訊飛再現“增收不增利”，投資者用腳投票真的好嗎？
【文/觀察者網 尹哲】“中興事件”後，掌握自主可控的核心技術已成為全社會的共同希望。然而，儘管把核心技術掛在嘴上，部分投資者卻仍在用腳投票。
23日晚，國家人工智能四大平台之一——科大訊飛發佈一季報顯示，期內仍“增收不增利”。昨天，該股一度大跌5.63%。但經觀察者網梳理，該企業未出現外界所言的財務問題，短期內也難言遭BAT“圍剿”。反觀其核心技術，正如董事長劉慶峯所言：“儘管人工智能過去60年的歷史中，中國在很多時候是缺席的，但這一輪技術競賽上，中國沒有落後。”
一季報顯示，期內，科大訊飛營業收入為13.98億元，同比增長63.25%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為8199萬元，同比增長10.83%。截至今天A股收盤，科大訊飛報57.57元/股，微漲0.1%。
“訊飛不是互聯網公司”
日前，科大訊飛聯合創始人、執行總裁胡鬱在接受媒體採訪時表示：“訊飛不是互聯網公司，也不是移動互聯網公司，而是一家技術創新型公司。”
他曾概括道，60年代至今，IT產業經歷了硬件、軟件、互聯網、移動互聯網與人工智能這五大階段。目前，主流觀點認為，全球人工智能發展經歷過三次浪潮。
1956年，美國Dartmouth會議對人工智能作出定義；1982年，Hopfield神經網絡、BT訓練算法被提出，但離實際生活仍很遙遠；2006年，Hinton提出深度學習技術，以及在圖像、語音等領域取得的成功，人工智能進入了真正爆發的前夜。
胡鬱認為，當前，我們已進入物聯網產業萬物互聯的時代。在這個時代下的人機交互，一種是語音即可，另一種則是“語音＋圖像”。
除了交互，人工智能還可以應用於教育、醫療、智慧城市、出行、司法、安全、金融等眾多領域。在各個行業裏，人工智能技術可以做的最直接的便是替代人工。
劉慶峯也表示：“未來，人工智能會像水和電一樣無所不在。”
換一句話説，掌握人工智能核心技術的公司，並非傳統意義上的互聯網公司。
由此可見，儘管人工智能作為互聯網後又一項革命性技術已被社會認同，但如今，該技術應用面臨的不僅是無人區，更是無數挑戰。
第2家“樂視網”？
儘管，在過去的兩年裏，部分投資者已經對樂視網的跌宕起伏不勝其煩。然而，避免踩雷下一家“樂視網”仍是投資的重點。而科大訊飛，就是A股中被重點關注的對象之一。
按照胡鬱前述的觀點，作為純互聯網企業的樂視網並不能與訊飛相類比。但作為一家上市公司，無論如何都需要經歷市場的檢驗。
如今看來，樂視網轟然倒塌的根本原因已經明確：資金鍊斷裂。因此，單從現金流上看，訊飛一季報透露出的信息的確值得警惕。
一季報顯示，期內，訊飛經營活動產生的現金流量淨額為 -6.32億元，同比大降超30%。
但實際上，觀察者網在財匯大數據終端上發現，情況並不如想象中那般糟糕。
科大訊飛各季度經營活動產生的現金流量表。圖源：財匯大數據終端，下同
事實上，類似的問題每年都有發生。2012年至今，科大訊飛每年一季度經營活動產生的現金流量均為負值，且持續下跌；而到年底，該項數據均為正值，且連續上漲。
對此，訊飛對去年一季報中的類似問題曾給出過解答。
在回答投資者有關“2017年一季度經營活動產生的現金流量淨額同比下降165.55%”的疑惑時，訊飛解釋道：主要系公司加大戰略投入、業務規模增大帶來的支付貨款、薪酬及支付上年年底計提的增值税、所得税等經營性支出增加所致。
今年一季報中，訊飛的解釋與去年類似：“面對人工智能的戰略機會窗口期，公司持續加大人工智能相關領域的研發投入，持續加大人工智能開放平台生態體系構建的投入，持續加大人工智能在教育、司法、醫療、智慧城市等重點賽道的市場佈局投入。”
2016年四季度起，樂視網經營性現金流持續為負，且規模巨大。
由此可見，與樂視網自2016年末以來突然產生的經營性現金流持續為負，且規模巨大等現象相比，訊飛的現金流管理並非激進。
此外，觀察者網重點觀察了同行業其他企業的表現，也注意到，用友網絡、浪潮軟件、恒生電子等，每年一季度經營活動現金流也存在負值、同比下滑等情況。
另外一方面，投資者對訊飛的詬病集中於大幅下滑的扣非淨利潤上。
一季報顯示，期內，歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤不到3000萬元人民幣，同比降幅達46.34%。
