每週修復：關於收益率曲線，失控與受控 - 彭博社

格倫代爾，加州 - 5月27日：進入迪克體育用品商店的顧客獲得口罩和洗手液，因為洛杉磯縣的零售業務重新開放。

攝影師：大衞·麥克紐/Getty Images 北美歡迎來到《每週修復》，這是一份從未低估收益率曲線預測能力的通訊。除了去年三月的那一次。–艾米莉·巴雷特，外匯/利率記者。

美國收益率曲線正在迅速上升。它的躍升如此之快，以至於引發了關於美聯儲是否會對其進行限制的討論。

(稍後會詳細討論限制的問題。長期國債在美國經濟逐漸重新開放的過程中遭受了國債市場拋售的重創。基準10年期收益率在週四達到了一個重要里程碑，突破了0.78%，這是自三月底以來保持的範圍的上限。那點燃了期權市場，刺激了針對高達0.95%的看跌期權的需求。

上一次國債曲線的斜率引起關注時，它是倒掛的。去年三月，長期國債的利率跌破短期國債的利率，全球市場的警報聲響起——這是一個可靠的信號，表明經濟衰退將在未來一到兩年內到來。當時，懷疑者有充分的理由懷疑曲線作為信號的有效性（在低利率環境中，且美國勞動力市場緊張程度達到一代人以來的最高），但隨着新冠疫情的出現，所有的賭注都被打亂，預言得以實現。

本週，五年到三十年的收益率曲線達到了自 2017年2月以來的 最陡峭點，利差超過122個基點。這一上升與當時的情況幾乎沒有相似之處，當時對減税和放松管制的興奮引發了歷史性經濟擴張的願景。

現在的主題是，全球最大的債券市場正受到美聯儲干預和政府借貸的巨大綜合力量的重塑。期貨定價表明，目標政策利率將在至少未來五年內保持在零邊界，這使得短期收益率保持低位。同時，為了將經濟從深度衰退中拉出來，更多的政府借貸前景正在推高長期收益率。

一些人甚至在談論通貨膨脹的出現（終於，終於，終於）。但這與10年期 breakeven 利率約為1.2% 的情況難以調和，這意味着美聯儲首選的通脹指標在未來十年內將僅略高於2%目標的一半。

考慮到投資者在近期內以強勁的力度購買任何回調，這一長期拋售的韌性令人質疑。但以富國銀行為例，他們認為這種趨勢正在加劇。該銀行的策略師表示，10年期收益率可能在年底前攀升至1.5%。

但曲線的表現已經 激發了預期，認為美聯儲正在準備施加某種收益率曲線控制。在上週的 彭博社調查中，略微超過一半的經濟學家表示，他們認為聯邦公開市場委員會將在年底前宣佈收益率的具體目標。儘管如此，他們都不預期在下週的會議上會有關於資產購買計劃的進一步指導。

美聯儲並不缺乏此類舉措的模板。自2016年以來，日本銀行一直在維持基準10年期收益率，而澳大利亞儲備銀行在3月份設定了三年期利率的水平。當然，美國在這一政策上並不陌生，曾在第二次世界大戰的融資努力中積極管理其借貸成本。

貝萊德的鮑勃·米勒，負責美洲基本固定收益，認為考慮到經濟和重啓的不確定路徑，明確的收益率曲線控制（YCC）尚未在美聯儲的視野之內。如果一切順利，米勒表示，鮑威爾可以簡單地維持當前的指導方針，並在資產購買方面保持靈活，只要利率結構看起來“像今天這樣”。明確的YCC是他的風險案例。

相比之下，瑞銀經濟學家塞思·卡彭特及其團隊預計週三將有三項重大公告：1）承諾將聯邦基金利率維持在零水平至少三年；2）前端收益率曲線控制；3）轉向每月、無限期的量化寬鬆。他們通過關注主席傑羅姆·鮑威爾潛在的長期願景來反駁對激進時機的反對意見：

“一個關鍵問題是‘為什麼不等呢？’實際上，FOMC可以等到以後的會議。至少考慮這兩點。鮑威爾主席明確表示，他擔心經濟的下行風險不僅在幾周和幾個月內，而是在幾個季度和幾年內。從現在到九月的信息將確認中期軌跡。其次，考慮中的戰略審查選項沒有任何一個會因現在採取行動而被切斷。事實上，這避免瞭如果他們不採取行動可能收緊金融條件的溝通錯誤。”

市場或許正在回應鮑威爾的保證，即經濟反彈在下半年很可能會發生，而不是關注他關於長期挑戰的警告。

最近常常被提及，但在這裏值得重申。市場與美國主街之間的對比令人痛心。隨着失業人數進一步攀升至數千萬，抗議者在每個州因喬治·弗洛伊德的死亡而聚集在一起，痛苦與憤怒，資產價格卻在飆升。納斯達克接近其歷史最高點，其他指數也不遠，優質債券收益率逼近歷史低點，而 對流行企業債券ETF的搶購使其資產達到了歷史新高。

（有關華爾街對抗議活動的反應，請參見 這篇文章：“這是2020年，夠了。我們不能再沉默。”）

企業債券活動促使馬修·巴託利尼（Matthew Bartolini），負責State Street Global Advisors的ETF，寫道：“市場所施展的最大把戲就是試圖説服投資者這場衰退並不存在。”

但這顯然在推動美國企業形成一種 達爾文主義體制，在這裏，市場準入是生存的關鍵。能夠大量借債的公司已經在今年發債達到1萬億美元，而破產申請則攀升至過去十年未見的水平。

即使是現在能夠借款的人也可能難以償還債務。前紐約聯儲主席比爾·達德利本週比許多仍在中央銀行的同行更公開地提出了金融穩定的憂慮。在接受彭博電視採訪時，他談到高收益債務時表示：“為了讓美聯儲介入並支持這些資產價格，基本上是在製造一種道德風險，因為這在鼓勵人們承擔更多債務。”

歐洲中央銀行決定繼續放鬆流動性。7500億歐元（8500億美元）疫情債務購買計劃中不到三分之一的資金已被髮放，中央銀行又增加了6000億歐元。

歐洲央行行長克里斯蒂娜·拉加德似乎沒有 多少選擇。會議前的市場預期已定在5000億的增幅。因此，僅僅在她觀察到中央銀行“不是來縮小利差”後，意大利收益率飆升不到三個月，10年期債券已逆轉了其後對德國的擴張。

對支持的高度期待也幫助意大利本週成功出售債券，獲得了 熱烈的反響。事實上，供應是現在的關鍵詞，因為歐洲央行證明自己完全能夠應對政府支出，並且在本月底還有一輪定向長期再融資操作。

傑弗裏·薩克斯並不樂觀。

約翰·奧瑟斯解釋了術語 `填滿你的靴子`。

延遲的債券交易報告遭遇強烈反對。

不意味着不 -- 澳大利亞的債券市場正在迎來投資浪潮，因為中央銀行反對負利率。

對於抵押貸款行業來説，情況就不一樣了，儘管美聯儲提供了幫助，它的開局卻是自2013年以來最糟糕的。

瞭解更多 關於鳥類。

(在這個新的定期欄目中，《每週修復》將聚焦於固定收益領域及其周邊的人事變動。如果您有提示或建議，請寫信至 [email protected])

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