美日長債收益率飆升 機構相繼發出警告

記者 魏書光

全球長債收益率繼續飆升。上週（5月19日～23日），美債和日債接連出現問題，20年期日債和美債拍賣同時遇冷，讓美國和日本的長債收益率持續刷新高點。

多家機構警告，發達國家的長期債券市場面臨脆弱性，債券供給在增加，買家卻在減少。這種局面短期內不太可能快速改善，因此長期國債的收益率仍可能繼續衝高。

美債利率**有進一步衝高風險

隨着穆迪5月17日下調了美國評級，從Aaa下調至Aa1，美國失去了最後一個最高信用評級。上週市場迅速反應，美元指數下跌，當週累計下跌1.9%，創下4月中旬以來最大單週跌幅。

與此同時，美國政府的減税法案引發市場對財政赤字擴大的擔憂，繼續推動長期美債拋售。5月21日，20年期和30年期國債收益率紛紛突破5%關口。投標倍數雙雙出現明顯下滑之後，5月22日，20年期美債收益率最高達到5.1654%，30年期國債收益率盤中創下5.1555%的新高點。

高盛警告，30年期美債可能進一步上漲，在美國潛在GDP增長率為2%～2.5%、通脹率為3%、赤字長期接近7%的情況下，30年期美債收益率更可能突破6%，對資產定價構成系統性壓力。

德意志銀行外匯研究主管George Saravelos表示，美元和美債市場面臨的核心挑戰在於美國的雙赤字地位需要持續的外國資金流入來維持。一旦外資對美債和美元的興趣冷卻，後果可能是匯率波動加劇和債券收益率的劇烈震盪。

日本長期國債收益率飆升

繼美債收益率突破新高後，日本長期國債上週也陷入困境。5月20日，日本20年期國債迎來自2012年以來最差拍賣。5月21日，日本30年期國債收益率最高達到3.197%，40年期國債收益率最高達3.6950%。

“日本國債拋售已成為全球長期利率上行的重要推動力量。”高盛研報表示，自今年年初以來，30年期日本國債已為G4（美、歐、日、英）國家收益率貢獻了約80個基點（BP）的上行壓力，成為最大的看跌動能來源。這意味着，過去一個月美國國債收益率的飆升，很可能大部分是日本長期國債市場動盪的“副產品”。

事實上，日本長期國債長期處於負利率狀態（即名義利率低於通脹率‌）。當前30年期國債收益率最高也不過3.2%，而5月23日公佈的日本4月核心通脹已達3.5%，創出2023年2月份以來新高，總體CPI（消費者物價指數）同比攀升3.6%。

日本長期國債收益率飆升，表明日本境內機構承接意願驟降。據日本金融機構瑞穗測算，當前日本超長期債券日均交易量不足10億美元，供需失衡可能引發“越跌越賣”的惡性循環。由於日本長期國債市場買家稀少，流動性極差，即便日本央行持有大量國債也無力迴天。

巴克萊銀行全球研究報告則認為，日本政府若祭出潛在救市方案，極可能要求國營機構大規模買進日本國債以穩住市場，但為了籌措購買日債的資金，這些機構很有可能會優先出售海外資產，首當其衝便是美債。值得一提的是，日本3月增持美債49億美元，持有規模達1.13萬億美元，為美國最大債主。而當前日元套息交易平倉活躍度已創2012年以來新高，可能對美股、美債產生衝擊。

發達國家債市聯動效應加劇

顯然，美國的“關税戰”加劇了全球發達國家債券市場的脆弱性。美日等發達國家長期大幅舉債，為經濟留下了“財政危機”後遺症。至2025年5月，美國、日本的國債槓桿率分別為123%和260%。

這產生的結果是，即使在美國處於高利率週期環境下，美元長期走強的規律也被打破。市場資金逐步流出美國、流向非美國家，“去美元化”趨勢持續。新興科技市場、本幣債券市場及黃金等非美元資產在全球配置中的戰略價值進一步凸顯。

興業證券認為，日債異動折射發達經濟體的相似困境：貨幣難寬、財政難解。地緣摩擦、供應鏈碎片化阻止全球迴歸低通脹、低利率的環境。在逆全球化加劇、需求萎縮壓力增加而貨幣難以寬鬆的情況下，採用財政擴張來對沖風險或變得更為頻繁。然而，央行作為核心買家難以擴表來消化供給增加的債券，信用風險溢價上升引發的長端利率上行風險將難以化解。

高盛發出警告，當前全球市場有明顯共性，即財政赤字高企、債券供給增加，買家卻在減少，這使得長端利率成為全球市場的“壓力釋放閥”。這種供需錯配不會立刻爆發風險，但影響已經逐步顯現。除非宏觀政策或財政路徑出現實質轉變，長端利率上行的趨勢還會持續。