止損利盟 聚焦奔圖 納思達的“難而正確”_風聞

3月26日，納思達披露重大資產出售預案，擬將利盟國際整體出售予美國施樂公司。

根據納思達2023年財務數據，本次出售標的占上市公司資產總額比例為55.97%，營業收入佔比達60.90%，交易預計構成重大資產重組。利盟國際的剝離，短期或將導致納思達經營規模的下降。

不過，多位長期跟蹤納思達的投資者表達了樂觀態度。利盟國際過去對於納思達確實是不可多得的優質資產，據瞭解，利盟國際是成像和輸出技術解決方案以及打印管理服務的全球領導者，擁有較強的技術研發和創新能力，在全球多個地區佈局研發中心，具備較為完備的專利技術體系。藉助其全球化的銷售渠道和服務經驗，納思達不僅有效開拓了海外中高端市場，還將其商業模式和高端產品引入國內市場，提升對中高端客户的服務能力，擴大了中高端市場的收入規模。

但隨着外部經營環境變化，利盟國際的業務拓展及供應鏈持續受到負面影響，這塊昔日的優質資產愈發雞肋，利盟國際自身發展過程中積累的鉅額商譽也始終高懸頭頂。時移世易，納思達此番止損利盟、聚焦奔圖，也是國產打印機整體崛起背景下的順勢而為，迴歸業務安全邊際的理性決策，有利於增強其持續經營能力和盈利能力。

整體出售利盟國際，築牢經營安全邊界‌利盟國際1991年從IBM分拆成立，1995年上市紐交所，總部位於美國肯塔基州萊剋星頓，在超過170個國家銷售產品和提供服務。2016年11月，納思達聯合太盟投資、朔達投資完成對利盟國際100%股權的收購。

收購利盟國際，納思達自身市值實現翻倍，最高達到765億元，wind數據顯示，2016年11月30日至2022年11月30日，納思達股價區間漲幅達到80%。進入2023年，外部環境日趨複雜，利盟國際主營的信息技術業務成為境外政策關注的重點領域，其在境外部分國家的業務拓展及供應鏈亦持續受到擾動，納思達股價隨之震盪下跌。當前看，利盟國際正常業務經營或將面臨越來越大的外部壓力與不確定性。

除了外部影響因素，利盟自身商譽問題也成為一定不穩定因素。利盟此前頻繁併購，進軍企業軟件管理業務，收購多家ES業務的公司，形成較大規模的商譽。2017年，納思達將協同性較低的ES業務以13.5億美元出售，聚焦ISS業務。但時至今日，利盟的商譽仍待持續消化。

值得注意的是，利盟國際在未來年度的還款壓力巨大。2022年7月13日，利盟國際與摩根士丹利高級基金公司、中信銀行、三菱日聯銀行等全球12家銀行組成的項目銀團作為貸款人簽署《信貸協議》，獲得總計本金額不超過10.5億美元的定期貸款額度和不超過1億美元的循環信用貸款額度。經營環境的變化或導致利盟國際現金流緊張，未來經營也存在較大風險。

利盟國際的種種不確定性，促使納思達落下“出售”這一難而正確的決定。

納思達方面表示，在複雜的外部環境及經濟局勢背景下，公司預計難以通過美國利盟的持續經營獲取更大的商業價值，而通過資產出售變現更可能獲得更高的可收回價值。基於自身及廣大股東利益的綜合考量，決定啓動本次出售美國利盟100%股權的事項。

值得注意的是，本次交易完成後，納思達資產負債率降低，現金流回籠，抗風險能力增強，有利於其深入優化戰略佈局，集中資金、技術、人才、管理等資源和優勢，提升現有業務的競爭力和持續盈利能力，為股東帶來更加穩定和豐厚的回報。

聚焦激光打印機自主可控，奔圖高端化帶動盈利能力上行自主品牌的崛起，也是納思達堅定出清負面因子的底氣。

併購利盟國際的幾年，納思達自主品牌實現了飛躍式發展。特別是奔圖電子，成功實現全產業鏈佈局，產品覆蓋打印機及耗材配件、硬件及解決方案，銷售網絡遍佈全球110多個國家和地區。根據IDC數據，納思達自主品牌奔圖（PANTUM）激光打印機業務全球出貨量增速引領行業。奔圖不僅成功掌握SOC芯片、LSU（激光掃描單元）和成像引擎技術，實現了從關鍵零部件到整機的全面自主可控，還自主開發了全系列產品的數據控制板、引擎控制板，掌握各級源代碼，全面適配國產生態體系，並實現可信計算3.0等安全增強功能。

