Keep扭虧？仍困在三座大山裏

（文/觀察者網劉媛媛 編輯/周遠方）

今年2月，Keep創始人王寧在成立十週年的內部信中寫下“All in AI、硬件生態、運動多場景、全球化”四大方向，試圖為持續虧損的Keep重新描摹未來。

半年過去，8月25日公佈的2025年中期財報顯示，公司錄得“經調整淨利潤”1035萬元，與上年同期虧損1.61億元相比，扭虧為盈。

然而，同一頁報表下方的小字提醒，若按國際會計準則，期內仍有3543萬元虧損——盈利主要來自砍掉低毛利SKU、壓縮銷售費用，以及剔除期權費用後的“口徑魔法”。

換句話説，故事沒變，只是現金流稍稍改善。

半年前，壓在Keep身上的用户、收入、賽道三座大山，沒有因為一句All in AI的咒語而被挪開半步。

10年APP第一，留不住的“疫情紅利”

疫情三年，Keep曾短暫擁有過一座“金礦”。

2020年的初宅家令，觸發線上健身熱潮，Keep月活從2973萬一路飆升至2022年的3639萬，跑步機、動感單車賣到斷貨，硬件收入一度撐起總營收的半邊天。

然而，那波流量更像一次“泄洪”而非“蓄水”：疫情一結束，用户迅速回到線下和泛內容平台，月活隨即在2023年跌回2976萬，2025上半年只剩2249萬，較峯值蒸發近四成。

更關鍵的是，疫情帶來的高價硬件需求是一次性消費，家用大件庫存現在成了甩不掉的包袱；會員和廣告沒能借流量高峯完成結構升級，收入曲線在疫情退潮後同步下滑。換句話説，Keep把疫情紅利做成了“一錘子買賣”，卻沒能在窗口期築起護城河。

於是，當外部流量潮水退去，留下的不是更深的用户池，而是更陡的下滑坡。

先看用户：與Keep月活蒸發近四成形成鮮明對比的是，抖音、小紅書繼續把免費健身課程當作流量磁鐵，2024 年相關內容量又漲了40%；“全球第一健身博主”帕梅拉在抖音坐擁 1753萬粉絲，同一條12分鐘訓練在抖音被收藏5000次，在Keep只有兩位數點贊。

健身達人楊靜（化名）的感受印證了數字的跌落：“我平常去線下健身房，後來特殊時期開始用 Keep 跟練搏擊操和瑜伽，還加過明星主播羣。但用久了發現它更適合健身小白，我已經很少再點開。”如今她把時間留給抖音和B站——“教程免費、時長隨意、直播互動更好”，這正是 Keep過去引以為傲的社區黏性被拆散的縮影。

再看收入結構：疫情退潮後，Keep沒能把一次性硬件需求升級為持續服務收入。2025上半年，收入結構依舊被四塊老業務捆綁，卻全線收縮：

會員訂閲貢獻了3.37億元，同比下滑22.9%，用户普遍抱怨“會員與非會員差異不大”，付費意願繼續滑坡；線上課程被夾在高價精品與海量免費內容之間，銷量低迷，財報裏已然不再單列；自有品牌運動產品收入3.97億元，同比下滑20.9%，疫情催生的跑步機、動感單車需求被證明是一次性消費，庫存如今成了甩不掉的包袱；廣告收入僅剩0.88億元，跌幅11%，投放多了趕走用户，投放少了填不滿預算，平衡木依舊搖晃。

會員權益差異小、課程定價兩難、硬件品牌力弱、廣告與體驗衝突——這四道舊傷如今原封不動地躺在財報附註裏，沒有任何一項被劃掉。

最後看賽道本身：樂刻、超級猩猩等線下連鎖繼續卷價格、卷距離，把門店開到社區樓下；抖音、B站把健身直播做成日更欄目，流量成本幾乎為零。

Keep依舊把帶定語的“行業第一”掛在嘴邊，可劃出的整個賽道的水位正在下降——池子小了，再高的市佔率也只是淺水區裏的高個子。

三刀，“砍”出盈利的真相

盈利的真相，藏在三處一次性魔法裏。

第一刀砍向SKU和營銷：家用跑步機、大型器械被大面積下架，銷售費用率應聲驟降，毛利率順勢抬升6.2個百分點，可代價是整體收入規模再度縮水20.8%，等於用更小的盤子換更高的利潤率。

