鮑韶山：特朗普這一舉動，讓去美元化成為關乎命脈的必然抉擇

【文/觀察者網專欄作者 鮑韶山】

隨着美國《指導與建立美國穩定幣國家創新法案》（下文簡稱《天才法案》）的通過，“穩定幣”概念迅速成為國際熱門話題。向來“金融嗅覺”敏鋭的香港，其立法會數月前通過的《穩定幣條例》也於8月1日正式生效。

《天才法案》橫空出世

客觀來看，美元已經被武器化，其全球儲備貨幣的地位正在逐步削弱。為重振美元的國際地位，特朗普政府通過所謂的《天才法案》發起一場以技術為驅動的美元體系重大改革，該法案為“穩定幣”的發行建立了法律框架。

特朗普簽署《天才法案》

《天才法案》將使由美國國債支持的受監管穩定幣發行合法化。該法案雖被宣傳為一項改善全球支付體系的金融創新，實則預示着美國及全球金融體系面臨更大的風險，卻幾乎沒有實質性的積極收益。事實上，該法案實質上賦予美國公共債務以新角色——作為私人新型貨幣的抵押品，而這一轉變缺乏有效的監管框架與公眾問責機制。

儘管美國政策制定者將《天才法案》視為數字金融領域的一大進步，但世界其他地區應當將其視為危險信號。該法案可能將持有美國國債的外國機構——包括各國央行、主權基金和機構投資者——捲入一個高度金融化的、私人主導的美元生態系統。若這個體系出現崩盤，其引發的連鎖反應將不會止步於美國本土。

與其繼續依賴美元，其他國家更應把“天才法案”當作預警信號，儘快推動去美元化。這是出於對風險的理性管理、維護本國貨幣主權，以及提升整體金融體系抗壓能力的需要。

頗具悖論意味的是，這一進程的推進反而可能得益於穩定幣技術的合理運用——當其在恰當的監管框架與制度環境中運行時，能夠促進經濟流程的提質增效。香港在穩定幣監管領域的創新實踐，為此提供了極具啓示意義的現實註腳。

以公共債務為基礎的全球流動性機器（Global Liquidity Machine）

《天才法案》的核心理念看似簡單，卻暗藏深意。它將允許私人機構使用美國國債作為抵押，鑄造與美元掛鈎的穩定幣。這些“數字美元”可以在全球範圍內流通，幾乎可以即時結算，交易成本低，並具有潛在的可編程功能。

但這一架構實際上在悄然重塑美國乃至全球的貨幣秩序。

長期以來，美國國債被視為最安全的儲值手段，但在“天才”機制下，它們將不再只是儲備資產，而是用來支撐一個私人主導、以美元計價的流動性機器，並脱離了美聯儲和國會的直接控制。這意味着，準貨幣的發行權將轉交給私人機構，美國的公共債務也被重新配置為投機性數字金融的抵押物。

如此一來，一個全新的全球金融依賴層級開始形成。這一系統運轉更快，卻更加不透明，結構上也更為脆弱。

對於美國之外的參與者而言，所面臨的風險將迅速放大。

外國債權人：從安全資產到系統性風險敞口

目前，外國政府和機構共持有超過7萬億美元的美國國債。長期以來，這些債券被視為中立、流動性強、遠離政治的資產。然而，“天才”系統正逐步削弱這一切基本假設。

如果外國機構允許其所持美國國債直接或間接（通過中介機構）被質押於美國的穩定幣體系中，他們實際上就成為私人影子銀行（不受傳統銀行監管體系嚴格約束、但執行類銀行功能的金融活動）體系中的對手方，需承受自己無法掌控的贖回壓力和穩定幣錨定機制的影響。他們還將面臨平台治理失效、網絡安全風險，甚至是美國製裁等問題。

即使那些未直接參與該體系的外國機構，也難以完全置身事外。一旦主要穩定幣發行商出現危機，為滿足贖回需求，可能被迫拋售美債，從而引發全球債券市場的劇烈波動。如果利率飆升或平台凍結資產，按市值計價的損失將波及各國的儲備資產組合（reserve portfolio）。而在地緣政治緊張局勢加劇的情況下，以美債為支撐的穩定幣可能演變為金融脅迫或監控的工具。

