AI大潮下，騰訊估值看這兩點變化 ——解讀騰訊財報（下）_風聞
大道财经-34分钟前
作者 何豔
編輯 雨霏
2025年3月19日公佈了2024年第四季度及全年財報，公司日淨賺超過5.3億元，一分鐘賺36萬，業績符合市場預期。
為深度瞭解騰訊基本面，《大道財經》邀請到長期關注騰訊的價值投資人博實進行深度對話，全方位解讀騰訊長期價值。繼上篇《我在200元重倉騰訊，關税大戰不影響其核心護城河！》、中篇《貢獻30%收入的騰訊遊戲，是精神鴉片嗎？》後的下篇的對話實錄，內容主要圍繞騰訊的廣告和AI業務變現，以及這兩塊業務如何估值，並附有分享後的羣友交流。
在博實看來， 2022年，騰訊廣告業務具有巨大的潛力。而現在廣告業務變現的相比2022年的蛋糕在縮小，不過未來還有多少變現規模，他個人還看不清，這完全取決於騰訊的內容建設。而對於AI騰訊現在還是在大規模的投入階段，未來能實現多少變現需要邊走邊看，當然市場可能會有想象預期。但騰訊的企業文化很務實，沒有實地的落點，騰訊也不太會去蹭AI熱點。
騰訊廣告變現規模
取決於公司內容生態建設
《大道財經》：聊聊騰訊的企業文化，就從廣告業務開始。目前，騰訊的廣告業務收入持續增長。多年來，騰訊在廣告投放方面一直保持着剋制的態度。以遊戲為例，玩家花錢購買道具，更多的是獲得外觀上的提升，並不會對遊戲水平、輸贏或排名產生實質性影響。在微信朋友圈和微信平台，早些年就有人建議增加廣告投放量。但張小龍團隊一直對朋友圈和微信的廣告投放持謹慎態度。如果當時大幅增加廣告投放，騰訊的收入肯定會顯著增長。
今年，在騰訊的業績説明會上，騰訊方面也提及，一些全球同行在產品早期發展階段，就會選擇大規模投放廣告，比如短視頻平台。而騰訊傾向於逐步、增量地提升新產品的廣告投放量。今年，因為關注騰訊，我對朋友圈的廣告投放格外留意。可能是由於我的瀏覽偏好，當我關注化妝品信息時，朋友圈會推送中免的化妝品廣告；當我計劃旅遊時，會收到 Club Med 的廣告，以及京東家政的廣告。我感覺，2024 年朋友圈的廣告數量比往年有所增加。當然，這只是我個人刷朋友圈時的主觀感受。您如何看待騰訊廣告業務的發展？未來，廣告業務還會是騰訊重要的利潤增長點嗎？
博實：關於這個問題，在 2022 年，我就認為騰訊廣告業務具有巨大的潛力。當時，騰訊有大量未變現的廣告資源。我在2022年8月撰寫的文章中就提到，騰訊擁有一些有價值的內容和廣告資源，未來有望實現變現。另外，在2018年的文章裏，我指出騰訊在內容與用户的廣告匹配效率方面有待提高。這種匹配效率不僅僅指點擊率，更體現在精準推送方面。比如，當您有購買化妝品的需求時，騰訊能精準地向您推送中免的化妝品廣告，並且您點擊廣告後完成了購買，這才是高效的匹配。在2018年，騰訊在這方面的各個環節做得還不夠精細。但到了 2022年，匹配效率有了顯著提升。而今年，騰訊在業績説明會上提到，在新產品上會更緩慢地推進廣告變現，採取逐步增加的策略。就我的觀察而言，雖然不能斷言騰訊已無潛力可挖，但與2022年相比，騰訊可變現的廣告資產確實減少了很多。不過，至於剩餘可變現資產的具體規模，目前還難以確定。
《大道財經》：看來廣告可變現的蛋糕在縮小。
博實：沒錯。但也不能排除未來 AI 技術的發展，為騰訊廣告業務帶來新的利潤增長點，這還需要持續觀察。在我看來，廣告業務的變現能力，更多地體現在內容建設方面。以音樂平台為例，我之前使用網易雲音樂，但由於版權問題，很多歌曲無法收聽，後來轉而使用騰訊音樂。騰訊音樂擁有豐富的版權資源，滿足了我的聽歌需求，於是我選擇充值購買會員。對我來説，這是剛性需求，也沒必要再更換平台。這就是內容建設成功的典型案例。將騰訊音樂、騰訊視頻、愛奇藝、嗶哩嗶哩、快手、網易雲音樂等平台放在一起比較，會發現騰訊音樂的變現能力是相對較強的。
