洋河，墊底之後發狠了_風聞

洋河股份財報，略顯雷人。

毫無疑問，洋河是網紅股。它有處於歷史高位的接近19萬股東，有和同省的今世緣“纏鬥”的故事，有不錯的回報。

但是，連續的下滑暴跌，全行業巨頭裏獨一份的“雙降”表現，還是讓市場大跌眼鏡。以至於，望“洋”興嘆的説法都出來了。從去年到現在，洋河轉變太快，讓人有點“暈車”：

前三季度還在盈利，然後進入去庫存之路，四季度變臉，一季度沒有驚喜，不知道這個過程將持續到什麼時候。

現在，對洋河和它的股東來説，主旋律只有一個：熬着。

唯一一家“雙降”的百億白酒巨頭

2024年全年，洋河收入258.7億，比2023年減少42.5億，下滑12.8%；歸母淨利潤66.7億，比2023年減少33.4億，下滑33.3%；經營淨現金流46.2億，比2023年減少15億，下滑25%；ROE跌至12.07%。

最難以理解的是洋河2024年第四季度的表現：收入僅13.59億，淨利潤卻虧損19億。在白酒行業傳統旺季，其他酒企紛紛交出漂亮答卷之際，洋河卻大幅虧損，着實讓人摸不着頭腦。這個收入也匪夷所思，比之十年前還不如。

洋河在盤算什麼，放到後面講。但這一業績表現，確實讓洋河成為唯一一家收入和利潤“雙降”的百億級白酒上市公司。對比來看，茅台2024年營收1709億元，增長15.7%；五糧液營收891.7億元，增長7%；瀘州老窖營收311.9億元，增長3.2%；汾酒營收360億元，增長12.8%。

市場的反應非常真實。這個變化過程裏，洋河股份市值已從高點2000多億跌至現在的1000億，“腰斬”都不足以形容這種跌幅。即便是在白酒板塊整體低迷的情況下，洋河擺出這份業績還是有點“勇敢”。

有人質疑是不是洋河在“調節業績”，把2024年的收入和利潤藏起來，放到2025年一季度？但從數據來看，這種猜測並不成立。2025年一季度，洋河營收110.66億，同比下滑32%；淨利潤36.37億，同比下滑40%。即使把2024年四季度和2025年一季度合併來看，洋河的日子依然不好過。

那麼問題來了，洋河到底怎麼了？

白酒庫存之王痛擊自己

洋河的暴跌並非偶然，而是多重因素疊加的結果。

首先，產品策略出現問題。洋河曾經憑藉“海之藍”系列橫掃百元價位段，一度風光無兩。但白酒行業從不存在舒服的競爭，洋河的高端產品夢之藍M6+在與國窖1573等產品的競爭中處於劣勢，向上跳的過程失敗。

尤其是從宏觀來看白酒價格帶，上方被“茅五瀘”死死守住，下方拼殺激烈，中間這部分洋河本就“一對多”，中高端的天之藍還被今世緣的國緣步步蠶食，海之藍也在遭遇牛欄山、玻汾等的強力衝擊。因此有一種説法是，茅台和五糧液隱形的“卷”，壓力全給洋河、酒鬼酒這些非一線選手承擔了。

其次，渠道庫存是最明顯的問題。洋河長期依靠“壓貨”模式驅動銷售，導致渠道庫存積壓嚴重。洋河渠道庫存走勢在Wind上一直高於同行，儘管這本來不是洋河一家的問題，但問題得不到改善，自然會影響業績。

第三，“內部競爭”折射的管理問題，與省內對手今世緣形成鮮明對比。與洋河不斷下滑形成鮮明對比的是，同處江蘇的今世緣酒業卻保持高增長。2024年今世緣實現營收115.44億元，同比增長14.32%；歸母淨利潤34.12億元，同比增長8.8%。這是歷史新高，也是逆週期的增長。

