度優勢，必然有想象空間。

這些管線仍處於臨牀階段，未來仍存在不確定性。但是，復宏漢霖過去的成功，讓更多投資者看到了這份可能性。

所以，在股東大會上投上反對票的投資者，無疑是希望繼續陪跑復宏漢霖。他們的想法也不難猜，目前的復宏漢霖是被市場低估的，而未來隨着成果的繼續湧現，會進一步增厚價值，是18A為數不多值得長期跟蹤的企業。

據氨基君瞭解，在推出私有化方案之後，復星醫藥與眾多復宏漢霖投資者保持着密切聯繫，部分投資者也表達了希望在二級市場，長期持有復宏漢霖的想法。或許，正是在這種持續的溝通中，加之港股市場環境也在持續向好，最終達成了目前的局面。

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不會改變的軌跡

縱觀海外成熟市場的發展，併購邏輯是醫療產業做大做強的關鍵。國內企業也不會例外，但事情也沒有那麼簡單。

1月6日，海爾生物公告表示，經審慎研究，公司決定終止籌劃併購上海萊士的重大資產重組事項。對於終止的原因，海爾生物表示，本次交易結構較為複雜，尚未能形成相關各方認可的具體方案。

在市場看來，核心是兩個因素：一方面，雙方體量上的巨大差異增加了整合的難度；另一方面，多主體利益的協調較難，也是蛇吞象併購失敗的重要原因。

從海爾生物再到復星醫藥，也凸顯出醫療產業資本運作動作本身的複雜性。

除了複雜性，我們還要關注資本運作的本質。如果是以創造價值為核心，即使資本目標暫時難以實現，也並不會改變企業的發展。

就以這次復宏漢霖私有化終止事件為例。復星醫藥作為復宏漢霖控股股東，自身業務穩健發展，創新和全球化運營能力不斷夯實。本次私有化未能達成，對於復星醫藥來説，在持續優化債務結構，降低財務費用率的當下，也將不會造成額外債務和資金壓力，同時能更好的利用資金為股東創造價值。就在1月22日，其發佈了A股及H股的回購方案，計劃在6個月內斥資3億元-6億元回購公司A股股份，並且擬回購H股股數不超過2023年度股東大會決議日（即2024年6月26日）H股總數的5%，即不超過2759.7萬股，充分展現出對公司未來發展的信心。

與此同時，復星醫藥仍將不遺餘力地支持復宏漢霖，創造更大的價值：

一方面，**加碼創新，繼續高效推動研產銷一體化發展。**復宏漢霖正聚焦臨牀需求，不斷圍繞現有產品廣泛推進組合探索，深度挖掘聯用潛力，也積極拓展新靶點、新技術類型藥物，推進漢斯狀、HLX22、HLX42、HLX6018等創新產品的臨牀開發進程。

比如漢斯狀，當前多項聯合療法正處於III期臨牀，如漢斯狀+化療探索廣泛期小細胞癌、胃癌新輔助/輔助適應症。一旦打開早期適應症市場，勢必將成為漢斯狀的新增長引擎。

核心在於，輔助/新輔助治療是影響生存週期的關鍵，且這一領域的目標羣體主要是2/3期腫瘤患者。不管是美國還是中國，新確診的患者，2/3期腫瘤患者比例佔絕大多數。

另一方面，則是**國際化持續打開局面。**復星醫藥作為國際化程度領先的中國藥企，已在美國、歐洲及非洲等海外市場建立了研產銷多維度的全球運營能力，海外商業化團隊近1000人，並已組建美國創新藥團隊，開展斯魯利單抗注射液（漢斯狀）的商業化籌備工作，在復星醫藥加持下，復宏漢霖本就是對國際化最充滿渴望的藥企。目前，漢斯狀已經參與到全球市場的競爭，對於申報的一線治療SCLC適應症，CHMP已經給出積極意見；其它創新管線也在積極推動出海，比如地舒單抗HLX14的上市申請獲美國受理，新一代HER2單抗藥物HLX22的美國三期臨牀也已經獲批，並且已經開始患者入組。

對於復宏漢霖來説，當創新與出海的車輪轉起來後，總會越走越遠、越跑越快。當然，也會面臨新的問題和挑戰，也需要投入大量資源和時間。

這一次，終止私有化，意味着復星醫藥仍將與所有投資者一道，繼續押注復宏漢霖的未來。

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總結

當我們談論資本運作時候，不僅要深入理解每次資本動作背後的目的，還要認識到其中藴含的複雜與多元性。

去年以來，國內醫療健康產業的整合併購步伐顯著加快，未來，我們或許還會看到更多的資本運作。在這個過程中，如何在複雜環境中找到最有利於價值創造的路徑，將是每個參與者面臨的重要命題。

而無論運作落地與否，評判的標準只有一條，那就是，是否能夠創造更大價值。

這也是復宏漢霖此次私有化案例，留給我們最大的啓示。