金融事務：疫苗不是競爭 - 彭博社

指數基金將拯救我們

建模公共公司世界的一種方式是，實際上只有一個公共公司，稱之為股市公司，其股東是一羣多元化的投資者。股市公司有一個董事會，由運營最大的多元化資產管理公司，如貝萊德公司和萬得公司等的十幾個人組成；這些人為股市公司的大部分股東（即每個實際公司的大部分股東）管理資金，因此他們控制着投票權，所以他們的功能類似於董事會。

股市公司沒有首席執行官；相反，它通過一羣自治的部門運作。這些部門就是實際的公共公司：蘋果公司是股市公司的酷手機制造部門，GameStop公司是股市公司的商場視頻遊戲零售部門，Timken公司是股市公司的滾珠軸承製造部門，等等。許多部門彼此重疊：達美航空公司是股市公司的航空公司部門，聯合航空控股公司也是，美國航空集團公司也是，等等。

每個部門都有自己的首席執行官，以及自己的員工、流程、辦公室、廣告預算、結算軟件和週五的歡樂時光；每個部門都有其激烈獨立的傳統，大部分時間它們相互保持一定距離。這些部門以市場價格相互購買商品，不會因為它們都屬於同一家公司而享受任何折扣，以調整激勵措施和正確校準價格信號等。重疊的部門相互競爭；每個航空公司部門都希望比其他航空公司部門賣更多機票，賺更多錢，受團隊精神、競爭自豪感和想要給董事會留下好印象的激勵所驅使，當然，財務激勵主要是獎勵部門員工增加自己部門的利潤。董事會看到這種部門內部競爭，並認為這是好事；通常，對股市公司的股東最有利的是各部門之間相互競爭，接受市場紀律，努力開發創新產品，取悦客户並保持成本低。

但事情並不總是這樣。首先，員工確實有一些財務激勵來增加整個公司——The Stock Market Inc.——的利潤。（許多公司的員工將大部分儲蓄投資於多元化的共同基金，而不僅僅是自己公司的股票。）其次，員工可能對業主和董事會有一種普遍的受託責任感：航空部門的員工知道，如果他們使競爭對手的航空部門破產，股東——他們的股東，The Stock Market Inc.的股東——將會虧錢，董事會也會生氣。競爭受到一定程度的限制和禮貌，比起如果它們不是同一家公司的各個部門。“我們都在一起”，各個航空部門的員工可能會想，在他們的腦海深處；“如果我們失去一點市場份額，結果是我們所有人的收入增加，那沒關係。”

此外，董事會偶爾會關注特定部門的運營；董事們會打電話給某個部門的首席執行官，告訴她該做什麼。這種情況相當罕見：The Stock Market Inc.非常龐大，有許多部門，董事會沒有太多時間專注於每個部門的詳細運營問題。通常，董事會關注廣泛適用於所有部門的巨大政策問題：對於管理和治理每個部門，最佳實踐是什麼，部門如何確保他們正在改善社會，他們將如何應對氣候變化等。董事會花時間研究這些問題是值得的，而且它們可以（有時）以對The Stock Market Inc.所有人都有用的一般性水平來回答這些問題。董事們不會花時間研究滾珠軸承設計，以便為滾珠軸承部門提供建議如何改進其製造過程。

但偶爾會有一個部門的工作對整個The Stock Market Inc.至關重要，董事會會關注它。或者偶爾會有兩個部門，或者十幾個部門，會有產品、服務、想法或業務的不同部分，如果它們被合併在一起，對整個The Stock Market Inc.都至關重要，所以董事會會召集這些部門，並説“嘿，你們必須合作完成這個項目，為了我們所有人的共同利益。”然後當然他們會合作，因為他們都為同一家公司工作，聽從董事會的命令。

這一切都不是真實的，這根本不是股市運作的方式，這個模型是一個完全的童話故事。儘管如此，有時值得將其放在腦後。例如：

一些全球最大的製藥公司正在與競爭對手合作，幫助生產新冠疫苗，打造了承諾到今年夏天大幅增加供應的不尋常聯盟。

通常，大型製藥公司競爭銷售癌症、關節炎和其他藥物。然而，對新冠疫苗的迫切需求正在將激烈的行業競爭對手變成快速的大流行朋友。

Sanofi SA最近同意幫助製造Pfizer Inc.及其合作伙伴BioNTech SE的疫苗，因為Sanofi的實驗性新冠疫苗遭遇了五個月的挫折，從而釋放了法蘭克福的一個生產線。