第二刀是會計口徑：公告裏醒目的“經調整淨利潤”悄悄剔除了股權激勵、資產減值等非現金項目，如果回到國際準則，期內仍有3543萬元虧損，盈利更像濾鏡下的修飾。

第三刀砍向運營資金：庫存被壓到歷史低位，供應商賬期被拉長，經營現金流轉正看似健康，實則建立在“少進貨、晚付錢”的短期騰挪之上。

這與3月2024年財報中的“持續虧損”形成殘酷呼應：止血鉗夾住了現金流，但傷口遠未癒合，一旦庫存補回、營銷重啓，利潤表隨時可能再次失血。

外部的緊箍咒，越來越緊。過去半年，抖音、小紅書上的健身內容供給量又漲了近四成，免費直播、短視頻課程像洪水一樣淹沒用户時間，Keep付費內容原本就不高的性價比被進一步稀釋。

頭部達人仍在“出淘入抖”——帕梅拉、劉畊宏在抖音的粉絲早已破千萬，而Keep上的同名賬號只有對方的十分之一，互動量更是從三位數掉到兩位數。半年前的“分食者眾多”，如今不僅成立，差距還在肉眼可見地拉大。

還未生效的AI咒語

而在Keep內部，被寄予厚望的“第二曲線”仍停留在PPT層面。獎牌經濟能帶來短暫的GMV脈衝，可復購率不到15%，每做一次聯名IP就要抬升一次保底成本；線下馬拉松和城市挑戰賽喊了半年仍在“規劃中”，收入貢獻不足5%；東南亞出海收入佔比同樣低於5%，本地化課程缺口巨大，翻譯和合規成本就先吃掉利潤。

2月裏那些閃閃發亮的獎牌、賽事、海外故事，現在依舊是故事，還沒有一個跑成可以抵消主業下滑的新引擎。

半年時間，AI在Keep內部跑完了從“戰略”到“功能”的折返跑，卻還沒跑出可兑現的收入。真正落地的只有兩件事：一是拍照記錄飲食的AI工具，次日留存率被內部宣稱為50%，但對大盤的拉動僅新增15萬DAU，相當於在2249萬的月活池子裏添了一瓢水；二是基於算法推薦的“千人千課”把會員滲透率從11.1%抬到12.4%，然而絕對會員數還是從330萬滑落到280萬——滲透率的小幅上升掩蓋不了總盤子的繼續萎縮。

真正被寄予厚望的“AI教練”仍處在“免費試用”階段，商業化定價、付費模式、分成邏輯統統未動；研發支出究竟燒了多少，財報選擇沉默。2月我們列出的那串風險清單——數據安全、隱私合規、頂尖AI人才成本——至今看不到對應的安全墊或人才公告。

一句話，AI現階段更像一把成本側的剃刀：砍掉冗餘內容生產、壓縮推薦試錯，卻尚未成為收入側的發動機。

止血不等於痊癒，Keep 只是把流血的口子暫時紮緊，卻依舊站在半山腰的陡坡上。用户池還在以肉眼可見的速度蒸發，收入結構裏最大的一塊依舊是賣硬件，會員和廣告兩條高毛利曲線卻雙雙下滑；AI 講了大半年，目前只能在成本端削脂肪，還沒長出新的造血細胞。

更現實的是，外部對手沒有給它喘息的空檔：抖音、小紅書用免費內容繼續虹吸注意力，線下連鎖把門店開到社區門口，每一塊潛在增量市場都有更兇猛的守軍。獎牌、賽事、海外這些曾被寄予厚望的“第二曲線”，要麼復購率低、盈利模型脆弱，要麼仍停留在規劃階段。

砍掉虧損可以一次性止血，但要真正上岸，Keep 還得先爬完用户信任、收入多元化和可持續創新的整座大山；否則，止血帶一鬆，舊傷口隨時可能再次崩裂。