《大道財經》：確實，只要想聽的歌曲都能找到，就沒必要再去其他平台折騰了。
博實：是的，與其花費大量時間尋找版權，不如直接購買會員。對我而言，這是最便捷的選擇。關於視頻，我的觀點是，視頻版權成本相對較高。據我選擇性看電影、電視、綜藝的過程中，電影電視劇版權經常在多個平台中切換。比如琅琊榜，甄嬛傳，無間道、鹿鼎記、大話西遊這些內容，大家可以關注一下，經常在各種平台上輪番變換版權歸屬。可能在視頻網站之間都形成了某種默契吧。目前看，騰訊視頻獨立不一定盈利狀況很好，從已經上市的愛奇藝就可能窺見一斑了。
《大道財經》：除了騰訊音樂，騰訊視頻也是如此。我現在是騰訊視頻的會員，平台上的內容豐富，基本能滿足我的觀影需求，所以就不再使用愛奇藝或優酷等平台了。我也有同樣的體驗。
博實：所以，廣告業務的核心在於，如何構建良好的內容生態體系，吸引並留住用户。在此基礎上，再考慮開放多少廣告位、廣告的位置佈局、總加載時長和加載量、點擊率，以及最終的變現金額和分成。如果沒有前期的內容生態建設，單純討論廣告變現，意義並不大。
《大道財經》：您真是説到點子上了。比如我們所在的媒體，主要依靠廣告變現，而吸引廣告的關鍵在於內容，如果內容空洞無物，廣告主投放廣告就毫無意義，也無法獲得預期的回報。
博實：您説得很對。説到這，我想起以前在百度工作的經歷。當時，百度在互聯網廣告收入方面位居榜首。那段時間，我就在思考，百度在廣告領域的地位難以撼動，到處都能看到百度廣告的身影。後來，移動互聯網興起，行業格局發生了巨大變化。我意識到，如果能擁有自己的媒體和流量，就可以自主運營廣告業務。於是，我開始嘗試做內容。經過長時間的努力，雖然規模不算大，但也形成了一個獨立的業務板塊。
《大道財經》：確實要感謝科技的發展，移動互聯網平台的出現，讓更多人有機會分享自己對內容的理解和思考。
博實：其實，在內容平台的發展歷程中，早期有123導航，後來出現了三大門户，以新聞列表的形式呈現內容。再後來，論壇、QQ聊天室等相繼出現。接着，博客、SNS社交平台（如人人網）開始流行。在PC時代，百度佔據了搜索入口的主導地位。然而，隨着移動互聯網的發展，頭條的推薦算法逐漸取代了傳統搜索，微信的搜索、公眾號、視頻號、朋友圈、視頻、閲文等構建起了龐大的內容生態服務體系。騰訊和字節跳動最大的區別在於，騰訊的核心思路是讓每一個人都能相對平衡地獲得流量，尤其注重扶持小而美的個體。
《大道財經》：您得出這個結論，是基於自身的體會，還是有相關數據支持呢？
博實：這既有我的個人體會，也有相關分析。字節跳動和快手等平台明顯更傾向於扶持頭部創作者，因為頭部創作者能更快實現變現，比如小楊哥、李佳琦等。但過度依賴頭部創作者也存在弊端，如今已經逐漸顯現出來。而騰訊更注重優質內容的傳播，即使創作者最初只有100個閲讀量，騰訊也不會將其邊緣化，而是幫助創作者尋找更多匹配的用户，讓小而美的內容生態能夠在其平台上生存和發展。有一個現象可以印證這一點，對比各個平台的內容，會發現騰訊視頻號上有很多深度、優質的內容，雖然這些內容的流量不一定很大，但能夠持續產出。
《大道財經》：我也關注到了這一點。視頻號上有些內容的閲讀量可能只有幾百或一千多，但創作者能夠持續創作。
