“雪王”之後，河南又跑出一個IPO_風聞

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作者 | 李馨婷

編輯 | 周嘉寶

繼蜜雪冰城後，又一家河南企業向港交所發起了衝擊。

6月16日，巴奴火鍋母公司巴奴國際控股有限公司（下稱“巴奴火鍋”)向港交所主板遞交上市申請，中金公司和招銀國際為聯席保薦人。

核心單品毛肚與人均超過130元的高定價，是巴奴火鍋最顯著的兩個標籤。

截至2025年6月9日，巴奴火鍋的門店數量達到145家，均為直營店。2024年，巴奴火鍋收入23.07億元，淨利潤1.23億元。根據弗若斯特沙利文數據，按收入計，巴奴火鍋在2024年中國火鍋市場中的排名位於海底撈、呷哺呷哺之後，位列第三，市場份額約為0.4%；在中國高端火鍋市場則排名第一，市場份額約為3.1%。

如若順利，巴奴火鍋將成為繼呷哺集團（00520.HK）、海底撈（06862.HK）之後，登陸港交所的“中式火鍋第三股”。不過，在餐飲消費普遍注重性價比的當下，定位高端的巴奴火鍋未來能有多大的市場空間？

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靠“捆綁”海底撈出圈？

70後老闆想做“火鍋第一品牌”

2001年，來自河北邯鄲的70後杜中兵，揣着在焦化行業賺到的100萬元，投身餐飲行業，在河南安陽開了第一家火鍋店。巴奴火鍋的品牌名稱，源自重慶縴夫文化（縴夫文化是川渝火鍋起源的重要背景）。

在品牌成立的前11年，巴奴火鍋一直在河南省內發展，直到2012年，才正式開啓全國化擴張。

河南市場至今仍是巴奴火鍋收入的重要組成部分，截至2025年6月9日，巴奴火鍋的145家門店中，河南區域的門店共計53家，佔比超三成。

與擁有上千家門店的海底撈相比，巴奴火鍋規模不大，卻是社交媒體上討論度頗高的“網紅品牌”。

在巴奴火鍋成立早期，杜中兵曾經是海底撈模式的忠實信徒。2008年，巴奴火鍋計劃進駐河南鄭州開設省會首店。在前期市場考察時，杜中兵被當時已是鄭州頭部火鍋品牌的海底撈所震撼。此後幾年，巴奴一度模仿海底撈的服務模式。

在此期間，早一步向全國擴張的海底撈，已逐步在消費者心中確立其火鍋行業頭部品牌的心智，想要做“火鍋第一品牌”的巴奴火鍋決定另闢戰場。在市場調研中，杜中兵瞭解到自家毛肚和菌湯鍋底產品的吸引力後，調整經營策略，將巴奴火鍋的重心從服務轉為產品。

2012年，杜中兵將品牌更名為“巴奴毛肚火鍋”，在聚焦毛肚產品的同時，也開啓了與海底撈鮮明區分的品牌營銷之路。

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杜中兵在公開發言中多次強調，巴奴火鍋區別於海底撈的“服務至上”，將“產品主義”作為核心理念。10多年來，巴奴火鍋推出了包括“服務不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是”、“服務不過度，樣樣都講究”、“產品就是最好的服務”等廣告語，無一不在與海底撈的服務優勢進行區分。

不過直到近三年，巴奴才進入快速擴張期。2022年1月1日到2025年6月9日，巴奴火鍋的門店總數由83家增長至145家，增長率達74.7%。2022年、2023年、2024年以及2025年前三個月，巴奴火鍋收入分別為14.33億元、21.12億元、23.07億元以及7.09億元；同期，巴奴的年內利潤分別為-519萬元、1.02億元、1.23億元以及5516.2萬元；翻枱率則持續上升，分別為3.0、3.1、3.2與3.7。

目前，杜中兵與妻子韓豔麗通過名下持股平台共計持股巴奴火鍋83.38%，知名私募投資基金番茄資本持股巴奴火鍋7.95%。

個人投資者Gao Defu持股7.17%（其姓名拼寫與喜家德水餃創始人高德福一致）。此外，另一家由個人投資者Wei Jianfeng創立的Water Way Brand Ltd公司也持有巴奴火鍋0.31%的股份。公開資料顯示，Water Way Brand Ltd的關聯公司北京三生萬創業投資有限公司，實控人為韋鑑峯。韋鑑峯亦是一家名為鑑峯特性定位的品牌諮詢公司的創始人。除了巴奴火鍋外，該公司重要客户還有喜家德水餃、麻辣王子等。

