趙燕菁：地方政府要儘快開始自救

【文/趙燕菁】

1.艱難的時刻正在到來？

最近越來越多的餐飲店反映經營非常困難，不少店家表示能否繼續堅持，要看春節這一波流量。這也意味着如果今年春節消費再沒有起色，節後有可能迎來一波關店潮。這是一個非常不好的市場信號，顯示流動性不足已經波及市場消費的最末梢。特別是當政府各個部門也開始發不出工資時，表示流動性枯竭已經迫在眉睫了，此刻必須引起各級政府的高度重視。

流動性的創造追根溯源，都來自銀行信貸——借貸創造貨幣，還貸消滅貨幣。市場債務的存量，就是市場流動性的總量。從目前出台的化債政策看，主要針對的是存量債務，創造新增債務的政策不多，這就意味着未來市場的流動性會繼續減少。拋售股票、房地產等資產換取現金流，將會推動資本市場螺旋式下跌。一旦流動性收縮跨過某個臨界點，社會分工就會突然解體——民間債務違約、企業倒閉、大規模失業，並由此引發廣泛的社會動盪。我擔心這個臨界點的到來有可能比我們想象得更快（最壞的可能就是春節以後）。

從各地的“兩會”看，幾乎沒有一級政府為即將到來的流動性危機做好了充分的準備。在中國高速增長的三十年裏，我們很少遇到如此規模的流動性危機，因此很少有人相信目前看似仍運轉如常的市場會因流動性枯竭驟然窒息。2008年以後，主要發達國家逐漸摸索出一套以“中央銀行－中央財政”為核心的流動性創造模式。但這些政策在決策者看來不僅是反教科書的，甚至是“反常識”的，這使得中央很難下決心親自下場創造流動性。地方政府迫切需要轉向“地方財政-商業銀行”為核心的流動性創造模式，應對迫在眉睫的危機。

地方的爛尾工程/資料圖來自央視

2.為債務尋找資產

過去20年，地方政府高歌猛進，在揹負鉅額債務的同時，也形成了巨大的資產。中國地方政府的債務問題並不在於其規模巨大，而在於這些債務形成的資產沒有帶來足以償還債務的收益。原因主要有兩個：第一是這些資產大部分屬於不能直接收費或收費很低的“公共服務”，比如道路、管線、學校、醫院等。這些公共服務資產的價值主要反映在商住用地的價格上，當房地產價格下跌失去流動性後，債務也就無法償付；第二是這些資產的還款期顯著短於其收益期，一般基礎設施使用壽命動輒幾十年甚至上百年，而地方債的期限最多30年，平均很少超過15年，這導致資產在還款期之前經常難以捕獲足夠還債的收益。

盤活城市資產也必須從這兩方面着手。

首先就是收費。公共產品有兩種定價模式，第一種是直接定價，誰使用誰付款，也就是“費”，比如水費、電費、過橋費等；第二種是間接定價，只要在服務覆蓋的空間內就要付款，這就是“税”。採用哪種方式，取決於收取的成本。有些公共服務，比如國防，很難識別每一個人的消費多少，於是就對服務的轄區內所有人統一徵收一個固定的費用。這個費用可以同人頭掛鈎，可以同生產資料（比如土地）掛鈎，也可以同商業活動掛鈎。

相比而言，第一種模式（收費）供需關係明確，但成本太高。比如城市道路每一個路人或車輛走一段就要交過路費，就會非常不方便，這時就會通過對道路兩側的商業活動收費（也就是税收），間接為免費的道路定價。由於大部分公共服務都會帶來其覆蓋的空間內經濟活動和資產的升值，成本較低的第二種方式（收税），就成為公共服務最主要的定價模式。顯然，直接收費的公共產品越便宜，服務覆蓋的空間內資產價值越高。比如，地鐵越便宜，沿線的房價就越高；公園取消收費，周邊物業就會升值。可見直接收費和間接收費之間存在替代關係（trade-off）。不能帶來足額現金流的資產理論上都需要税收加以彌補，税收彌補不了就會成為壞賬和赤字。

公共服務不是收費越低越好。當取消一項收費，如果不能帶來更多的二次收益，本質就是在註銷一項資產。取消過橋費，就要從橋兩岸土地升值中獲得更高的收益，如果不能，橋的價值就會歸零。這和免費的電視節目一樣，免費節目吸引觀眾，觀眾越多，廣告價值越高。如果放棄廣告收益，免費的電視節目就是負資產。現實中，很多公共服務都因為沒有找到合理的收費模式淪為負資產，並導致債務循環積累。地方政府自救，首先就要從盤活這些低效益甚至無效益的資產開始。

