美國扛住內部震盪，全憑這一根本底氣？_風聞

金融強國：艱難而偉大的目標

本文節選自《金融強國：中國之路》導論

**▍**金融強國的特徵

英國和美國之所以能成為金融強國，其發展路徑有脈絡可循，大致可以總結為三個層面：一是思想解放和制度變革形成強大的軟實力；二是金融變革和技術進步鑄就雄厚的硬實力；三是本幣國際化和金融市場開放擴大國際影響力。

1.文化與制度根基：自由的市場、完善的法治與高度的契約精神

西方的啓蒙運動是一場思想解放運動，其真正有價值的地方不僅在於它帶有科學主義色彩的理性精神，而更在於它的反思和批判精神，在於它對迷信和教條的質疑態度。在啓蒙思想的長期影響下，西方誕生了不少偉大的哲學家、法學家以及經濟學家，使得自由市場、法治和契約精神等價值理念深入人心，進而影響了西方文化和制度的形成。

**完善的法治和高度的契約精神解決了金融的信心和預期問題。**金融一旦失卻信心、不可預期，就會導致混亂。社會契約精神來源於深厚的法治理念和悠久的法治傳統，是法治精神的社會延伸。金融如果缺乏契約精神，一切將無從談起，社會就會變得混亂不堪。金融活動優先考慮的是安全問題，如果缺乏安全感，強大信心和良好預期的基礎都將不復存在。

**市場化和法治對創新的包容，使得金融能夠高質量地服務於實體經濟。無論是來自居民部門的需求，還是來自投資者、企業家的需求，他們的金融需求日漸多樣化。這種多樣化的金融需求必須通過金融創新來滿足，而金融創新的平台是市場化機制。金融的市場化改革是推動金融高質量服務實體經濟最重要的機制，只有市場化的金融創新才可以滿足多樣化的金融需求。**然而，金融創新往往需要法律的認可和保護，如新型金融工具和交易方式的發展。英美法系的靈活性為金融創新提供了支持，為金融創新提供了合法性和正當性。英美合同法的核心理念是契約自由，即當事人有權自由決定是否締約、與誰締約，以及決定契約的內容。這種自由不僅提升了經濟效率，也為金融創新提供了廣闊的空間。

2.經濟基礎：金融創新與科技創新的耦合

從歷次工業革命的發展歷程可以看出，產業革命的發生離不開金融創新的支持。金融創新與科技創新的緊密結合，是推動經濟結構優化和產業升級的重要力量，也是金融強國建設的必經之路。

英國的金融創新，不僅使得英國的產業革命得以發生，迅速提升了英國的經濟實力，也推動了倫敦國際金融中心的形成。Hicks曾指出：“英國的工業革命不是技術創新的結果，而是金融革命的結果。”**在第一次工業革命期間，英國的金融革命為產業革命提供了大規模的資金支持。在這一時期，以蒸汽機為代表的技術創新推動了生產力的發展，而金融創新則通過現代商業銀行和國債市場的發展，為這些技術創新的產業化提供了資金保障。**例如，英格蘭銀行的設立和國債市場的形成，為政府提供了戰爭融資，同時也為私人企業提供了資金來源。這一時期的金融創新不僅促進了英國經濟的快速增長，也為後來的全球工業化奠定了基礎。沒有金融創新的支持，科技創新很難實現規模化和產業化，產業革命也就無法全面展開。金融創新通過提供有效的融資機制和風險分散工具降低了科技創新的門檻和成本，使得產業革命得以順利進行。

美國的金融創新和高科技產業的發展以及二者的良性循環，更是幫助美國取代英國成為新的金融強國，引領了世界的發展潮流。在第二次工業革命期間，美國抓住了以電力技術為核心的重工業發展機遇，電力的廣泛應用和工業流水線的發明推動了生產力的飛躍。在這一時期，**美國的金融業態進一步發展，現代投資銀行的興起和股票市場的發展為新興產業提供了更為有效的融資渠道。**資本市場為大規模工業發展提供了基礎設施建設等重大項目的資本支撐，如運河的修建成功直接造就了當時美國經濟的繁榮。同時，美國的金融創新，如大規模的兼併收購，幫助企業實現了規模經濟，推動了產業的集中和優化。**在第三次工業革命期間，美國形成現代創業投資體系，為信息科技企業提供了從初創到成熟的全鏈條支持。**美國資本市場，特別是納斯達克的發展，為高科技產業提供了融資平台，也為風險投資提供了退出渠道。美國的創業投資體系不僅成就了硅谷和大批高科技企業的輝煌，還成就了美國資本市場的長期繁榮和強大的國際影響力。