博實：我在個人在運營微信公眾號的過程中也發現，有一部分粉絲能夠真正理解我的內容，並且幫助我找到更多匹配的粉絲。在流量運營過程中，我一直認為，粉絲數量並非最重要的。覆蓋1000萬人，看似比覆蓋100個人的價值更大，但從營銷、流量和內容廣告生態的角度來看，100個精準的目標客户，遠比1000萬人中只有幾個目標客户的價值大得多。
《大道財經》：是的。
博實：基於過去的流量運營經驗，我在做自媒體時，更關注吸引與自己內容匹配的粉絲。在撰寫文章時，我不會刻意追求大眾化，因為大眾化的內容可能會吸引一些並非真正關注我核心內容的粉絲。當然，我也會在專業性和大眾性之間尋找平衡。回到剛才的話題，在微信生態和公眾號生態中，我能更舒適地創作和分享，而在有些平台，我總感覺自己格格不入。
《大道財經》：從專業做新聞的角度來看，更多內容平台的風格更傾向於製造噱頭，追求 “人咬狗”式的新聞效應，以吸引大眾流量。這種風格符合部分大眾媒體的邏輯，但對於通過優質內容實現變現的創作者來説，吸引來的部分粉絲可能並無實際價值，最終只會成為死粉。
博實：您説得很對。我當然也希望能與更多人交流，分享我對騰訊和價值投資的見解。比如，我希望自己分享的“買股票就是買公司”這一理念，能讓更多人理解。但現實中，巴菲特倡導這一理念多年，仍有很多人難以理解。因此，我更傾向於與已經理解這一理念的人，深入交流公司基本面和價值投資的價值觀。
《大道財經》：確實如此，這也是有職業操守的媒體人追求的理想狀態，但在實際操作中很難實現。
博實：在這個過程中，確實需要尋找平衡。我想，做媒體的人都有這樣的心態，希望自己創作的內容能讓讀者有所收穫。
《大道財經》：沒錯，哪怕一篇5000字的文章，能有一句話讓讀者有所收穫，我認為就是值得的。週末我會閲讀大量文章，如果有一篇文章，或者文章中的幾句話，能讓我有所思考，我就會覺得一般刊物對得起讀者。
博實：聽您這麼説，我也有同感。認真研讀騰訊的業績會資料和財報後，確實能獲得很多啓發。
騰訊的管理層務實低調
更符合中國環境的形式風格
《大道財經》：來聊聊騰訊的企業文化。騰訊由馬化騰創立，多數情況下，創始人的行事風格和理念，往往會深深烙印在企業的文化基因中。在國內互聯網平台企業的版圖裏，馬化騰和馬雲都極具影響力，可兩人風格大相徑庭。馬化騰為人處世極為低調，做事情腳踏實地、求真務實。一些業務也充分表明，馬化騰在創業的漫長曆程中，對中國的經濟環境和體制有着極為深刻的理解，知道如何讓企業在複雜的大環境中找到發展的方向，實現穩健運營。您對騰訊的企業文化和馬化騰有着怎樣的？既然探討騰訊企業文化，馬化騰就是一個繞不開的關鍵人物。
博實：您剛剛提到騰訊企業文化，我突然想起給您發兩張圖片。
《大道財經》：看到了，是騰訊的小玩偶。
博實：騰訊常見的玩偶，眼睛設計成黑色球狀，配上俏皮的眨眼微笑表情，十分可愛。另一張圖片，這張玩偶的眼神滿含深情，專注有神。我經常在閒魚平台上搜索騰訊周邊產品，平台基於算法，頻繁向我推送相關物品，久而久之，我就對這些周邊多了些關注。
《大道財經》：您會購買這些周邊產品嗎？
博實：我收藏了一套名為“鵝的成長”的周邊產品。説到騰訊企業文化，有一篇由華商韜略的文章，標題是《4萬億帝國的神秘二當家》。大家感興趣也可以去搜一下。
我認為，騰訊企業文化充分體現了潮汕人務實的特質。馬化騰和劉熾平，兩人都秉持務實的工作作風，日常交流時言語不多，但句句切中要害。除此之外，他們極具戰略眼光，善於謀劃長遠發展。以騰訊選擇在港股上市為例，騰訊的主營業務主要集中在中國內地，港股所處的中文文化圈，與騰訊的業務佈局高度契合。騰訊管理層經過深入分析和權衡，認為從企業的長期發展和與投資者的溝通交流來看，在港股上市相較於美股，更具優勢，這一決策是他們深思熟慮的結果。