對比存貨週轉率，洋河2024年僅為0.4次，為近10年最低；而今世緣達到0.53次，這意味着今世緣的存貨週轉比洋河快了大半年時間（約268天）。今世緣採用“深度協銷”模式，廠家業務員直插終端，經銷商只負責資金和物流，大大提高了運營效率。

不過，看似絕處往往有生路。洋河並非對問題熟視無睹，反而有些刮骨療毒的意思。仔細梳理洋河的財務數據，我們會發現一些積極信號：

雖然收入下降，但洋河的經營收現比持續上升，從2022年的104%上升到2024年的123%，説明洋河並沒有通過放寬銷售政策來美化財務報表。

白酒產品的銷售價格從2022年的150.2元/公斤上升到2024年的202.6元/公斤，持續上漲，表明洋河並未通過降價來保市場份額，品牌勢能仍在。互聯網上也看不到什麼關於洋河酒品和質量的非議，反而在競爭比較大的情況下，存在一批“鐵粉”。

那麼，洋河的業績暴跌是否是一種主動選擇？答案很可能是肯定的。

在整個白酒行業普遍通過“虛胖”數字來掩蓋行業下行現實的當下，洋河主動去庫存，啓動自我調整。2019-2020年，洋河也曾主動去庫存，那也是記憶深刻的兩年。

老酒儲備與“三真”破局

這個時候，再來看業績下滑的洋河真的就沒有優勢了嗎？起碼世界第一的原酒儲備不答應。

要打“高端局”，洋河擁有的這部分家底是寶藏：7萬口窖池和2020口明清老窖，70萬噸原酒儲存，23萬噸陶壇存酒，100萬噸的儲酒能力，這些高品質老酒規模是世界第一。對比來看，同期茅台半成品酒庫存約29.2萬噸，五糧液約18.0萬噸，瀘州老窖約45.02萬噸。

酒最重品質，這些吉尼斯世界紀錄認證的“最大規模的白酒窖池羣”，是不可複製的“軟黃金”，是洋河最寶貴的資產。所以有基本盤在，面對行業下行週期，洋河提出了“真年份、真手工、真綿柔”的“三真”戰略：

“真年份”是依託世界第一的原酒儲備，強調年份酒的價值，特別是夢之藍手工班產品線；“真手工”是在中央酒區，堅持用釀酒二三十年的老匠人，保持5重關卡、56項檢驗指標考驗、137道工序的傳統手工釀造工藝；“真綿柔”是通過20年創新積累構建的“綿柔系統”，這一系統已被寫入國家標準，成為洋河的靈魂。

行業最豐富的老酒資源、最大規模的窖池羣和最純正的綿柔香基因，都是不可複製的核心競爭力。通過“三真”戰略和產品結構升級，洋河正試圖重塑產品矩陣的競爭力。

甚至，洋河通過停供老款海之藍為第七代產品鋪路，敢於在旺季控貨，意在將洋河從價格戰的泥潭中拉出來，向更高端的價格帶攀升。看到這個細節，很難否認洋河也許對很多變化胸有成竹。

最能證明這一點的是洋河的分紅政策。儘管業績下滑，洋河依然宣佈2024年派發現金紅利34.90億元，加上中期分紅35.1億元，全年分紅總額高達70億元，分紅率104.90%。這一分紅金額甚至超過了當年的淨利潤，股息率高達9.75%，位列白酒行業第一。自2009年上市以來，洋河已累計分紅528.5億元，是上市以來募集資金總額的19倍。

因此，如果往好的方面想，洋河2024年的業績暴跌，看似危機，實則可能是白酒行業中率先面對現實、主動調整的表現。在整個白酒行業庫存高企、消費疲軟的背景下，洋河選擇了一條更艱難但可能更健康的路徑——主動降速去庫存，為未來輕裝上陣做準備。它和經銷商的關係也在改變，具體效果怎麼樣，今明兩年必有分曉。

而對投資來説，洋河當前股息率提供了一定的安全邊際，市場表現也低估。只不過以退為進退是退了，進到底能進多少，可能是絆住大多數人的門檻。這一點不宜太早定論，我們尚需給洋河更多時間。

來源：松果財經