他寫的這篇小作文，竟是英偉達市值蒸發6000億美元的重要催化劑

【文/觀察者網 張菁娟】美國科技股本週遭到重創，市值排名第一的英偉達股價暴跌近17%，市值單日蒸發近6000億美元，創下美國上市公司單日市值損失的紀錄。市場分析，引發此次美國股市震盪的原因是中國人工智能（AI）初創企業深度求索（DeepSeek）的最新突破。除此之外，一篇長達12000字的小作文或多或少也起到了推波助瀾的作用。

據道瓊斯旗下新聞網站MarketWatch報道，前量化投資者、現為Web3企業家伊曼紐爾（Jeffrey Emanuel）上週六（1月25日）發佈了一篇博文，隨後這篇帖子開始病毒式傳播，25日晚上，伊曼紐爾發現全球有1500人在某一時刻閲讀了這篇文章。

伊曼紐爾在接受MarketWatch採訪時表示，流量一度讓他的網站崩潰，在晚上，同時閲讀人數最多的城市是加利福尼亞州的聖何塞，也就是英偉達公司總部所在地附近。

報道稱，伊曼紐爾的論點震撼了硅谷，但這並不是因為他聲稱美國大型科技公司存在誤導或欺騙行為。他的主要觀點是，這些公司遠沒有華爾街吹捧的那麼聰明和高效，他們需要購買英偉達的產品，而英偉達一些產品的毛利率非常高，可達90%以上。談及此，他表示，雖然該公司因AI技術而備受矚目，市值飆升，但近期的發展讓他對英偉達的樂觀態度有所動搖。

伊曼紐爾 MarketWatch

伊曼紐爾指出，英偉達面臨三方面的威脅：

第一，硬件層面的威脅。英偉達通常被視為AI領域的主導硬件選擇，但隨着更多公司製造出更好的硬件，這種情況可能不會永遠持續下去。例如Cerebras和Groq並未採取與英偉達正面交鋒的方式，而是通過創新架構表明，英偉達的互連優勢可以通過徹底的重新設計來規避。除了這些特別具有創新性的初創企業競爭對手之外，英偉達的主要客户（谷歌、亞馬遜、蘋果等）也在開發定製芯片，這也是一場激烈的競爭。

伊曼紐爾不禁發問，當這些大客户都在打造自己的定製芯片，專門用於人工智能訓練和推理時，該如何看待這項業務的未來呢？他解釋説，“英偉達在很大程度上是一家基於IP的公司，他們不製造自己的芯片。可以説，製造這些令人難以置信的設備的真正秘訣更多來自台積電、荷蘭光刻機巨頭ASML和晶圓廠”。

他認為，英偉達的高級芯片設計師可能會被高薪挖走，一旦他們擁有了團隊和資源，就能在2年至3年設計出創新的芯片。‌

第二，軟件層面的威脅。一些新的新的高級框架，如MLX、Triton和JAX等正在抽象化CUDA的重要性，而改進AMD驅動程序的努力可能會解鎖更便宜的硬件替代品。

“MLX尤其有趣，因為它提供了一種類似PyTorch的API，可以在Apple Silicon上高效運行，展示了這些抽象層如何讓人工智能工作負載在完全不同的框架上運行。與此同時，Triton也越來越受歡迎，因為它允許開發人員編寫高性能代碼，編譯後可在各種硬件目標上運行。”伊曼紐爾寫道。

更重要的是，LLM驅動的代碼轉換的出現，它可以自動將CUDA代碼移植到任何硬件目標上運行，從而有可能消除英偉達最強大的鎖定效應之一。

第三，理論層面的威脅。一家員工數不足200人的中國小型初創公司發佈了兩個新模型：DeepSeek-V3和DeepSeek-R1，它們的性能水平基本上與美國兩大AI巨頭Anthropic與OpenAI的最佳模型相當。

伊曼紐爾表示，DeepSeek模型絕對合法。在人工智能基準測試中，有很多“騙局”，這些“騙局”通常會讓模型在基準測試中表現出色，但在實際測試中卻一塌糊塗。在這方面，谷歌無疑是最嚴重的違規者，他們不斷吹噓自己的LLM有多麼神奇，但在實際測試中卻表現糟糕，連最簡單的任務都無法可靠完成，更不用説具有挑戰性的編碼任務了。

他強調，DeepSeek不僅在模型質量上，更重要的是在模型訓練和推理效率上取得了突破。它以大約1/45的計算成本實現了可比的模型性能。這表明整個行業一直在大量過度配置計算資源。再加上通過思維鏈模型出現的更高效的推理架構，對計算的總體需求可能會大大低於目前的預測。這其中的經濟效益令人信服：當DeepSeek能夠達到GPT-4級別的水平，同時API調用費用降低95%時，這表明要麼英偉達的客户在燒錢，要麼利潤率必須大幅下降。

根據深度求索的技術報告，模型使用由英偉達H800 GPU驅動的數據中心進行訓練。據介紹，深度求索公司僅用兩個月就完成了訓練，成本僅為OpenAI等公司所花費金額的一小部分。

“考慮到芯片出口管制措施，很多人都在猜測DeepSeek在報告訓練這些模型使用的GPU數量和時間上撒了謊。”但伊曼紐爾認為，DeepSeek更有可能説的是實話，“他們只是通過極其聰明和創造性的訓練和推理方法取得了這些令人難以置信的結果。他們解釋了自己的做法，我猜測他們的成果遲早會被其他實驗室的研究人員廣泛複製和證實。”

他總結説，英偉達面臨着前所未有的競爭威脅，這使得其20倍預期銷售額和75%毛利率越來越難以證明其溢價估值的合理性。該公司在硬件、軟件和效率方面的所謂的“護城河”都出現了令人擔憂的裂痕。世界上成千上萬的聰明人，在數十億美元的資本資源的支持下，正試圖從各個角度攻擊英偉達。

“事實上，台積電將為任何資金雄厚的客户生產具有競爭力的芯片，這為英偉達的架構優勢設置了天然的上限。但從根本上講，歷史表明，市場最終會找到繞過人為瓶頸的方法，從而產生超額利潤。”伊曼紐爾寫道,上述威脅疊加在一起，表明英偉達要想保持目前的增長軌跡和利潤率，其面臨的道路比其估值所暗示的要坎坷得多。

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據報道，彭博社財經專欄作者萊文（Matt Levine）注意到，網上有評論稱伊曼紐爾的文章“是英偉達股價大跌的重要催化劑”，並稱其是“有史以來最具影響力的做空研究報告的候選者”。

伊曼紐爾本週的日程已經排得滿滿當當，有對沖基金向其支付了每小時1000美元的電話費用，請他談談對英偉達和人工智能的看法。

“我已經筋疲力盡，幾乎要失聲痛哭了。這是我一生中最超現實的經歷。”伊曼紐爾説。

他告訴MarketWatch，如今，每家銀行都對英偉達給予超級看好的“買入”評級，這就像瞎子給盲人引路，他們完全不知道自己在説什麼，他們的所有論點都已經完全脱離了現實。

MarketWatch對這一説法進行了核實，發現截至1月31日上午，67位分析師中有61位給予英偉達“買入”評級。

現年42歲的伊曼紐爾曾在對沖基金公司千禧管理（Millennium Management）和貝萊斯尼（Balyasny Asset Management）擔任分析師，是區塊鏈創業公司Pastel Network的創始人，為Web3開發者提供去中心化存儲、人工智能解決方案和其他服務。

作為一個AI發燒友，伊曼紐爾坦言，是他在投資界和科技界的經歷讓他得出英偉達的價值被高估了的結論。