另外，劉熾平在高盛任職期間，曾協助騰訊上市。他評價馬化騰，雖然話語不多，但眼光敏鋭，對事物有着精準的判斷力，而且做事極為細緻，審核文件時，從核心內容到標點符號，都會逐一斟酌，確保萬無一失。正因兩人在工作理念和價值觀上相互認可，才能攜手推動騰訊不斷發展。據我所知，劉熾平生於北京，憑藉豐富的閲歷和敏鋭的洞察力，對政策有着深刻的理解。
在投資芬蘭遊戲公司Supercell時，劉熾平痴迷於該公司推出的《海島奇兵》，憑藉精湛的遊戲技巧，成績躋身全球前70名。他前往Supercell公司進行投資談判時，向對方老闆提及這一成績，老闆起初難以置信，懷疑他是花錢請人代打。為了證明自己，劉熾平接受老闆的提議，與公司員工現場對決。最終，他用實力贏得了對方的認可。這件事不僅體現出劉熾平對待工作認真負責的態度，也反映出他對遊戲行業的熱愛。
此外，馬化騰充分信任張小龍團隊，給予他們極大的自主空間，讓團隊在廣州研究院潛心研發微信。這一舉措充分展現出馬化騰的領導智慧和廣闊胸懷，也為微信日後的成功奠定了堅實的基礎。從後續的發展來看，馬化騰早在2011年或 2012年，就對未來互聯網的發展趨勢做出了預判。多年後回顧，他的很多觀點和判斷，都與互聯網的實際發展走向相符，儘管不能説完全準確，但大致方向是一致的。
《大道財經》：剛才您提到騰訊社交方面的舉措，本質上也是基於人與人之間的溝通需求。當時騰訊已經憑藉QQ積累了龐大的用户羣體，但他們勇於自我革新，推出微信。這種敢於突破自我的精神，是不是也是騰訊企業文化的重要組成部分呢？畢竟，很少有企業能有這樣的魄力。
博實：您這個觀點很有見地。我記得在《騰訊傳》中，馬化騰曾談到微信的研發背景。當時，市面上已經出現了米聊等即時通訊產品，如果騰訊不推出微信，一旦米聊成功搶佔市場，騰訊很可能會面臨巨大的危機。馬化騰深知，這是騰訊生死攸關的時刻。如果不能成功推出微信，騰訊的市值或許會大幅縮水，甚至可能被市場淘汰。從這一點來看，微信的誕生不僅是產品的創新，更是騰訊在激烈市場競爭中的一次自我救贖。
這件事再次印證了社交在騰訊業務體系中的核心地位，它是騰訊的護城河。一旦微信被其他產品取代，騰訊的價值可能會瞬間大幅降低。騰訊從QQ成功轉型到微信，實現了一次華麗的轉身。但未來充滿不確定性，就像諾基亞被蘋果取代一樣，如果騰訊不能敏鋭地捕捉到行業變革的趨勢，及時做出調整，也可能面臨被淘汰的風險。
《大道財經》：騰訊擁有實力強勁的投資團隊，他們肯定在積極挖掘行業內的業務模式，無論是自身已有的，還是尚未涉足的。那麼，騰訊會不會一旦發現有價值的業務，就進行收購，將其儲備起來，或者積極展開開發？這樣做對騰訊而言，有優勢嗎 ？
博實：從邏輯上講，擁有資金和行業資源優勢的公司，的確能阻礙其他公司的成長，至少能在其成長過程中施加影響。
《大道財經》：確實，美國不少大型科技公司也有過類似做法。您覺得這種做法存在哪些優劣呢？
博實：我覺得真正具有創新性和價值的事物，有可能突破封鎖，開闢出大家意想不到的發展路徑，甚至完全跳出傳統科技路徑的框架。
《大道財經》：您是否對這種新路徑有過思考？能否預想一下，它可能會以怎樣的方式出現？
博實：我並沒有深入思考過。不過，我認為我們應該更多關注計算機硬件的發展，比如量子技術的進步。儘管這些技術目前距離大規模應用還比較遠，但硬件是應用的基礎，其變化值得持續關注。
騰訊積極進行AI佈局
短期難給估值 但不影響其想象力
