飲料行業的下半場，逆勢增長靠什麼？_風聞

飲料巨頭2025年中期成績單陸續揭曉。

農夫山泉延續高增長，爆款產品東方樹葉推動茶飲收入首次超越包裝水；東鵬飲料則在半年內跨入百億營收俱樂部，利潤增速更是超過30%；統一企業中國飲料業務同比穩增7.6%，茶飲料成為主要驅動力。

然而，並非所有飲料企業日子都蒸蒸日上。比如，華潤飲料收入和利潤分別下滑近兩成和三成；康師傅控股飲品業務整體收入下滑，主力品類的茶飲料未能響應趨勢，受到無糖茶衝擊表現不佳。

在新消費如火如荼的這一年，飲料股業績分化愈發明顯，這種業績分化，揭示了消費趨勢和行業增長邏輯的變化。

誰家歡喜誰家愁？

2025年的飲料行業，已經從過去“大家一起漲”的階段，走向了“有人領跑、有人掉隊”的結構性增長。中報披露後，創新者和跟隨者之間的差距被徹底拉開。

面對即時零售大戰、現製茶飲崛起，注重品類創新的企業依舊展現了強大的增長韌性。

農夫山泉上半年營收同比增長15.6%至256.22億元，淨利潤增長22.1%至76.22億元，毛利率提升至60%以上，交出了一份遠超市場預期的答卷。更重要的是，茶飲業務在東方樹葉的拉動下，歷史性地超過包裝水，成為第一大收入來源，這意味着其增長曲線已不再單一。此外，統一企業中國茶飲料營收同比增長9.1%，無糖茶“春拂綠茶”市場份額顯著提升。

東鵬飲料的表現同樣突出，上半年收入同比大增36.37%至107.37億元，淨利潤增長37.22%至23.75億元，首次跨入半年百億營收俱樂部。能量飲料繼續是基本盤，而電解質水的爆發力則讓其真正跑出了“第二條曲線”。

與之形成對照的是，部分老牌企業正面臨增長的壓力。華潤飲料上半年收入同比下滑18.5%至62.06億元，淨利潤同比下降28.7%，核心的包裝水業務遭遇行業價格競爭的正面衝擊。此外，維他奶國際雖然在去年年報裏展現了一定復甦，但更多依靠的是降本與費用優化，而非營收端的強勁擴張。在競爭趨緊的飲料市場，僅靠成本削減難以持續，缺乏產品突破和結構優化，業績難言穩定。

毛利率的對比進一步凸顯了這種分化。農夫山泉的毛利率提升至60.3%，東鵬飲料在短短兩年間連續提升，顯示出強大的費用效率和產品溢價能力。反觀華潤飲料，毛利率卻因產品組合變化和更高的銷售費用而承壓，利潤空間持續被擠壓。

可以看到，業績差距的背後，不只是規模的不同，而是增長邏輯的差異。有的企業通過產品結構升級與第二曲線孵化找到新動能，有的則陷入價格戰和成本壓力的泥沼。

在中國飲料市場這個萬億級的紅海市場中，依靠鋪貨和營銷就能拿到增量的時代已經過去，行業進入到拼結構、拼效率、拼創新的階段。

“新”消費觀、第二曲線與數字化的賽跑

在新一輪行業洗牌中，企業之間在產品佈局、戰略規劃和運營效率上的差距正在加速擴大。觀察今年的中報，可以發現三條主線正在重塑行業格局。

第一條主線是健康化與功能化的消費趨勢。

消費者對健康、無負擔和功能屬性的追求，正在重塑飲料市場的競爭格局。農夫山泉的東方樹葉連續多年堅持“0糖、0卡、0脂、0香精、0防腐劑”，在2025年迎來爆發，讓茶飲業務收入同比增長19.7%突破100億，並首次超過包裝水，成為公司第一大板塊，而康師傅則因仍深耕有糖茶，無糖茶市佔率不足5%，未能有效響應“零糖零卡”消費趨勢，導致茶飲收入同比下滑超過6%。兩者的差距標誌着消費偏好轉向，“健康飲”從營銷話術走向主流心智。

圖源：《2025飲料健康的下一步：解鎖“健康Plus+”新增》，益普索Ipsos

類似的故事發生在功能飲品上，東鵬的電解質水“補水啦”營收同比暴增214%，把原本定位專業補給的產品，轉化為大眾日常的健康飲品。補水啦營收佔比從6.05%上升至13.91%，成為名副其實的第二支柱。

從消費趨勢的變化也可以看出，孵化第二曲線也成為行業格局分化的主線。

在飲料行業這個成熟市場，傳統品類的天花板清晰可見，能否成功培育新的增長點決定了企業的未來空間。

東鵬飲料的“1+6”多品類戰略是增長關鍵。東鵬飲料在能量飲料之外成功孵化了電解質水大單品，證明了自己不僅能發現市場機會，更具備將機會轉化為實際增長的執行力。而農夫山泉同樣通過“茶飲+水飲”的雙核心結構降低單一依賴，還嘗試切入冰品賽道，開拓冰品、水飲互補共生的新消費場景。

