從48億到2.5億！蒙牛商譽計提能否助其“輕裝逆襲”？_風聞

蒙牛驚天預警：淨利暴跌98.9%，換帥後商譽計提能逆天改命？

2月18日，蒙牛乳業（002319.HK）發佈盈利預警公告稱，預計全年歸母淨利潤僅為0.5億至2.5億元，同比2023年的48.09億元暴跌94.8%-98.9%。

但隨後兩日，蒙牛乳業在港股高開高走，盤中漲幅一度超10%。一位業內人士分析稱，蒙牛換帥後終於下定決心把商譽計提了，也意味着可以輕裝上陣了，若剔除減值來看，蒙牛業績其實還算可以。

根據蒙牛乳業的公告，因貝拉米商譽及相關無形資產減值，以及聯營公司現代牧業預計因生物資產減值和商譽減值撥備從而導致淨虧損，兩項非現金性質的會計項目減值影響會導致蒙牛乳業2024年淨利潤同比大幅下降，觸發盈利預警。

經此一次性商譽計提，蒙牛乳業是否“輕裝上陣”，縮小與伊利乳業的差距？

一、資產拖累與行業週期

從此次發佈的公告來看，蒙牛乳業主要受到資產減值的拖累。2019年，蒙牛乳業以73億元高溢價收購的澳洲有機奶粉品牌貝拉米，因市場競爭失利、營收持續下滑，2021年、2022年蒙牛已先後計提6.2億元和7.42億元的商譽減值，2024年再度計提38億至40億元，累計減值超過51億元。

此外，蒙牛持股56.36%的聯營公司現代牧業因原奶價格下跌和生物資產公允價值重估虧損，2024年淨虧損達13.5億-15.5億元，連帶拖累蒙牛利潤，預計虧損約7.9億元至9億元。

從行業背景來看，中國乳製品行業正經歷供需錯配的挑戰，也影響了蒙牛乳業主營業務的增長。

據農業農村部2025年2月份數據，內蒙古、河北等10個主產省份的生鮮乳平均價格為3.13元/公斤，同比下跌13.8%。自2021年8月生鮮乳價格達到4.38元/公斤的高峯後，目前已累計下滑近30%。

奶價下跌雖然緩解了成本壓力，但由於市場需求疲軟，企業難以通過銷量增長來抵消營收損失。疫情後期終端消費市場需求放緩，2022年、2023年連續兩年出現負增長。從2024年上半年來看，蒙牛乳業的各大業務板塊均在下滑，液態奶、冰淇淋、奶粉、奶酪收入分別下滑12.92%、21.75%、13.67%、6.28%。

儘管蒙牛乳業強調剔除減值後淨利潤“同比穩健”，但市場對其核心業務增速放緩的擔憂難以消除。

高溢價併購與整合難題2016年，蒙牛乳業第四任總裁盧敏放上任後，通過推行戰略業務佈局、加強公司治理能力建設、推動可持續發展等舉措，帶領蒙牛重回增長軌道，其中一項重要手段就是投資併購。

2017年至2021年，蒙牛乳業先後參股或控股現代牧業、中國聖牧、妙可藍多，補全奶源及奶酪業務短板，海外業務則戰略性收購了澳大利亞原料乳加工商Burra Foods、有機嬰幼兒奶粉與食品品牌貝拉米。

為了實現戰略佈局，蒙牛乳業在併購是往往是“大手筆”，比如2019年收購貝拉米時溢價率高達527%，但此後的發展並不盡如人意，該品牌在中國高端奶粉市場未能打開局面，營收連年下滑，最終成為商譽減值的主要來源。

無獨有偶，2021年7月蒙牛以29.71元每股的價格認購妙可藍多的定增，斥資29.99億元成為妙可藍多控股股東，此後，蒙牛不斷通過要約收購提升持股比例。而從2023年起，妙可藍多收入開始下滑，股價也一瀉千里。根據天風證券測算，蒙牛對妙可藍多持股成本在30元以上，而目前妙可藍多股價（前復權）在17元左右。

此外，蒙牛乳業雖然控制了現代牧業和中國聖牧的奶源，但原奶價格下行週期中，牧場虧損直接衝擊蒙牛利潤，暴露了垂直整合模式在週期波動中的脆弱性。

截至2023年末，蒙牛乳業商譽高達89.52億元，無形資產153.51億元，頻繁併購雖擴大了規模，卻未能轉化為可持續盈利能力，反而加劇財務風險。因而，商譽計提，蒙牛乳業不得不為。

三、轉型壓力與競爭格局

第五任總裁高飛上任後，放棄了原本的外延式併購戰略，而是以“一體兩翼”戰略為核心全面推動提質增效。

一方面，為了化解供需矛盾，蒙牛乳業2024年對內全面推動精益運營管理，深入挖掘全鏈條業務提質增效空間，通過數字化轉型和精益化的運營管理，提升全面觸達消費者的能力。2024年，蒙牛寧夏工廠曾獲評全球首個液態奶“燈塔工廠”。

另一方面，為了提升供給側能力，蒙牛乳業聚焦研發創新，持續投入，提升品類創新和產業升級。2024年，蒙牛乳業自主研發的母乳低聚糖（HMO）打破國外壟斷，獲中美兩國政府審批。

與另一大巨頭伊利乳業相對比：2023年，蒙牛營收986億元，伊利達1231億元，差距從2016年的70億元擴大至245億元。具體到各項業務。2023年，伊利液體乳收入855.4億元，與蒙牛差距不大。但是奶粉及奶製品收入達到275.98億元，冷飲產品收入達到106.88億元，遠超蒙牛。

若無法在技術驅動、品類創新與成本控制上實現突破，蒙牛或將在與伊利的競爭中持續落後。

但值得關注的是，隨着業績的下滑，蒙牛的財務壓力開始凸顯。根據Wind數據，截至2024年上半年，蒙牛賬面現金為113.53億元，而短期借貸及長期借貸當期到期部分為177.55億元，長期借貸238.07億元，有息負債總額達到415.62億元。

未來，揹負沉重財務壓力的蒙牛乳業，能否借力週期反轉，通過計提商譽“輕裝上陣”，還有待市場驗證。