中國製藥二次崛起邏輯_風聞

文 |李怡雲、嚴大方

編輯|唐曉園

視覺設計：星船知造

正文共計：9523字

預計閲讀時間：12分鐘

僅僅十年時間，中國藥企在全球製藥產業舞台上已從幕後走到台前。

幕後：2015年左右，我國還主要生產原料藥和仿製藥。

這一階段可以看作是中國製藥產業的“第一次崛起”——我們以生產原料藥和仿製藥成為全球製藥產業重要的“隱形參與者”。

台前：今天，中國創新藥產業加速崛起。大量中國藥企正褪去為美國“打工”的身份👇

●2024年，我國批准上市創新藥48個，在研新藥數量已躍居全球第二位。

●2025年上半年，國家藥監局又批准了40多個創新藥上市，這一數字已接近去年獲批總量（48個）。

●2024年，中國發起的新藥臨牀試驗佔全球總量的30%。

《經濟學人》雜誌今年發表文章稱，中國已成為僅次於美國的第二大創新藥研發國。

在展開中國製藥“二次崛起（創新藥）”邏輯之前，《星船知造》想先分享我們觀察到的與此有關的兩件事。

01 兩個“反直覺”

第一件事，十年前有篇速朽的爆款，叫《去日本買只馬桶蓋》。

文章大概意思是——中國人特別喜歡去日本買小家電。為什麼呢？因為日本電飯煲煮出來的米更“晶瑩不粘鍋”；日本電吹風更能“讓頭髮乾爽柔滑”；日本的馬桶蓋呢，更能讓“屁股潔淨似玉，如沐春風”。

該文速朽的原因在於：觀點落伍。

一是其實當年很多日本馬桶蓋就是中國製造。

有杭州消費者千辛萬苦背了只松下馬桶蓋回去，結果該馬桶蓋唯一生產基地就在杭州。

source：松下

二是國內市場已有同類型產品銷售。

董明珠説，中國遊客去國外買馬桶蓋和電飯鍋是個笑話，中國不是沒能力做出好的產品。恆潔衞浴董事長謝偉藩稱，該文作者可能對中國行業不太瞭解——中國智能馬桶蓋技術已經比日本好了（中國採用即熱式技術，優於日本儲水式）。

但這篇文章，恰恰因為其觀點滯後，反而反映了一個現象：

中國製造崛起的速度是遠快於當年歐美的——這讓部分產業（尤其是歐美日曾大幅領先的產業），其實際崛起和大眾認知、消費者信心之間，存在一個時間差。

這個認知時間差，不僅僅存在於普通消費者，有時也同樣存在於媒體報道。

source：giphy

今天，在人們還未普遍意識到時，事實上，中國製藥業已從全球原料藥、仿製藥的重要一極，進化為創新藥的重要參與者。

創新藥：可以簡單理解為，從零開始自主原創研發的藥物。需要花費大量時間和資金，有專利保護。在專利期內享有市場獨佔權，價格較貴。

仿製藥：可以簡單理解為，昂貴藥物的“平替”——創新藥專利過期後，複製其成分和療效的藥。我們藥店買到的，醫院開的，大部分都是仿製藥。是普通人一生的用藥基本盤。

原料藥：藥物中的有效成分，需要加工成製劑才能使用。

此外，還有“專利藥”和“原研藥”。

專利藥顧名思義，就是有專利保護的藥品。它和創新藥是高度重疊的：所有的創新藥在上市初期都是專利藥（還在專利保護期內），但並非所有的專利藥都稱得上是嚴格意義的“創新藥”。

原研藥是由研發廠家生產，但沒有專利保護的藥。那麼仿製藥，也就可以理解為是一種在藥品專利保護期滿後，由其他藥企仿製生產出的藥——和原研藥具有相同的成分和療效，但價格更低。