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投資或達500萬元一家店，回本週期14個月

巴奴盯上的高端火鍋賽道是一門好生意嗎？

與其它定位高端的餐飲品牌一樣，巴奴火鍋主要在核心商圈開直營大店，運營成本頗高。招股書顯示，巴奴火鍋門店面積在400至800平方米，一家新店的前期投資一般不超過500萬元。

招股書數據指出，目前巴奴火鍋門店的投資回報表現可觀。巴奴火鍋在2022年、2023年、2024年以及截至2025年3月31日止內開業、並在2025年6月9日仍在經營的門店，通常在開業約二至四個月內實現首次收支平衡，且上述門店的投資回報期為14個月。

在高端火鍋賽道，另一名“玩家”的門店投入更大，平均投資回報週期更短。

根據同處高端火鍋賽道的撈王2022年遞交的招股書，撈王的門店面積一般在300~700平方米，開設一間新店的平均成本約為每平方米8000元至9000元，即一家新店的成本一般不超過630萬元。2021年，撈王的人均消費為124.4元，撈王門店的平均投資回收期在13個月。

核心爆品、高定價和不斷開業的門店撬動了巴奴火鍋的營收增長。招股書顯示，2022年~2024年，巴奴火鍋整體顧客人均消費均超過了140元。其中，2025年截至3月31日止3個月，一線城市顧客人均消費為159元。2022年、2023年、2024年及截至2025年3月31日止三個月，巴奴火鍋毛肚、野山菌湯和其餘十二大熱門菜品的銷售額分別佔同期總銷售額的49.8%、48.0%、47.9%及49.6%。

2022年、2023年、2024年以及截至2025年3月31日止三個月，巴奴火鍋的門店經營利潤率分別為15.2%、21.3%、21.5%與23.7%。而在巴奴火鍋門店網絡最為密集的河南省，2025年第一季度，巴奴火鍋河南省內門店經營利潤率達26.2%。

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3年門店數量要翻倍，巴奴要“放下身段”

近年來，巴奴火鍋的拓店速度明顯加快，且未來還將持續加快門店規模擴張。2022年、2023年及2024年，巴奴火鍋新開門店數量分別為11、25與35家。到2025年、2026年與2027年，巴奴火鍋計劃新開設的門店數量則提高至40家、50家與60家。

截至2024年底，巴奴火鍋門店數量為144家。這也意味着，根據擴張計劃，到2027年底，巴奴火鍋門店數量或將較2024年底翻倍。

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因此，高端的巴奴火鍋也盯上了下沉市場。以一線城市或省會城市為根據地，向周邊城市拓展進而滲透下沉市場，是巴奴火鍋的拓店方向。截至2025年6月9日，巴奴火鍋在一線城市的門店共31家，在二線及以下城市的門店總數則共114家，佔門店總數的78.6%。

為了進一步滲透下沉市場，巴奴火鍋未來計劃在河南、陝西、湖北等省份建設衞星倉，每個倉的預計投資金額約為400萬至500萬元。

對於業務處於高速擴張階段的巴奴火鍋來説，目前或許是其上市募資的最佳節點。

今年以來，港股消費板塊行情持續走熱。截至6月17日收盤，今年上市的蜜雪集團（02097.HK）與古茗（01364.HK），股價分別為523.5港元/股與24.7港元/股，較發行價漲幅分別為158.51%與148.49%。6月19日即將在港交所掛牌上市的海天味業，在16日結束的香港公開發售環節中，孖展認購金額高達近4000億港元，較公開發售起始集資額5.73億港元超購約695倍。

但是，高端定位的巴奴火鍋如何在下沉市場中突圍，是其需要向資本市場闡述的核心問題。

近年來，“性價比”成為餐飲消費大勢，2022年至2024年，火鍋賽道龍頭海底撈的人均消費從104.9元持續降至97.5元。同一時期，呷哺集團旗下高端火鍋品牌湊湊，人均消費則從150.9元降至123.5元。‌‌

巴奴火鍋也已經開始“放下身段”。2023年至2024年，巴奴火鍋調整了產品組合，人均消費從150元下降至142元，同店銷售額下降了9.9%。截至2024年3月31日止三個月至2025年同期，巴奴火鍋的同店銷售額增長2.1%，同店翻枱率從3.1增至3.6。巴奴火鍋顧客人均消費從148元下降至138元。

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