盛松成：《中國金融》為我鋪築了創新研究之路

《中國金融》2025年第20期刊登了中國首席經濟學家論壇研究院院長、中歐國際工商學院教授盛松成的文章《<中國金融>為我鋪築了創新研究之路》。以下為文章全文：

自2002年迄今的20多年中，我在《中國金融》發表了30多篇文章。回顧這些文章的內容和寫作、發表經歷，思緒聯翩。這些文章涉及的面比較廣，我想舉幾個主要方面的例子，回溯我參與當時中國金融改革的理論探索與實踐。

社會融資規模是我國獨創的指標

社會融資規模（以下簡稱社融）是我國獨創的金融宏觀監測與調控指標。社融的創立是一項“從0到1”的工作，是在中國人民銀行行領導指導和鼓勵下，在各有關方面的支持下，在人民銀行調查統計司同志們的共同努力下完成的，我是其中的主要參與者和牽頭人。從社融概念的提出、社融增量指標到存量指標的確立、社融全國數據至分省數據的統計和發佈，歷時整整五年。自2010年12月中央經濟工作會議首次提出要“保持合理的社會融資規模”以來，該指標迄今已連續15次寫進中央經濟工作會議文件和政府工作報告，成為我國兩大金融宏觀監測與調控指標之一（另一大指標是廣義貨幣供應量M2）。

《中國金融》是我發表有關社會融資規模文章的主要媒體之一，迄今已發表5篇以上，第一篇是發表於2011年第8期的《社會融資規模概念的理論基礎與國際經驗》，最近一篇是發表於2025年第7期的《從地區社會融資規模看區域協調發展》。

在《社會融資規模概念的理論基礎與國際經驗》一文中，我指出，社融是我國金融理論和政策創新，同時也有較為成熟的理論基礎和國際經驗可資借鑑。具有代表性的理論有20世紀50年代中後期英國《拉德克利夫報告》的“整體流動性”理論，以及20世紀八九十年代西方國家出現的貨幣政策的信貸傳導渠道理論。但由於這些理論並未成為西方貨幣政策的主流理論，同時西方國家也未在此基礎上形成類似於我國的社會融資規模統計指標，所以並不為大家所熟知。2008年的國際金融危機使人們認識到，金融監管對象不能僅限於商業銀行或存款性金融機構，而應該擴展到整個金融體系。我國的社融指標應運而生。

《從地區社會融資規模看區域協調發展》一文闡述了社融藴含着豐富的區域結構特徵，能反映我國的區域經濟差別及發展趨勢，從一個側面體現了社融指標適合我國國情。我國中西部地區社融增量在全國的佔比從2015年的38.6%上升為2024年的43.6%，漲幅最為明顯；東部地區在全國佔比小幅波動，平均為57.3%；東北地區則從2015年的7.0%降至2024年的1.2%。中西部地區社融增量佔比上升，意味着金融資源向中西部地區傾斜，金融體系對中西部地區的支持增強。而東北振興，則任重而道遠。

利率、匯率改革與資本賬户開放需協調推進

利率、匯率市場化改革和資本賬户開放是人民幣國際化的重要條件，也是我國金融體制改革的重大任務。2012年，人民銀行調查統計司課題組相繼在《中國金融》2012年第5期、第9期發表了《我國加快資本賬户開放的條件基本成熟》《協調推進利率匯率改革和資本賬户開放》的研究報告，引起了國內外學術界和實務界的廣泛討論。

第一篇報告指出，我國資本賬户的開放並不是完全放任跨境資本的自由兑換與流動，而是一種有管理的資本兑換與流動，是一個逐漸放鬆資本管制的過程。按照國際貨幣基金組織的定義，資本賬户開放的標準本身也在不斷放寬。報告總結了國際經驗，表明資本賬户開放總體利大於弊。從我國實際看，推進資本賬户開放是經濟發展的內在要求。報告還提出優化資本賬户開放路徑，降低開放風險。

第二篇報告首先從理論上闡述了應協調推進利率、匯率改革和資本賬户開放，分析了不可能三角理論、利率平價理論和所謂“先內後外”的金融改革次序論的侷限性。報告接着總結了國際經驗，表明金融改革沒有固定的先後順序。美國採用“先外後內”改革次序，依次實行本幣國際化、放鬆資本管制、匯率自由化和利率市場化，改革取得基本成功。儘管日本和韓國都基本遵循“先內後外”的改革次序，但日本並未能避免經濟長期蕭條，韓國經濟也依然在1997年亞洲金融危機中遭受重創。報告最後指出，我國各項金融改革是循序漸進、協調配合、相互促進的關係，具體的改革措施應該成熟一項、推進一項。