“我們希望做出貢獻，”Sanofi疫苗執行副總裁Thomas Triomphe説，Sanofi將從6月開始執行關鍵的最後一步，生產1.25億劑。

Novartis AG也同意幫助Pfizer和BioNTech生產更多劑量，而Baxter International Inc.和Endo International PLC已同意幫助Novavax Inc.生產其疫苗。

“這是製藥公司説，‘等這一切結束後我們會回到競爭。我們會讓你破產，但現在我們需要一起合作，’”為製藥公司提供建議的James Bruno説。

BlackRock 是 Sanofi 的最大股東，Pfizer 的第二大股東，Novartis 的第七大股東，Baxter 的第二大股東，Endo 的最大股東，Novavax 的第二大股東，根據彭博 HDS 數據。Vanguard 是 Sanofi 的第四大股東，Pfizer 的最大股東，Novartis 的第四大股東，Baxter 的第三大股東，Endo 的第二大股東，Novavax 的最大股東。其他大型多元化機構也擁有大量這些公司的股份。但 BlackRock 和 Vanguard 以及所有其他持有這些製藥公司股份的大型機構投資者也持有所有其他公司的股份，航空公司、酒店、零售商以及其他所有將從疫苗快速部署和經濟活動恢復正常中受益的公司。

因此，我們已經談過幾次，討論了對於股市公司的股東來説，製藥公司快速、有效、合作和廉價地生產和分發疫苗符合他們的利益，即使這並不一定符合這些特定製藥公司的狹義財務利益。我們已經談過了這些大股東，股市公司的董事會，擁有工具和激勵措施來促使製藥公司為了股市公司的整體利益而行動，而不是為了他們自己的特定利益。我們已經談過了有關 BlackRock 和其他大型資產管理公司表示“他們希望製藥公司放下與競爭對手合作的任何顧慮”的新聞報道。現在，他們已經這樣做了。當董事會發言時，各部門會聽取意見。

掛鈎

保留銀行業是如何開始的？我不知道，但我打算告訴你一個我編造的幽默故事。在中世紀，人們會把他們的黃金交給金匠，金匠會替他們保管，作為一種好意或營銷手段，等他們要回時再歸還。（這部分是半真實的。）

然後有一天，一個當地的農民來找金匠説，看，你這裏有這麼多黃金閒置着，我能借點來買馬和犁嗎？然後我會耕種我的田地，在明年春天的收穫季節賺很多錢，我會帶着借的黃金和利息還給你。你可以留下利息，你會更富有。而把他們的黃金留給你的人們不會察覺，因為在現在和春天之間，他們都想要拿回他們的黃金的幾率有多大呢？

金匠説，不，絕對不行，那太愚蠢了，我怎麼能相信你會還給我？如果每個人都同時想要拿回他們的錢，我會破產，甚至被斬首，因為請記住我們處在中世紀。所以保留銀行業並沒有開始。

然後金匠的姐夫來找他説，看，你這裏有這麼多黃金閒置着，我能借點來買馬和犁嗎？金匠説，嗯。但後來他説，好吧，我基本上相信你，而且我得在家庭聚會上見到你，如果我拒絕會很尷尬，所以，好吧，拿點黃金吧，最壞的情況是什麼，被斬首的小風險總比讓姐夫失望的尷尬要好。於是他借給了他的姐夫一些黃金，姐夫有了成功的收穫，帶着利息還給了他，經過足夠多的金匠成功地向足夠多的姐夫借出足夠多的黃金後，他們意識到這可以成為一個更普遍的對公眾開放的業務，於是他們開始向其他人放貸，保留銀行業就此開始。