3.核心元素：強大的本國貨幣與繁榮開放的金融市場

光有金融強國所需的硬實力和軟實力還不夠，必須還要有強大的本國貨幣和繁榮開放的金融市場，並以此促進國際金融中心的形成。這也是英國和美國真正實現金融強國的重要標誌。

第一，金融強國的貨幣一定有着強大的國際地位。英美都是通過強大的經濟和科技實力、開放的國際貿易和國際金融制度安排等方式來確保本幣的國際主導地位。19世紀中後期，英鎊成為全球最重要的國際貨幣。英國建立的全球殖民體系，滿足了英國工業革命的發展所需要的龐大市場和原材料供應，促使英鎊成為英國與殖民地貿易的首選貨幣。19世紀末，英鎊與黃金掛鈎，確立了國際金本位制，為英鎊提供了極大的穩定性和可信度，吸引了其他國家使用英鎊作為國際貿易結算貨幣，進一步確立了其國際貨幣的地位。

然而，英鎊的國際貨幣地位隨着英國經濟和政治地位的下降而被削弱。美國經濟的崛起以及國際貿易的繁榮，使得美元成為國際貿易結算、外匯儲備和國際債務等的主要貨幣。隨着佈雷頓森林會議的召開，美國進一步確定了“美元與黃金掛鈎、其他貨幣與美元掛鈎”的雙掛鈎制度，確立了美元在國際貨幣體系中的中心地位以及美國在國際金融組織中的主導地位。儘管美元在1971年後與黃金脱鈎，但美國通過與主要石油出口國達成協議，推動全球石油貿易以美元計價，通過“石油美元”體系穩固了美元在國際貨幣體系中的主導地位。時至今日，美元在國際貨幣體系中的主導地位依然穩固如山。

第二，金融強國一定有着繁榮開放的金融市場和具有強大國際影響力的金融中心。英美都通過具有開放性、透明性和流動性的金融市場吸引全球投資者，確立並鞏固其金融強國的地位。美國擁有全世界最為發達的金融市場，尤其是發達的資本市場，不僅為全球提供多樣化的、高標準的金融服務，也為全球投資者提供種類豐富的、層次多樣的金融產品。美國金融市場的長期繁榮開放，始終支撐着紐約在全球國際金融中心的領導地位。儘管英國的經濟實力和英國的國際地位都大幅下降，但是英國仍是金融強國，這與倫敦的國際金融中心有密不可分的關係。憑藉其豐富的金融經驗、成熟的銀行體系和創新的金融產品，倫敦在外匯交易、保險與再保險交易、大宗商品交易等市場中依然保持了全球領先地位。

總而言之，金融強國，既要有強大的硬實力和軟實力，也要有強大的貨幣和具有國際影響力的金融市場。所以，英國和美國可以稱為金融強國，但是德國、日本、法國、荷蘭等都滿足不了這樣的標準。金融強國一旦建成，其影響力是長久而深遠的。

**▍**建設金融強國是中國式現代化的必然要求

1.內在要求：與構建高水平社會主義市場經濟相適應

經濟是肌體，金融是血脈，中國建設金融強國與構建高水平社會主義市場經濟高度相關。中國建設金融強國需要經濟保持增長活力，加快向創新驅動的增長模式轉型，從追趕式創新逐步邁向原始創新、顛覆式創新。同時，要健全與高水平社會主義市場經濟相適應的制度體系和治理框架，加強理論創新、制度創新，進一步釋放企業活力、促進財富積累，為金融強國建設提供良好的制度環境和市場條件。