總之，打比方的話，原料藥和仿製藥更像是“中國製造”。而創新藥則是“中國創造”，是製藥行業皇冠上真正的明珠。

以創新藥為代表的中國製藥“二次崛起”號角早已吹響，只是在大家的印象中，還存在一些信心和認知滯後。

source：pexels

我們想分享的第二件事是，中國生物製藥業已成為全球供應鏈關鍵支柱，深度嵌入全球醫藥健康產業網絡。

比如，美國藥店出售的藥品大都不會標明和“中國”有關，但其實美國很多藥品中的藥物成分（原料藥）由中國供應。

據trade map等相關數據，美國進口的大部分對乙酰氨基酚和布洛芬都來自中國。它們分別是泰諾(Tylenol)和Advil的重要成分。

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美國作為全球醫藥研發大國，其仿製藥長期依賴的就是印度藥廠。

中國是印度原料藥的最大供應商。

一旦“印度製造”出現問題，美國就會同步出現藥物短缺。

《星船知造》在一篇舊文裏寫到過：《美國短缺、印度挖坑、中國救急》👇

“來自中國的順鉑注射液一進入美國，還沒來得及換下中文標籤，就被一搶而空。”

美國藥品短缺先在2023年創了紀錄。2024年第一季度，全美藥品短缺數量又達到新高。

《星船知造》寫作該文時查詢了FDA（美國食品藥品監督管理局）官網上最新的緊缺藥物名單（截至北京時間2023年8月2日晚），發現已有12種抗腫瘤相關的藥物停產、14種抗腫瘤藥物短缺，給美國的患者和患者家屬帶來極大困擾👇

在上述14種短缺的抗腫瘤藥物中，又有12種屬於仿製藥👇

2023年藥物短缺時，芝加哥大學醫學專家在署名文章《A proposal for the Cancer Moonshot: Set up a strategic reserve forlifesaving generic cancer drugs》中寫道：

“我們今天的問題是……儘管擁有世界上技術最先進的醫療系統，但目前相關藥品日益短缺。”

該文建議將包括順鉑、卡鉑、阿糖胞苷、環磷酰胺、甲氨蝶呤等在內的仿製藥加入“仿製藥戰略儲備”計劃。

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美國藥品短缺情況之後也並無太大好轉。截至2025年第一季度，美國短缺的仿製藥品種數量仍然在270種左右。

一方面，由於仿製藥利潤低等原因，美國各大品牌從上世紀就開始搞“外包”，大量本地製藥工廠關閉👇

2004年，美國最後一家生產青黴素關鍵成分的工廠關閉。這意味着，美國本土不再生產包括青黴素在內的多種抗生素。

2012年，美國通過仿製藥收費法GDUFA，中小仿製藥商生存變得更為困難，陸續退出美國市場。更多商家將仿製藥生產轉移海外。

2018年，美國仿製藥的處方佔有率達到90%，但費用僅是處方藥費用的20%左右。新澤西州、加利福尼亞州和密蘇里州的製藥工廠關閉。

另一方面，美國仿製藥十分依賴印度等地的供應鏈。利潤博弈又使得僅有的幾家印度企業佔據了絕大多數市場。

但早在2019年，FDA就告訴美國國會，在大約90個國家中，印度製藥商的檢查結果合格率最低。

FDA曾表示，美國約60%的藥品短缺都與質量問題有關。

當印度挖坑，美國“順鉑短缺”威脅到了很多癌症病人的生命和救治時，中國藥企填上了緊急供應的空白。

我們同樣在《美國短缺、印度挖坑、中國救急》中查閲了近十年中美貿易相關數據👇

在高技術產品領域——如信息通信、先進材料、光電、核技術、柔性製造——美國這些領域產品的進口總額中，來自中國的佔比都在下降。

比如，2016年中國出口美國的光電產品，佔該年美國光電產品總進口額中的22.39%。但到了2022年，佔比數字變為了6.35%。

一個領域卻是例外——中國出口美國的生物技術產品份額佔比一直在增加。

2016年中國出口美國的生物技術產品，佔該年美國生物技術產品總進口額中的0.66%。到了2022年，這個數字已經變為2.79%。

日經中文網的報道也印證了這一趨勢：2022年美國來自中國藥品的進口額達到69.5億美元，是2021年8.2億美元的約8倍。僅2023年1至5月，進口額就已達到2021年同期的2倍以上。