最終，銀行業開始了監管，監管機構告訴銀行只能根據良好的擔保和謹慎的貸款審批來做出審慎的貸款。監管機構意識到，銀行行長向自己的姐夫借錢可能不是一個好主意；這會存在明顯的利益衝突，銀行行長有明顯的動機向自己的姐夫做出不謹慎的貸款（以避免家庭聚會上的尷尬）。因此，在現代銀行業中有一個共同的規範，即不贊成和嚴格審查關聯方銀行交易，銀行的目的是吸收存款並向陌生人借錢，而不是向親屬和銀行的關聯方借錢。這與我完全虛構的故事開始的方式相反：銀行貸款始於由關聯方交易引發的利益衝突，但在其完全發展的形式中，它小心翼翼地試圖避免這些衝突。

我無法強調這一點：我沒有理由認為這是法定準備金銀行業的實際歷史。但我有時寫道，加密貨幣的故事在很大程度上是關於重新發現傳統金融。而加密貨幣如何發現法定準備金銀行業的故事——至少有一個故事——看起來很像我上面虛構的關於金匠的故事。

故事是這樣的：

1. 有一家名為 Tether 的公司運營着一種穩定幣，名為“Tether”或“USDT”，這是一種加密貨幣，其價值被固定，使得一枚 USDT 等於一美元。
2. Tether 維持這種固定的方式據説是保持每發行一枚 USDT 就在銀行賬户中存放一美元。
3. 有一段時間，這大致是真實的。（並不完全真實，但對我們來説足夠真實[2]）
4. Tether 與加密貨幣交易所 Bitfinex 有關聯。Bitfinex 也必須在自己的賬户中保留大量美元，這些美元是客户存入其中購買加密貨幣的。
5. Bitfinex 由於一些因素（1）熱心的監管機構凍結加密貨幣交易所的銀行賬户和/或（2）一個不道德的支付處理器滑稽地盜取了數億美元的客户存款而導致損失。（不清楚是哪個，儘管支付處理器已被起訴[3]）
6. 客户要求 Bitfinex 返還他們的錢。
7. Bitfinex 想，嗯，誰會借給我們數億美元而不問我們如何丟失所有這些客户資金的尷尬問題？
8. 哦，對了，Tether，它的關聯穩定幣，由同一羣人運營，也在銀行中擁有數億美元。
9. 於是 Bitfinex 請求 Tether 借錢，Tether 同意了，因為“Bitfinex”和“Tether”在很大程度上是同一羣人。
10. 因此，Tether 從在銀行賬户中以一比一支持美元轉變為在銀行賬户中以一比一支持的基礎上，再加上向其關聯方 Bitfinex 發放的美元貸款。
11. Tether（最終）將其披露從“市場中的 USDT 完全由我們銀行賬户中安全存放的美元支持”更改為“[每一個泰達幣始終都是我們儲備的100%支持，其中包括傳統貨幣和現金等價物，有時還可能包括泰達幣向第三方提供的貸款的其他資產和應收賬款，其中可能包括關聯實體（統稱為‘儲備’）]”[4]。
12. 我不知道 Tether 是否實際向第三方提供了貸款除了其關聯方（Bitfinex），但我猜現在它是允許的？就像在那個披露中，它可能向非關聯方提供以美元計價的貸款？也許這些貸款會比向剛剛丟失了大量客户資金的關聯加密貨幣交易所借錢更安全？

此外，泰達幣並不受審慎銀行監管或任何其他監管，但它似乎正在朝着這個方向悄悄發展。我今天寫關於泰達幣的原因是，2019年紐約總檢察長Letitia James 起訴了泰達幣和Bitfinex，聲稱所有這些都是欺詐行為，而昨天 James 宣佈了該案的和解。根據和解協議，泰達幣和Bitfinex同意支付1850萬美元的罰款，停止與紐約居民交易，並且最有趣的是，更好地披露他們的儲備情況：

具體來説，Bitfinex和泰達幣都需要每季度報告，他們是否正確地區分公司賬户和客户賬户，包括公司高管對政府發行和虛擬貨幣交易賬户的區分，以及提交關於Bitfinex和泰達幣實體之間資產轉移的強制性報告。此外，泰達幣必須按類別公開披露支持泰達幣的資產，包括披露與關聯實體之間的任何貸款或應收款。