對此，訊飛在一季報中給出解釋：一季度公司員工規模較去年同期增長近3000人，費用成本對應增加，較大程度上影響了當期税後利潤增幅，導致公司當期歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤較去年同期下降46.34%。
“但對公司提升產業領導者地位，保障未來可持續發展和長期盈利能力奠定了紮實的基礎。”
換句話説，人員開支增幅與業務擴張速度存在正比關係。今年一季度，訊飛的扣非淨利潤也因此收到影響。
昨天，招商證券就上述問題分析指出，目前科大訊飛依舊處於業務的大力投入期，今年一季度員工規模較去年同期增長近3000人，銷售費用和管理費用分別增長92.66%和55.84%。
“我們認為，隨着公司收入的進一步擴大，研發和銷售投入的壓力將逐步降低，而經過前幾年的投入和佈局，公司已快速搶佔市場，業務將逐步進入回報期”。
同時，觀察者網從以往的數據中發現，訊飛淨利潤水平，均集中在每年四季度爆發。用友網絡、浪潮軟件、恒生電子等也是如此。
而值得注意的是，從歷史數據看，訊飛今年一季報中，三項業績指標刷新了歷年一季度的記錄。
首先，今年一季度，訊飛總營收近14億元，同比增幅達63.25%，均為上市以來最高；其次，歸屬於母公司股東淨利潤總額也達8200萬元，為上市以來最高。
如此看來，訊飛的財務狀況似乎並非像外界所言那樣搖搖欲墜。
“不能讓外資抄了底”
估值過高，是訊飛另一項被外界反覆調侃的重點。
數據顯示，2017年，訊飛營業總收入為54.45億元，是其上市首年的21.1倍。而除權後，訊飛2017年年末收盤價59.14元/股，是2008年年末的27.38倍。
盈利能力上，去年，歸屬於上市公司股東的淨利潤為4.35億元，是訊飛2008年6987.27萬元淨利潤的6.23倍。
另外，截至4月23日，深交所發佈的中小企業板信息技術行業市盈率為43.69，而科大訊飛動態市盈率則為243.51。
基於上述事實，A股市場上的科大訊飛，的確存在高估的情況。
圖自：東方財富
但觀察者網注意到，截至2017年末，科大訊飛深港通持股僅為1828萬股；截至一季度末，持股數量升至2263萬股；而截至昨天A股收盤，深港通持股數量已攀升至2516萬股。
觀察者網聯想到，近期，**MSCI將正式納入A股，北向資金日趨活躍。**而在A股被納入MSCI的初始階段，將會有1000億元的海外資金湧入。
據《上海證券報》報道，千億增量海外資金偏好行業龍頭，比如大市值、高分紅以及確定性增長的標的。“預計前期QFII以及北上資金偏好的標的，特別是A股的一些獨特品種，未來仍然是這些資金的主攻方向。”
值得注意的是，目前，A股市場169只股票及53只A+H股入選MSCI，科大訊飛也已成為第一批入圍的標的股。
有網友甚至調侃道：“不能讓外資抄了底！”
另外值得一提的是，今年一季度，科大訊飛新晉第五大股東——葛衞東一股未拋，但他也未繼續增持。
截至一季度末，葛衞東持股達23581030股。截至昨天A股收盤，他的持股市值約為13.56億元。
BAT圍剿？
近段時間以來，儘管科大訊飛頻頻登上《人民日報》、新華社、央視等權威媒體，但部分媒體和投資界人士對該企業的質疑聲仍然不絕於耳。
他們關注的，除了上文所述的現金流存疑、估值過高等話題外，還包括BAT全面佈局人工智能領域後，訊飛核心競爭力能否維持的擔憂。
為此，觀察者網特地梳理了訊飛各主營業務的發展情況。
2017年，科大訊飛主營業務營收排名前六的分別為：“教育產品和服務”、“智慧城市信息工程”、“電信增值產品運營”、“政法業務”、“智慧城市行業應用”和“開放平台”等，佔比分別為25.54%、19.21%、10.35%、10.23%、8.09%和5.59%。六項業務合計佔比79.01%。
與2016年相比，這六項業務營收分別增長52.61%、25.61%、39.37%、112.31%、186.76%和243.95%。
不難看出，在權重業務保持平穩較快增長的同時，“政法業務”、“智慧城市行業應用”和“開放平台”等已呈現快速發展。這與訊飛“平台+賽道”的戰略一致。
今年兩會期間，劉慶峯在媒體見面會上表示，未來3到5年，人工智能主要行業應用的格局將會確定，如教育、醫療、政法、養老這些行業。
“我認為今天訊飛選的教育、醫療、政法就是這些方向和領域：教育是代表每個家庭未來的，醫療是決定我們每個人以後幸福的，政法是決定一個社會公平正義的”，他談道。
之後，劉慶峯還特地補充稱，在賽道之外還要打造平台，要真正的打造一個產業生態，把技術開放出來，讓大家一起成功，這是訊飛的目標。