《大道財經》：回到今天交流的核心話題，咱們聊聊AI對騰訊的影響，以及騰訊在AI領域的佈局。據我瞭解，騰訊在2024年的資本支出中，有很大一部分投入到了大模型領域。您如何看待騰訊在AI領域的業務佈局？這會給騰訊未來發展帶來多大變化？
博實：關於AI，引用騰訊高管在業績會上的觀點，騰訊在這方面的利潤增長可能會是一個循序漸進的過程，短期內很難看出明顯成效。
《大道財經》：確實，大家都在佈局AI，騰訊要是不跟進，恐怕會落後。
博實：據我觀察，騰訊在AI領域一直比較低調。2023年上半年，ChatGPT-4剛推出，AI概念火爆，很多公司紛紛宣稱涉足AI領域，舉辦發佈會。但騰訊當時即便已經有自研大模型，卻並未大肆宣揚，我覺得這是因為騰訊在不確定AI 能帶來什麼實際價值時，不會輕易表態。
《大道財經》：很多公司只是在蹭AI概念，實際上沒人知道他們最終能做出什麼成果。
博實：這也反映出不同公司的價值觀差異。騰訊在看不清前景時，不會盲目跟風宣傳。但隨着DeepSeek等模型的推出，AI市場愈發火熱，投資者和機構都開始關注這一領域，騰訊才不得不參與討論。
《大道財經》：沒錯，所以我和您交流時也提到這個話題，想着這樣能吸引更多聽眾。其實，我也很難預測 AI 未來的發展走向。就使用體驗而言，AI工具確實能提升寫作效率，但如果自己知識儲備不足，即便工具再好用，也發揮不了太大作用。
博實：以王者榮耀的人機對戰為例，AI的表現越來越出色，機器人的對戰能力很強，而且不會像人類玩家那樣受情緒影響。我甚至覺得，和四個機器人組隊，可能比和五個人類玩家組隊更容易獲勝。
《大道財經》：聽説檢驗AI性能的最佳場景就是遊戲。遊戲本身是虛擬的，即便 AI出現漏洞，也可以及時修補。只要在遊戲領域驗證可行，就可以推廣到其他產業。
博實：除了遊戲，AI在整理資料、生成3D模型等方面也有應用價值。但目前很難估算這些應用能為騰訊帶來多少實際利潤，畢竟AI研發需要大量的資金投入。
《大道財經》：沒錯，目前還都處在燒錢的階段。
博實：我覺得全球資本看好中國AI的發展潛力，認為中國AI有望在未來與美國競爭，甚至實現超越。這可能是資本積極參與中國科技發展的重要原因，在這個過程中，資本的決策不僅僅基於利潤和收益考量，也帶有一定的風險投資性質。
《大道財經》：這是風投思維。
博實：是的，就像韓國，以前對現代汽車、三星存儲芯片和三星手機充滿信心，但現在比亞迪汽車、中國的存儲芯片企業，以及華為、小米、OPPO、vivo 等品牌的崛起，讓韓國相關產業感受到了巨大的競爭壓力。
在大模型領域，韓國同樣缺乏基礎。如今，人們對科技發展充滿無限想象，但這些想象能否落地，能在多大程度上落地，還存在很大的不確定性。雖然很難計算，但這種想象空間確實存在。
《大道財經》：有沒有這種可能，大家都聚焦AI這個方向時，突然出現一種新事物，直接衝擊微信的市場地位，就像數碼技術淘汰膠捲一樣，徹底顛覆現有格局。
博實：有這種可能性。就目前而言，我認為不應給AI帶來的利潤過高預期。
《大道財經》：這就導致在對騰訊進行估值時，很難從AI業務方面給出具體的數值。目前騰訊仍處於投入階段。
博實：騰訊在過去兩三年，遊戲、廣告等業務實現了變現，同時進行了大規模的人員精簡，減少了投入。但如果AI無法顯著提升業務效率，那麼前期砍掉的人力和資本開支，可能會在未來幾年導致騰訊利潤增長乏力，甚至出現下滑。畢竟騰訊在雲服務等硬件方面的投入依然巨大，如果核心業務利潤下滑，將會面臨較大風險。
