海天味業衝刺港股IPO，添加劑“雙標門”後業績持續承壓

（文/朱道義 編輯/張廣凱）

曾被譽為“醬油茅”的海天味業（603288.SH），赴港上市有了新進展。

2月23日晚間，佛山市海天調味食品股份有限公司（以下簡稱：海天味業）發佈了關於發行H股備案申請材料獲中國證監會接收的公告。公告顯示，海天味業於2025年1月13日向香港聯交所遞交了發行H股股票並在香港聯交所主板掛牌上市的申請。根據相關規定，公司已向中國證監會報送了關於公司本次發行的備案申請材料，近日已獲中國證監會接收。

今年以來，“A+H”上市模式持續活躍，已有多家A股上市企業傳出籌劃發行H股股票事宜，包括食品飲料行的安井食品、東鵬飲料等。

對於海天味業來説，成功登陸港交所的意義，不僅在於成為中國調味品行業首家實現A+H上市的公司。近年來，雙標門餘波未散、食安質疑接踵而來、經銷商不斷流失等負面因素疊加，讓這家巔峯市值突破7000億的調味品巨頭，如今只餘2000億，並在去年第三季度才首次止住下滑勢頭。

本次衝擊港股IPO，無疑還飽含着海天味業對重新樹立國際品牌形象、加強綜合競爭力、在全球市場找到新增量的期待。

近年來國內增長受阻

公開資料顯示，海天味業的前身可以追溯到1955年成立的“佛山古醬園”，由25家古醬園合併重組而成。

2014年2月11日，海天味業成功登陸上交所主板，並取得迅速發展，市值一度突破過7000億元，成為A股市場的明星企業，並被冠以“醬油茅”的美譽。

招股書披露，根據弗若斯特沙利文報告，按2023年的收入計，海天味業在中國調味品市場排行首位，也是全球前五的調味品企業。按銷量計，海天味業已連續27年成為中國最大調味品企業。

產品方面，海天味業擁有全面的品類佈局，包括醬油、蠔油、調味醬、食醋、料酒、雞精、雞粉、番茄沙司、辣椒醬等其他特色調味品，其累計推出1300餘產品SKU。招股書顯示，海天味業擁有7個年收入10億元級以上的大單品系列，擁有25個年收入1億元級以上產品系列。以2023年的收入計，公司億元級以上產品系列合計產品銷售收入貢獻75.1%。

然而，自2021年起海天味業便遭遇了增長放緩的挑戰。當年，其營收增速首次滑落至個位數，實現約250億元的營收，同比增長僅為9.71%。

2022年，“雙標門”事件爆發，消費端對品牌的信任值出現降低。這也導致海天味業的形勢更為嚴峻，當年其營收微增至256.10億元，增速降至2.42%，淨利潤更是出現了上市以來的首次下滑，減少至61.98億元，同比下降7.09%。

2023年，困境並未得到有效緩解，全年營收進一步下滑4.1%至245.59億元，淨利潤則縮減至56.27億元，同比跌幅達9.21%，標誌着公司十年來首次遭遇營收與淨利潤雙降的困境。

最新財報顯示，2024年前三季度海天味業營收203.99億，同比增長9.38%；淨利潤48.15億，同比增長11.23%，營收和淨利潤順利實現雙增，尤其淨利潤是公司過去幾年連續下滑後的首次回正。

但客觀來説，海天味業能夠重返增長通道，和2023年同期營收及淨利潤的顯著下滑有很大關係，畢竟業績標準相對較低。

中國食品產業分析師朱丹蓬表示，近年來，海天的整體核心競爭力有所下降，核心產品醬油的營收出現下滑，這反映出其“護城河”已遭遇挑戰。作為調味品行業的領軍者，海天擁有品牌與規模優勢，但在行業變革與新生代品牌崛起的背景下，也面臨着諸多不確定性。

值得注意的是，宣佈赴港上市前不久，海天味業才剛剛完成掌門人更迭。2024年9月，70後程雪接替50後的龐康，成為海天味業新任董事長。據公開資料，程雪於1992年加入海天味業，歷任公司企業策劃總監、副總裁、董事等職位。此次赴港上市，或是程雪新官上任後的“第一把火”，當然同時也是首場大考。

截至2025年2月23日，海天味業最新股價報收41.46元/股，總市值為2305億元，最新PE（TTM）為37.16，股東總户數達20.34萬户。

經銷商流失疊加信任滑坡

2022年“雙標門”事件，或是海天味業的業績由盛轉衰的重要轉折點，至今也仍是其阿克琉斯之踵。

當年9月，有網友在社媒平台曬圖表示，海天味業在國內售賣的醬油含有多種食品添加劑，包括已被列為一級致癌物的苯甲酸鈉；但國外售賣的外銷產品確是零添加，只有水、大豆、小麥、食鹽等，從而質疑其產品存在雙標。

當時，添加劑和雙標門問題讓海天醬油在熱搜上霸榜多日。面對質疑，海天味業曾於2022年9月30日發佈緊急聲明進行回應，海天所有產品中食品添加劑的使用及其標識均符合我國相關標準法規要求，表示會最近在事件中對企業惡意造謠中傷的行為進行取證，追究其法律責任。

10月4日深夜，海天味業再次發文強調，每個國家和地區的食品法規標準不盡相同，對應的產品標識也有不同。海天產品的內控標準要求，大多都高於甚至遠高於國家標準，同一品質的產品，國內國際的內控標準都一致。10月5日凌晨，中國調味品協會也發聲：“支持因輿情受到影響的調味品企業依法維權。”