美國食品藥品監督管理局（FDA）曾臨時許可中國的齊魯製藥向美國出口更多抗癌藥物“順鉑”等產品，以緩解供應短缺。此外，免疫抑制劑、循環系統治療藥等也從中國大量進口。

美國75%以上的維生素B6、B12、B1、C以及近70%的維生素E的進口都依賴中國。

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仿製藥是每一個普通人的用藥基本盤。如果説創新藥是100分，那麼一款合格的仿製藥就是80分。

80分，就能解決大多數人大多數疾病的治療。至於剩下的20分，將由其巨大的價格優勢補足。

過去，中國製藥界正是以仿製藥、原料藥參與着人類與疾病的戰爭。

現在，僅僅十年時間，中國創新藥已經崛起。

產業做對了什麼？還需要跨過哪些關卡？

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我國創新藥的關鍵轉折點，發生在十三五期間。

《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要》中，將藥品和醫療器械生產列為產業優先事項。

2025年，“十五五”規劃中，生物製造被定義為未來產業。在未來五年內支持創新藥品和醫療器械的開發。

更大的勝利將在下一個“五年”到來。

02中國創新藥，走到哪步了？

過去，提起中國藥物出口，大多還是原料藥——佔全球市場的三分之一左右。

據2024美國的一份調查，79%的受訪美國生物技術公司，與中國的製造商至少簽訂了一份合同或產品協議，其中30%的公司有已批准藥物的製造委託合同在中國。

根據Grand View Horizon的統計：按收入計算，2024年中國佔全球生物藥代工市場的10.4%。

所謂原料藥，就是我們上文提到過的構成成品藥的主要核心成分。中國的原料藥廠商負責把化學或生物原料提煉成高純度的有效成分，再供應給各地的製藥商。

很長一段時間裏，中國製藥界都在以這種隱形但重要的方式參與着人類與疾病的戰爭。

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現在，創新藥的崛起，讓生物製藥行業也開始成為“中國創造”的主力軍了。