這是騰訊面臨的一個現實問題。人們很容易對未來科技發展產生豐富的想象，並將這種想象投射到公司股價上。但最終這些想象能否變成現實，還需要時間驗證。儘管存在反身性，有可能讓想象變為更大的現實，但在投資時，我們必須保持謹慎。
《大道財經》：您説得對，投資還是要先關注風險。
博實：我的投資原則是，看明白多少就做多少，不盲目行動。
下面是交流環節
提問人1：從投資邏輯角度來看，人工智能的發展歷史相當漫長。自1950年圖靈測試概念提出，到現在已經75年了。回顧蘋果手機的發展，喬布斯早在20世紀 90年代中期就有了相關設想。但由於屏幕技術等硬件瓶頸，直到2006-2007年，iPhone 4才成功問世，從設想落地到實現產業化，差不多花了十幾年。
如今，ChatGPT 誕生至今也就兩年多。參照蘋果手機硬件突破的時間跨度，或許 ChatGPT 相關技術也需要十幾年，才能催生出馬斯克設想的那種應用型機器人，也就是智能體。按照這個思路，騰訊在人工智能領域面臨的潛在風險，或許要到十年甚至十二年後才會逐漸顯現。您對這方面有做過分析嗎？
博實：人工智能的範疇極其廣泛，搜索、語音識別、圖像識別等都屬於其領域。早期搜索引擎採用的自然語言處理技術，就是人工智能的一種探索。所以，單純以十年為時間跨度來做判斷，很難有定論。對問題的判斷，更多還是要基於現實，秉持實事求是的態度。新技術如果明天就能突破，那就是明天；要是需要十年，那就是十年。就目前而言，DeepSeek的出現，無疑給整個行業帶來了巨大的變革。
在應用方面，人工智能早已融入很多領域。像科大訊飛的語音輸入功能，本質就是語音識別技術的應用。還有自動駕駛技術，從最基礎的搜索引擎技術開始，人工智能就在持續進化。通過不斷積累數據，優化算法，功能越來越豐富，也越來越接近人類的思考過程。這是一個不斷進化、提升效率的過程，很難用固定的時間來衡量。説不定哪天量子計算機與易經相結合，就能解決我們難以想象的問題，開闢全新的技術路徑。
説到這兒，我想問問大家，現在量子技術發展到什麼階段了？量子計算能實現商用了嗎？這些問題對我們探討人工智能的發展影響很大。目前，我們討論的人工智能大模型，基本是基於現有的計算機技術，圍繞ChatGPT的訓練模式展開。但梁文峯提出了新的思路，他另闢蹊徑，擺脱了傳統大數據訓練的束縛。這意味着，新的技術思路可能會顛覆現有的大模型架構，甚至改變計算機的形態。
所以，我們不能僅靠過往的線性邏輯來預測科技發展，而是要密切關注各領域的實際發展情況，從不同的發展脈絡中把握機遇。就拿英偉達來説，過去，在挖礦、遊戲、人工智能大模型、自動駕駛等前沿科技領域，英偉達似乎不可或缺。但DeepSeek的出現，對英偉達的市場地位構成了挑戰。去年12月，一位研究芯片的朋友跟我説，英偉達當時處於相對弱勢的狀態。DeepSeek越過了英偉達底層的系統架構，使其護城河變得脆弱。這説明，看待公司或技術發展，不能一成不變。就像四渡赤水戰役一樣，得隨機應變，根據實際情況靈活調整策略。
我不會過度去預測科技的未來走向，而是更關注科技當下的情況，以及過去的發展規律。通過對現狀和規律的把握，我們能做出力所能及的判斷。在流量領域，憑藉以往的經驗和信息積累，我能做出一些判斷。但在人工智能領域，我的認知有限，只能關注自己能理解的部分。或許人工智能專家能預見十年後的發展，但我做不到，也可能有人能做到吧，大概就是這樣。
提問人1：看來，我們只能跟隨科技發展的腳步，觀察實際情況，而不是盲目預測。您覺得是這樣嗎？
博實：沒錯，我一直覺得巴菲特的那句話很有道理，有些投資是三英尺跨欄，有些則是七英尺跨欄。對我來説，預測人工智能未來的發展，就像是七英尺跨欄，難度太大。
