軍信股份IPO戴道國年薪880萬，侄子上位財務總監_風聞

​1981年，剛剛成年的戴道國入伍參軍，18年的軍旅生活，讓他從一名普通的炮兵團戰士搖身一變成了中國人民解放軍長沙炮兵學院學員大隊政治教導員、副大隊長(副團職，少校軍銜)。期間，他還曾前往老山前線對越作戰。

1999年8月，36歲的戴道國退伍從政，成為湖南省地方税務局副處級幹部。三年後，他下海經商，與當年的戰友何英品、冷朝強一起，先從事公路橋樑建設，後涉足房地產領域。

2006年12月，他們再度轉行固廢處理及綠色能源行業，先成立了湖南軍信環保集團有限公司（下稱“軍信集團”）。2011年9月，又以軍信集團為載體創建了軍信股份（301109.SZ）。

2022年4月，軍信股份掛牌深交所。時隔三年多，又向港交所遞表，欲實現A+H雙上市。

自A股上市以來，軍信股份的業績一直保持增長勢頭，然而，持續增長的背後，是五大客户撐起超九成的收入。伴隨着收入的增加，公司應收賬款飆升，截至2024年，應收款佔收入的比例達74.78%。

為拓展業務範圍，軍信股份斥資近22億收購了仁和環境科技，但收購次年，該公司便出現業績變臉。

公司持續盈利的情況下，軍信股份大手筆分紅，2022年-2024年累計分紅款達12.45億元。同時，實控人戴道國的年薪三年大漲2.63倍至880萬元，總經理冷朝強更是一度開出了上千萬薪酬。

斥資近22億收購 次年遭業績變臉

軍信股份的前身為湖南軍信污泥處置有限公司，成立於2011年9月，初始註冊資本3000萬元，由軍信集團、長沙市排水有限責任公司分別擁有75%及25%的權益。

軍信集團由戴道國、李孝春、何俊、何英品、何冠瓊及曹維玲持有35%、20%、14.8%、10.625%、9.9%及9.675%。其中，李孝春是戴道國的岳母，何俊、何冠瓊及曹維玲分別為何英品的妹妹、女兒及配偶。長沙市排水有限責任公司則由長沙國資委實際控制。

2017年4月，公司完成股份制改革，並更名為軍信股份，由軍信集團、戴道國、何英品分別擁有90%、5.5%及4.5%權益。

股改完成以後，戴道國將旗下資產整合到軍信股份。

2017年6月，公司從軍信集團手中收購浦湘生物80%股權，代價為軍信集團認繳公司1.13億元註冊資本；同時，軍信集團將其污水處理及垃圾填埋場特許經營業務，連同相關資產、權利與負債及人員，轉讓予公司，代價約為1.97億元。

2020年6月，軍信股份分別斥資2420萬元、150萬元從軍信集團、冷朝強手中收購平江軍信94%、6%股權。

2022年4月，軍信股份成功掛牌深交所創業板，以34.81元/股的價格發行了6834萬股股份，募集資金23.79億元。

上市次年，軍信股份再度斥巨資收購了一家公司。

2023年3月，軍信股份計劃通過發行股份及支付現金的方式，向包括湖南仁景、湖南仁聯、洪也凡、湖南仁怡及胡世梯在內的19名交易對手，收購合共63%的仁和環境科技股權，收購價合共21.97億元。

作為股轉代價的一部分，2024年12月，軍信股份以14.56元/股價格向上述19名交易對手發行了1.06億股A股股份，這筆股權公允價值15.48億元。

隨後，2025年1月，公司實施定增，以16元/股的價格發行了4801.76萬股股份，募集資金7.68億元，其中6.59億元用於支付仁和環境科技的股權收購。

收購的同時，仁和環境科技許下業績承諾。湖南仁聯、湖南仁景、洪也凡、易志剛、胡世梯、祖柱及湖南仁怡7位業績補償義務人均向公司保證，仁和環境科技於2023年-2027年的年度淨利潤分別不低於4.12億元、4.16億元、4.36億元、4.58億元及4.75億元，合計不低於21.98億元。

