餘永定：我們應該關注的是財政的可持續性，而不是如何恢復財政平衡

觀察者網推出《問診2025中國經濟》專題，邀請國內頂尖經濟學家，剖析2025中國經濟的六大挑戰及其背後的機遇。專題的第三篇，我們邀請了中國社科院學部委員餘永定教授，深入剖析中國宏觀調控十多年來的得失、中央發出實施積極有為宏觀政策信號之後的中國經濟目標，以及如何應對特朗普關税衝擊波。

餘永定教授首先提出，“在討論財政政策時，我們應該關注的是財政的可持續性，而不是如何恢復財政平衡”。

中國社科院學部委員餘永定

他進一步表示，“擴張性財政政策按定義就意味着財政不平衡。可持續性的關鍵則是使經濟增速高於利息率。這樣，不僅可以支付利息、借新還舊，而且可以使國債對GDP比維持在某一個可接受的水平上。”

針對債務的可持續性，餘永定表示，“2000年在研究日本“財政重建”經驗的基礎上，我們提出了判斷中國當年財政可持續性的分析框架：國債對GDP比的極限等於財政赤字率除以經濟增速。決定國債對GDP比動態路徑的關鍵，是作為分母的經濟增速。 ”

“給定利息率，如果經濟增速為零，國債對GDP比就會趨於無限大。相反，如果經濟能夠保持較高增速，即便國債對GDP比的初始值較大，這個比值最終會趨於一個較小的極限值。 基於這一分析框架，我們當時指出，即便考慮到中國存在大量“或然債務”，只要中國能夠維持較高的經濟增速，中國的財政就是可持續的。 ”

“在2000年代初，儘管不良債權問題嚴重，中國政府仍然堅持實施擴張性財政貨幣政策，維持了很高的經濟增速，中國不但沒有出現財政危機，反而在2007年實現了財政盈餘。 ”

在此基礎上，餘永定教授指出，“當前，中國的財政赤字率依然較低，但經濟增速比2000年代初低了近一半。這意味着中國的國債對GDP比的極限值要遠高於當年。但即便如此，中國的國債對GDP比的“極限值”，也要比世界大多數發達國家已經達到的國債對GDP比的“實際值”低。 ”

他解釋道，“2023年底中國國債對GDP比為67.5%，遠低於一般發達國家，更遑論一般發展中國家。加之中國是高儲蓄國家、有兩萬多億美元的淨國際投資頭寸（淨資產）、政府部門擁有淨資產292萬億元（2022年）。世界上很少有國家擁有像中國如此之大的‘舉債空間和赤字提升空間’。 ”

2021-2025中國10年期債券收益率 Trade Economic

“衡量一個國家有無執行擴張性財政政策空間的一個重要標準是，該國的長期國債收益率。例如，當歐洲一些國家陷入主權債務危機的時候，它們的10期國債收益率高達10%-16%。當前，美國財政的可持續也遭到質疑，其10期國債收益率為4.6%。中國10期國債收益率目前只有1.7%。中國長期國債收益率如此之低引起了某種不安，但更重要的是，中國長期國債收益率低説明政府還有很大的發債空間，”餘永定教授説道。

餘永定教授總結道，“儘管我們現在有很大的執行擴張性財政政策的空間，但這種空間可能轉瞬即逝，我們必須要抓住目前的窗口機會。例如，如果出現某種供給方衝擊，通貨膨脹突然上升，我們就會處於進退兩難的境地。”