面對這些風險，外國債權人已不再只是評估美國的信用狀況，而是被動成為這個脆弱的、以美元為核心的數字貨幣實驗的隱性擔保人。

強大的幻覺：穩定幣流動性 ≠ 美元實力

《天才法案》的支持者普遍認為，穩定幣的發展將增強美元的全球流動性，進一步鞏固其主導地位。然而，這種觀點構成了一種“範疇錯誤”——它將衍生金融資產的擴張誤認為是真正貨幣力量的提升。

毋庸置疑，“天才”機制確實會創造出更多“類美元”代幣，但這些並非主權發行的美元，而是以有期限的抵押為基礎的私人債務工具，其運行依賴於以套利和激勵為核心的機制治理。這種流動性並不服務於實體貿易或實際商品交換，而更多用於套利性金融活動、槓桿借貸與加密套利等高頻金融活動。它促進的是槓桿的堆積，而非實體經濟的增長。

從本質上看，《天才法案》並未強化美元，反而稀釋了其作為國家信用背書、穩定價值儲藏手段的核心角色。它將公共貨幣權威碎片化，替換為多元、無統一治理的私人發行體系，使美元蜕變為一種可被反覆質押、頻繁交易、甚至在危機中遭到拋售的金融衍生品。

因此，《天才法案》不僅未能穩固美元體系，反而加劇了其金融化和脆弱性，將其推向系統性風險的邊緣。

美元使用的深化，正在孕育去美元化的浪潮

極具諷刺意味的是，《天才法案》或將短期內進一步強化美元霸權——數字美元可能廣泛流通，金融平台將推出國債抵押的高收益產品，新興市場或為跨境匯款、貿易結算和儲蓄需求而競相採用穩定幣。

美元在國際貨幣儲備中的份額大幅下降國際貨幣基金組織

然而，其中長期效應卻適得其反。當風險與不對等性日漸顯現，全球去美元化、擺脱美國金融基建依賴的動能必將持續增強。

在該法案構建的穩定幣體系下，外國參與者毫無治理話語權，美國監管機構與司法系統卻對境外資產保留絕對掌控。由於美元流動性如今可被更迅捷、更精準且更恣意地武器化，美元使用者的風險敞口正呈指數級擴張。

利益私有化，風險社會化

在《天才法案》構建的金融體系中，收益和損失的結構明顯傾向於私人機構。穩定幣的發行方將能夠從“貨幣鑄造權”、利差和交易手續費中獲取可觀收益。金融機構也可以在穩定幣提供的流動性基礎上，進一步開發衍生品和借貸平台，擴大盈利空間。

但當事情出現問題——比如穩定機制失效、網絡攻擊或用户集中贖回時，承擔後果的卻往往是公共機構。

在這種情況下，美聯儲可能不得不被迫重新介入債券市場，儘管此前它已被私人發行的穩定幣邊緣化。美國財政部也可能不得不為抵押品提供擔保。而這場危機的外溢影響，可能迫使新興市場國家的央行捍衞本幣匯率、動用外匯儲備，甚至不得不降息以維持資本流動的穩定。

所有這些，都是由於他國接入或深度嵌入了一個以“私有化收益、社會化風險”為核心邏輯的新型美元體系所引發的真實風險。在這個體系中，系統性波動被不斷輸出到全球，金融傳染的風險比以往任何時候都高。

這就是一種全球尺度的“食利資本主義”（rentier capitalism）。

穩定幣的另一種可能：香港模式

若美國模式為循環機制打開閘門——允許以國債為抵押的穩定幣進一步購債，形成貨幣“永動機”——那麼香港金融管理局（HKMA）的監管框架則呈現截然不同的路徑。

香港提出的穩定幣監管方案秉持審慎的“基建先行”原則，以貨幣穩定、消費者保護和融入主權金融體系為核心理念。與美國《天才法案》允許國債抵押的穩定幣不同，香港強制要求全額法幣儲備，且必須託管於信託或獨立賬户。