若仁和環境科技的承諾期實際淨利潤總和低於承諾淨利潤合計數，則業績補償義務人應以其在本次交易中獲得的股份對價或其持有的現金(優先以股份)對軍信股份進行補償。

據軍信股份披露，2020年-2021年及2022年前三季，仁和環境科技淨利潤分別2.31億元、4.33億元、3.62億元。

而到了2024年，仁和環境科技卻突然業績變臉。據軍信股份年報顯示，該公司當期淨利潤僅有4101.38萬元，較2021年驟降90.53%。

鑑於收購仁和，2023年6月及10月，洪也凡、湖南仁聯、湖南仁景、湖南仁怡與戴道國簽訂投票權代理協議及其補充協議，將其在軍信股份的14.54%投票權委任給戴道國，投票權代理期限截至2027年末。

截至最後實際可行日期，湖南仁聯、湖南仁景均由洪也凡及其家族人員持有，湖南仁怡則為仁和環境科技的員工持股平台。

遞表前，戴道國、李孝春、軍信集團及道信投資為公司控股股東集團，合計控制公司64.92%。

財務總監換成實控人侄子“二把手”年薪曾高達1490萬元

軍信股份的董事會成員有11名，包括5名執行董事、2名非執行董事及4名獨立非執行董事。

其中，執董分別是董事長兼執行董事戴道國，執行董事兼總經理冷朝強，執行董事胡世梯，執行董事、董秘、副總覃事順，執行董事兼財務總監戴彬；非執董為副董事長兼非執行董事何英品，職工代表董事夏良。

現年61歲的何英品和59歲的冷朝強是軍信股份的“老將”，二人早年間便跟隨戴道國創業，成為他的“左右手”。

其中，何英品曾於2002年2月擔任軍信公路橋樑副總經理，並自2006年12月起擔任軍信集團經理，2017年4月開始成為軍信股份副董事長；而冷朝強於2004年3月開始在軍信公路橋樑先後擔任行政辦公室副主任、項目經理，並在2011年先後加入軍信集團和軍信股份。

胡世梯則來自仁和環境科技，在仁和被收購後，於2025年1月進入軍信股份成為董事會一員。

戴彬是軍信股份董事會中較為年輕的一位，今年35歲，他是戴道國的侄子。2014年6月至2017年6月期間，他曾任職于軍信集團財務部，最後職位為財務經理；2022年11月，成為軍信股份財務總監，2025年1月升任董事。

值得一提的是，2023年6月，戴彬才通過參加遠程學習課程的方式獲得湖南工商大學財務管理專業大學文憑，那年他已33歲。

遞表前，軍信股份有兩位董事辭任，分別是何冠瓊和周重波。其中，周重波自2020年8月開始任公司財務總監及董事，2022年11月卸任財務總監，2025年1月卸任董事，其職位和離職時間恰好與戴彬的任職和入職時間相吻合。

2022年-2024年，戴道國分別領薪242.6萬元、377.7萬元、880萬元，三年漲薪2.63倍。2025年一季度，其薪酬為430.4萬元，同比大漲3.43倍。

相比之下，冷朝強的漲薪幅度更大。2022年，其領薪223.9萬元；2023年，猛增至1490.6萬元；2024年及2025年一季度，分別領薪422萬元、67.6萬元。