數量上——

2023年，我國創新藥出海交易共計69筆，披露總金額達303.235億美元。其中，百利天恆的雙抗ADC藥物BL-B01D1創下了84億美元的最高單筆授權記錄。

2024年，我國創新藥出海總數達98筆，披露總交易金額攀升至595.505億美元。

恆瑞醫藥、百濟神州等頭部企業2024年創新藥收入突破百億元大關。

從市場規模看，2020-2024年中國創新藥市場從0.82萬億元增長至1.14萬億元，年均複合增長率達8.53%，

艾昆緯報告顯示，2024年中國發起的新藥臨牀試驗佔全球總量的30%。

實際上，我們僅僅用了十年，就把這個數字從1%躍升至30%，目前僅次於美國。

而在腫瘤領域，中國臨牀試驗啓動數量已經超越美國。

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從質量和成果來看——

中國製藥也發生了脱胎換骨的變化。越來越多來自中國的創新藥獲得FDA（美國食品藥品監督管理局）上市批准，有些還拿到了獲得優先審評資格或突破性療法認定。

雖然還需等待這一批過審創新藥破冰美國市場，但在此之前，一個更加普遍的事件已經蔓延：

創新藥license-out（對外授權\出海授權）模式在近兩年成為國內製藥界主流。

license-out：將自己某個研發階段的候選藥物的開發、生產或銷售權，“賣”給其它藥企。

這意味着,大量中國企業正脱下為美國製藥公司的“打工”的身份，搖身一變成為更有話語權的“生意夥伴”。

僅2025年上半年，已披露創新藥License-out交易的首付款總額便達到33億美元，交易總金額達到484.84億美元。

百濟神州的澤布替尼在2023年成為首款全球年銷售額突破10億美元的國產創新藥，標誌着國際市場的認可。

我國腫瘤治療也在對外授權上頗有佳績——舶望生物siRNA療法和石藥集團降脂藥物分別以超1億美元首付款授權諾華、阿斯利康。

source：舶望生物

其實，License-out原本是美國藥品研發產業分工的典型。

早期創新型企業負責發現靶點、設計候選藥、做早期臨牀；而有錢的大製藥公司，則把這些開發中的資產買過來，繼續做臨牀後期、監管申報、市場推廣等費錢的工作。

這樣一來，有技術的企業拿到了錢，有錢的企業拿到了產品和市場，算是兩全其美。

而現在，由於中國早期創新藥資產技術含量越來越高、臨牀數據越來越好，我們與海外製藥商的交易頻率也自然快速增加。

越來越多大藥企推着購物車來到了中國。

source：giphy

除了海外授權交易，我們還有兼併收購等多種模式，共同推動創新藥出海。

2024年5月，恆瑞醫藥將具有自主知識產權的GLP-1類創新藥HRS-7535、 HRS9531、HRS-4729有償許可給美國 Hercules 公司。作為對外許可交易對價一部分，恆瑞醫藥將取得美國Hercules公司19.9%的股權。

可以説，中國製藥業已從過去以原料藥和仿製藥為主的“隱形參與者”，升級為在生物藥生產（佔全球市場10.4%）和創新藥研發（佔全球新藥臨牀試驗30%）都具有全球影響力的力量。

中國製藥業已從幕後走到前台，並隨着一個個穩紮穩打的五年進展，將在可預期的未來競爭主角。

03 中國製造邏輯也在這個領域上演

如何理解中國製造崛起邏輯在創新藥領域的上演？

主要看三點——

1）CXO（醫藥外包）行業是我國創新藥崛起的核心基石。

2）中國憑藉人才優勢、強大的工業化、標準化能力，抓住了全球藥企研發外包的趨勢，成功將自身角色從“生產”拓展至了“開發”。

3）2010年之後，中國CXO（醫藥外包）企業紛紛登陸資本市場，拿到資金後擴大產能、全球佈局。

這意味着，中國第一次在醫藥創新鏈上有了具有全球競爭力的產業集羣。

source：pexels

2005年，上海張江的一個廠房內，幾台進口分析儀嗡嗡作響。由李革創建的藥明康德彼時員工不到百人，靠着為外國藥企代做實驗維持現金流。

從上世紀90年代開始，我國已經憑藉着規模化生產，在仿製藥供應和原料藥出口上深度參與了全球醫藥市場。

但當時，跨國藥企在中國主要是設廠、做銷售，很少把核心業務外包到這裏。

進入新世紀之後，全球新藥研發逐漸進入高成本階段。隨着上一個時代的技術果實被紛紛摘完，研發分子複雜度提升，一款藥的平均研發成本從10億美元飆升到20億美元以上。這種背景下，跨國藥企們開始尋求相對成本更低但質量可靠的研發夥伴。

2000年，在美求學並在醫藥行業工作多年的李革懷揣着50萬的創業基金回到中國。

彼時，各行各業的海外華人開啓了“反向遷徙”浪潮，政府和產業資本聯手，為一眾科學家和技術人員們提供了寬鬆而優渥的創業環境。

李革就是其中之一。

藥明康德的第一間實驗室 source：藥明康德

曾有業內人士回憶：在當時，藥明康德這種新穎的製藥“代工”在國內還很小眾。雖然公司大部分員工都是博士，但相關工作經驗卻是空白。公司對博士們進行培訓，然後將跨國藥企們的訂單任務分配給他們。

同時，工作負責的是藥品研發的關鍵前期環節，但操作起來“和富士康的流水線工人無異。”

沒人想到，十幾年後，這種“代工”會變成一個數千億級產業，撐起中國製藥工業全球化的半壁江山，並直接把中國在全球醫藥產業鏈中的作用從“生產階段”拓展到了“開發階段”。