這裏是 和解協議。這是一篇有趣的閲讀。我們 在2019年討論過這個案件，並涵蓋了Bitfinex如何虧損了大量客户資金並不得不向泰達幣借款的許多有趣細節，但昨天的和解填補了更多關於Bitfinex的資金流向不明的細節：

2017年和2018年，Bitfinex開始越來越依賴第三方“支付處理器”來處理Bitfinex交易平台的客户存款和提款。Bitfinex使用的主要實體是一家據稱位於巴拿馬的名為Crypto Capital Corp.（“Crypto Capital”）的實體。

一個名為“Oz Yosef”，或“Oz Joseph”，或簡稱“Oz”的個人是Bitfinex在Crypto Capital的聯繫人。

到2018年中期，Crypto Capital持有的資金超過10億美元，這些資金來自Bitfinex的客户存款。

2018年5月，Bitfinex詢問“Oz”如何“有效地將資金從Cryptocapital轉出”。這一要求是在2018年4月波蘭政府凍結了一家Crypto Capital銀行賬户，賬户中至少有3.4億美元的報告之後提出的。作為回應，“Oz”反覆表示賬户凍結是暫時的。在隨後的幾個月裏，“Oz”將提供多種不同的藉口，解釋為什麼他無法將資金返還給Bitfinex（或其客户），包括税收問題、各家銀行的合規人員設置的障礙、銀行家度假、電匯指示中的拼寫錯誤以及波蘭政府的腐敗。

啊，是的，度假、拼寫錯誤和腐敗，金融界的三大問題。

這一切都相當骯髒和愚蠢，但在我誇張的故事中，銀行業就是這樣開始的，從骯髒和愚蠢的關聯交易開始；但它不必以此結束。現在Tether至少在名義上從事像融資項目、承銷貸款和成為某種銀行之類的業務，不是因為它想進入這個行業，而是因為它的關聯公司向它借款，而它無法拒絕。你得從某個地方開始。

GameStop的狀況如何？

這是一家真實的公司！這不奇怪嗎？想象一下去GameStop Corp.的總部上班，討論從基於商場的零售視頻遊戲轉向在線優先模式的計劃。你是世界上最有名的公司，國會正在就你舉行聽證會，但你沒有被邀請，市場對你未來現金流折現價值的估計已經飆升了2000%，然後在幾周內下跌了900%，而你卻在努力完成季度財務報表，討論在線業務計劃的細節，修正董事會備忘錄中的錯別字，因為你正處於盈利封閉期。

GameStop內部發生的任何事情（銷售視頻遊戲，思考更好的銷售視頻遊戲方式，會計等）都不可能比發生在GameStop之外但又以某種方式與之相關的許多事情奇怪一半。發生了空頭擠壓和伽馬擠壓；一個名叫Roaring Kitty的人賺了數百萬美元，用香檳蘸雞條，成為民間英雄並在國會作證；折扣券經紀商Robinhood不得不籌集數十億美元來解決抵押品危機，並因訂單流量付款而面臨重新審查；Melvin Capital損失慘重，不得不從其他大型對沖基金那裏獲得新資金；美國股票結算可能從T+2變為T+1甚至當天；金融資本主義的基礎受到動搖；等等等等等等；而GameStop卻低調行事，盡力忽視所有這些並繼續銷售視頻遊戲。

無論如何首席財務官即將離職：

受困擾的視頻遊戲零售商GameStop Corp.，其股價今年曾飆升後又崩潰，表示首席財務官吉姆·貝爾將於下個月辭職。

據一位知情人士透露，董事會和管理層推動貝爾離職，為一個與他們願景相符的新財務主管讓路，這個人要求匿名。貝爾沒有回應置評請求。

是的，看，一個月的GameStop新聞已經讓我想辭職去住在山洞裏；我無法想象成為GameStop的首席財務官會是什麼感覺。

我也無法想象分享將GameStop轉型為電子商務公司的願景，不是因為我認為這是不可能的，而是因為在過去一個月的GameStop新聞之後，這個願景看起來如此微小和不足。“如果我們通過減少租金支出並與遊戲機製造商達成一些聰明的合作伙伴關係，在線銷售他們的遊戲，到2023年我們的股價可能增加至少5美元，”你可能會在董事會演示中寫道，因為GameStop曾在30分鐘內股價上漲了120美元，接着在接下來的90分鐘內跌了370美元。

