中郵人壽的極限挑戰_風聞

導語：淨利潤遭重創，淨資產縮水，全靠投資端“力挽狂瀾”，中郵人壽實現了ROE的大逆轉。

01 失真的ROE

2024年下半年資本市場復甦，為中郵人壽帶來了可觀回報。

這一年，不僅保險業務收入突破千億大關後再創新高，其ROE（淨資產收益率）更是達到了創紀錄的76.88%，在138家險企中排名第二。

輝煌的數字背後，是中郵人壽管理層拯救資產負債表危機的極限挑戰。

高達76.88%的ROE，是如何達成的？

金妹妹從影響ROE的淨利潤與淨資產兩個因素進行分析。

通常情況下，淨利潤是推動ROE提升的核心因素，而淨資產表現相對穩定。高ROE也能説明企業盈利能力出色、運營效率較高，能為股東創造高回報。

但對中郵人壽來説，並非是這樣的表徵。

與歷史數據相比，中郵人壽2024年淨利潤為91.88億元，較2023年120.14億元的鉅額虧損，的確實現了顯著反轉。

但該反轉，主要系由投資端強勁拉動。

2024年末中郵人壽的可投資資產達到了6,104億元，投資收益率為3.89%，由此貢獻了211.58億元的利潤。

另一面，是中郵人壽承保業務對盈利的負面影響。

如忽略“報行合一”對公司淨利潤的影響等因素，2024年，僅承保財務損益，就對淨利潤造成了近200億元的“負貢獻”。

而在ROE重要的“分母”淨資產方面，中郵人壽的淨資產從2024年初的108.23億元驟降至年末的64.21億元，減少接近一半幅度。

進一步拆解其淨資產構成可以發現，2024年前三季度計入中郵人壽OCI（其他綜合收益）的保險合同金融變動額，高達-316.06億元，直接大幅拉低了公司的淨資產水平。

創紀錄的超千億年保費收入和六千億存量保費負債，此時成了中郵人壽的不能承受之重。

總而言之，淨利潤遭重創、淨資產縮水，全靠投資端“力挽狂瀾”，中郵人壽才實現了ROE大逆轉。

ROE的失真，顯示出所謂“紙面富貴”現象——公司看似盈利能力強勁，但業務實際經營狀況可能並不如數據所呈現的那樣健康。

這對下了重本的股東來説，不啻為一種重創。辛辛苦苦一整年，到頭來股東一看，公司淨資產竟然是減少的。

三年前掏出120億元真金白銀成為二股東的友邦人壽（1299.HK），也許沒想到，其持有的中郵人壽的24.99%股權的賬面價值，現在僅剩下16億元。

02 化解償付危局

三年前，郵政集團引入友邦人壽成為中郵人壽戰略投資人時，主要目的是為了豐富和發展公司直銷和中介代理渠道業務。

毫不誇張地説，友邦人壽帶來的120億元資金注入，為中郵人壽彼時近三年高達217億的淨資產縮水，提供了一塊“免死金牌”。

如果沒有友邦人壽當年這筆注資，現在的中郵人壽淨資產恐怕早已經降為負數，陷入償付能力危機亦不可避免。

正是得益於強大的股東背景，2024年利率下行衝擊，對中郵人壽的核心償付充足率和綜合償付充足率，影響較為有限。

不過，前述提到的淨利潤和淨資產“雙殺”，就償付能力而言，中郵人壽管理層壓力在側。

2024年12月，中郵人壽發行了9億元的永續債，進行外源性資本補充。這一措施確保了中郵人壽在內源性資本規模下降的情況下，仍可維持較高的償付能力。

中郵人壽的擔心是有道理的。比如，多家缺乏“外援”、償付能力擦線的中小保險公司，2024年都出現了償付能力惡化的問題。這也讓監管部門不得不推遲“償二代”二期的實施計劃。

03 押注房地產

支撐中郵人壽ROE的，是投資端在2024年的亮眼業績。不過，這樣的成績並不穩定。

一年之前，中郵人壽的投資收益還處於水深火熱之中。

在2023年的權益市場震盪下行週期中，中郵人壽權益類投資資產估值大幅下滑，甚至不得不揮淚斬倉。

當年，交易性金融資產收益錄得-128.68億元，這一虧損直接抹去了超過公司過去10年的淨利潤。

金妹妹向接近中郵人壽的內部人士瞭解到，郵政集團的高層領導對此事大為惱火，相關的投資負責人遭到了嚴肅追責，目前圍繞該事項的處理仍在進程中。

之所以如此激進，或與中郵人壽嘗試通過權益市場博取超額收益，彌補資產/負債不匹配的鴻溝有關。

過往幾年，中郵人壽的總投資收益率不斷下滑，從2021年的5.1%下降到2023年的2.7%；與此同時，公司傳統險投資收益率假設卻依然停留在4.5%的高位。

2023年新會計準則IFRS 17全面實施，保險合同負債的計量方式發生了重要變化，對傳統壽險影響更為顯著；又逢利率下行，起到了“逆週期調節”的作用。

這令傳統壽險佔比高的中郵人壽，負債端波動性加劇。

此外，新會計準則之下，保險公司的權益類資產大多采用FVTPL（公允價值計量並計入損益）方式計量，讓市場的每一次波動都直接反映到公司的財務報表中，又進一步加劇了資產端的波動性。

以上種種，都讓中郵人壽的領導對權益投資變得更加謹慎。

在權益市場遭遇重創後，為應對市場波動，中郵人壽轉向不動產投資。

2023年末，中郵人壽斥資40多億元購入北京中糧置地廣場，改名為“中郵保險·玖安廣場”。緊接着，中郵人壽又宣佈簽約投資開發西安高新區啓迪中心項目。

2025年1月，中郵人壽宣佈與阿布扎比投資局（ADIA）共同投資上海靜安區的地標項目博華廣場項目，交易對價高達108億元。

目前看，房地產風險釋放接近尾聲，或能為中郵人壽帶來相對穩定的收益。

資本市場波動，為公司帶來了短期的利潤增長。但如何應對波動、並保證穩健的長期發展，仍是中郵人壽麪臨的挑戰，也是郵政集團對中郵人壽管理層提出的新問題。

接近中郵人壽的人士透露，公司股東正在加大力度進行市場化招聘，計劃為中郵人壽引入新的高管，以應對當前的外部環境鉅變