阿里雲，重估“新阿里”_風聞

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2025-09-03

來源 | 伯虎財經（bohuFN）

作者 | 楷楷

近日，阿里發佈2026財年第一季度（自然年2025年第二季度）財報，當期營收2476億元，同比微增2%，如果去掉已經賣出的高鑫零售和銀泰，營收同比增長10%。

不過，外界顯然更關注的是阿里在外賣大戰中，到底燒掉了多少利潤，畢竟京東、美團的二季報在前，兩者都付出了不少的代價。

報告期內，阿里中國電商集團收入為1400.7億元，同比增長10%。但經調整EBITA利潤為383.89億元，同比減少了103.64億元。儘管阿里並未將即時零售板塊的利潤單獨展示，但外賣大戰絕對是造成電商業務利潤下降的主要原因。

不過，從資本市場的反應來看，阿里美股在發佈財報後盤中漲超14%，阿里港股在發佈財報後下一個交易日高開約15%，市場對阿里似乎頗為看好。

一則，在“美京淘”三巨頭都燒錢打外賣大戰的情況下，阿里的電商和外賣業務都獲得不錯的增長；二則，雖然阿里電商業務賺少了，但阿里雲業務的增長非常亮眼，某種程度對沖了電商業務的壓力。

2023年，阿里提出“All in AI”戰略之後，其持續收縮非核心業務，聚焦“電商、雲+AI”兩大核心戰略方向。如今，曾經增長疲軟的阿里雲正在成為阿里最具想象空間的新故事，阿里早已不只是一家電商公司，而是朝着AI科技大廠的估值不斷邁進。

01 阿里雲走出“低谷”

今年以來，阿里股價累計上漲超40%，逐漸走出自2023年以來的股價低谷，資本市場正用真金白銀為阿里投下信任票。

這波股價上漲背後，除了阿里在即時零售市場所展現的高增長潛力之外，還有阿里雲創紀錄的業績表現。在2025年二季度，阿里雲收入同比大漲26%至333.98億元，增速創三年新高，其中，AI相關收入連續八個季度保持三位數增長。阿里雲經調整EBITA利潤為29.54億元，同比增長26%。

作為中國電商市場的絕對龍頭，阿里在很長一段時間內，都被外界貼上了“零售商”的標籤。儘管阿里從2009年就開始成立阿里雲，並將其視為公司的第二增長曲線，但阿里雲卻始終難以成為阿里估值的支柱，市場對阿里的估值邏輯始終錨定在核心電商業務上。

將時間退回到2020年左右，在經歷了長達10年的深耕後，阿里雲在2020財年實現單季營收超百億元，是中國首家單季營收突破百億的雲服務商。

但從2021年開始，阿里雲的增長速度開始顯著放緩，從2018財年的101%大幅下降至2023財年的3.53%，2023財年Q4甚至出現了負增長。

彼時，時任阿里CEO張勇提出了“1+6+N”組織變革，主張“條件成熟一個，上市一個”。此時，阿里雲作為阿里最成熟的“第二曲線”，被率先拿出來衝擊上市。

中信證券參考亞馬遜等全球巨頭的估值，給阿里雲報出了約2000億元的估值。但在2020年時，高盛給阿里雲的估值一度超8000億元，落差如此之大，對阿里來説無疑是一盆冷水。

阿里雲的業績走向，折射出中國雲廠商所面臨的巨大變局。一方面，互聯網紅利的消退，隨着消費互聯網創業潮逐漸告一段落，底層雲用量的增長也變得不再明顯。

與此同時，阿里雲的對手卻不斷增多。在海外市場，隨着監管政策趨嚴，阿里雲單一大客户字節跳動海外業務與其解約，轉向亞馬遜AWS；而在不斷崛起的政企市場，阿里雲也要面臨更為強勁的對手。