提問人2：您之前提到，買入騰訊股票時，價格大概在200左右，現在騰訊股價已經漲到500以上了。對於還沒買入騰訊股票的投資者來説，您覺得現在這個價位合適嗎？今年，中概股整體表現不錯，騰訊股價也大幅回升，您認為現在入場還合適嗎？
博實：這個問題，我在文章和交流中討論過很多次，也碰到過不少類似情況，甚至因為回答不好，還失去了一些朋友。畢竟這是個兩難的問題，不推薦吧，別人覺得你不願意分享；推薦了，要是對方賠了，就不再理你；推薦後沒賠，對方又會讓你再推薦，下次賠了還是會有矛盾。
其實這個問題並不複雜。首先，取決於個人的投資策略。我的投資策略是價值投資，所以會從公司基本面出發，對其進行估值。估值的方法是計算公司存續期間的自由現金流折現。但我無法確定人工智能未來能為騰訊帶來多少利潤，所以在估值時，這部分我會視為零。
假設您是人工智能領域的專家，能預測三年後這部分業務能帶來1000億利潤，那您在估值時就可以把這1000億算進去。這樣一來，您和我的估值就會不同，您可以根據自己的估值決定是否買入，我也會依據自己的估值做決策。
核心在於，採用價值投資體系，就要算出公司的利潤。要是算不出明年騰訊的利潤是2000億、2500億，還是1500億，那可能説明騰訊不在您的能力圈範圍內，就得慎重考慮是否買入。所以，關鍵是您自己算出的估值，而不是我的估值。
比如，我算出騰訊的利潤是1500億，人工智能專家算出是3500 億，那麼專家肯定會買入，而我會選擇不買。這沒有對錯之分，因為專家在人工智能領域更專業，可能看得更準。
所以，能否買入騰訊股票，核心在於您能對騰訊的未來利潤做出怎樣的預判。您能看到騰訊今年年底的情況，就按今年年底的估值買入；能看到五年後的情況，就按五年後的估值買入；能看到十年後的，就按十年後的估值買入。每個人的能力不同，我一直按照這個方法投資，總體是盈利的。
但在估值時，要避免過度想象。一種情況是，騰訊股價500多的時候，想象它能賺3000億；另一種情況是，股價200塊的時候，認為它連500億都賺不到。這兩種極端想象，最終可能都不符合實際。實際上，騰訊的利潤可能在1500億到 2000億之間。我在騰訊股價200的時候，預估它最少能賺1200-1400億，現在股價500多，公佈的數據顯示，扣除聯營公司利潤後是1700多億。
要想做出準確的投資決策，難點在於算出騰訊每一款遊戲的利潤。我自己是算不出來的，騰訊1700多億的利潤中，遊戲業務貢獻了多少，是大於1000 億，還是700億、500億？此外，雲業務的淨利潤率是多少？想清楚這些問題，對決定是否買入騰訊股票至關重要。
提問人2：説到這兒，我想起曾經有個投資騰訊的機會。當時騰訊股價在200左右，家裏給了我一筆錢，讓我投資騰訊。但我不玩遊戲，就像您説的，不瞭解遊戲業務，很難做出投資決策。因為我對遊戲業務缺乏認知，最終錯失了這個機會。
博實：當時您應該下載一個王者榮耀玩玩，感受一下。王者榮耀有很多女性用户。就算您覺得遊戲無聊，也可以讓家裏玩遊戲的人試玩，讓他們評價遊戲好不好玩，會不會付費，説説遊戲的優缺點。畢竟任何遊戲和產品都有缺點，客觀瞭解這些信息，有助於做出投資決策。
《大道財經》：假設您認為騰訊股價500塊已經達到了您的預期。要是明年騰訊盈利3000 億，甚至更高，您會不會後悔自己過早賣出？
博實：不會。我在270左右買入騰訊股票，400 多一點賣出。後來騰訊股價最高漲到700。
《大道財經》：您當時覺得400多塊已經超出您的能力圈範圍，出於安全保守的考慮才賣出，對嗎？
