瞭解下英偉達相關的CoreWeave商業模式的泡沫破滅_風聞
陈经-亚洲视觉科技研发总监-昨天 10:58
2025年3月,CoreWeave上市,暴漲到187,現在跌到了75。跌了60%算是泡沫破滅,但市值仍然有373億美元。來看看這個AI股的泡沫程度有多高。
英偉達本身的營收萬眾矚目,預期訂單多,營收高增長,市值大增有業績支撐。但這並不是説AI泡沫就沒有問題,AI產業鏈上不可能只是一家公司獨大,這既不可能也不健康。需要看整個產業鏈,有沒有大問題。英偉達的“親兒子”CoreWeave問題就不小。
CoreWeave是專搞AI基礎設施的"新雲"(neocloud)服務商,商業模式有點嚇人, 借債買卡+出租算力+借更多債,號稱是能持續增長的飛輪模式 。它的概念是IaaS(基礎設施即服務),按小時出租GPU算力,按時間和計算量收費。
CoreWeave先囤積算力,大規模採購英偉達H100、A100等算力卡,成為全球最大GPU持有者之一。截至2025年8月,CoreWeave持有超過25萬個英偉達GPU,在全球有33個數據中心。從加密貨幣挖礦轉型後,其GPU持有量從早期的小規模迅速擴張至25萬級別,GPU資產約佔公司總資產的50%
做大的過程是槓桿擴張,靠借錢。用GPU資產和未來客户合同抵押,從金融機構獲取鉅額債務融資,再投入採購更多芯片。而機構願意借錢,是因為大客户綁定,它與OpenAI、Meta、微軟、英偉達等AI巨頭簽訂長期大額合同,號稱當前訂單積壓達556億美元。(OpenAI與多家公司簽訂的長期合同,CoreWeave早就幹了)
大公司與金融機構願意支持,因為CoreWeave的定位與AWS、Azure等傳統雲服務商不同,專搞AI,更專業地提供高性能、可擴展的GPU集羣。客户如果自己建GPU集羣,會需要鉅額的資本支出(Capex),錢花掉了變機器;租CoreWeave的算力,就是小得多的運營支出(Opex),不對勁也能控制支出,停租就行了。
AI預期火爆的時候,CoreWeave股價迅速崛起。但由於商業模式存在結構性風險,泡沫已經開始破滅,股價大跌60%都不是“不健康”的問題了。
其2024年營收19.15億美元,但為了實現這個服務營收,虧損高達8.63億美元,先期投入不小。微軟和英偉達兩大客户佔收入77%過於集中,其餘市場化收入僅4.4億美元,大硬傷是基礎商業模式無法覆蓋成本。英偉達本身既是股東又是客户,給了13億美元合同,這種依賴關係不穩定。一旦大客户需求下降,或者轉向自建設施,其收入立即崩塌。
如果不看GPU資產,CoreWeave總債務150億美元,賬面現金僅10億美元,槓桿率過高。因此,GPU是核心抵押物,但GPU以極快速度貶值,現在的主力資產H100,在三年後可能無人問津,能值多少錢成問題。一個沒法回答的質疑是,GPU資產貶值,而債務卻不變,現金流壓力如何應對?實際收入幾個億,搞到800億美元估值完全是AI狂熱氣氛下的瘋炒。
狂熱的時候,是説“當前訂單積壓高達556億美元”,但現在回頭看,和OpenAI對甲骨文吹的5000億美元一樣,主要來自少數大客户的"故事性"簽約。一段時間以來,美股炒AI風氣很不好,不太嚴肅的意向性合同,隨時取消的,也當成商業合同來説。
一旦GPU租賃需求急劇萎縮,CoreWeave的"飛輪模式"一下就會完蛋。它是債務驅動的GPU囤積,嚴重情況下等於大春囤積BB機。好的模式,需要是可持續的雲計算服務,多種需求,客户需要長期化、多元化、分散化,只搞AI算力賭太狠。
CoreWeave關鍵轉折可能是,“英偉達GPU永遠緊缺"的假設不成立。它缺乏擴展新客户的能力和技術護城河。當GPU供應正常化、AI計算需求穩定時,CoreWeave的高負債會很要命,資產貶值、收入鋭減,雙重暴擊股價會跌沒了。現在只是開始降温了,跌了60%還是很泡沫。
