黃金狂潮下週六福逆襲上市！加盟帝國暗藏毛利率“失血”殺機！_風聞

五次遞表、兩度折戟A股，這家97%門店靠加盟的珠寶商，終於要登陸資本市場了。

6月3日，港交所傳來消息，週六福珠寶通過主板上市聆訊。這家曾四度衝擊IPO未果的珠寶企業，在第五次嘗試中終於迎來曙光。此次IPO由中金公司和中信建投國際擔任聯席保薦人，為這場長達六年的上市馬拉松畫上階段性句號。

對於創始人李偉柱來説，從一個小小的櫃枱，到如今4129家門店，再到上市，時間已經走過21年。然而，在如今黃金價格飆升至歷史高點的時候，這家以依靠“貼牌+服務費”輕資產運作的品牌，卻面臨增速放緩、毛利下滑的嚴峻考驗。

1、從A股折戟到港股突圍

2004年，週六福成立，是中國知名的珠寶品牌。然而，最初的時候週六福並不叫週六福，叫作周天福。

2002年，創始人李偉柱辭去銀行工作，在深圳水貝珠寶產業區開設珠寶鑲嵌工廠，從事代工生產。在2004年，李偉蓬與合夥人陳創金共同出資100萬元，註冊成立“深圳市周天福珠寶有限公司”，定位為珠寶品牌運營商。沒想到1年後，合夥人陳創金退出，李偉柱收購其50%股權，公司由李氏兄弟（李偉柱、李偉蓬）完全控制，奠定家族企業架構。

2012年，公司將名稱改為“週六福珠寶股份有限公司”，強化品牌辨識度，並投入重金在央視投放廣告，加速市場滲透。後來以三四線城市為核心，通過加盟模式快速鋪開門店。至2016年，門店數達2790家，加盟佔比超98%。

然而，週六福的爭議在發展上也不少，因為名稱與“周大福”“六福珠寶”相似，多次陷入商標侵權訴訟，例如2015年六福珠寶起訴，但未阻擴張步伐。2019年門店突破3000家，2022年達4000家，成為中國門店增速最快的珠寶品牌。

2019年，週六福首次向深交所遞交IPO申請，卻因保薦機構廣發證券捲入“康美案”被調查而被迫中止。加盟模式佔比超80%的收入結構引發證監會重點關注。

2020年至2022年，週六福兩度闖關A股再次失敗，監管層圍繞商標糾紛、應收賬款激增、加盟商依賴提出尖鋭問詢。在2022年7月第三次遞表後，公司於次年11月突然撤回申請，轉而瞄準港股市場。

然而，在A股失敗的陰影彷彿也帶到了港股，2024年6月首次港股遞表失效後，公司於2025年2月28日再度更新財務數據。這次週六福終於看到了勝利的曙光，6月3日最終通過上市聆訊，期間補充披露了毛利率連年下滑、門店排名跌落至第五等關鍵風險。

但是，對於加盟模式的深度質疑，讓證監會曾直指要害：“採用授權供應商模式是否行業慣例？是否存在利益輸送？”然而，週六福的回答並沒有讓人信服，這種允許加盟商全品類採購的寬鬆政策，真的符合公司的未來發展嗎？

2、增長背後的隱憂與突圍

週六福招股書顯示，2022年至2024年，公司營收從31.02億增至57.18億，複合增長率達到了35.8%。然而，亮眼數據的背後卻暗藏危機。

週六福的增速處於斷崖式下跌，2023年營收增長率66.03%，2024年驟降至11.04%；淨利潤增速從35.22%跌至7.07%，疲態盡顯。

而公司的毛利率也是三連降，從2022年38.7%降至2024年25.9%，主因黃金採購成本上升及低毛利線上渠道擴張，而線上毛利率僅18.7%，遠低於加盟服務的95%+。

週六福的加盟擴店速度也是行業第一，從成立到4000店，僅用了18年，其中4129家門店中加盟店佔97.8%。而公司的加盟服務費毛利率達95.8%，2024年貢獻56%總毛利，形成輕資產暴利。而加盟商自行採購黃金佔比98.5%，品控風險累積。

在2024年週六福甚至出現了關店潮，淨減少250家加盟店，行業處於收縮期，在2024年金銀珠寶零售額同比下降3.1%，如今仍計劃IPO募資擴張，策略合理性存疑。

而公司的營收主要依賴黃金產品。黃金產品收入佔比從2021年42%飆升至2024年75%，抗週期能力弱。

在IPO前週六福曾突擊分紅惹爭議。2024年3月至5月遞表前夕突擊派息6.45億元，佔當年淨利潤91%，而李氏兄弟通過93.7%控股權分得超6億元。2017年以來累計分紅超16億元，遠超同期淨利潤總和。

尤其是，在招股書顯示，曾因觸發對賭回購條款支出1.6億。若此次IPO失敗，實控人需現金回購明陽投資等機構持股，流動性承壓。目截止2024年底，公司經營現金流為3.9億，然而短期借款卻高達6.13億，在分紅後，公司的資金鍊風險加劇。

甚至招股書顯示的研發投入也形同虛設，2024年研發費用僅984萬元，佔營收0.17%，不足營銷費用（3.26億元）的3%。雖擁有289項專利，但96%為外觀設計，核心技術壁壘薄弱。

3、港股闖關：最後的救命稻草？

目前，中國黃金珠寶市場正經歷結構性變革，週六福的定位需放在行業座標系中審視。在頭部上有周大福、老鳳祥形成壓制。在搶客流上，老鋪黃金以41.9%毛利率搶佔高淨值羣體。而渠道方面，購物中心門店的佔比躍升至50%以上，週六福需要進行場景遷移。

對於週六福來説，港股上市並不是終點，而是新競爭的起點。

港股對輕資產模式更寬容，周大福（01929）、六福集團（00590）珠玉在前。但當前港股珠寶板塊平均市盈率僅12倍，較A股折價超40%，估值承壓明顯。而對於週六福來説，公司目前現金流緊張，急需募資解困。

在困局中，週六福衝刺港股IPO，擬將募資用於供應鏈升級（40%）、渠道數字化（25%）、品牌營銷（20%）、產品研發（15%），但是這些能否實現，還依然是個未知數。畢竟，光看招股書顯示，2024年研發投入僅佔營收0.17%，距15%的目標相差近百倍。

港股的上市之鐘即將敲響，而對這家“貼牌之王”而言，上市不是終局，而是真正考驗的開始。當資本市場的聚光燈亮起，那些曾被高速增長掩蓋的裂縫——從品控頑疾到研發短板，從關聯交易到分紅爭議——都將暴露在投資者的審視之下。