source：unsplash

在公眾想象裏，新藥的誕生似乎是某個科學家在實驗室發現了一個神奇分子，像愛迪生髮明燈泡那樣。

但事實上，在研發環節，藥品需要可重複性與一致性。這也就決定了：一款藥從實驗室走向臨牀，需要經歷上千次驗證：

動物實驗、

穩定性試驗、

工藝驗證、

毒理評估、

藥代動力學分析……

這些複雜環節的堆疊，意味着在一款藥的研發之路上，永遠少不了兩樣東西：人，和工業化系統。

source：unsplash

從外部視角看，中國CXO（醫藥外包）的崛起，源於跨國藥企們在成本壓力下的一次次選擇。

但從更高視角看，它一定程度上是“中國製造邏輯”在製藥領域的延伸。

由於操作量巨大，在藥品研發的成本結構中，人工佔比極高。中國有着龐大的生物醫藥人才基礎，大部分頭部CRO企業的博碩員工佔比超過了50%；同時中國博士的平均薪資低於美國同行，卻能提供相當的技術能力——這是天然的結構紅利。

龐大的人口基數，也讓產業擁有更高效的臨牀試驗體系。

同時，CXO的底層邏輯，是研發和生產的流程化與標準化——這又與中國在電子、汽車、化工產業積累的工業化經驗高度契合。

比如，在中國建立GLP標準的藥物安全評估中心，建設時間和成本上都更有優勢。公開信息表明，在美國，這種設施需要兩年至三年時間建設，但中國只需要一年半的建設時間。有生物製藥領域創始人表示，“我們（在中國）做事的速度比世界上任何其他地方都快兩倍甚至三倍。”

source：藥明康德

嚴格來説，藥明康德在CXO（醫藥外包）中屬於CRO（醫藥合同研發企業），主要負責的是研發環節。

而隨着“藥明”模式的成功，眾多中國企業開始嘗試將服務拓展到產品週期的其它部分：

比如工藝和臨牀。由此又誕生了如博騰股份、泰格醫藥、昭衍新藥等CPO（以合同形式為製藥企業提供生產環節外包服務）、CMO（側重藥物生產環節）等企業。

創新藥的誕生，要經過四個階段：

藥物發現、新藥開發、藥物生產、市場營銷。

CRO（醫藥合同研發企業）:Contract Research Organization，通俗一點説就是傳統藥企出錢，CRO企業來做研發，效率共贏。

它主要負責前兩個步驟——藥物發現和新藥開發。

CMO負責第三個階段——藥物生產。

2010年之後，中國CXO（醫藥外包）企業紛紛登陸資本市場，拿到資金後擴大產能、全球佈局。

藥明康德赴美上市、藥明生物拆分獨立、康龍化成與泰格醫藥在A股崛起——這讓中國第一次在醫藥創新鏈上有了具有全球競爭力的產業集羣。

它們已經為中國進擊更有技術力的環節做好了鋪墊。

只待一個同樣強有力的力量，再次助力中國高技術產業的崛起。

04十三五到十五五，創新藥爆發的關鍵“轉折點”

我國創新藥的關鍵轉折點，發生在十三五期間。

一輪藥改直指當時的一個核心問題——中國是仿製藥大國，卻不是強國。

一個強有力的力量出手。更多仿製藥企業將未來放到了創新和研發上。

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CXO（醫藥外包）行業，有較高的技術門檻，但説到底依然是在承接跨國藥企的業務訂單。

這也就意味着，中國製藥在全球鏈條中的角色，一直到2015年，也只是從“打工仔”晉升“高級打工仔”。

《星船知造》的觀察中，之所以我國製藥行業在創新性和原創性上一度踟躕不前，其中一個原因就在於：企業們躺在仿製藥的金山上即可。

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彼時，中國的藥品註冊制度仍有提升空間，一些仿製藥無需證明與原研藥的療效一致性，只要化學成分相似即可註冊。

因此，大量藥企形成了銷售驅動型的商業模式——靠渠道和營銷吃飯，而非研發。

2015年，轉折點到來。

《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要》中，將藥品和醫療器械生產列為產業優先事項。

規劃通過鼓勵創新藥研發、推動醫療器械科技產業發展等措施，旨在提升我國醫藥產業的整體水平和國際競爭力。

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為了扭轉國內市場低水平競爭的局面，有關部門以雷霆之勢開啓一系列監管改革，其中最知名的當屬“722風暴”。