納思達披露的業績預告顯示，2024年，奔圖預計實現營業收入約46億元，同比增長約18%；淨利潤約6億元，同比增長約10%；得益於耗材銷量的增長，奔圖綜合毛利率連續三年穩步提升。2024年，奔圖打印機銷量同比增長約13%，其中，第四季度打印機銷量環比增長約23%。2024年海外銷量佔奔圖總出貨量的比例接近50%。奔圖國內商用市場銷量逆勢同比增長約6%。報告期內，奔圖信創市場出貨量同比增長約50%，目前在手訂單充足，預計2025年將繼續實現高速增長。

奔圖的迅猛發展，有併購利盟國際帶來的協同效應，更多的是納思達對於在打印領域解決國外“卡脖子”關鍵技術難題的堅持。行業人士表示，打印機集合激光成像、微電子、精細化工、精密自動控制和精密機械等關鍵技術，全球擁有自主核心技術和製造能力的打印機廠商主要集中在美國、日本，美日打印機廠商聯手構建了超過20萬項的技術專利壁壘，並通過技術封鎖、專利限制、人才壟斷以及供應鏈控制等手段，限制國產打印機的發展。

奔圖也是從中低端一步步向中高端產品靠攏。其產品線從以A4中高速黑白打印機為主，逐步延伸至A4彩色打印機，2024 年公司推出第一代AI打印機，併發布首台全自主A3激光打印機，從A4到A3，奔圖突破關鍵技術，填補了中國打印機產業空白。

據瞭解，A3處理幅面比A4大2倍，但零部件增加2000+個，A3複印機主要面向大中型企事業單位，需要滿足高負荷、高質量、高可靠、易維護、低成本的要求，零部件、成像引擎、碳粉等耗材都需要做出調整與適配，技術邏輯和實現難度均指數增長。經過多年技術探索與技術積累，奔圖成功掌握了全速度段A4激光產品、A3激光研發技術。2024年，奔圖A3打印機銷量同比增長約132%，其中，第四季度環比增長約400%。目前，奔圖也是打印機全類產品銷量進入全球市場前5的唯一中國品牌，打印機全球銷量已經累計突破1800萬台。

對於納思達而言，奔圖成功拓展從中低端到中高端的全階段打印機產品線，高端機型的推出有望改善產品結構，帶動盈利能力上行。由於打印行業的高壁壘知識產權屬性，納思達的打印機全產業鏈佈局可使得芯片、耗材、打印機業務在上下游形成複合保護壁壘，打造全產業鏈融合發展新模式，提升公司盈利能力和抗風險能力。

當前，信創市場需求逐步改善，打印機市場國產化替換速度有望加快，作為國內打印機領域的龍頭企業，納思達有望深度受益打印機國產替代趨勢，實現業績持續穩健增長。一方面，奔圖有望憑藉技術壁壘深厚、產品結構改善毛利、生態適配提升體驗的優勢，進一步擴大其在銷量、產品豐富度的優勢，在信創市場中獲取更大份額。而奔圖的海外市場的增長也值得期待，相較於其他國際品牌，奔圖深入瞭解用户痛點，在新技術應用方面及時響應，在數字化、自動化、智能化方面持續投入，讓打印機更智能。

3月21日，納思達披露業績快報，2024年度公司營收和淨利潤同比大幅提升。實現營業收入264.05億元，同比增長9.74%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤7.64億元，同比增長112.36%。公司積極拓展全球市場，在多個重點領域不斷取得突破，產品出貨結構持續改善；同時，陸續推出的多款重磅產品也得到了市場廣泛認可。

機構也在用行動表達態度。截至2024年三季度末，全國社保基金、基本養老保險基金、華泰柏瑞滬深300ETF、易方達品質動能三年持有A等多家基金新進或增持納思達股票，國產打印機龍頭的潛在價值正逐漸被市場發掘。