3.盤活存量資產

所謂盤活資產，就是給每一項資產找到對應的現金流。一個廣為人知的案例，就是南寧慧泊公司停車收費案。南寧市政府將30535個停車位、36908米停車帶、8個機關停車場和30個公交停車場總共5萬個車位劃撥給慧泊公司，慧泊公司按照停滿每個停車位日收費100元的40%計算，每日可收200萬元；扣除運營成本的純利潤按純利率50%計，每天淨收益100萬元，一年3.65億，25.5年就是93.075億；同時南寧市青秀區法院出具合作備忘錄作為質押條件，通過徵信、劃扣、凍結等確保欠費車主不能逃費；最終工商銀行為此放款72億。

慧泊公司收費之所以引起軒然大波，並以處理公司當事人收場，主要是南寧市政府在解釋和處理上有瑕疵。首先，南寧市慧泊停車註冊資金5億200萬，實繳200萬，通過質押25年的經營權得到了72億貸款，讓市民誤以為“一家不用徵地，不用建設，只需在路邊劃石灰線的停車收費公司就能貸款72億元人民幣”，以為“慧泊公司用‘200萬投資可撬動72個億’”。正確的做法應該是將相關道路的投資全部轉為註冊資本，將停車場收費作為這些資產的收益。通過停車費為道路定價類似於通過廣告給電視節目定價，看似暴利的收入是巨大的投入帶來的。

其次，南寧市政府應當向公眾公佈這些收入的用途。老百姓不怕收費，怕的是收費被中飽私囊。慧泊停車收費曝光後，網上馬上就有人誘導輿論，説“你能猜到，地方政府還不起的債務就是怎樣搞起來的了吧，因為慧泊市政府要還這鉅額的72億貸款啊！倒來倒去錢出去了，結果就是當地揹債，老百姓還債！”更加錯誤的是南寧市紀委監委發佈通報稱，此前包攬全市收費停車位的慧泊公司副總經理陳慶樓，以及它的母公司——南寧公交集團副總經理賴洪、費劍川涉嫌嚴重違紀違法被查。這等於變相坐實了網絡上的傳言。正確的做法應當是，違紀查違紀，收費歸收費。不能把這兩者連在一起，用查處違紀平息老百姓對收費的不滿。

南寧市對慧泊公司的處理，表面上看是“順應了民意”，實際上給地方政府盤活存量資產帶來非常錯誤的輿論誤導。對公共服務收費是世界上各國的慣例。城市就是一個平台，你以為上網不要錢，其實平台公司早就向網店把錢收了。當你看到西方國家公園免費、學校免費，其實他們早就從物業升值中把資產的價值通過房產税回收了。中國沒有不動產税，就要尋找其他的收費路徑。道路免費，沿途的廣告和停車就應當收費。道路是全體市民的“公攤”，是全體市民的資產，免費停車就是有車的人合法轉移其他市民的財富。

4.理解“收費”的本質

近日國務院向地方政府和國有銀行發佈通知，要求12個債務狀況嚴重地區的地方政府推遲或暫停一些由國家資助的基礎設施項目。這將會導致化債城市的所有經濟部門因為缺少流動性變得更加困難。在增量受限的情況下，這些城市自救的唯一辦法，就是盤活存量資產。任何一個資產，只要有一個穩定現金流，就可以在市場上交易，這就是所謂的“盤活”。

“盤活”的第一步就是“收費”。顯然這是一項沒有政府願意幹的“髒活”，在經濟衰退的週期更是如此。按照教科書，經濟下滑時政府更應當減税、免費，而不是與民爭利。這些觀點在非信用貨幣的時代肯定是符合常識的，但在現代經濟裏，這樣的做法只會適得其反。首先，現代貨幣都是税收驅動的。市場之所以接受主權貨幣，乃是因為人人都要交税。沒有了税收，主權貨幣就是一張廢紙。經濟衰退時減税，反而會惡化貨幣發行能力。其次，現代貨幣是在貸款時創造出來的，反過來，也會通過還款的過程被消滅。政府的信用主要來自其收入流，税費收入越低，信用就越少，通過貸款創造的流動性也就越少。

那麼是不是税收越高越好？當然不是。如果南寧市僅僅增加停車收費，並不會帶來收入的增加，只是將社會的收入轉變為政府的收入。真正創造貨幣的一步，乃是用25.5年收入作抵押融資72億。通過出讓25.5年的收入，南寧市政府獲得72億的融資。相當於每增加1元收費就可以創造20元的貨幣，這些貨幣進入市場，經濟規模也隨之翻倍增長。現代增長很大程度上就是貨幣增長。貨幣擴張，經濟就擴張；貨幣收縮，經濟就收縮。只有通過銀行放大的“收費”，才具有越收費，越擴張的反直覺現象。