2015年7月22日，國家食品藥品監督局（CFDA）下發通知，要求對1622宗在審藥品註冊申請進行臨牀數據自查。

一年之間，1165份註冊自願撤回——檢查期間，大量問題被暴露在公眾視野：

臨牀採集樣本與實驗室分析樣本之間存在差異、

用藥日記不連貫、

患者年齡不符合實際……

在監管部門的嚴厲注視下，仿製藥的門檻有所抬升，不少混日子的企業就此消失。

而之後幾年帶量集採的出現以及醫保支付的改革，都使得過去靠仿製和低成本複製的商業模式被逐步擠壓。

同一時間，我國一系列藥政改革開啓👇

●簡化臨牀試驗審批流程：2015年，國家藥品監督管理局（NMPA）開始簡化臨牀試驗審批流程，清理積壓申請，加速創新藥上市進程。

●藥品集中採購：2015年2月，國務院發佈《關於完善公立醫院藥品集中採購工作的指導意見》，明確提出藥品集中採購要做到量價掛鈎，以量換價。

●嚴格稽查臨牀試驗數據：2015年，藥監局對臨牀試驗數據進行嚴格稽查，打擊數據造假行為，確保藥品質量。

這輪藥改直指當時的一個核心問題——中國是仿製藥大國，卻不是強國。

因此，藥改意在讓“劣幣驅逐良幣現象”加速終結。倒逼更多的仿製藥企業“上進”，將未來放到創新和研發上。

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這之前，因為大部分藥的效果差不多，能不能賣有時靠的是藥廠和醫生和醫院的關係；

而當國家和各地醫保成為最大買方，帶金銷售之路被徹底堵死——由此倒逼企業拿真正的實力説話。

再加上前述海外科學家紛紛回國創業，產業創新的人才條件已有儲備。從2016年到2020年，監管規則的落地讓投資的閘門可以放心敞開：

2018年，港交所允許未盈利生物科技公司（18A）上市；

2019年科創板開板；

這些都拓寬了藥企的融資渠道。

2018年開始，中國醫藥研發投入以23.1%的年均複合增長率增長，是全球增速的5倍。從2016年到2021年，中國每年新登記臨牀試驗數量從 841個急劇攀升到3278個。

一切都致使創新研發成為一種規模化現象，並進入本土驗證階段。

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“看得見的手”和“看不見的手”合力加速下——

在這期間，中國製藥產業誕生了不少fast follow（快速跟進藥）或me better（改良型同類藥），比如君實生物、信達生物、恆瑞醫藥的PD-1／PD-L1 抑制劑以及百濟神州的BTK抑制劑。

從2019年開始，中國醫藥開發增幅高達200.9%。2021年至2024年間，中國研發中的藥物數量翻倍。

與此同時，一場讓中國創新藥引發國際範圍強烈注意的“出海浪潮”隨之到來。

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2017年，傳奇生物與強生簽訂了獨家全球許可和合作協議，將管線中一款CAR-T藥物授權予後者。這個首付款就高達3.5億美元的大單，徹底點燃中國創新藥“向外走”的激情和信心。

之後幾年內，這種被成為license out（對外授權）的新模式，很快在數量和種類上不斷刷新記錄。

到2022年，中國創新藥的對外交易數量達到驚人的233起，佔全球的29.53%，交易總金額佔比全球10.08%；從技術難度來看，藥企創新點也開始進入雙抗等高難度、前沿的領域。

2024年，中國生物製藥企業達成了175筆融資，公佈的融資總額為32.9億美元，雖然相對於2023年和2022年分別下降了31%和59%——很快，各地政府開始加大對生物醫藥產業的扶持。

