“胖改先鋒”永輝超市，黎明之前彈盡糧絕？

（文/朱道義 編輯/張廣凱）

“胖改先鋒”永輝，或許正囿於跟負債賽跑的尷尬境地中。

8月20日晚間，永輝超市股份有限公司（股票代碼：601933.SH）披露了2025年中期業績報告。財報顯示，公司上半年實現營收為299.48億元，同比下降20.73%；歸母淨利潤虧損2.41億元，上年同期淨利潤為2.75億元，同比由盈轉虧。

第二天的業績説明會上，當投資者就ST風險提出問詢時，公司董秘予以明確答覆：公司具備持續經營能力，不存在被實施ST的風險。

眼下這份令人唏噓的成績單，是永輝超市自去年啓動“胖改”進入深水區的真實寫照——轉型的陣痛遠超市場預期。即便真如公司所説，其“胖改”門店已經取得盈利，但在其利潤充分釋放之前，永輝的財務狀況已經接近“彈盡糧絕”。

在尚未見到改革曙光的情況下，這場以“品質零售”為名的自我革命，難言是傳統商超式微下的破局自救之道，還是又一場代價高昂的燒錢試錯。

四年半已虧損近百億

曾幾何時，永輝也是商超領域的頭部玩家。

公開資料顯示，永輝超市成立於2001年，從福建起家迅速擴張至全國。憑藉“生鮮+平價”的組合拳，其曾一度掀翻國內傳統商超的格局。2015年，京東重金入股，並在此後繼續增持。2017年，永輝的淨利潤達到18.17億元，領先諸多同行。2020年，永輝的門店規模達到1017家，正式進入“千店時代”，總市值超千億，被譽為“中國版Costco”。

但隨即，永輝的高光時刻就戛然而止。自2021年開始，其發展一落千丈，當年的淨利潤鉅虧39.44億元，跌幅高達319.78%。此後三年，永輝不僅營收從近千億元一路下滑至675.7億元，利潤更是連續虧損：分別為-27.6億元、-13.3億元、-14.6億元。據統計，從2021年至2024年，其累計虧損額超過了95億元。

面對業績虧損、接連閉店、現金流大幅下降的困局，永輝不得不選擇自救。繼嘉百樂、步步高之後，永輝也於2024年5月正式加入到“胖改”隊伍中，學習胖東來模式進行自我調改。

彼時，談及與胖東來的合作，永輝超市前CEO李松峯曾表示，“胖東來堅持自己的品質，堅持服務好員工、服務好顧客，形成了信任的正向循環，他們走出來一條很好的路，這條路應該給零售行業後續發展以很好地借鑑。”

值得注意的是，去年9月，名創優品作價63億元收購了永輝29.4%股權，以第一大股東的身份高調入局，而這時京東系的資本及人馬都已陸續撤退。不久後，名創優品的創始人葉國富出任永輝“改革領導小組”組長，且代行CEO職責。

這意味着，永輝正式進入了“葉國富時代”，而沒有改變的，則是對於胖東來模式的效仿。葉國富多次強調，“胖東來模式”是中國超市唯一的出路，永輝超市要堅持學胖東來調改。

根據半年報，截至6月30日，永輝已完成調改開業的門店數量為124家。但事實證明，別人的成功經驗，未必就適合己身。“胖改”一年，永輝的營收、利潤仍是雙降，轉型引發的陣痛持續顯現。

對於收入下滑，永輝解釋稱，主要系公司 2024年下半年開啓整體戰略與經營的深度轉型工作，關閉長期經營虧損門店以及門店調改期歇業等因素所致。“雖然調改門店收入較同期有大幅度增加，但無法彌補因關店產生的收入下降。”

對於淨利潤虧損，其認為主要出於“整體銷售規模減少”“供應鏈改革致短期毛利下降”“227家虧損門店的閉店成本”“Advantage Solutions股票公允價值變動”等四點原因。

但中國食品產業分析師朱丹蓬指出，葉國富現在希望通過壓縮門店總量和加快改造兩種方法，短時間內扭轉永輝超市的頹勢。“但目前來看，這種大型的一體化商超模式，已經不能匹配主流新生代消費羣體的核心需求跟訴求。”