經過持續多年的改革實踐，我國已基本實現了利率市場化，形成了從中央銀行政策利率到市場基準利率，再到各種金融市場利率的利率體系。人民幣匯率也實行了有管理的浮動匯率制度。2016年8月，國際貨幣基金組織將我國匯率制度歸類為“軟盯住匯率制度”中的“穩定化安排”，2020年6月將我國匯率制度進一步調整為“類似爬行的匯率安排”，2022年3月則將我國匯率制度歸類為更接近浮動匯率制度的“其他管理安排”。人民幣資本項目可兑換也取得顯著成效。直接投資項目下已實現基本可兑換，跨境證券投資已形成多渠道、多層次的開放格局。人民幣國際化邁出較大步伐。截至2024年末，人民幣位列全球第四大支付貨幣、第三大貿易融資貨幣，人民幣佔全球儲備貨幣的比重已從過去的1%上升至2%左右。

由上可見，我國利率、匯率改革與資本賬户開放協調推進、相互促進，正在形成符合中國實際的金融內外平衡的體制、機制和調控框架，積極服務新發展格局。

虛擬貨而本質上不是貨幣

《中國金融》2014年第7期發表了我和張璇合寫的《虛擬貨幣本質上不是貨幣——以比特幣為例》。此後，我在《中國金融》又發表了幾篇剖析虛擬貨幣的文章。

貨幣是商品交換的媒介，這是貨幣的本質屬性和最基本的職能，也是貨幣區別於其他事物的鮮明標誌。貨幣作為商品交換的媒介，自身必須能衡量商品的價值。在金本位制度下，人們通過黃金來衡量其他商品的價值。佈雷頓森林體系崩潰後，美元與黃金脱鈎，貨幣價值由內在價值決定的金屬貨幣體系發展為貨幣價值由國家信用支撐的現代信用體系，這就是國家發行的本位貨幣。本位幣是一國範圍內被普遍接受的商品交換媒介，同時也是國家調節經濟的重要手段。隨着技術的進步，本位幣由單一介質紙幣發展為電子貨幣等多樣介質，但貨幣的本質是不變的，即由國家信用支撐的流通手段。

比特幣等虛擬貨幣不是真正意義上的貨幣，首先是由於其缺乏國家信用支撐，難以作為本位貨幣履行商品交換媒介職能。虛擬貨幣可能在一定範圍內換取商品或完成支付，但能換取商品的並非都是貨幣。如，我國曆史上的糧票、布票等都曾在較長時期、在很大範圍內公開或半公開地能換取日用品，但從來沒有人把糧票、布票定義為貨幣。貨幣成為商品交換媒介的基本條件是其普遍接受性。由於沒有國家強制力支撐，虛擬貨幣的流通範圍是很有限的，也是極不穩定的，很少有人把它們作為流通支付手段。

作為商品交換媒介的貨幣的一個必要條件是自身價值不能劇烈波動。現代信用貨幣受國家貨幣當局的調控，自身價值不會劇烈波動，因而不可能被惡性炒作。而比特幣則缺少本位幣的這種中央調節機制，市值波動難以熨平；市值的劇烈波動又提供了巨大套利空間，進一步推動過度炒作，形成惡性循環。歷史上沒有任何一種貨幣幣值的波動像比特幣那樣劇烈。2014年7月31日，比特幣價格為582美元，一年後，下跌為284美元。2021年5月，比特幣價格漲到5.9萬美元，但到2022年12月，又回落到1.7萬美元。截至2025年9月，比特幣價格已經高達11萬美元。如果以比特幣計價，難以想象一件商品今天還價值100比特幣，明天就變成200比特幣了。比特幣等虛擬貨幣更多是虛擬資產，只是投資甚至投機的對象，並不是真正意義上的貨幣。

以上我舉了三個方面的例子説明了我在《中國金融》發表文章的基本情況。此外，我在《中國金融》還發表了一些比較有影響的文章，如2017年第10期發表的《我國外匯儲備的合理規模與運用》、2020年第1期發表的《西方潛在產出理論離中國實踐較遠》。我也經常閲讀其他作者在《中國金融》發表的文章。這些文章一般有三個特點：一是勇立中國金融改革潮頭，研究改革的難點和重點問題；二是有獨到的見解，發人深省；三是符合國家經濟金融的大政方針，為我國經濟平穩發展作出理論貢獻。

感謝《中國金融》的同事們為我提供了發表理論研究成果的平台。祝願《中國金融》再上層樓！