2024年7月，國務院常務會議審議通過《全鏈條支持創新藥發展實施方案》。

多地政策主要有：

1， 鼓勵創新，鼓勵企業進行技術創新和源頭創新；

2， 全鏈條支持創新藥發展，各地政策覆蓋了創新藥的研發、審評審批、臨牀應用、支付、投融資等多個環節；

3， 資金支持，各地政府提供了不同程度的資金支持，包括研發補貼、產業化獎勵、投融資支持等，以鼓勵企業加大研發投入。

去年四季度國內生物製藥融資出現了明顯的反彈趨勢。

《星船知造》相信，創新藥融資及出海基本盤依然堅硬。

截至2025年6月底，中國創新藥已達成52項出海交易，其中18項總額超10億美元，披露的總金額超過647億美元。

尾聲：下一步通關

很明顯，中國創新藥產業的崛起，既是一場產業升級的集體躍遷，也是一場由市場和政策共同塑造的通關征程。

我們已經進入舞台中央，創新藥領域——美國用近百年時間走過的路，在中國只花了十年。

但客觀看，也造成了一些環節的脆弱，需要進一步越過關卡。

一方面，諸多藥企“訓練”的時間被極度壓縮。同時，真正能決定創新藥產業可持續性的基礎設施和生態能力，尚未完全成熟。

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首先是商業化路徑的單一。

很多中國藥企在完成license-out後獲得了亮眼的賬面收入，卻在自有產品的商業化上遭遇瓶頸。

國內市場集中度低、支付體系複雜、醫保談判週期長；而國外市場壟斷現象嚴重，中國企業打不進當地醫院——

這些都意味着，中國企業只能將創新成果“轉手”跨國藥企，而不是真正“賣給”患者。

這種單一很容易造成頗具風險的財務結構。以創新藥企業中最近風頭正盛的映恩生物為例：

企業2023 年和 2024 年該模式收入佔比分別為99.78%和近100%。由於公司還未有產品上市，因此截至 2024 年末，公司累計虧損已達 17.95 億元，資產負債率高達 196.7%。

對於大部分創新藥企來説，儘管虧損幾乎是研發創新藥的必經之路，但如果公司一直把核心管線賣給他人，也便意味着未來不太可能具有IPO的可能性，股市槓桿也就無法進入公司長期發展的工具箱中。

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這也就帶來了下一個問題：

沒有穩定商業化現金流的創新藥企業，需要來自投資機構的支持——也意味着：易遭到資本週期的反噬。

自2021年起，由於疫情和美元加息的影響，創新藥一級市場融資額下降、港股18A板塊持續低迷，大量Biotech被迫自救，有人轉向併購、有人削減管線、有人裁撤研發團隊。

過去，資本用充裕的流動性為行業按下快進鍵；現在，一定程度的資本退潮則迫使企業重新面對“無法讓創新和收益形成良性閉環”的問題。儘管在政策的不斷回調下，這一季的寒冬即將進入尾聲，但中國創新藥亟需在下次降温之前找到更多禦寒的手段。

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最後一個隱憂，是今天覆雜外部環境下，我國製藥產業鏈的外部依賴也同樣存在。

去年，拜登政府簽署生物安全法案，其中點名藥明生物、華大基因等生物製藥企業，要求聯邦政府關聯機構終止與這些企業的合作，意在“保護國家安全”及“產業迴流”；

上個月，紐約時報披露，特朗普可能簽署一項新的行政令，直接針對中國創新藥企的license-out以及臨牀數據的使用。

雖然中國的創新藥已具一定的全球競爭力，同時美國人民的用藥也大量依賴中國。但這也同時意味着，美國市場是我們的“超級買方”。

雙贏背景下，這種全球產業鏈分工可以各盡所能、各得所需；但是在地緣政治摩擦頻發的當下，中國創新藥或許也要在“合作”之外給自己多留一條後路。

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中國製藥產業從仿製藥到創新藥的崛起，正處在一個關鍵拐點上。

一邊是license-out交易頻頻刷新的紀錄、CXO產業鏈繼續外溢的繁榮；另一邊，是原創動力仍在孕育、全球化生態仍在形成的現實。

一艘剛駛出港口的巨輪，在進入深水區後，真正的考驗才剛剛開始。

主要參考資料：

[1] 藥明康德的發展歷程及境外投資視角

[2] Storm Surrounds Clinical Trial Data in China.PDAletter

[3] 創新藥系列深度報告.中航證券

[4] 關於中國創新藥BD的三個新真相. 氨基觀察

本文基於訪談及公開資料寫作，不構成任何投資建議

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