根據Canalys數據，阿里雲的國內雲計算市場份額，從2020年第四季度的46.4％變到了2023年第四季度的39%。

另一方面，國內雲服務市場終究是一門“薄利多銷”，甚至是“虧本賺吆喝”的生意。儘管阿里雲已經在2022年率先扭虧為盈，但2023財年經調整EBITA利潤率僅為1.8%，經調整EBITA利潤為14.22億元人民幣，雲業務還沒有來到收穫期。

特別是相較於海外亞馬遜、微軟等高達30%-40%的毛利率，國內雲服務企業除了要應對價格戰之外，還面臨着定製化程度高、人力成本高、電信運營商數據費用成本高等問題。在資本市場眼中，雲服務並不是一門“性感”的生意。

2023年底，距離阿里雲宣告衝刺上市僅半年之後，阿里在財報中表示將不再推進阿里雲獨立分拆。不過，如今阿里雲終於逆襲歸來。

從2025財年三季度開始，阿里雲開始重回兩位數增長，跟老牌巨頭相比也並不遜色。作為參考，截至6月的季度中，AWS部門收入同比增長17.5%；谷歌第二季度同比增長13.9%；微軟整體雲銷售額同比增長27%。

02 AI驅動“換擋加速”

阿里到底做對了什麼，讓阿里雲得以“浴火重生”？阿里CEO吳泳銘“破釜沉舟”式的變革可謂功不可沒，其明確了“AI 驅動、公共雲優先”的戰略重心，讓暫緩上市後的阿里雲擺脱迷茫，錨定了更清晰的前行路徑。

首先，在“公共雲優先”的戰略下，阿里雲把商業線重新解構，按公共雲、混合雲兩種產品形態來分配行業和區域等團隊，同時通過減少項目制訂單，進一步提升了盈利能力。

根據財報，在吳泳銘上任後的近兩年裏，阿里雲的利潤及增長率也穩定在高水平。從自然年2023年三季度到自然年2025年二季度，阿里雲的經調整EBITA利潤分別為14.09 億元、23.64億元、14.32億元、23.37億元、26.61億元、31.38億元、24.2億元、29.95億元。

作為參考，在吳泳銘上任前的自然年2023年一季度和二季度，阿里雲經調整EBITA利潤僅有3.85億元和3.87億元。

其次，AI成為了阿里雲不可或缺的增長引擎。如果説“公共雲優先”讓阿里雲找回了增長，那麼“AI驅動”則正在重塑阿里雲，讓阿里雲得以在激烈的市場競爭中“換檔提速”。

一則，充當AI時代的“水電煤”。阿里雲憑藉“開源模型+AI 雲服務”的雙重佈局，在模型層的持續深耕、迭代優化，精準對接大客户建立AI基礎設施、訓練大模型的算力需求，從而拉動阿里雲算力服務收入增長。

舉個例子，客户一旦使用了阿里的開源模型，後續自然也會更傾向於選擇阿里雲的AI產品，進而帶動了公有云業務的增長。在2024年二季度財報電話會中，吳泳銘曾表示阿里雲一半以上的營收增速都來自於AI產品，大部分算力上架之後就會開始滿負荷地產生收入。

值得一提的是，阿里表示已為全球AI芯片供應及政策變化準備“後備方案”。從這一點來看，在可能面臨卡脖子的算力領域，阿里已經做好了充足準備，自去年以來，阿里雲在需求量最大的汽車、大模型領域，已經拿下了不少客户，包括零跑、博世、Kimi等。

二則，從“賣算力”到“賣智能”。如果説AI時代新增的算力需求，是阿里雲收入增長的重要支撐，那麼基於算力底座構建的全棧智能解決方案，則是市場重估阿里雲的核心邏輯。

近年，AI產業的發展呈現出一種“分裂”態勢。一方面，大模型的快速發展帶動了企業對算力的強勁需求；另一方面，AI 應用的落地進程卻相對緩慢，企業將 AI 技術應用於實際業務場景時，往往會遭遇數據不足、技術瓶頸等一系列難題。