觀察者網留意到，在醫療領域，今年3月，“智醫助理”人工智能輔助診療系統，開始在合肥市廬陽區雙崗街道社區衞生服務中心上崗“實習”。
這套由科大訊飛與清華大學聯合研發的系統，在去年8月成為首個通過國家執業醫師資格考試綜合筆試評測的人工智能機器人。
接下來，把目光轉向BAT。
2017年11月15日，中國新一代人工智能發展規劃暨重大科技項目啓動會在京召開，公佈我國第一批國家人工智能開放創新平台：
依託百度公司建設自動駕駛國家新一代人工智能開放創新平台；
依託阿里雲公司建設城市大腦國家新一代人工智能開放創新平台；
依託騰訊公司建設醫療影像國家新一代人工智能開放創新平台；
依託科大訊飛公司建設智能語音國家新一代人工智能開放創新平台。
觀察者網梳理發現，雖然不能否認BAT在人工智能領域的決心和成績，但首先，在教育、政法、開放平台、醫療等業務上，訊飛與BAT的業務重合度並不高；其次，在商業應用這一特定場景下，科大訊飛似乎已悄無聲息地走在了前面。
以百度為例，昨天，該公司宣佈中國商用級無人駕駛巴士——阿波龍面向公眾試乘。但即便如此，李彥宏在今年的兩會上也承認，在完全開放道路上能夠“替代司機”的無人駕駛車仍需兩三年才會誕生。
而在4月2日，阿里雲總裁胡曉明表示，以數據為驅動的智能化，阿里巴巴已經積累了大量的成功經驗。三年前，阿里雲推出的ET工業大腦，成功將物聯網、雲計算、大數據和人工智能技術應用到了工業領域。而除工業之外，阿里雲的人工智能在城市、航空、金融、司法、農業、環保等多個領域規模化落地。
另外，觀察者網此前報道，在今年的博鰲論壇上，騰訊AI同傳在一片驚歎聲中亮相博鰲會議現場。但僅一天時間，對其業務水平的驚呼就變成了羣嘲。
在2017年度業績説明會上，科大訊飛董事長劉慶峯説道：“我認為今天訊飛選的賽道，不是一些巨頭們簡單通過資金和人力就能在短期內覆蓋的。”
他還曾坦言：“‘人工智能+’時代，是屬於人工智能領域萬千開發者和科學家的新時代。這裏空間廣闊，完全容納得下千帆競發的產業生態。”
“核心技術是上市公司發展的基石”
“中興事件”的影響已經超出其公司本身，全社會已對核心技術等話題展開大量討論。觀察者網梳理發現，在主流媒體的聲音中，有兩個關鍵詞，一個是“刻不容緩”，另一個則是“耐心”。可一旦談到“耐心”，部分輿論和投資者卻望而卻步了。
觀察者網注意到，一季報發佈後，科大訊飛仍無法避免遭受部分媒體和投資者的質疑。
也有網友説出了不同的看法：
但日前，中國工程院院士、中國計算機學會名譽理事長李國傑在談及包括國產芯片等在內的核心技術時強調：“大家對現狀要有耐心。”
4月20-21日舉行的全國網絡安全及信息化工作會議，也強調了網絡強國的戰略思想，具體提到了沒有網絡安全就沒有國家安全，核心技術是國之重器。
而從核心技術來看，訊飛的戰績不差。
截圖自訊飛2017年年報
另外值得關注的是，訊飛還承建有語音及語言信息處理國家工程實驗室，以及我國在人工智能高級階段——認知智能領域首個國家級重點實驗室等國家級重要平台。
中央財經大學中國企業研究中心主任、研究員劉姝威曾發表題為**《核心技術是上市公司發展的基石》**的文章評價道：“科大訊飛在智能語音研究領域已經與美國競爭對手一起進入‘無人區’，目前在這個‘無人區’裏，只有中美兩國。”
文章還談到京東方2017年業績爆發性增長給人們的啓示：
“京東方1997年設立TFT-LCD技術實驗室和2001年設立AMOLED技術實驗室，這兩個實驗室的設立不僅對京東方未來的發展是至關重要的，而且關係到中國未來的國防安全和國際競爭力。正是在京東方正確地確定研發項目的基礎上，20年後京東方的業績出現爆發性增長。”
她隨後也指出了訊飛現階段發展的癥結所在：部分上市公司擁有國際一流的核心技術，但是不善於市場營銷，所以公司業績增長緩慢。“在科大訊飛董事會中，7名非獨立董事全部是技術專家，沒有財務專家，所以在財務管理和市場營銷方面不如京東方。”
而她在題為**《價值投資成為中國股市的主流》**的文章中坦言：“科大訊飛的創始人都是中國科技大學的學生（不論是博士生，還是碩士生），創業前他們沒有經營企業的經驗。科大訊飛要想成長為國際同業巨人，需要外界的助力！”
至於訊飛能否繼續享受高估值，招商證券、國泰君安等仍表示樂觀。
招商證券在研報中點評道：“結合年初以來政策層面獨角獸加速上市和海外科技股迴歸等對科技龍頭的利好不斷加碼，未來具備強大源頭技術創新能力以及保持大力研發投入的龍頭公司將愈發享受確定性溢價。”
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