相比之下，華潤飲料業績下滑背後，主要是被視為第二增長曲線的飲料業務收入佔比仍只有10.3%，尚不足以抵消核心水業務的下滑壓力。這使得它在價格戰中顯得格外脆弱。統一企業中國的飲品板塊增速也逐年放緩，説明老牌巨頭在創新上的遲緩，正在削弱它們應對消費環境變化的能力。

第三條主線是數字化運營能力的差距正在加大。

數字化正在重塑行業的遊戲規則。比如，東鵬飲料通過“五碼合一”技術構建的數字化營銷體系，打通了消費者、門店和經銷商的數據流，形成了精準的動銷監控和費用投放體系。

值得注意的是，雖然上半年投入了大規模的返利補貼，未兑付的實物和現金返利合計達30億元，但東鵬飲料毛利率卻比去年同期還增加了3.21個百分點。這顛覆了傳統快消行業“促銷必然損及毛利”的認知，展示了數字化運營帶來的效率革命。

相比之下，仍停留在傳統折扣和渠道投放的企業，成本更高，效果卻不顯著。華潤飲料在盈利預警中華潤飲料在盈利預警中提及的“策略性營銷資源投入”和“行業競爭加劇導致促銷投入增加”，正是這種壓力的直接體現。上半年，華潤飲料包裝飲用水產品錄得收入人民幣52.51億元，較去年同期下降23.1%。這意味着未來的競爭不僅是產品與營銷的競爭，更是整個運營體系效率的競爭。

從這三條主線可以看出，行業的競爭已從“誰能賣得更多”，轉向“誰能更貼合消費趨勢、孵化新曲線、並提升運營效率”。理解了這三條主線，就能更清晰地判斷，哪些公司具備穿越週期的能力。

長期確定性從何而來？

在價格戰與消費趨勢快速演變的背景下，飲料行業的投資邏輯更加聚焦於長期確定性。

一方面，競爭環境的複雜性不可忽視。

過去，飲料行業增長更多依賴渠道鋪貨和大規模營銷，而如今，外部市場在發生深刻變化。外賣平台補貼帶動的價格戰，讓低價包裝水的利潤空間被迅速壓縮。

在這種情況下，投資者在評估企業時，應該更加關注飲料企業營收增長的質量和盈利的穩定性，長期需關注消費趨勢變化下的轉型成效。一家企業能否在價格戰中保持健康的毛利率和現金流，往往比短期市場份額的擴張更具參考價值。

另一方面，新消費趨勢正在向更深入、更細分的方向發展。

無糖、無添加已逐漸成為行業的基本門檻，各種成分的“中式養生水”迅速崛起。消費者對飲品的期待已經從“健康一點”轉變為“健康+功能”，飲料被賦予了更多“附加值”。這意味着東方樹葉的成功並非偶然，未來，天然果汁、發酵飲品、植物基飲料等細分品類都可能出現新的爆款。

圖源：《2024年中國中式養生水行業發展趨勢洞察報告》，國盛證券研究所

在這樣複雜多元的背景下，投資者應該避開同質化競爭嚴重的領域，轉而聚焦兩類企業。

一類是像農夫山泉和東鵬特飲這樣已經建立起強大品牌護城河併成功實現多品類佈局的公司。

這類企業通常具備強大的渠道掌控力、成熟的品牌運作經驗和持續的產品創新能力，能夠在新趨勢出現時快速響應並實現規模化。比如，東鵬飲料敏鋭捕捉到“冰凍化”消費趨勢，不僅加大冰櫃投放，還嘗試智慧化、智能化冰站，以數據監測提升渠道效率。財報顯示，其在大本營廣東依舊保持20%以上增速，而在華北等區域更是實現超過70%的高速增長。

注：飲料行業核心參與者；圖源：國盛證券

具備強渠道、研發和創新能力的優質飲料龍頭，才能持續推出新品，有機會把新消費趨勢轉化為增長點。

另一類則是在某一細分賽道具備獨特優勢、掌握了稀缺供應鏈資源或擁有極高用户粘性的特色型企業。

這類企業的確定性更多來自於場景粘性和分銷深度，而非短期的報表亮點。比如，白雲山以“王老吉涼茶”為核心的大健康業務收入穩健增長，達70.23億元，同比增長7.42%。這背後，天然草本配方“預防上火”的差異化優勢顯著，品牌更是基於此推出了無糖涼茶、刺檸吉、荔小吉等細分品類，滿足不同消費場景需求。此外，在“送禮”場景需求穩固的養元飲品（六個核桃），在三、四線城市及縣域市場，滲透率仍然保持領先。

可見，未來能保持長期競爭力的飲料企業，要麼具備快速響應市場的能力且能憑藉規模優勢持續推出爆款新品，要麼立足核心場景具備一定的不可替代性。

總而言之，正如狄更斯在《雙城記》中寫下的那句名言：“這是一個最好的時代，這是一個最壞的時代。”飲料行業正在經歷深刻變革，從規模擴張轉向質量競爭，從渠道為王轉向產品為王，從營銷驅動轉向數字化驅動。

固收舊城牆的企業護城河逐步瓦解，而對於那些能夠深刻理解消費者需求變化、建立極致運營效率並保持持續創新迭代的企業，眼前的行業調整期或許正是構築長期競爭優勢的最好時機。

來源：港股研究社