中國一直格外重視科技的作用，相關投入和產出均取得了十足的進步。加入世界貿易組織（WTO）以來，中國研發支出的規模及其佔GDP比重一直保持正增長。中國研發支出規模從2001年的125.95億美元增長到2021年的4335億美元，增加了33倍；研發支出佔GDP比重也從2001年的0.94%增長到2021年的2.43%（見下表）。美國研發支出規模及其佔GDP比重一直處於世界領先地位，在規模上長期超過中、日、德三國之和，且這種差距在近年存在拉大的趨勢。相比日本和德國而言，中國研發支出佔GDP比重雖然較低，但研發支出規模在十多年前就已經超過它們，到2018年以後，甚至超過二者規模之和。從PCT國際專利申請來看，中國所佔的比重一直保持快速增長態勢，從2002年的0.92%增長到2023年的25.57%（見下圖）。近年來中國PCT國際專利申請不僅超過了美國，還超過了日本和德國之和。

進入高質量發展階段，中國更加重視技術進步的作用，既要保持對科技創新的持續投入，又要不斷完善科技創新體制機制。**過去，中國的研發產出存在重“量”輕“質”的問題，其突出表現為專利數量多但成果轉化率低。**這種現象主要來源於兩方面：一是產業政策的激勵，二是高校、科研院所等機構的考核與獎勵制度。受產業政策激勵的公司，更加追求“數量”而忽略“質量”，形成策略性創新，而非推動技術進步和獲取競爭優勢的實質性創新。科技獎勵和人才支持政策存在類似的問題，導致基礎研究與科技成果轉化存在明顯的脱節。因此，中國需要持續優化科技創新體系，進而更好地推動技術進步、企業核心競爭力提升以及現代化產業體系構建，實現經濟高質量發展。

技術進步既需要科技創新的支持，更離不開金融的發展。金融的發展，特別是資本市場的發展，能夠更好地支持技術進步，提升企業核心競爭力。**金融在為企業提供服務的同時形成了大量金融資產，包括信貸、股票、債券等，進而推動了自身的發展。一方面，要不斷完善激勵機制和知識產權保護，激發科技人才和企業的創新活力，充分發揮金融支持實體經濟的作用；另一方面，要順應金融脱媒的趨勢，推動金融業態和產品的多樣化，落實投資者保護制度，充分發揮金融資產的財富管理功能。**為此，要持續推動理論創新、制度創新，提升法治水平，為實現金融強國這一目標提供有利的制度環境和市場條件。

2.外部需要：推動國際金融秩序的變革與調整

美國主導了二戰以後的國際金融秩序，美元也牢牢掌握了國際貨幣體系的主導地位，長期穩居世界外匯儲備、國際支付、貿易融資、外匯交易和債務發行的第一位。

近年來，美元在國際貨幣體系中的地位雖然較戰後有所下降，但其全球主導地位依然不可撼動。根據國際貨幣基金組織（IMF）的數據，截至2023年末，全球央行儲備貨幣前五位分別是美元（58.44%）、歐元（19.94%）、日元（5.69%）、英鎊（4.86%）和人民幣（2.29%）。根據環球銀行金融電信協會支付系統（SWIFT）的數據，截至2023年末，國際支付體系全球市場份額前五位分別為美元（47.54%）、歐元（22.41%）、英鎊（6.92%）、人民幣（4.74%）和日元（3.62%）。

在國際金融組織中，美國同樣佔據主導地位，在世界銀行和IMF的重大決策中具有決定性影響力。美國在世界銀行和IMF中的投票權佔比都是最高的，分別為15.61%和16.50%；日本僅次於美國，其投票權佔比分別為7.13%和6.14%；中國則位於第三位，其投票權佔比分別為5.96%和6.08%。世界銀行和ＩＭＦ的重大事項或改革的決議，都必須有85%以上的同意票方可通過，這意味着美國具有事實上的一票否決權。

然而，美國經濟對全球增長的貢獻已顯著縮小，而美國經濟權重與美元主導地位的不對稱性卻顯著擴大。美國在世界GDP中所佔比重已從二戰結束後的45%下降至近年的25%左右，而中國佔世界GDP的比重已經達到17%左右（見下圖）。