博實：關鍵是後來股價又跌回200了，説明當時股價確實存在高估。我也反思過，要不要調整策略，爭取在600或700賣出。但後來想想，這是事後諸葛亮。股價能漲到700，也可能漲到400多就跌下來。所以，沒必要糾結。
我覺得核心有兩點：如果對一個公司的長期發展看不清楚，那就在自己認為股價高估時賣出，別管它後續漲跌；如果能看到一個公司的長期價值，且買入價格較低，那就可以長期持有。比如我後來買入的茅台，我認為茅台的護城河比騰訊更深，所以一直持有。
《大道財經》：看來，您對茅台的長期價值一目瞭然，所以選擇長期持有。
博實：是的，我個人覺茅台的護城河比騰訊的要深。
《大道財經》：我現在基本都用騰訊微信自帶的搜索功能，豆包也很好用。
羣友提問：前面聊到抖音對騰訊似乎沒什麼影響。我想問，剛剛大家提到蘋果、微軟等公司，騰訊也有一定的生態屬性，旗下有眾多小程序。未來，您認為哪些公司有可能成為生態型企業？蘋果無疑是生態型企業，微軟與英特爾的組合也算。像剛才前面提問人提到的英偉達，有沒有可能成為生態型企業？騰訊在這方面又會有怎樣的發展？
博實：我認為騰訊本身就是生態型企業。之前我分享過騰訊生態的大致架構，它已然構建起了自己的生態體系。至於英偉達，我瞭解有限，所以無法判斷它是否屬於生態型企業。對生態的定義，每個人理解不同。在我看來，茅台也可歸為生態型企業。對生態的理解因人而異。我理解的生態型企業，是具備系統性優勢，形成了獨特商業閉環的企業。
羣友提問：我所理解的生態型企業，需構建一個閉環系統，比如蘋果，能收取“蘋果税”，形成了軟硬件閉環。微軟與英特爾，一個提供軟件，一個提供硬件，眾多產品基於這個平台開發，也形成了生態閉環。
博實：所以，你所説的更偏向平台型企業？
羣友提問：不完全是平台型。我覺得生態型企業，像蘋果，既有硬件又有軟件。這種軟硬結合的模式，會讓企業的生態更穩固。相比之下，純軟件公司搭建的平台，更容易被替代。
博實：那如果企業沒有硬件，就不能算生態型企業嗎？
羣友提問：我感覺有硬件支撐，企業在構建生態時會更具優勢。以蘋果為例，它不僅擁有自己的硬件設備，還配套了軟件系統，形成了完整的生態。
博實：按照你這個標準，騰訊服務器算硬件嗎？騰訊面向C端和B端業務，這種情況該如何界定？
羣友提問：生態型企業肯定需要具備一定優勢。有硬件加持，在軟件研發和推廣上會更有利。就像蘋果，雖然自身生產環節佔比不大，但硬件和軟件都由自己掌控，形成了強大的生態。
博實：你的理解，只有同時具備硬件和軟件，並形成協同優勢的企業，才算平台型或生態型企業
羣友提問：對。這就是我提到微軟和英特爾組合的原因，二者軟硬件結合，構建了龐大的生態體系。
（最後一個問題，其實表達了兩個點，第一是文字是有認知誤差的，所以在交流的時候很多時候概念其實不完全一致，所以有時候需要先確認這個詞背後較為確定的涵義到底是什麼。第二是投資調研中，其實提問很重要，能提出關鍵問題有助於高效找到具體一個行業或一個企業的關鍵問題，很多時候關鍵問題就一句話，甚至是一個詞。抓住關鍵以後，後續跟進的工作量就會減少很多）。
（嘉賓博實簡介：職業投資人，雪球大V ，從事過互聯網、戰略投資和私募基金等工作。從2010-2011年開始價值投資，2018年重倉騰訊，後配置蘋果、伯克希爾、茅台等，投資領域涵蓋A股、港股、美股，投資決策基於對公司基本面的研究。關於騰訊的投資，博實曾在2022年10月90%倉位騰訊，後面400左右有賣出。目前，主要管理個人和朋友的部分資金投資於二級市場，長期關注騰訊控股和貴州茅台，並將個人投資感悟和思考撰寫成文章通過自媒體呈現。）