機構研究：美債收益率波動牽動全球大類資產

【環球網財經綜合報道】今年二季度以來，美債收益率高位波動引發市場關注。中信建投最新研究報告深入剖析了美債利率對美股、非美主權債券及美元市場的傳導機制與歷史表現，揭示全球資產聯動性背後的經濟與政策邏輯。

研報顯示，美債與美股相關性受經濟週期與貨幣政策雙重驅動。金融危機後，全球進入通脹低迷的“大緩和”時期，需求驅動的週期波動使美債與美股呈現負相關性，美債成為風險對沖工具，經典“60/40”股債配置組合有效運行。然而，2020年以來，兩者相關性由負轉正且中樞抬升，主要源於三方面變化：其一，通脹上行壓力由供給端驅動，迫使美聯儲加息抗通脹，而非需求改善；其二，財政可持續性擔憂推升美債期限溢價，而非經濟基本面驅動；其三，全球資產再平衡背景下，美股與美債呈現正相關性。研究強調，當前美債利率上行並不等同於美國經濟強勢，反而可能加劇美股分母端壓力，降低美債避險功能與“60/40”組合有效性。

為解析跨國利率聯動性，中信建投團隊將國債利率拆解為短期利率預期與期限溢價兩部分。模型顯示，歐美利率期限溢價呈現顯著正相關性，遠超短期利率預期的分化程度。這一現象源於跨境投資資產配置需求：美國與歐元區佔全球跨境債務投資組合超60%，而新興市場與發展中國家佔比不足7%，導致歐美債券收益率聯動性顯著強於美國與其他國家。研究指出，若美債收益率持續走高，歐元區債券利率或面臨傳染風險，而新興市場受影響相對有限。不過，近期日本與新興市場對美債的敏感性呈現增強趨勢，提示全球資本流動格局或現新變化。

研究通過“美元微笑”與“財政皺眉”框架，中信建投團隊揭示美債利率與美元指數的動態關係。在“美元微笑”理論中，美國經濟深度衰退或強勁擴張時，美元指數均傾向於升值；而在增長放緩期，美元指數疲軟。同時，“財政皺眉”理論指出，財政政策過於緊縮或寬鬆時，美元指數均承壓：緊縮政策導致增長疲軟，美債利率與美元指數正相關；寬鬆政策推升債券供給並引發財政可持續性擔憂，美債收益率上升的同時美元貶值。研究認為，儘管投資者已接受更高收益率作為持有美債的補償，但財政可持續性擔憂或使外國投資者邊際削減美國資產配置，導致現階段高美債利率與相對疲軟美元並存。

中信建投團隊表示，美債收益率波動已成為全球大類資產定價的核心變量之一，其傳導機制隨經濟週期與政策環境變化而演變。未來，投資者需密切關注美債期限溢價、跨境資本流動及財政政策動態，以應對全球資產聯動性帶來的挑戰與機遇。