香港模式的特徵可歸納如下：

1）嚴格1:1法幣抵押

穩定幣必須100%由實際法幣（港幣或美元）支撐，禁止使用證券化資產或政府債券。儲備資產須存放於持牌信託或獨立託管賬户，確保完全透明與兑付確定性。

2）儲備資產零收益

抵押資產不得產生利息，從根本上消除發行方為追求收益承擔期限或流動性風險的動機。穩定幣發行被界定為信託服務，而非影子銀行行為。

3）持牌機構專營

發行人須依《支付系統及儲值設施條例》等現有金融基建法規持牌，監管重點涵蓋治理結構、操作風險、審計追溯，並嚴禁儲備金再抵押或挪用。

**4）**定位支付基建層

穩定幣被明確定義為數字支付工具層，未來將銜接香港"數碼港元"與跨境零售結算體系，特別是與中國內地的互聯互通。

這一模式通過以下戰略屬性，為跨境人民幣交易生態鋪路：香港構建的可靠、可互操作結算層，既能支持數字人民幣貿易，又不突破資本管制。在此框架下，穩定幣純粹作為支付基礎設施存在。

通過法幣信託託管機制，香港建立了國際公信力與審計透明度——這對人民幣穩定幣的跨境接受度至關重要。該框架將數字支付工具與資本市場隔離，避免了《天才法案》下可能出現的“購債-發幣”遞歸循環風險。其底層邏輯，是與中國人民銀行發展“非投機、國家背書”金融科技的戰略高度協同——尤其聚焦“一帶一路”、東盟與數字絲綢之路場景下的交易應用。

全球南方應當如何應對？

對於亞洲、非洲和拉丁美洲等發展中經濟體而言，《天才法案》應當成為一個促使戰略集體應對的催化劑。這一回應的核心，是加快推進貨幣多元化進程。建立平行支付系統的必要性正變得愈發緊迫。無論金磚國家內部對於“BRICS Clear”系統（金磚國家為擺脱美元依賴、增強金融主權而提出的戰略性支付系統構想）的細節討論仍存何種分歧，如今都有更充足的理由迅速推動這一方案落地。

與此同時，各國之間以本幣進行雙邊結算的機制也應繼續拓展——事實上，這已經在發生。為應對潛在衝擊，各國也可能需要加強金融防火牆。國家的儲備體系與資本賬户應進行壓力測試，以預防美債市場動盪帶來的衝擊。

各國還應認真考慮對與數字美元平台相關的跨境資本流動加強資本管制。區域性國家之間也應着手建立免受美元體系危機波及的緊急流動性池。再次強調，金磚國家的“應急儲備安排”（CRA）以及金磚國家新開發銀行（NDB）將變得比以往任何時候都更加關鍵。

《天才法案》絕非僅是美國的國內金融科技舉措，實為對全球美元體系的一次結構性改造——其悄然擴張美國對全球流動性的掌控力，卻將風險轉嫁他國。

對於全球南方國家及任何持有美債或依賴美元清算體系的經濟體而言，這一動向傳遞的訊息再清晰不過：去美元化已非錦上添花的選項，而是關乎命脈的必然抉擇。

在一個你無法治理、而一旦崩潰又必須出手救援的貨幣生態體系中越陷越深，沒有任何真正的好處。與其坐等系統崩盤，不如主動構建一個更加多極化的全球金融架構——一個權力更分散、監管措施不被武器化、系統穩定性不被犧牲於私人利益的體系。

《天才法案》並非什麼造福公眾的金融突破，而是“金融化狂熱”加劇的又一表現，是與實體經濟價值日益脱節的“虛構資本”的擴張。

如果你曾認為2008年由美國引發的金融危機已經夠糟糕，那麼如今正在成形的制度和技術體系，將可能帶來更大的風險。

《天才法案》的通過，是對全世界的一記警鐘。最聰明的回應，就是提前有序退出這一脆弱的體系。

倘若各國央行及貨幣當局正尋求以數字技術升級支付體系，並期待穩定幣在未來發揮重要作用，那麼香港特別行政區的實踐無疑為如何負責任地推進這一進程提供了有益借鑑。香港的穩定幣監管模式從制度設計上便嵌入了功能性、可兑換性與穩定性——與美國將穩定幣視為生息抵押資產的思路不同，香港將其定位為"數字法幣等價物"，專注支付與貿易場景，杜絕投機屬性。

這一模式為可信賴的數字貨幣體系奠定了基礎，即便在審慎管理的資本賬户體系框架內，仍能有效支撐人民幣跨境國際化進程。

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