一場破釜沉舟的自救

當“胖改”進入深水區，永輝的財務壓力與日俱增。

此前，永輝超市副總裁王守誠曾公開透露，永輝單店的調改投入介於500萬至800萬元之間，部分規模較小的店面費用為300萬元。

截至8月21日，永輝全國調改完成並開業的門店達162家，佔552家開業門店總量的29.3%。到9月底，永輝的目標是完成200家門店調改。

“胖改”的最終目標仍任重而道遠，但永輝的資金彈藥或已告急。同花順iFinD顯示，一季度末永輝賬上就僅剩48億元現金，而總負債高達349億元，資產負債率逼近89%，已接近“財務紅線”。

且值得注意的是，截至6月底，永輝超市21.85%股份處於質押狀態，頗為接近30%的質押警戒線。財報顯示，永輝超市第一大股東、法人為葉國富的廣東駿才國際商貿有限公司已質押18.68億股公司股份，佔其全部持股的70%，佔總股本的20.58%。

接下來的錢從哪裏來？答案是向市場要錢。近期，趕上定增“窗口期”，永輝緊急甩出新一輪的募資預案，擬向不超過35名特定投資者定增募資不超過39.92億元。其中32.13億元用於門店升級改造，3.09億元用於物流倉儲升級改造，4.7億元用於補充流動資金或償還銀行貸款。

業績溝通會上，永輝首席財務官（CFO）吳凱之表示，調改店的銷售相比之前取得非常明顯的增長，已經進入穩定經營期的調改店整體也已進入穩定盈利狀態。

但遺憾的是，除了調改店的預期門店數量之外，永輝超市對其他詳情三緘其口，具體的調改成果也並未在本次中報裏呈現出來。

除了對門店進行“胖改”，永輝還在大刀闊斧地重整供應鏈，並積極拓展線上渠道。不過目前來看，線上模式尚未轉型成功，不僅沒能成為新的增長極，反而淪為業績拖累。財報顯示，上半年永輝線上業務營收54.9億元（佔比18.33%），較去年同比減虧3475萬元，仍未擺脱虧損局面。

為有效解決採購體系的管理難題，永輝超市於7月向供應商發佈了一封公開信。信中明確提出，將着力構建一套更為透明、高效的供應鏈體系，專門設立供應商財務結算專線，並嚴格執行“不拖、不卡、不刁難”的政策。其目的在於進一步改善同供應商之間的合作關係，從而提高供應鏈的整體運行效率。

但供應鏈改革也帶來陣痛，葉國富推行裸採模式（取消中間費）精簡50%供應商，雖優化了商品結構，卻使“收租”性質的服務業收入大降40%至14.4億元，毛利承壓。所謂“收租”，即向品牌方、供應商收取進場費、條碼費、營銷費等，讓商品進場。過去，永輝每年從“收租”模式上賺到的營收就接近40億元，且其毛利率高到90%以上。

客觀來説，重整供應鏈雖然短期內將加劇永輝的盈利困境，但長期來看，是永輝能夠優化商品結構、自主定價、研發自營產品的關鍵。只不過，需要永輝繼續努力支撐下去。

眼下最關鍵的，或許還是將調改店的成果透明化，以此給予市場信心。畢竟市場上已經有對於其初期業績可持續性的質疑，據21世紀經濟報道，一位長期關注永輝超市的投資者表示，自從永輝超市調改以後，他隔一段時間會對其所在城市的調改店進行走訪。“在調改初期，宣傳做得足夠好，很多消費者會去嚐嚐鮮，但是在三個月以後，人流就會穩定下來。至於會不會比調改之前好，這就是永輝需要向投資者説明的問題。”

從根源上分析“胖永輝”與胖東來的差別，於東來敢向基層員工讓利分潤，進而刺激員工積極主動地投身公司發展。這對於上市公司來説不具備複製基礎，畢竟葉國富打造的是資本局。

有市場分析指出，當下永輝超市拖了名創優品的後腿。實際上，按照永輝超市最新的收盤價計算，名創優品的這筆持股已經超過130億元，賬面浮盈超68億元。

資本市場上，截至8月26日收盤，永輝超市每股報5.35元，總市值約485.51億元。