芯邁半導體衝刺港股，逼近300億的估值與13.75億虧損同在_風聞

文 / 三生 

來源 / 節點財經 

作為一個被小米、寧德時代、紅杉、高瓴等三十餘家頂級機構共同“押注”的半導體獨角獸，芯邁半導體近日向港交所遞交上市申請，開啓IPO之後就引起了廣泛關注。

芯邁半導體頭頂的光環不止於投資機構，其標籤還有“全球OLED顯示PMIC（電源管理芯片）過去十年總出貨量第一”、“全球智能手機PMIC市場第三”等，還曾在2022年達到200億人民幣的投前估值，僅用三年時間便完成了從初創到獨角獸的跳躍。

但是，當芯邁半導體走到IPO之時，也是將眾多光環和標籤兑現為真正的市場價值之日，就必須剝去其光鮮的外表下，探尋更深層的東西。公司持續下滑的營收、未見好轉的虧損、對單一客户的依賴以及尚在“燒錢”階段的新業務，都已成為投資者必須弄明白的問題。

01 “光環”與“硬傷”同在

2019年成立的芯邁半導體崛起速度很快，當然，這背後離不開資本的強力催化和精準的產業併購。

成立後的第二年，芯邁半導體就吸引了海邦投資與智晶國際，估值一舉達到50億元。緊接着，2020年的A輪融資中，湖北小米長江產業基金、寧德時代、紅杉中國、高瓴創投等巨頭紛至沓來，進一步鞏固了其50億的估值。

到了2022年，其估值迎來爆發，當年其B輪融資完成時，其估值定格在了驚人的200億元。三年估值漲三倍，這在半導體行業堪稱奇蹟。而伴隨着估值上漲，其市場地位也在加強。

通過在2020年斥資3.55億美元（約合23.86億元人民幣）收購韓國頂尖電源管理芯片企業SiliconMitus,Inc（SMI），芯邁半導體獲得了成熟的產品線與全球市場份額。據弗若斯特沙利文的資料，按2024年的收入計算，公司在全球智能手機PMIC市場排名第三，在全球顯示PMIC市場位列第五；而以過去十年的總出貨量計，其在全球OLED顯示PMIC市場更是高居第一。

這些“全球前列”的標籤，構成了芯邁半導體衝擊IPO的核心賣點。

但是，不論估值還是排名，都有虛幻的成分，觀察一家公司真正的實力，還是要從業績開始。財報顯示，2022年至2024年，芯邁半導體的營業收入分別為16.88億元、16.40億元和15.74億元。不難發現，其已呈現持續小幅下滑的趨勢。僅從這裏就能發現，公司賴以成名的核心業務似乎已面臨增長瓶頸，甚至出現倒退。

不僅如此，伴隨營收瓶頸的是盈利能力的減弱。2022年至2024年，芯邁半導體的毛利率從37.4%一路下滑至29.4%。對此，公司將其歸因於“海外市場競爭加劇”及“毛利率相對較低的中國業務尚處起步階段”。更值得關注的是，同期公司虧損分別為1.72億元、5.06億元和6.97億元，虧損逐年擴大，三年累計虧損達13.75億元。

當然，或許有人會説，公司虧損源於優先股等金融工具帶來的財務成本。招股書披露，與贖回負債相關的利息支出在三年間分別高達3.72億元、5.03億元和5.46億元，是賬面虧損的主要推手。

但是，即便剔除這些非經營性因素，2022年和2023年，經調整淨利潤分別為2.38億元和7692.3萬元，到了2024年，經調整淨利潤仍轉為虧損，為5333.4萬元。所以，即便剝離資本運作的影響，芯邁半導體的核心經營造血能力也已由盈轉虧。

那麼，問題出在哪兒呢？

02 “一條腿”走路，結構性風險不得不防

要回答上面的問題，就要從芯邁半導體的業務結構中尋找答案。《節點財經》觀察發現，問題或許就在於公司有着“偏科”問題，依賴單一業務、單一客户、單一區域，一條腿走路，結構性風險不得不防。

從業務基本盤來説，芯邁半導體的營收幾乎都建立在收購而來的SMI電源管理芯片業務之上。2022年至2024年，該業務板塊收入分別為16.55億元、15.97億元和14.28億元，佔總營收的比重分別高達98.0%、97.4%和90.7%。

近年來，無論是用於智能手機的移動業務，還是顯示面板的顯示業務，其收入均在持續下滑。而芯邁半導體超過九成的收入都來自於此，增長乏力在所難免。

相比業務單一，客户集中度過高的風險同樣忽視不了。

招股書顯示，2022年至2024年，公司來自單一最大客户“客户A”的收入，分別佔同期總收入的66.7%、65.7%及61.4%。這家被描述為“跨國大型家電及消費電子企業”的客户，幾乎是一己之力撐起了芯邁半導體。

其在招股書中稱，鑑於客户A的市場主導地位，對其依賴是常見現象。在《節點財經》看來，這種説法難以服眾。如果客户A所處的下游消費電子市場遭遇行業低谷，其就可能承受一定的風險傳導。

而且，過度依賴一家客户，公司就極有可能喪失議價權。在激烈的市場競爭下，為了維繫與這位“金主”的長期合作，芯邁半導體或許難免被壓低價格。這好像置身一個危險的循環：越是依賴，議價能力越弱；議價能力越弱，盈利空間越被擠壓，就更不敢失去這個客户。

此外，從地理區域看，芯邁半導體的風險同樣集中。2024年，其近七成（68.1%）的收入來自境外市場，招股書坦言，中國業務起步階段的毛利率水平相對較低。所以，被寄予厚望的本土化戰略不僅難以彌補海外市場，可能還進一步拉低整體盈利水平。

業務、客户、區域三大依賴症的疊加，構成了芯邁半導體發展的結構性瓶頸，其抗風險能力亟待加強。

03 新業務新故事，能成新希望嗎？

“一條腿”走路的問題，芯邁半導體顯然也知道，所以，其迫切需要講一個“第二增長曲線”的新故事，即大力發展功率器件業務，並向新能源汽車、AI服務器等熱門領域拓展。

圖源：芯邁半導體招股書

從招股書數據來看，其功率器件業務的收入確實在快速增長，從2022年的約2844.1萬元增長至2024年的1.53億元，尤其在2024年實現了迅猛增長，營收佔比也從1.7%提升至9.3%，看起來挺有前景。但是，目前該產品尚未實現盈利，各期毛利率分別為-0.5%、-74.4%、-4.6%。

相較於同行業可比公司，其功率器件產品的毛利率處於墊底水平。比如同期揚傑科技半導體器件的毛利率分別為36.52%、30.36%、32.21%，斯達半導功率半導體器件的毛利率分別為39.65%、37.72%、31.37%，遠高於芯邁半導體同類產品。

但是，為了打造新的增長引擎，芯邁半導體在研發上投入了重金。

2022年至2024年，其研發支出從2.46億元猛增至4.06億元，研發費用率也從14.6%飆升至25.8%。高昂投入下，芯邁積累了150項全球專利，但在構築技術壁壘的同時，公司的現金流也在不斷消耗。

三年間，公司現金及現金等價物從22.56億元減少至15.39億元，消耗超過7億元。

綜合來看，此時的IPO就顯得尤為關鍵和緊迫。這並非錦上添花，而是決定芯邁能走多遠的“雪中送炭”。光環之下，這家獨角獸的價值將被重新審視。

*題圖由AI生成