首日破發，曹操出行的新故事講砸了？_風聞

斑馬消費 任建新

6月25日，曹操出行在港交所掛牌上市，李書福迎來自己的第11家上市公司。

作為吉利集團孵化的網約車平台，曹操出行想給資本市場講述的，是一個關於定製車的故事。

然而，這個故事並沒有引起港股投資者足夠的興趣。上市首日，曹操出行股價開盤大跌，連續兩個交易日均收於36港元/股，較41.94港元/股的發行價下跌14.16%。

網約車老二

超過3000億元的網約車市場，滴滴是斷崖式領先的老大，誰是老二？

曹操出行（02643.HK）招股書披露，以GTV（總交易價值）計，最近3年，公司一直位列中國網約車平台前三。2024年，GTV實現169億元，以5.4%的市場份額，成為行業第二。不過，與第三名之間的差距只有約0.1個百分點。

曹操出行創立於2015年，當時，中國網約車市場的大戰已基本結束，滴滴勝出確立了自己的行業地位。

其後，仍有不同背景的網約車平台陸續誕生，希望通過各自的優勢和差異化，在快速增長的網約車市場分得一杯羹。

曹操出行身後，是李書福和他的吉利集團，其最顯著的優勢，正是在汽車這一網約車最重要的工具上。

創立之初，曹操出行還叫曹操專車，定位於中高端。乾淨整潔、統一的吉利品牌車輛，穿著正裝、訓練有素的司機，的確讓用户眼前一亮。

早期，通過鉅額補貼，以專車的服務、快車的價格，曹操出行在巨頭的夾縫中撕開了一條口子，在網約車市場，贏得一席之地。

然而，自營平台的模式，要想持續獲得用户、擴大規模，需要不斷的用錢去砸，短期內很難盈利，且風險巨大。

直到聚合平台的出現， 又讓曹操出行等中小網約車平台，看到了新的希望。

最近幾年，曹操出行對聚合平台的依賴越來越大。2022年-2024年，來自聚合平台的訂單分別佔公司GTV的49.9%、73.2%和85.4%，分別佔各期訂單總量的51.4%、74.1%、85.7%。為此，公司每年為聚合平台支付的佣金，都為GTV的7%以上。

隨着入駐城市數量的增加，聚合平台助力訂單量的增長，曹操出行的GTV在2023年突破百億，並於2024年進一步增至近170億元。

很需要錢

規模持續增長，但曹操出行的日子過得並不輕鬆。

招股書顯示，2022年-2024年，公司營業收入分別為76.31億元、106.68億元和146.57億元，但因超高的運營成本，導致始終難以實現盈利。上述同期，公司分別虧損20.07億元、19.81億元和12.46億元。

自2015年創立以來，曹操出行還從未嘗到過盈利的滋味，恐怕短期內，利潤整體轉正也很困難。

一個好的趨勢是，公司部分財務指標，已逐漸向好。2023年和2024年，整體毛利率已相繼轉正，經營性現金流已出現了淨流入。

十年沒有回血，曹操出行靠什麼維繫正常運行？

一條途徑是融資。2017年-2021年，公司先後完成了3輪融資，共計從一級市場拿到了1億美元和21.5億元人民幣。2021年8月，公司B輪融資前的估值為170億元。

上述近30億元的融資，相對公司的燒錢速度來説，顯然無法維持太久。沒有新的融資進入，近幾年，曹操出行主要靠借債維持。

吉利集團為此鼎力支持。不僅直接給曹操出行提供借款，還為其鉅額債務融資擔保，2022年-2024年提供的擔保總額分別為53億元、72億元和63億元。

即便如此，曹操出行仍然面臨着較大的現金流壓力。2022年-2024年，公司現金及等價物從3.80億元減少至1.60億元，而同期借款金額從56億元增至72億元。

長期靠借款維繫，曹操出行一直承擔着巨大的財務壓力。2024年，僅財務成本支出一項就高達3.17億元。

上市拓寬融資渠道，拿到更多的錢，參與市場競爭，正是曹操出行急於上市的最重要原因。

定製車故事

此番上市，曹操出行想給資本市場講述的，是一個關於“定製車”的故事。

當前，網約車市場，有數百款車型為用户提供服務，檔次和服務品質參差不齊。

擁有吉利集團汽車產業的優勢，曹操出行大力推行定製車。截至2024年末，公司已擁有一支超過3.4萬輛車的定製車車隊，為中國同類車隊中最大。

曹操出行的定製車主要有兩款，分別是2022年4月開始運營的楓葉80V和2023年3月推出的曹操60，分別用於專車和惠選服務。

在曹操出行看來，定製車的使用，不僅可以為乘客提供高性價比和始終如一的乘坐體驗，還可以解決司機端的痛點。

據弗若斯特沙利文資料，楓葉80V和曹操60兩款車，預計TCO（持有成本）分別為0.53元/公里和0.47元/公里，與典型純電車相比，分別減少33%和40%。

這樣一來，可以增加司機的收入和司機在平台的留存率，與此同時，減少公司為留存司機而投入的補貼。

因大量的車輛採購，吉利集團一直是曹操出行最大的供應商。2022年-2024年，公司向吉利集團的採購金額分別為14.62億元、15.78億元和14.65億元。

過去，曹操出行走的是一條重資產模式，自有車輛、僱傭制的司機，2022年，公司曾投入巨資，建立了一支約5萬輛直接持有的車隊。

2024年，公司改為輕資產擴張，將車輛銷售或租賃給第三方運力合作伙伴和附屬司機，進一步減輕了自身的財務壓力。

如今，曹操出行正在與吉利集團合作開發，專門提供Robotaxi服務的新定製車。今年2月，旗下自動駕駛平台曹操智行已上線，正在蘇杭兩地開展Robotaxi試點服務。

公司在招股書中透露，與吉利合作開發的一款專為自動駕駛而設的L4級Robotaxi，預期將於2026年底推出。

這將是關於定製車的又一個新故事。