另外，政府通過改變税收的支出結構，也可得到類似的擴張效果。假設經濟增長階段，政府收入100元，支出100元，是平衡預算；在經濟衰退時，政府收入減少到90元，逆市加税肯定阻力巨大。但這時政府如果通過“過緊日子”，把支出壓縮到80元，同時拿出節省的10元通過抵押進行貸款，比如抵押10年，就可以創造100元貨幣。增量流動性進入市場，全社會收入的增加就會超過支出的增加。當然，壓縮政府支出還是新增收費，也是一個權衡問題，畢竟減少公共產品（比如教育、公交、環衞）的支出，社會的痛感也是很強烈的。

去年多地發佈公交停運的消息/資料圖

5.自救資金的使用

緊接着的一個問題，就是盤活資產融來的資金怎樣使用。微觀而言，政府的投資必須帶來足夠的回報，也就是必須投向“有效益的項目”，因為“盤活”存量獲得的收益和賣地收益一樣都是“資本性”收益，屬於融資。在這個意義上，中央要求12個債務狀況嚴重地區的地方政府推遲或暫停一些由國家資助的基礎設施項目無疑是正確的。但在宏觀而言，這一做法卻是值得商榷的。因為即使這些投資是低效甚至無效的，也可以通過貨幣創造對沖經濟衰退。在急劇衰退週期，貨幣萎縮導致收入減少，很難找到能帶來正效益的投資項目，只有政府把“盤活”資產獲得的收益花出去，貨幣總量才能增加，社會總收益的增加才有可能創造有正收益的項目。

對於地方政府而言，最緊迫的開支不是投資高收益的項目，而是維持社會的穩定。首先，政府必須儘快兑現公共項目的欠款。地方政府是中國經濟增長的核心，政府違約是整個經濟鏈條違約的源頭。哪怕政府的項目暫時不能盈利，政府合約也必須剛兑。這一方面可以增加政府承諾的信用，更主要的是阻止鏈式違約將危機傳導到整個市場。政府應當劃一條底線，哪怕借錢，也要在春節前把拖欠的工資發到位。只要有一個農民工沒拿到錢，市長的工資都不能發。

其次，政府應儘可能將釋放的流動性留在本地。地方政府欠款中有本地企業的，也有外地企業的，但如果寶貴的救市資金離開本地，救市的效果就會打折。這時應當允許政府通過一些附加條款，對在本地再投資或消費的合約給予優先兑付，對於離開本地的合約打折兑付。雖然這一做法有違“全國統一大市場”的規則，但地方政府守土有責，保證本地社會穩定應當是最優先的選擇。

第三，中央政府應當給予地方政府自救行為最大的寬容。不要動不動就問責、追責，特別是要正確對待暫時的輿論衝擊。當地方政府開出一些暫時得不到社會理解的“苦藥”時，中央政府耳根子要硬。與此同時，商業銀行要給予地方政府的資產足額的估值。市場上流動性越多，銀行的債務才會越安全。真正需要管住的不是投資巨大的項目，而是投資完成後還需要消耗大量流動性進行持續維護的項目（典型的如地鐵）。

6.病急不等於難治

由於房地產危機遲遲沒有解決，市場上的流動性有可能在極短的時間內無預警式枯竭。但越是面對危局，越不能“多端寡要”，更不能慌亂。現在最可怕還不是大家坐等沉船的發生，而是把無效政策偽裝成真正的行動，看上去政策頻出，實際上卻錯失了拯救經濟的“黃金窗口”。2024年雖然危險，但並不意味着無法應對。當前的危機不過是因為房地產誤操作導致了流動性的突然枯竭。如果像一些學者建議的搞什麼“結構性的改革”，反而會導致前蘇聯類似的大亂局。

此刻，政策制定者要在紛亂的現象中抓住最本質的問題——流動性。地方政府雖沒有發鈔權，左右不了宏觀經濟走向，但依然可以通過盤活存量資產，向本地市場注入救命流動性，從而堅守社會穩定這條底線，為中央政策的轉向贏得時間。地方政府必須克服“債務恐懼”，必須明白只有進一步擴張，債務才能被稀釋，緊縮只會使債務更加惡化。解決債務首先必須盯住資產，只要能盤活資產，多大的債務都不是問題。

中國經濟很危急，但解決起來並不難，因為中國經濟的基本面並沒有出大問題，此刻任何驚慌失措都是不必要的。中國經濟就像一個健壯的人，心肺、肝脾、血液各種指標都沒有問題，唯一的問題就是“氧氣”突然枯竭，這個“氧氣”就是“流動性”。只要找到危機的真正原因，迅速打開被擰緊的氧氣口，窒息的經濟立刻就會滿血復活，所有的問題都會迎刃而解。