毛利率大幅波動 超93%收入來自五大客户

軍信股份主要提供廢物綜合處理及資源利用專業解決方案，通過長沙垃圾焚燒發電項目、瀏陽項目、平江項目提供垃圾清潔焚燒發電及綠色能源。

此外，公司的長沙環保產業園還涵蓋各種與污泥、滲濾液、飛灰及其他相關的廢物處理項目。

2024年，完成對仁和的收購後，公司業務進一步擴展至生活垃圾中轉處理與轉運，以及餐廚垃圾無害化處理與資源利用。

垃圾焚燒發電項目通常通過電力銷售收入、垃圾處置費實現盈利，而餐廚垃圾處理及資源化利用項目主要通過處理服務費、沼氣發電收益、工業級混合油及生物柴油銷售實現收益。

具體來看，2022年至2025年一季度，軍信股份的電力銷售收入佔總收入的比例從42.7%降至29.4%；廢物處理服務收入佔比從51.9%降至32.9%；生活垃圾的中轉處理、壓縮及轉運業務從2024年開始產生收入，2025年一季度佔比為22.1%；餐廚垃圾收集、工業級混合油銷售等業務收入佔比較低。

另外，2023年-2024年，建築服務收入佔比一度高達18.6%、34.7%，2025年一季度回落至6.7%。公司表示，主要與瀏陽項目及平江項目相關。

2022年-2024年及2025年一季度，軍信股份實現收入分別15.48億元、18.37億元、24.11億元及6.97億元，錄得淨利潤5.88億元、6.53億元、6.86億元及2.36億元，業績持續增長。

但公司面臨成本壓力，2022年-2024年，軍信股份的毛利率呈下滑趨勢，分別為55.9%、51.2%、41.5%，三年大幅下滑14.4個百分點。2025年一季度，毛利率回升至53.9%，但仍不及2022年水平。

此外，軍信股份的收入高度依賴政策支持，公司99%收入來自政府特許經營項目。

報告期內，公司前五大客户貢獻收入分別15.45億元、18.32億元、23.35億元及6.52億元，佔總收入的比例分別99.9%、99.7%、96.8%及93.5%；來自最大客户的收入佔比為54.3%、42.4%、34.0%及51.4%。該等客户主要包括市政府機構及國家電網公司。

應收佔比超74% 三年分紅12.45億元

近年來，軍信股份應收賬款激增。2022年-2024年，分別為5.63億元、7.66億元、18.03億元，佔收入的比例從36.37%升至74.78%。

2025年一季度，應收賬款進一步升至19.91億元，公司稱主要是由於財政支付速度比預期慢所致。

從應收賬款賬齡來看，截至2025年3月末，一年內應收賬款為17.31億元，佔比86.94%。

2022年-2024年，應收賬款週轉天數不斷延長，分別為111.8天、169天、305.2天。2025年一季度縮短至271.4天。

招股書顯示，截至2025年3月末，5.99億元的貿易應收款項（佔比29%）隨後已於6月30日結算。

報告期內，軍信股份經營獲得現金流持續大額淨流入，各期分別為7.9億元、8.69億元、9.71億元及1.48億元。

同時，融資活動現金流淨額分別為17.51億元、-8.78億元、-5.52億元及7.84億元。2023年及2024年淨流出主要由於償還銀行貸款及其他借款及支付股息所致。

2022年-2025年一季度，軍信股份償還銀行貸款及其他借款分別3.82億元、3.8億元、5.01億元及1332.8萬元。

2022年-2024年，公司分派股息3.69億元、3.69億元、5.07億元，合計12.45億元，佔同期淨利潤的比例為64.61%。

截至2025年7月15日，軍信股份現金及現金等價物9.84億元，結構性存款8.94億元，短債4.76億元，手持現金足以覆蓋短債。

附：軍信股份上市發行有關中介機構清單

聯席保薦人：中國國際金融香港證券有限公司、中信證券（香港）有限公司

法律顧問：國浩律師（香港）事務所、國浩律師（長沙）事務所、GRATA International Law Firm、貝克•麥堅時律師事務所、中倫律師事務所

申報會計師及核數師：畢馬威會計師事務所

合規顧問：新百利融資有限公司

行業顧問：弗若斯特沙利文（北京）諮詢有限公司上海分公司

來源︱瑞財經侄子上位財務總監