Shein上市估值縮水1/4：逆全球化帶來的價值毀滅開始了_風聞

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作者：楊揚

編輯：夏益軍

一家公司的命運，既要考慮自我奮鬥，也要考慮歷史進程。

這兩天，海內外媒體都報道了，Shein擬在倫敦首次公開募股（IPO）中將估值大幅削減至500億美元的消息，較2023年估值下降了1/4，和最高峯時候估值比接近腰斬。

企業IPO時估值下降不是新鮮事，但Shein的特殊之處在於，其估值下降的核心不在業績，而是特朗普的一紙行政令：來自中國的小額進口商品不再享受的“最低限度”關税豁免政策。這意味着很多跨境商品税率從0提高到20%～35%。

這件事今天有個小插曲，因為跨境電商的小包裹實在太散太多，海關忙不過來，特朗普又暫時把關税豁免的時間延長了，等到建立新徵税方式後，刀還會落下。

跳過這個小插曲，這件事反映出來的信號是，逆全球化後，很多企業的價值要重新審視了。

本文持有以下觀點：

1、Shein的價值越來越模糊。Shein崛起受益美國800美元以下跨境包裹的關税豁免政策，這讓Shein本就突出的性價比更加明顯。關税優惠取消後，Shein的價格優勢，盈利能都會面臨考驗，給其IPO蒙上陰影。

2、逆全球化開始重塑企業價值了。全球範圍內“小院高牆”的趨勢正在發生，企業的資本流動、市場規模、供應鏈安全都受到潛在風險，很多企業的價值要重新審視。

**/ 01 /**800美元條款的“生死線”

7年時間，Shein從廣州番禹的一個小工廠成長為了一家年營收數百億美金的電商巨頭。

Shein在海外的迅速崛起固然離不開“小單快返”的商業創新，但也得益於美國市場一條名為“最低限度條款”（de minimis provision）的關税政策。該條款的含義是：

凡是通過直郵交付給個人買家的包裹，只要價值低於800美元就可以免税進入美國。

美國海關數據顯示，2023年有高達10億個包裹通過“最低限度條款”進入美國，是疫情前2019年的2倍。其中，三分之一的包裹都來源於Temu和Shein ，按照這兩家跨境電商的增長速度，這個比例在當下只高不低。

在這個條款的掩護下，Shein獲得了攻城拔寨的兩大武器。

一是，效率更高的擴張方式，和在美國本地建倉比起來，採用風險小、回款快的“小包直郵”履約，更安全，也更有性價比。

二是，Shein本就突出的性價比愈加明顯。3美元的連衣裙、8美元的藍牙耳機讓美國消費者直呼真香，迅速用錢投票。

但Shein的武器快要到期了。

2月1號，特朗普簽署的行政令，部分來自中國的小額進口商品不再適用於此前800美元以下小額貨物所享受的“最低限度”關税豁免政策，另外，中國進口商品需在其類目原有税率之外繳納10%的額外關税。

不過今天出了個小插曲，特朗普延長了800美元的豁免條款，主要是因為跨境電商的小包裹太散太多，海關忙不過來，等以後建立新徵税方式後，刀還會落下。

當刀落下後，Shein也會面臨不小的壓力。

通常，跨境電商商家所在類目需繳納的税率在7.5%～25%左右，部分類目在去年加徵税7.5%税率，再加上此次新增的10%，商家繳納的税率在20%～35%左右。

很多商家的利潤率也沒有20%～35%，最終這部分成本也會被消費者、shein、商家共同擔起來。

始終懸在頭上的這把刀，也讓Shein的價值變得不那麼清晰。

**/ 02 /**Shein的價值越來越模糊

很多投資人都認同的一個觀點是，現在拼多多的市值只包括國內業務的估值，給跨境電商Temu的估值接近零。邏輯就是，Temu的潛在政策風險極大。

Shein這方面的風險同樣很大，雖然Shein加大了全球化佈局，但美國仍然是Shein最大的收入市場，佔比在30%上下，考慮到美國對商品溢價的接受能力，利潤佔比可能更高。