但消費者似乎並不買單。有人提出，據全國標準信息公告服務平台檢索結果顯示，佛山市海天調味食品股份有限公司是配製醬油行業標準的起草人之一；此外，支持海天維權的中國調味品協會，在其醬油專業委員會構架名單中，主任委員一職由時任海天味業董事長的龐康擔任，秘書長同樣也來自海天。

雙標風波剛剛平息，2023年6月，海天味業又因蠔油被推上了風口浪尖，其食品安全問題再次引起關注。這都導致海天味業直接陷入上市以來首次營收與淨利潤雙降的困境。

再看渠道方面，龐大的經銷商體系是海天味業攻城略地的利器。

據招股書披露，在中國，海天味業已通過經銷商觸達近100%的市級覆蓋和90%縣級覆蓋，並逐步向縣級市、再向鎮、村下沉，其產品已觸達多達300萬個銷售終端。

經銷商帶來的收入，也構成了海天營收來源的絕對主體。2022年、2023年以及2024年前九個月，海天味業通過經銷網絡銷售的產品收入分別為233.8億元、223.7億元以及185億元，佔總收入的比例分別為98.3%、98%以及97.5%。

截至2024年9月30日，海天味業與6722家經銷商夥合作，其中合作時間超過五年的經銷商數量超過3000家。但值得注意的是，其經銷商數量近年來已有下滑趨勢。

2021年末-2023年末，海天味業經銷商數量分別為7430家、7172家、6591家。而且2023年海天味業新加入的經銷商數量為672家，退出的經銷商數量為1253家。這意味着，2023年海天味業每新增1家經銷商，就有2家退出。

不過，也有説法稱，海天味業正在主動優化效率較低的經銷商，力求提升公司經營效率。2023年開始到今年三季度，海天味業的存貨週轉天數從56.3天下降到了47.4天。

值得關注的是，海天味業也逐漸意識到了線上渠道佈局的重要性。2024年三季度海天味業線上同比增速達45.4%，雖然在總營收中的佔比仍然較低。

其醬油業務的競爭對手千禾味業（603027），2022年和2023年的線上渠道營收佔比則分別為25.87%和19.68%。且憑藉“0添加”醬油，千禾味業營收異軍突起，2022-2023年分別同比大幅增加26.6%、31.6%，淨利潤也分別激增55.4%、54.2%。

向海外尋增量

登陸A股10年後，海天味業赴港二次上市的新動作，將目標明確放在了全球化上。

對此，朱丹蓬認為：“A+H雙重上市，對於企業未來國際化發展是有好處的。因為目前國內市場已經非常捲了，所以提前佈局海外市場是每個企業捅破天花板，或是尋求新增長點的重要手段和渠道契機，所以越來越多的內地企業都在謀劃港股上市。從國家的宏觀經濟和大戰略角度來説，也是很正常的。”

目前，國內整個調味品市場進入存量時代，已成為行業共識。數據顯示，2020~2023年間我國調味品行業銷售額年複合增長率已經下滑到了1.3%，2024年半年報中，海天味業也表示企業在存量市場面臨着日趨激烈的競爭。

相對比下，全球調味品市場還呈現着龐大的規模與可觀的增長潛力。據弗若斯特沙利文數據，以收入為衡量標準，2023年全球調味品市場規模高達2.1萬億元，2018至2023年間保持着3.5%的複合年增長率。並預計到2028年，全球調味品市場規模將攀升至2.9萬億元，2023年至2028年的複合年增長率有望達到6.7%。

招股書中，海天味業也披露了募集資金的計劃用途：一是用於產品開發以及前沿技術的研發和工藝升級；二是用於產能擴張、採納新技術及供應鏈的數字化升級；三是用於通過建立公司的全球品牌形象，拓展銷售渠道以及提升海外供應鏈能力，以提升公司的全球影響力；四是用於增強公司的銷售網絡及提升其滲透能力；五是用作營運資金及一般企業用途。          

2024年前三季度，海天味業在中國內地銷售收入為189.7億元，佔公司93%收入，也就是説，其他地區包括境外收入合計僅佔約7%。且據中國調味品協會2022年調味品企業百強報告，海天味業儘管產量和銷售額名列行業第一，但其出口額及佔比均遠低於同行。行業有11家企業的出口額佔比已超過10%，而海天味業僅有1%。

不過，值得注意的是，在官宣出海之前，海天味業早先已有所動作。據其2023年年報顯示，海天（海南）投資有限公司新設了海天國際投資有限公司，註冊資本達150萬美元，主要運營地設於中國香港。此外，海天國際投資有限公司又進一步設立了天麒國際創新有限公司，註冊資本為100萬美元，同樣在中國香港開展業務，專注於食品研發。

2024年，海天味業還在越南、印度尼西亞設立了全資子公司，專注於調味食品的生產，標誌着其國際化戰略逐步落地。

不過，海外的攻城略地是否能一帆風順也暫為未知數。就如朱丹蓬提醒，“國外的食品安全標準與國內相比有一定差異，不同國家有不同的食品安全質量內控體系。企業出海要把當地市場的法律法規、飲食風格、文化、消費的特徵等方面研究透徹。”

此外，在國際市場上，海天味業要面對眾多國際知名品牌的競爭，而且很多國內的老對手在出海策略上都更加“激進”，如何在品牌影響力和市場份額上實現突破又是一大挑戰。