在這一背景下，市場對雲廠商的期望發生了轉變，不僅僅滿足於雲廠商提供基礎的算力資源，即IaaS服務，而是希望雲廠商能夠深入到產業中，為企業提供從模型訓練、優化到應用部署的全流程解決方案，也就是MaaS服務。

根據阿里最新財報，阿里雲的AI 相關收入佔比第一次突破了 20%，這也意味着阿里雲已經從從“賣算力”到“賣智能”。MaaS模式為客户全生命週期支持，不僅提高了阿里雲用户的遷移成本，更打開了新的盈利空間，用免費的開源模型吸引更多客户，做好背後算力流量的生意。

三則，AI重構阿里雲的商業模式。隨着阿里雲開始往越來越多場景滲透，也吸引了越來越多開發者和應用在平台上搭建生態，形成“技術輸出-場景反饋-模型迭代”的正向循環。

近年，阿里在模型層方面不斷突破，從2023年8月首次開源通義千問，到2025年已迭代至第三代Qwen3，累計推出200餘款模型，其開源的通義大模型全球下載量已超4億次。

另外，阿里雲還推出了開源AI社區“魔搭”，開發者可以在魔搭上下載各類開源AI模型，並直接調用阿里雲的算力和一站式的AI大模型訓練及推理平台，進一步降低AI開發的門檻。

吳泳銘曾表示，一些教育、醫療等細分行業的企業，正在基於開源的通義大模型做後訓練，這也是新的開源模型商業化機會。可以看出，阿里雲的商業模式也在持續進化。

03 迎接AI時代的“長跑”

面對國內外雲市場的激烈競爭，阿里雲正在重構自己的新敍事。不過，資本市場更擔憂的，是AI能否轉化為真金白銀？

阿里曾表示，要在未來三年持續投入3800億元用於AI資本開支，但這部分投入在短期內將難以看到回報，在此之前，阿里雲要如何把二季度的盈利增長跑成常態？

首先，加碼海外市場。近年，中國企業出海已經成為新趨勢，阿里雲在組織架構上也作出了相應的調整，比如在新加坡設立AI全球能力中心，新增公共雲事業部中企出海負責人等。

目前來看，阿里已經做好了搶市場的準備，去年4月，阿里雲宣佈海外市場全線降價，平均降幅達23%，最高降幅達59%。在抓住出海趨勢的背景下，阿里雲憑藉大幅降價的優勢，阿成功從海外巨頭手中搶下了客户，比如攜程、網易、比亞迪、金蝶等。

其次，阿里雲重塑阿里。某種程度來看，AI不僅讓外界重估阿里雲，還刷新了市場對阿里的認知，重構阿里“科技+零售”的估值邏輯。

吳泳銘曾表示，AI是阿里幾十年一遇的機會。AI驅動阿里雲“換擋加速”只是開始，更重要的是，阿里雲讓外界看到了AI賦能阿里生態的乘數效應：

以阿里云為中樞，把AI算力、算法模型拆解為可複用的“能力模塊”，滲透至電商、物流、本地生活等板塊，讓各業務從“單獨發力” 轉向“協同增效”。阿里憑藉AI +雲業務的強勁表現，開闢出廣闊的發展前景，也引發了市場對阿里市值的重新評估，這是阿里投入AI的底氣。

當然，阿里雲“逆襲”之後，仍要面對不少挑戰。比如在海外市場，谷歌、微軟等巨頭擁有很強的市場競爭力，阿里雲要大規模開拓歐美地區並不容易；各國也有各自的數據保護法規和隱私法，數據安全和合規要求依然是雲服務的隱形壁壘。

在全球雲市場因AI重塑的關鍵節點，阿里雲對行業機遇的精準把握，成為了其穿越週期的底氣所在。但阿里雲要在全球市場再進一步，還需要在利潤和市場份額之間找到平衡。

不過，今年上半年的財報，也為阿里雲開了一個好頭，相信在AI的驅動下，阿里的價值，會被市場重新認識。