因此，在特朗普發佈行政令後，Shein在英國IPO的潛在估值被削減到500億美元，較2023年估值下降了1/4，和最高峯時候估值比接近腰斬。

雖然800美元條款雖然被暫時延長，但持續的加税預期，也讓Shein的價值變得越來越模糊。

中信證券將加税的影響量化過：若不考慮成本在產業鏈傳導，關税變動對終端定價帶來的定價壓力為26%，國內跨境電商與亞馬遜同款商品價格差或將從40%縮窄到27%。

Shein雖然依然有價格優勢，但業績也必然會受到影響：縮小的價差優勢，會影響公司收入增速，同時增加的税費由各個參與者承擔，Shein的盈利能力會降低。

而眼下，無論是處於對投資人的承諾，還是對業務層面的支持，Shein都需要穩定的業績。

2022年Shein淨利潤，同比減少36%。為了給投資人信心，Shein給了非常樂觀的後三年經營預期：包括到2025年取得75億美元淨利潤和585億美元收入。

但真實情況遠不如指引樂觀，2024年上半年Shein收入為180億美元，增速從上一年的40%降到了23%，同期利潤大幅下降70%以上，不到4億美元，淨利潤率從上年同期的8%跌至2%。

如果後續800美元條款的豁免被取消，Shein的業績雪上加霜，投資人信心會受挫，急於上市的Shein會很被動。

而且，眼下Shein也正處在多品類、本地化的關鍵期。Shein起家靠服飾品類，但只做服飾，Shein 的增長潛力無法釋放，用户的多樣化需求也無法滿足。

因此，拓品類成為Shein過去一段時間的重點，這既要求Shein重新整合供應鏈，也要求更重視本地化：服裝的小單快反不適合大件重貨，本地化供應鏈可能效率更高，也更規避風險。

而這同樣需要Shein進行更多的資金投入。換言之，潛在的業績黑天鵝，也會讓Shein接下來的業務發展充滿不確定。

有這麼多的潛在風險，很大程度上是因為Shein是逆全球化的受害者。

**/ 03 /**改得了的行政令，回不去的世界

特朗普“800美元條款”的行政令修改了，但全球範圍內“小院高牆”的趨勢沒有改變。

歐盟正在考慮對電子商務平台的收入徵收新税，並對每件商品徵收行政處理費。而此舉針對的是Shein和Temu等跨境電商平台的商業模式。

各國高層也早已放話，日本在“未來投資會議”中表示要讓高度依賴一國且高附加值的產業回國。白宮首席經濟顧問招攬在外美企回國，聲稱企業搬遷政府買單。

種種跡象表明，逆全球化開始了。

而這種趨勢顯然無法避免，資本的全球配置提高了企業效率，但工薪階層不能全球流動，最終全球化的紅利被少部分人吃到，加劇了兩極分化。

自1980年代，美國工薪階層扣除物價上漲因素後的家庭收入中位數幾乎沒有變化。1978年，一個美國工人的收入為4.8萬美元，2013年，一個典型的中產階級家庭收入為5.19萬美元。

同一時期，受益全球化資源高效配置的企業高管，收入增長了兩倍有餘，這還不算股票套現的收入。

反映在如今的美國社會：精英的收入一年比一年高，但街頭零元購的事情一年比一年多。

當貧富差距被拉大到無法解決的時候，被絕大部分人裹挾的國家意志只能選擇逆全球化，這也是堅持美國優先策略的特朗普，能二進宮的本質：

美國大選時，記者問美國的一位普通民眾：特朗普不能當選的後果是什麼？回答是內戰。

當一個國家豎起關税牆後，其它國家也會跟進，最終會嚴重打擊全球政界和產業界對自由貿易的信心，加速冷戰後形成的全球貿易自由體系的解體。

這種變化會影響到每個企業的價值和每個普通人的生活，世界徹底變了。