我意識到，一些人——也許不是全部，也許不是大多數，但是一些人——在過去幾周以不切實際的估值購買了GameStop股票，他們期望GameStop未來的業績最終能夠證明這些價格是合理的，通過辛勤、聰明、謹慎的工作，GameStop將轉型為一個成功的在線零售商，價值每股40美元、80美元、400美元或1000美元。但在已經為這項工作付費之後——在股市提前獎勵GameStop成功實現這一轉型的完全和出色的成功之後——每天都來上班並努力實現這一目標似乎很乏味。

貝爾將獲得可能價值3000萬美元的離職補償。我要説他值得嗎？“作為首席財務官，將GameStop股票從每股2.80美元提高到483美元，他可以在簡歷上這樣説，而這在某種程度上是真的？

“賄賂”的委婉説法

嗯，是的：

一位前Glencore董事表示，他曾攜帶滿是現金的包飛遍世界，為這家大宗商品交易商達成交易，這是該行業長期存在的腐敗歷史的證據，這個問題今天仍然令人頭疼。

“我曾攜帶50萬英鎊前往倫敦，”Paul Wyler説，他曾是Glencore最資深的高管之一，也是董事會成員，直到2002年，他在接受《出售的世界》一書的採訪時説。這本書講述了大宗商品交易行業的歷史。

當時，向所謂的“佣金”支付款項既合法，甚至對瑞士公司來説還可抵税，Wyler説，補充道，Glencore作為一傢俬人公司的過去——它在2011年上市——曾經很有幫助。“如果我們想支付佣金，我們就有優勢。所以，如果我們想支付某些款項，我們不必在年度報告中申報。”

看，這就是專業和業餘行賄者之間的區別。業餘行賄者隱藏他們的賄賂，並用可愛的委婉説法來稱呼它們；當他們被抓住時，他們稱他們的賄賂為“雞”或其他什麼，這顯然表明他們知道自己的行為是錯誤的。專業人士對他們的賄賂很坦然，並用商業化的委婉説法來稱呼它們，比如“成功費”、“諮詢費”、“善意付款”或“佣金”。然後他們在納税申報中扣除這些款項。這有兩個目的：

1. 如果以後你因行賄而受到批評，你可以説“不，看，這些只是正常的佣金，完全沒問題，你可以看到我們在納税申報中報告了它們。如果它們是非法行賄，我們會這樣做嗎？”
2. 降低税收！

事情發生了

摩根士丹利通過股票計劃交易吸引初創企業員工。波多黎各通過破產協議騎上市政債券的熱潮。特朗普的前財政部長預計推出投資基金，尋求波斯灣國家基金的支持。意大利黑手黨在封鎖期間加強對小企業的控制。拯救 倫敦金屬交易所的鬥爭開始，交易員對價格發出警告。Robinhood首席執行官告訴Portnoy限制阻止了流動性危機。Robinhood首席執行官批評賣空的失控連鎖反應。松下的Nicobo是一隻價格昂貴的機器貓，它隨心所欲地放屁。MSCHF最新推出的產品讓你用一支波士頓動力機器人背上的彩彈槍來控制它。長弦樂器。亞利桑那州男子被指控偽造自己的綁架以逃避工作。

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[1] 更準確的模型應該是有一個巨大的上市公司，The Stock Market Inc.，然後有一堆由創始人或創始家族或一個大型激進分子控制的較小的上市公司。因此，只向Mark Zuckerberg負責的Facebook Inc.並不像大多數上市公司那樣是The Stock Market Inc.的一個部門。但是在這個模型中，我並不追求完美的準確性。

[2] 實際上，Tether在獲得銀行賬户方面遇到了困難，很長一段時間內將資金存放在*Bitfinex*的銀行賬户中，這是一個完全不同的混亂。請參閲紐約 和解協議的第20、21和29段。

[3] 紐約 和解協議的第30-47段概述了這個故事的輪廓。

[4] 我引用了紐約 和解協議的第42和45段。

[5] 這是1月28日早上，GameStop的股價從上午9:30的265美元上漲到上午10點的483美元，然後在11:24跌至112.25美元。