從國際貿易來看，中國的貨物進出口金額已經連續七年超過美國，貨物和服務進出口總額也在2020年實現反超（見下圖）。顯然，**人民幣的國際地位與中國經濟地位存在明顯的不對稱性，人民幣與美元的差距遠超中美經濟地位差距，甚至顯著低於日元和英鎊。**中國在重要國際金融組織中的投票權地位也反映了相似的情況。這一現象不僅體現在中國，甚至體現在整個發展中經濟體羣體上。如上圖所示，金****磚五國佔世界GDP比重與七國集團相比，差距在不斷縮小，但發展中經濟體在國際金融秩序中的整體影響力與發達經濟體相差甚遠。

如今，國際貨幣體系格局和國際金融組織的投票權分佈，已經不能反映世界經濟格局的變化。美元主導的儲備貨幣體系存在單一化風險，導致美國的金融危機、財政赤字惡化、通貨膨脹等問題向全球產生嚴重的溢出效應和負面衝擊。同時，經濟全球化退潮、貿易保護主義抬頭，地區衝突、地緣政治緊張局勢升級，國際貿易體系出現碎片化傾向。在諸多因素的推動下，國際貨幣體系正在加速多元化進程。這一進程不是為了徹底推翻現有的國際金融秩序，而是為了讓更多的新興市場經濟體和發展中經濟體擁有更大的話語權和選擇權。

因此，中國建設金融強國，要不斷加強科技創新、理論創新、制度創新，推動技術進步和產業升級轉型，健全與高水平社會主義市場經濟相適應的制度體系和治理框架，提升人民幣資產的全球競爭力和影響力。同時，中國要通過參與全球金融基礎設施建設和國際金融秩序改革，積極承擔提供國際公共產品的責任，努力為發展中國家爭取更大的話語權，實現共商共建共享的國際金融市場。

**▍**建設金融強國的艱鉅性與複雜性

現實問題：中國金融業大而不強

不論是規模、結構、業態多樣化，還是制度、功能、國際影響力，中國金融業在改革開放以後都發生了重大變革並取得了顯著的成就。中國建設金融強國，需要走市場與銀行雙峯主導型金融體系下的新模式，既要發揮資本市場對科技創新的推動作用，又要藉助以銀行為主的傳統金融機構來保持工業的持續繁榮。然而，中國金融業存在大而不強的問題，主要表現為資本市場發展相對不足、金融機構能力相對不強。

目前來看，中國仍是以間接融資為主導的金融體系。從資產的存量規模來看，中國金融業的證券化資產規模越來越大，其佔GDP比重已經從2004年的0.60提升至2023年的1.85，已經與人民幣貸款餘額佔GDP比重（1.88）基本相當。但從社會融資規模的增量來看，人民幣貸款仍佔據主導地位，而企業債券和非金融企業股票的發行規模則相差甚遠。例如，2023年人民幣貸款新增22.75萬億元，而企業債券和非金融企業股票的發行規模僅新增2.64萬億元。從金融機構資產規模來看，中國銀行業不論是總資產還是所有者權益都處於絕對主導地位，而保險業和證券業規模則明顯小得多（見下表）。

相較於美國而言，中國的銀行貸款規模與之差距較小，但是債券市場和股票市場規模及其佔GDP比重則差距顯著，其中股票市場尤為明顯（見下表）。中國銀行業總資產已經是美國的２倍之多，但保險業和證券業都只達到美國的三分之一左右（見上表）。由此可見，中國資本市場仍有很大發展空間。

下表進一步統計了中美兩國主要基金產品的市場規模，發現美國的貨幣市場基金、共同基金和ETF都要遠遠超過中國。可見，美國有着發達的資產管理業務來支撐資本市場的發展。除此之外，美國在金融機構的業務能力與國際化水平、金融業態的多樣化、金融產品的創新力等方面都處於世界領先地位。

如前所述，中國建設金融強國，需要採用市場與銀行雙峯主導型金融體系下的新模式，既要發揮資本市場對科技創新的推動作用，又要藉助以銀行為主的傳統金融機構來保持工業的持續繁榮，因此，中國要充分了解金融深化在經濟發展中的功能與作用，認識到中國金融業大而不強的發展現狀，找到提升金融業高質量發展的方向和重點。