喬驍：當美國“經濟例外論”面臨越來越多質疑

“美國‘經濟例外論’正處於薄冰之上”“美國‘經濟例外論’是否仍然存在”“美國‘經濟例外論’的衰退不僅源於某些政治人物，而且根植於結構性問題”……近期美國“經濟例外論”正面臨越來越多國際媒體的質疑。

所謂美國“經濟例外論”，即對美國作為全球經濟燈塔而處於絕對領先地位的認識。遠在本屆美國政府為這一敍事增添戲劇性之前，美國“經濟例外論”趨於破滅的跡象便已現端倪。曾一度將特朗普迴歸視為美國霸權“強心劑”的人，如今也開始把美股下挫和美元走軟看作其衰敗的徵兆。然而，若將這一轉變單純歸咎於美國政府的關税政策或華盛頓的混亂，則忽略了一個更深層次的事實：那就是關於美國“經濟例外主義”的泡沫早已膨脹數十年，其破滅的過程也極有可能延續至可預見的未來。

這並非一次突如其來的破滅。美國的經濟、市場和貨幣長期在全球佔據主導地位，背後是一系列結構性優勢與時機的巧合。即使在近期回調之後——標準普爾500指數較2月高點僅下跌不足10%，美元指數仍處於近30年來高位——這些資產相較歷史與世界其他地區依然被高估。美股估值相較國際市場溢價50%，接近歷史極值，美國市場在全球市場基準中的佔比超過60%，遠高於其不到30%的全球GDP份額。正如諾貝爾經濟學獎得主斯蒂格利茨所言，這種差距不僅反映實力，更揭示扭曲，美國多年的“非理性繁榮”（格林斯潘之語）如今已經到了修正的時候。

美國“經濟例外論”的神話曾建立在兩大支柱之上：持續的經濟增長和巨大的市場吸引力。如今這兩者都被動搖。美國經濟增長背後是高達GDP6%的巨大財政赤字，以及一場對人工智能的投機熱潮。橋水投資公司前首席投資策略師帕特森説，自2008年以來，美國實際GDP增長速度是歐洲的兩倍、日本的四倍，推動了一輪投資與消費的良性循環。2008年在標普500投入1萬美元，到2024年末已膨脹至超過6.5萬美元，遠超外國市場表現。但這並不具有可持續性。美國國會預算辦公室警告稱，持續的高赤字水平威脅美國財政穩定，而高盛預期的AI技術帶來生產率每年1.5%的提升，或許只是幻想。

與此同時，世界其他地區正在發展。德國在烏克蘭危機後襬脱財政緊箍咒，開始加大國防與基礎設施支出，帕特森認為，這是對美國可靠性下降的直接回應。中國則加碼科技投入，推出600.6億元人民幣的“AI產投基金”。據喬治城大學安全與新興技術中心的數據，中國每年理工科博士畢業人數已接近美國的兩倍。這些變化標誌着全球經濟重心的再平衡。正如美國經濟學家保羅·克魯格曼所言：“美國之所以繁榮，是因為其他國家的薄弱，而如今這些薄弱不再是理所當然。”

市場正在反映這一轉變，儘管節奏不一。對沖基金已率先撤出美股，但受“逢低買入”理念影響多年的美國散户仍在向ETF投入大量資金。同時外國投資者在美股市場持有超過20%的份額。美國的國際投資負債現已超過GDP的70%，這一水平與過去多個貨幣危機爆發前夕相似，從上世紀70年代的英國到上世紀90年代的日本。國際貨幣基金組織早已警告，這種失衡終將帶來清算。

幾十年來，全球股市與美股幾乎呈現同步波動：“美（股）漲則漲，美跌則跌”。這一聯繫如今已經發生變化。歐洲市場剛迎來5年來外國資本流入的最佳單月表現；日本和新興市場的股市表現也在與美股“脱鈎”。這一分化揭示出：美國經濟快速發展期間汲取全球資本，令他國市場被動“乾渴”；如今美國經濟搖搖欲墜，卻鮮有人與之共沉。《金融時報》稱之為“資本大遷徙”，隨着全球對美國經濟主導地位信心減退，這一趨勢恐將持續加深。

那麼，美國經濟的結構性優勢還在嗎？其深厚的金融市場、豐富的資源與企業家精神尚未完全消失。減税與放鬆監管或許仍可帶來增長，儘管效果未明。更值得關注的是，美國“經濟例外論”的兩大引擎——勞動力和生產率——正在熄火。根據美國勞工統計局數據，自2000年以來近3/4的勞動力增長由移民驅動，而在“特朗普2.0”時代，這一羣體正面臨敵意環境。美國的生產率自2000年以來年平均增長僅為1.5%，高度依賴教育與投資。帕特森稱，美國國家衞生研究院和國際開發署的預算被削減，正在“扼殺”美國的博士人才培養體系。

美國“經濟例外論”的泡沫破滅並非是懸崖式的，而是一場緩慢的滑坡。這一過程的開始早於特朗普，結束也將晚於他，其背後是全球競爭、財政透支、人口結構變化等超越任何具體個人的深層力量。全球都需要面對一個新的現實：美國不再是那個獨一無二的經濟巨人，而只是諸多強者中的一員。如今的問題不再是“美國經濟例外論是否正在終結”，而是“它還將墜落多深”。（作者是財經評論員）